降息没有缺席，金融底在路上（长江宏观 于博团队）
作者：于博，宋筱筱
核心观点
1、宽松有量有价，降息没有缺席。我们自去年11月起发布专题报告，提示历史上宽信用包含降准，更必然有降息，并旗帜鲜明强调今年一季度有较大概率实施降息。本次降息印证宽信用的普遍规律。
2、为何降10BP，为何现在降息？本次降息在幅度和时点略超预期，一方面房地产产业链惯性下滑引发的经济下行压力使得稳增长需求更为迫切，另一方面美联储加息预期对国内宽货币时间窗口形成制约。
3、LPR或同步下行，推动信贷改善。以史为鉴，我们认为未来1Y-LPR有望下行10BP，而5Y-LPR有望下行至少5BP，进而推动企业中长贷、居民中长贷以及地产销售改善。
4、债牛有望延续，金融底在路上。展望未来，我们认为：1）上半年或仍有一次降息，值得期待；2）利好债市，但需提防信贷开门红；3）终端需求筑底+货币宽松周期，意味着宽信贷可期、金融底在路上，而在金融底之后，A股也将迎来市场底。
事件描述
1月17日，央行超量续作MLF，且同时下调MLF和OMO利率10BP。
事件点评
1、宽松有量有价，降息没有缺席。去年底央行降准以来，经济增长势头持续放缓，PPI增速见顶回落，而政策宽松信号也不断释放，市场对降息的预期不断升温。先有中央经济工作会议强调“促进中小微企业融资增量、扩面、降价”，后有央行在四季度例会中强调“发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能”、在年底工作会议中强调“推动企业综合融资成本稳中有降、金融系统继续向实体经济让利”。我们在去年底发布专题报告《以史为鉴：宽信用路在路在何方？》、《历史上的降准与降息》，并提示历史上的宽信用周期不仅包含降准，更必然有降息，并旗帜鲜明强调今年一季度有较大概率实施降息。本次降息，印证了信用宽松的普遍规律。
2、为何降10BP，为何现在降息？本次降息在两个方面“略超市场预期”，一是10BP的幅度较我们预期的更大，二是1月中旬的时点较我们预期的更靠前。一方面，本次降息的目的并非是简单的“引导LPR报价下行”，而是稳增长、宽信用，当前房地产产业链惯性下滑引发的经济下行压力，已使得货币宽松的迫切性不断增强。另一方面，中美货币周期错位带来窗口制约，去年底以来美联储加息预期不断升温，加息时点亦有提前的风险，我们在最新专题报告《中美货币政策错位：原因、条件与影响》中强调，中美货币政策周期错位，意味着一旦美联储开启加息周期，央行宽松的效果将打折扣，留给货币政策宽松的时间窗口相对有限，降息宜早不宜迟。因此可以说，本次降息的“超预期”其实是“情理之中、意料之外”。
3、LPR或同步下行，推动信贷改善。从历史经验来看，2019年11月、2020年2月和4月，MLF利率分别下调了5BP、10BP和20BP，1Y-LPR分别下行5BP、10BP和20BP，幅度基本相同，而5Y-LPR分别下行5BP、5BP和10BP，后两次下行幅度仅为前两者下调幅度的一半。以史为鉴，我们认为，本次MLF利率下调，有望推动LPR利率同步下行，其中1Y-LPR有望下行10BP，继而带动企业融资成本降低，提振企业中长贷回暖，而5Y-LPR有望下行至少5BP，推动房贷利率回落，并对居民中长贷以及地产销售改善形成支撑。
4、债牛有望延续，金融底在路上。展望未来，我们认为：1）由于本次降息时间较早，宽信用效果尚需跟踪，而美联储首次加息时点仍待观察，因而上半年或仍有一次降息，值得期待；2）本次降息之后，短期经济或继续惯性下滑，加之房地产行业底部尚待确认，10Y国债收益率或仍将继续下行，利好债市，但需提防信贷开门红；3）从宽信用两大抓手来看，一方面，去年底以来财政持续发力，我们在专题《抓手在哪：从部委视角剖析稳增长》当中也强调，基建是年初部委稳增长的主要抓手之一，这均意味着基建“粮草已备”，另一方面房贷利率连续3个月下行、北海市打响降低首付比例第一枪，也意味着房地产行业拐点正在临近。终端需求筑底+货币宽松周期，意味着宽信贷可期、金融底在路上。而在金融底之后，A股也将迎来市场底。