在顺丰控股投资分享会上的主题发言（下篇）

关于顺丰控股，你有什么想和分享者大兴老师提问的？

一、自我介绍

我是大兴，2019年，年过半百的我，开始琢磨退休后如何打发大把富余的时间，于是尝试学习价值投资理论和财报基础知识，并拿出真金白银去股市中检验。

2019年只是买基金，跟随银行螺丝钉老师和ETF拯救世界老师，学习他们的买入规律，研究他们的十大持仓，另外自己也买了沪深300指数基金。2020年开始尝试买股票，与自己持有的沪深300指数基金收益率作比较。如果5年后我持仓的个股跑不赢我持仓的基金，说明我不擅长买个股，我会老老实实把股票的资金全部搬回基金里面。

纯粹是运气的缘故，我2年多以来的收益还过得去。我的收益率目标是年化10%-15%，力争5年资产翻一倍。

2020年初开立孙子孙女压岁钱账户，每年年初账户增加2万元压岁钱本金，直至二十年后孙子孙女大学毕业时提取现金作为创业启动资金，按照年化15%收益率测算，20年后能达到235万元。

为了避免遗忘，我在公众号利民屋中详细记录了自己的实盘周记和孙辈账户情况，如实描述我当下的所思所行，给十年后的自己看，同时也希望起到“我吃一堑、大家长一智”的效果。我做对了，别人可以学习经验，我做错了，别人从我的身上总结教训，不要再犯同类型错误。

我对企业分析的能力还需提高，今天分析顺丰控股，肯定有许多思考不到位的地方，恳请各位老师批评指正。

二、关于顺丰控股，你有什么想和分享者大兴老师提问的？

1. 静气 ：快递行业的终局会怎样？极兔这样的搅屎棍还会出现么？行业的进入门槛你怎么看？

我的浅见：

行业终局：会产生几家巨头瓜分整个市场，类似欧美CR8的情况，中国82%的集中度，远低于欧美的发达国家，像美国97%，日本91%，欧洲88%。

哪家能胜出？对比美国目前的两大物流巨头， UPS和联邦快递，目前看顺丰、京东、中通最有希望。

 由于各公司争相降价造成的全行业超低净利润率，以及重资产模式，使得快递行业成了微利行业，也限制了新替代品的进入。

我预计在极兔之后，短期在3年之内，其它产业资本携巨额资金再次进入快递行业的可能性不大了。

如果将来整体毛利率回升以后，有可能出现新的公司。目前依托三大电商淘宝、京东、拼多多，电商快递菜鸟（通达系）、京东快递、极兔三足鼎立，如果未来出现第四大电商（抖音或美团），也不排除资本再打造另一家极兔的可能性，互联网时代科技大爆炸的年代，1天1个变化，3年之后的事情谁又能说得准？ 

行业的进入门槛较高，现有的几家大公司基本划定了势力范围，壁垒森严，新公司进入难度较大。除非是极兔这样的愿意亏损进入，让利于消费者，这样的公司如果背后没有大的电商支持，资本的钱早晚会烧完的。

2. 蒋勇，顺丰快递和京东快递的服务都很好，京东以后会成为他的强大对手吗？顺丰的护城河是什么？

我的浅见：

京东快递会成为强大对手，我认为京东快递的存在会让顺丰时刻充满危机意识，自我更新，自我提升更快。

但是，京东快递业务面以电商为主，所谓成也电商、败也电商，发展方面单一，电商以外的外部订单量太少，内部成本太高，京东物流连续多年持续亏损，京东物流一直都处于亏损状态，2017年亏损0.12亿，2018年亏损28.01亿元，2019年为了实现上市，净利润实现由负转正。目前京东物流市场份额已缩减至5%左右。

相对京东物流，顺丰发展更广阔、更均衡，除了电商，更着眼于发展综合物流服务商。

为避免受电商巨头的制约，除了时效快递、经济快递等传统业务之外，顺丰还布局了快运、冷运及医药、同城急送、国际快递等新业务，虽然到2020年，顺丰营收占比最大的仍然是时效快递，时效件43%、经济件29%，但在快运、冷运及医药、同城、国际快递等新业务板块，继续保持高速增长，2018年至2020年三年复合增长率达64.5%，占总营业收入比例进一步提升至28.24%，三分天下有其一，时效件、经济件、新业务拥有三角形的稳定性，均衡发展，已经成为公司业务新的增长引擎。

