投资茅台，你需要知道的事

前面那篇文章中，我简要对2020年的茅台股票进行了买点的估值.但这个估值是建立在一系列假设之上的：白酒市场规模、茅台酒基酒产量和销售量的比例……

未考虑最近发生的疫情导致消费白酒主要场景的改变，以及次生的经济波动而导致消费群体消费能力的改变等。就算同样属白酒行业，高端、中端和低端白酒对于外界环境发生改变所受到的影响也是不均的。

下面掌柜就从投资茅台最关心的几个核心因素角度，谈一谈对茅台股票投资价值的影响，这样你才会在遇到眼花缭乱的市场消息时做到心中有数。

一、高端白酒市场

1、当下高端白酒市场容量

2019年我国规模以上企业白酒产量约800万吨，而高端白酒市场规模仅约6.7万吨，销量占比不到1%。其中茅台、五粮液、泸州老窖销量分别为3.3、2.3、0.8万吨，剩下0.3万吨被其他品牌瓜分。高端白酒CR3合计占比高达95%，呈现寡头垄断竞争格局。

2、它们真的是竞品吗？

一般认为大于700元/瓶单价属于高端白酒，但在高端白酒品类内部，飞天茅台单价超过2000元，五粮液和泸州老窖单价不到1000元/瓶。茅台营收远超过五粮液和泸州老窖的营收之和，茅台以两倍价格于竞品，加上白酒越老越珍贵的属性，茅台已具有收藏、人情往来的奢侈品属性。

这种附加在茅台上的特质，使其在消费场景上与竞品拉开差距，而这不是竞品光靠降低价格或提高白酒品质就可以超越的，“茅台”两个字，正是价值投资观念中“护城河”的体现。 

3、高端白酒的产能

茅台属于酱香酒，五粮液和泸州老窖都属于浓香酒，不知道什么是酱香酒和浓香酒没关系，但你需要知道的是不同类型的酒生产的制约因素是不一样的。“酱香酒的局限是空间，浓香酒的局限是时间”。

什么意思了？

茅台酒厂位于贵州省茅台镇，赤水河穿流而过，其地处地势较低的河谷，冬暖夏热少雨，风小湿润，十分适合酿酒微生物的生成和繁衍；赤水河水被层层过滤、吸收、转化还含有土质中的多种有益矿物质，让其成为理想的酿酒用水；赤水河的河谷两岸，是酿造顶好酱酒糯高粱生长的宝地。茅台环境的“自然垄断”，是茅台酒异地不可复制的原因。

因此，茅台产量提高的关键是找到适合茅台生产的空间。目前的茅台酒，一是来源于茅台镇原生产地的最大化利用，二是通过试验找到了适合生产茅台的中华村区域。这就是所谓的“酱香酒的局限是空间”说法的原因。

浓香酒的酿造过程，简单说就是地上挖的一个土坑，再将粮食捂在里面发酵。化腐朽为神奇的是年复一年的酿造过程中，窖泥、粮食、酒精、水等东西逐步混合，最终产生和自然留存的有助于发酵的微生物群。浓香酒窖的微生物群体数量、种群构成，决定了浓香酒窖的出酒率及品质。

根据《泸州老窖大曲酒的总结纪实》记载，浓香酒新窖池建设20年左右才会逐步形成老窖，品质开始提升，分窖池年龄来看，10年以上窖池优质酒率在1%-2%，20年以上窖池优质酒率在10%，30年以上窖池优质酒率在20%，50年以上窖池优质酒率在40%，百年以上窖池优质酒率高达60%以上。

要想获得更多优质酒，只有靠更多的窖池和更老的窖池，所谓白酒行业的高新技术也就集中解决如何获得更多优质酒的问题。例如原泸州老窖公司总工程师，有国际酿酒大师称号，享受国务院特殊津贴的著名白酒专家赖高淮就创新了窖池老化技术。这就是所谓的“浓香酒的局限是时间”说法的原因。

●茅台

根据李保芳总的说法：未来茅台酒的产能供应将稳定在5.6万吨的水平，短期内将不再扩产。

也就是说2020年产能达到5.6万吨，实际产量大约6~7万吨，短期内2021年基酒产量可以视为天花板。

●五粮液

按照五粮液历史上扩建产能扩建的时间可以推测当前五粮液高端酒的产量大约在2万吨。 

●泸州老窖

为浓香型白酒“鼻祖”，拥有始建于明万历年间（约公元1573年）的现存建造时间最早、连续使用时间最长、保护最完整、规模最大的酿酒窖池群，拥有百年以上的酿酒窖池约1619口，拥有老窖池上万口。短期内国窖1573产能约为1万吨。

4、高端白酒市场究竟会有多大？

高端白酒市场究竟会有多大，和人均收入、人口结构和货币政策趋势等多种因素相关，严格的说没有准确预测的可能。

例如从人口结构上说，不投资白酒股的理由有：认为年轻人更有健康观念不会消费白酒，人口老龄化会使消费白酒群体减少。

目前各种券商报告基本是把高净值人群、城镇居民收入、中产阶级家庭数量、男性人均可支配收入作为衡量消费能力的指标。

例如，从人均收入角度看好高端白酒的消费前景，2019年末城镇居民平均月工资水平较2011年已经翻倍，飞天茅台、五粮液、国窖1573终端价格刚达到2011年时最高点水平。 

