涨价猛、开工落、需求缓（长江宏观 于博）
作者：于博
I 洞 见
上游涨价仍在演绎。在全球需求稳步复苏的背景下，供给收缩预期诱发市场价格进一步上涨。从国内来看，压减粗钢产量政策驱动钢价走高，进而带动铁矿石和焦煤价格上涨。从国外来看，伴随欧美稳步复苏，智利矿场罢工风险驱动铜价进一步上涨。在货币超发的背景下，涨价不可避免，且呈蔓延之势。5月19日国常会提出通过增加供给、限制炒作等举措稳定价格，意味着未来以黑色系为代表的工业品价格上涨势头或有所转变。
中游开工开始转缓。从生产来看，中游开工在年内首度出现转缓迹象：钢铁高炉开工率低位趋稳、水泥粉磨开工率续降、小松挖掘机开工小时数不及近年同期、汽车半钢胎开工率不及2019年同期。中游开工放缓或反映出涨价已成为制约生产复苏扩张的负面因素。
下游需求增速走弱。终端需求增速放缓，但仍有支撑。从4月开始，30城地产销量增速和乘用车销量增速就开始明显回落，5月前半月增速出现进一步走弱迹象。与此同时，纺服、家电内销增速都在逐步转弱。从需求看，经济或已从强复苏转为弱复苏。
“猛涨价+慢开工+弱需求”反映成本与需求、价与量的博弈。经济复苏的韧性能否在政策的支撑下抵御涨价所带来的冲击，将是当下经济基本面的主要矛盾。
I 全 景
需求：缓慢回落。4月内需转弱，地产、乘用车需求均降，消费端内需增速也出现回落。进入5月，地产乘用车需求未见明显反弹，仍在逐月转弱。
生产：大多转缓。下游汽车制造半钢胎开工率虽在五一节后反弹，但低于2019年同期。中游钢铁开工率保持低位稳定，化工PTA产业链、水泥开工率。
价格：生资普涨。国内原材料价格普涨，上周钢、煤均价上行，带动铁矿石等原材料上涨。海外铜价受供给趋紧预期影响上涨，原油、铝价格保持稳定。运费方面，BDI回落，CCFI上行。
库存：去补各半。上周十大城市商品房库存、涤纶POY、水泥库存积压；乘用车批发量持续高于零售量，经销商库存回补。同时，钢材、铜、铝库存略有去化。
下游行业
地产：5月前16天销量增速续降，库销比续升。自4月以来，地产销售出现转冷迹象，5月前16天30城地产销量较2019年同期增速续降至12.3%。从结构看，一线城市销量下滑明显，而二三线城市销量增速有小幅反弹。销售转冷使得库存积压，上周十大城市商品房库销比续升至40.7周。从价格上看，百城、70城房价同比趋稳，环比增速分别略有回升至0.2%、0.5%，指向需求仍有支撑。考虑到4月35城首套房贷利率小幅续升至5.3%，地产销售或将缓步降速。土地市场方面迎来第一批集中供地。上周百城住宅类土地成交面积(MA4)同比2020年增速续升，但百城土地溢价率续降，指向房企拿地意愿不强。
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乘用车：5月前16天批零增速一升一降，生产偏弱。4月各口径汽车销售额增速均降：乘联会口径、中汽协口径乘用车销量当月同比增速分别续降至12.3%、10.9%；汽车零售额当月同比增速续降至16.1%，两年平均增速回落至7.7%，市场出现转冷趋势。进入5月，前16天乘联会乘用车零售较2019年增速回落至0.5%、批发销量较2019年增速续升至10.6%，一降一升，指向终端销售偏弱。同时，上周半钢胎开工率虽反弹至64.7%，但弱于2019年同期，指向生产偏弱。产销偏弱使得渠道库存有所积压，经销商库存系数小幅反弹至1.6，但仍低于近4年同期，指向经销商压力不大。
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家电：4月家电零售增速走弱，出口增速分化。4月家电需求分化，内需走弱，外需分化。内需方面，4月限额以上家电音像零售额两年平均增速降幅扩大至-1.5%，指向家电销售仍未完全从疫情中复苏。外需方面，冰箱、洗衣机出口表现走强，而空调走弱。
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纺服：4月纺服出口仍有支撑，内销增速回落。4月纺服行业景气度回落。外需方面，分品类增速跌多涨少，但服装鞋靴类增速仍高。内需方面，增速小幅回落，限额以上纺服类零售额两年平均增速回落至3.4%，服装类零售额两年平均增速回落至3.3%。
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商贸零售：4月消费增速回落，网上零售仍有支撑。4月消费略有转弱，社消零售总额两年平均增速回落至4.3%，限额以上零售总额两年平均增速同步回落至7.1%。分品类看，可选消费表现较弱。相比之下，网上消费依然表现强劲，实物商品网上零售两年平均增速较3月有所反弹至15.6%。
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中游行业