特别要指出的是，未来快递的国际业务顺丰具有唯一性，自营飞机和航空网络其他快递公司都不具备。

 护城河：品牌是护城河。

“顺丰”品牌已经成为“快”、“准时”、“安全”的代名词。

我认为，“顺丰”这个品牌在快递行业，就类似茅台公司在白酒行业的地位，支撑品牌高溢价的是顺丰的独特经营模式和科技实力。

3. 自滤 顺丰如果未来在竞争中落败，会被谁打败？以什么方式打败？

我的浅见：

我认为顺丰只能被自己打败。

直营模式经营快递业，高度集权，顺丰作为集权型的公司，重大决策更是高度集中，几乎是王卫一人之力 ，一旦个人出“昏招”，将酿成大错。“昏招”举例：

一是产业非相关多元化盲目扩张。例如：碧桂园建白酒厂；格力造手机；万科养猪；

二是盲目过早进军海外，扩大海外投资，容易受到国际政治经济影响；

三是放弃高端时效件的打磨，过度下沉参与经济件的竞争。

四是盲目追求高科技企业，在研发上过度投入，2020年投入30多亿，目前还没看出明显效果，且行且观察，我个人认为保持同行业始终领先1步的距离即可。领先10步需要支出10倍的资金。

4. 日出望海  顺丰每单成本多少？会比其他竞争对手高多少？

我的浅见：

2020年顺丰业务量81亿件，营业成本1269亿元，每件成本为16元。2017年21元，2018年20元，2019年19元，呈逐年下降趋势。

比较竞争对手每单归母净利润，更有意义：

2020年顺丰业务量81亿件，利润73亿，每件利润0.9元。

2020年中通业务量170亿件，利润43亿，每件利润0.25元。

顺丰每件利润高出中通0.65元，是中通的3-4倍。

5. 平凡之路 顺丰控股与其他竞争对手比，差异化是什么？有没有能力打造其他对手无法模仿、渗透的核心竞争力？

我的浅见：

差异化：自营模式+“天网”。

“天网”会加速时效件的速度。中国是一个航空管制非常严格的国家，航空机场从审批到建成十多年，同一区域国家不批准重复建设，其他快递公司很难复制。

核心竞争力：顺丰品牌。快速+安全+服务。

品牌依赖，路径依赖。用户对好的品牌会产生滑翔的效果，滑翔很长的时间。

例如：可口可乐换配方，盲测新配方好喝，最终失败，大家就认为原来的好。

还有茅台酒的盲测，都认可53度飞天，都说53度飞天好喝，网上组织了几次专家盲测，53度和43度，除了空杯留香有差别，其余几无差别，但是，大家就认为原来的好。

所以说，品牌优势一旦建立，就将在很长的一段时间内影响用户的心智模式。

6. 浮生 快递作为新基建类行业，毛利率较低，企业增速更多取决于行业增速，那么面对掌握前端数据的京东和菜鸟，二者可以采用更低的毛利率的玩法，或者进入行业下行周期，那么顺丰怎么能保持相对胜出？

我的浅见：

快递产品中毛利率最高的是时效件产品，已经被顺丰牢牢占领，降低毛利率能承受的空间较大，这样即使极端情况下，经济件的毛利率降到零甚至负数，时效件毛利率同比降低，依然在盈利线之上，通俗的说，就是所有快递公司运费都降到低于成本，顺丰仍然可以在成本线之上运行。

7. sy 我的问题跟静气老师差不多，为何看似壁垒深厚的快递行业，极兔能快速成长起来，除了拼多多的投喂，还有没有其他原因使快递业的壁垒看似强大，其实不然？

我的浅见：

壁垒往往都由内部攻破，如果顺丰盲目扩张，产业非相关多元化，看现金流量表可以发现，如果长达5年以上的“+-+”的“输血型”现金流结构长期得不到解决，壁垒就会出现裂缝。

外部因素是未来美国UPS、联邦快递两大巨头抢占中国市场。

8. 周末 快递费未来会跟着通货膨胀一起涨吗？还是因为激烈的竞争时刻保持在成本线附近。快递行业的空间大概还有多大？

我的浅见：

目前看与通货膨胀呈现负相关。

未来几十家小的快递公司出清，剩下的寡头一定会随着通货膨胀缓慢提价的。

就像当初滴滴和快的竞争的时候，打车费加上优惠券能降低到“0”，把快的打败之后，滴滴迅速把价格恢复到合理水平。

目前的美国，UPS、联邦快递两大巨头把小快递公司干掉以后，这几年一直在稳步地提价。 

快递全行业2020年营业收入 8795亿的，不到1万亿，快递行业是物流行业的子行业，物流的行业规模是用社会物流总费用来统计的，2020年社会物流总费用收入15万亿，社会物流总费用指用于社会物流活动的各项费用支出的总和。包括支付给运输、储存、装卸搬运、包装、流通加工、配送、信息处理等各个物流环节的费用。