二、茅台酒的产销量

1、酿造的流程

茅台酒酿造工艺独特复杂，基酒生产周期长达一年，其中包括五月端午制曲，重阳下沙，两次发酵，二次投料，八次加曲，九次蒸煮，七次取酒。生产出的基酒需存放三年，再进行勾兑，勾兑后仍需贮存半年到一年，茅台酒的整个生产周期长达五年。在整个生产过程中，茅台坚持高温制曲、高温堆积，高温接酒的“三高”工艺，让茅台酒得以形成独特的风味和香气，挥发掉很多低沸点的有害物质，而最后的勾兑更是点睛之笔，可以说是茅台勾酒师的独门秘技。因此，茅台酒的可供销售量很大程度上受制于基酒的产量。

2、推测茅台酒可销售量

茅台酒的勾兑并不是固定某年基酒占比多少的公式，而是用多年基酒混合勾调，由品酒师确定最终质量等于或高于基准即为合格，所以可销售量并不是一个准确数字。

历史数据在75%~85%之间波动，取决于公司要存多少老酒，也取决于当年市场供需情况。

即可售商品酒数量=四年前基酒产量×75%~85%。

如果这10%的差异影响了是否投资的决策，只能说明该笔投资的安全边际不够大。

3、如何早知道茅台的业绩

（1）每年12月中下旬，茅台会召开经销商大会，会上会宣布当年茅台基酒产量、茅台下一年销量计划，系列酒产量及其销量计划；

（2）在茅台酿造流程中的七次蒸馏取酒过程中，茅台基酒最重要的是三四五轮次，这三轮产量合计，一般是全年基酒产量的62%以上。这就是投资者需要了解茅台酿造流程的原因，随着更深入了解茅台的方方面面能更早判断出茅台生产的关键指标。因此可以通过公司对生产情况描述的新闻措辞判断生产情况是否符合预期；

（3）预收账款是藏匿茅台利润的重要会计科目，可以通过预收账款余额判断茅台的真实销售情况，揣测管理层的意图。

当年实际销售收入=（营业收入+预收账款-上期末预收账款）/（1+16%增值税率）

三、直销和经销商不同渠道对茅台的影响

1、经销商的利益

据新闻报道，一名经销商透露经销商拿货价969元/瓶，他们一般会将20%的货按1499元出售，剩余80%再以低于市场流通价100-200元左右价格（即2100元左右）卖出。这意味着，经销商每卖一吨茅台酒的利润超过210万元。

随着飞天茅台价格一路猛涨，一瓶难求形势下，茅台酒经销权也变得炙手可热。暴利诱惑下，不少人通过袁仁国等人“批条子 ”（也就是争取经营权、更大配销额）不惜铤而走险。

直到其落马，茅台一系列腐败问题集中暴露在大众眼前。去袁化是茅台集团响应国家反腐倡廉号召，打击渠道违规操作，促使茅台回归正常价格、降低茅台因为过高价格带来的舆论风险。

这其中最直接的举措就是取消部分经销商资格，加强直营渠道建设，并把该配额划拨给新成立的贵州茅台集团营销有限公司。

据经销商介绍，茅台53度飞天的出厂价维持在969元/瓶，给经销商供货价同样是969元/瓶，但去年下半年至今，茅台向多家中标的商超和电商平台的供货价已抬高至1299元/瓶。当茅台加大直销比例，意味着间接提价。

2、市场的担心

2019 年 5 月 5 日，贵州茅台集团营销有限公司正式成立揭牌。此公司为茅台集团 100% 全资子公司。

若茅台将销售配额划拨给茅台酒股份有限公司（上市公司）主体的子公司，那么茅台酒从出厂价969元到一批价2100元之间的利润将归属于上市公司，对茅台投资者是重大利好。

现在将销售配额划拨给母公司茅台集团公司的全资子公司，市场最担心的是母公司为获得出厂价和一批价之间的利润，茅台集团公司会阻碍上市公司对茅台酒提价。

既有的茅台酒生产过程所有利润为出厂价969元扣除原材料、人工、各种费用，而赖于茅台品牌和优质品质，流通环节的经销商轻而易举每瓶获得超过1000元利润。这种畸形的价值分配是茅台投资者诟病的重要方面，市场一直有茅台酒提价预期。

那么茅台集团是否会阻碍茅台酒提价了？

如果仅从经济行为上说，其实就只需要比较茅台集团直接通过低价进货高价销售茅台获利和通过持股涨价茅台获利即可，这只是个简单的算术题，尤其是现在茅台集团营销公司所获得的茅台酒配额较少，从经济角度没有阻碍茅台涨价的动力。难的是考虑茅台酒涨价的不良形象联想，而推迟涨价时间。不过，乐观点想，这也只是早晚而已，早点提价就涨价幅度小，晚点提价涨价幅度大。