钢铁：上周钢价续升，毛利压缩，生产趋稳，库存去化。上周钢价续升，指向供给收缩预期仍在发酵。但伴随铁矿石、焦炭价格跟涨，各品种吨钢毛利快速压缩，螺纹钢吨钢毛利由正转负。生产方面，上周高炉开工率趋稳至62%、Mysteel样本钢厂钢材总产量较2019年同期增速续升至1.3%。库存继续去化，钢材社会库存总量环比降幅扩大至-5.1%。生产和库存数据共同指向下游需求仍旺。综合来看，钢铁行业基本面仍有支撑，价格受供给收缩预期影响，价格或已出现超调。
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水泥：雨水引发需求震荡，上周价格转降，生产转冷。受到雨水天气影响，下游需求波动较大，上周全国水泥出货率续降至83.1%。需求波动带动价格震荡，上周水泥均价由升转降，回落至455.6元/吨。分地区看，辽宁、山东、福建等地价格上涨，河南、广西和贵州价格回落。销售转弱使得生产转冷，上周粉磨开工率续降至71.5%，低于去年同期水平。同时，销售不力使得库存积压，上周全国水泥库容比续升至50.1%，但仍低于近8年同期水平。
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化工：上周PTA产业链负荷率全线回落，库存续升。生产方面，上周PTA产业链负荷率全线回落，其中PTA工厂负荷率低于近两年同期。价格方面，PTA产业链产品价格震荡，总体跌多涨少。从库存看，涤纶POY库存续升至19天，高于近8年同期。整体看，产业链开工率下降，库存逐渐积累，指向下游需求较弱。
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新能源：上周光伏电池价格续升，锂电材料一涨一平。光伏方面，上周多晶硅片价格续升，大尺寸210mm单晶硅片价格走高，带动电池价格同步续升，而多晶组件价格保持稳健，大尺寸单晶组件略升。锂电材料方面，上周锂电材料方面，氢氧化锂价格续升而碳酸锂走平，或是盐湖提锂技术提升碳酸锂供给量预期。
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工程机械：销量增速回落，开工小时数弱于同期。4月挖机销量两年平均增速回落至28%，各品种销量两年平均增速较3月全面回落，指向下游对工程机械需求有所放缓。同时，开工方面，4月小松中国挖掘机开工小时数虽上升至123.5小时/月，但显著弱于近4年同期，指向建筑、采矿等开工率有所转弱。
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重卡：政策支撑4月重卡销量两年平均增速回升。4月，重卡销量同比增速虽续降至1%，但两年平均增速回升至27.5%。究其原因，主要是去年4月销量增速较高，使得同比基数较高。考虑到从今年7月1日起，重型柴油车国六排放法规即将全国范围内实施，政策利好有望继续支撑重卡产销。
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上游行业及交运
煤炭：上周煤价全线上涨，秦皇岛港煤库存回落。需求驱动煤价走高。动力煤方面，电力需求较强支撑动力煤价格。焦煤方面，钢铁行业开工率反弹、钢价走高带动焦煤价格上涨。库存方面，夏季用能高峰将至，带动秦皇岛港煤库存持续去化。
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有色：供给因素驱动上周铜铝一涨一跌，库存去化。上周铜铝均价走势分化，主因是铜供给端出现收紧信号。必和必拓旗下智利两大铜矿面临罢工威胁带动铜价上涨，铜库存去化。LME铝均价、库存均小幅回落，指向铝供需基本保持平稳。
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大宗商品：上周油价走平，商品续升，美元走弱。上周原油均价持平，主因是OPEC+逐步落实增产、伴随欧美逐步放松疫情管控，使得供需同步转好。欧美疫情好转带动上周大宗商品指数走高。市场避险情绪下降、欧洲经济复苏使得美元指数略有回落至90.5。
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交运：上周BDI回落，CCFI续升，物流运价反弹。上周BDI回落，指向全球大宗商品需求因疫情反复而波动。CCFI续升，主要归功于欧美疫情好转，面向欧美的集装箱运价显著上涨。货运方面，上月铁路货运量同比增速反弹至16.5%，上周公路运价指数高位震荡，指向物流需求仍在高位。
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风险提示
1. 国内疫情反复；2. 政策方向调整。
研究报告信息
证券研究报告：实体经济洞察2021年第11期：涨价猛、开工落、需求缓对外发布时间：2021-05-21研究发布机构：长江证券研究所参与人员信息：于博 SAC编号：S0490520090001 邮箱：yubo1@cjsc.com.cn
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