从8795亿到15万亿，就是快递业的增长空间，快递行业市场空间广阔。

9. 老张 目前电子发票电子合同大面积使用对顺丰的影响？

我的浅见：

我查了财报，没有单独列出电子发票的比例。我认为，电子发票取代纸质发票、合同单据是一个渐进的趋势，且已经进行了五六年了，并不是某一年财报突出显示。

在一季报预告中，针对亏损原因，顺丰列出了5个理由：1、新业务的前置投入；2、疫情后业务量增长导致的产能瓶颈；3、转型期存在的资源重叠投放现象；4、创历史新高的员工补贴；5、时效件高基数造成增速影响，竞争对手春节期间不打烊造成需求分流，同时下沉市场的电商需求增长导致毛利承压。以上5点没有电子发票的影响因素。

虽说此次“顺丰亏损”，主要原因并不是电子化，但这的确代表了一个趋势，电子化正在取代纸质票据、合同。商务件目前在顺丰时效业务占比3成，另外，顺丰的时效业务正在发生结构性变化，商务件的占比在减少，高端电商件（例如寄高档化妆品、苹果手机）占时效件的比重已经超过50%。

网传去年客户使用电子发票、合同影响顺丰收入在10亿元左右。假设传言为真，对应顺丰1500亿营业收入占比不到1%，影响可忽略不计，更不可能带来亏损。

10. 初一 快递行业的价格战预期会打多久？

我的浅见：

一是会打到几十家小快递公司出清之后，几家巨头坐下来谈如何瓜分市场份额。

二是要看极兔这个搅局者的想法，极兔在拼多多市场占据足够的市场份额30%之后，可能出于考虑极兔上市的目的会停止价格战。同时，也要考虑拼多多上市的需要。

三是今年极兔速递因为低于成本价竞争，已经被浙江省义乌市邮政管理局整治，停运部分分拨中心，它也要适当收敛才对。

11.bobo 我认为价格战会长期存在，这点和美国不一样，您的看法？

我的浅见：我认同您的部分观点，中短期看价格战不会停止，但是从更长的维度看，价格战不会长期存在，因为资本逐利的天性，如果一种生意的收益率长期低于无风险收益、甚至亏损，资本自然就会放弃不赚钱的价格战，转头寻找收益率更高的行业投资，从而造成快递行业剩下的公司瓜分它的市场，最后大家都保持稳定的毛利率水平。

12.bobo 快递行业的用户市场大都在中东部，高铁、高速公路中国比美国更有优势，顺丰鄂州机场投入巨大，增加时效件的效率到底能提高多大的空间，您的看法？

我的浅见：机场可以细化时效件的发收件时间，提高效率，为将来国际业务拓展奠定机场。具体增加时效件的效率到底能提高多大的空间，目前无法量化预测，总体来说，自营机场、飞机是未来发展的基础，短时间之内对利润无支撑。

13.bobo 我认为顺丰坡长、雪不厚，30多万快递小哥，人工成本巨大，终端无法自动化，顺丰没达到美团的规模优势，您的看法？

我的浅见：

我对重资产投入大的公司，始终保持谨慎性原则，但是行业内领先的公司，重资产也能成为护城河，顺丰的人工成本符合行业特性，未来只能通过丰巢、自动化分拣等方式逐步降低人工成本。目前我通过仓位控制解决，既看好公司的发展前景，同时也不盲目重仓。

14.bobo 顺丰国际并购较多，嘉里物流体量较大，商誉近百亿，吃下之后能够消化吗，体量增大了，但是竞争力同比增强了吗，您的看法？

我的浅见：

我认为高商誉是企业发展的堰塞湖，体量增大没有带来竞争力的同比例增强。盲目过早进军海外，扩大海外投资，容易受到国际政治经济影响。刚才我说了，做到行业内领先一步即可，不能太激进。

15.bobo 关于估值，我认为太乐观了，我认为三年后净利润在80亿左右，您的看法？

我的浅见：

我是跳过今年、明年，直接看到2023年的利润，然后再反算回来。同时我也留够安全边际，考虑到企业发展的不确定性，按照三年后的市值打对折的50%，作为我的买入价，实际上五年之后达到我的预测值，也能确保我的年化收益达到15%的目标。