【长江宏观于博团队】失业担忧加重——实体经济洞察2022年第39期

作者：于博 刘承昊

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每周洞见：失业担忧加重10月就业遭遇结构性冲击。从用工情况来看，制造业、建筑业、服务业PMI从业人员指数均走弱，反映企业用工需求偏弱。而从失业率来看，尽管10月全国城镇调查失业率环比持平，但31大城市城镇调查失业率续升至6%，外来户籍人口失业问题恶化。月度数据反映疫情蔓延对于人口密集地区及线下场景就业的结构性冲击。11月疫情影响范围扩大，失业担忧进一步蔓延。我们在前期报告中曾指出，百度“失业”关键词搜索指数是央行调查问卷中当前就业感受指数的高频映射。10月中旬以来，百度“失业”关键词搜索指数环比逐周走强，且绝对水平高于近6年同期。这反映出，居民对失业的担忧进一步加重。究其原因，或主要缘于疫情及防控政策对于经济活跃度的影响。而伴随涉疫地级市GDP占比自10月中旬的70%攀升至11月中旬的95%以上，失业担忧也随之加重。此类担忧极易扰动收入预期，恐引发居民支出进一步收缩。就业连接着收入，收入连接着支出。从历史经验来看，伴随就业预期不确定性增强，收入预期将同步转弱。而收入转弱将使得居民支出意愿下降，进一步压低自身的支出水平，转而增加预防性需求。立足当下，四季度经济内生需求本已偏弱，而预期转弱或将进一步带动需求转弱，增加经济失速风险。政策仍需积极发力，方能巩固增长韧性。高频观察：线下消费再承压
总结与展望：11月第3周，供需双弱特征依旧明显，高频景气并未显著好转。就上周数据来看：1）11月前20天地产销量降幅扩大，11月前20天乘用车零售增速由正转负，线下消费边际走弱；2）日耗同比增速回落，工业生产强度震荡；3）海外同时定价联储加息放缓和需求走弱，大宗价格周内震荡，国内供需双弱，工业品价格涨跌不一；4）库存去补各半，螺纹去库放缓。
疫情仍在蔓延，上周7天内涉疫地级市GDP占比超95%。虽然政策边际优化，但线下消费受冲击的现象依旧明显。上周，“长江&脉策”10城加权平均商圈人流环比回落3.1%，同比降幅扩大至19.5%。即便是社会面疫情较少的上海、杭州，上周商圈人流指数环比分别回落3.8%、2.8%，同比降幅分别扩大到21.5%、30.5%。需求：持续转弱。【地产】11月前20天，30城地产销量同比降幅扩大。【乘用车】11月前20天，乘用车零售销量增速转负。【商贸文旅】跨地区人员流动强度边际回升，商圈客流、电影票房降幅扩大。。生产：大多走弱。【下游】上周乘用车半钢胎开工率持续回升。【中游】上周沿海电厂日耗同比增速回落，水电出力仍弱。上周钢铁高炉开工率续降，钢材产量增速续降。玻璃产量环比走平。水泥粉磨开工率续降。上周江浙织机负荷率续降。价格：外热内冷。【海外大宗】市场博弈联储转向与经济衰退，大宗美元持续震荡。【国内生资】上周动力煤、焦煤价格续降。钢价续升，上周水泥价格续升、玻璃价格续降。PTA产业链产品价格大多回落。锂电材料续升，光伏组件价格走平。库存：去补各半。【下游】上周十大城市地产库销比高位续升。【中游】上周钢材库存去化放缓，水泥库容比反弹，玻璃库存回补。涤纶POY库存天数续升。【上游】动力煤、炼焦煤港口累库。LME铜库存反弹，LME铝库存续降，全美商业原油库存回落。

下游行业

地产：11月前两旬地产销量降幅扩大，库销比续升。11月前两旬，30城地产销量同比降幅再度扩大，各线级城市地产销量降幅均在下滑。地产销售依旧保持弱势，主要缘于居民收入增长放缓、散发疫情影响线下活动。销售持续偏弱使得库存去化进程受阻，上周十大城市商品房库销比高位续升。土地市场方面，伴随集中供地逐步结束，土地成交同比增速回落，且底价成交现象增多，反映土地市场依旧冷清。

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乘用车：11月前两旬批零销量增速转负，生产回升。11月前20天，乘用车批发、零售销量同比增速双双转负。乘用车销量增速下滑的原因可能有三：一是散发疫情影响线下销售，二是新能源车购置税政策延后可能使得购车需求延后；三是居民收入增长边际放缓。而从生产端来看，伴随防控政策边际优化，上周半钢胎开工率回升至历年同期平均水平。而从库存来看，10月经销商库存系数续升，高于近3年同期，反映渠道去库压力边际增大。

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商贸文旅：人员流动仍受限制，线下消费持续转弱。疫情持续蔓延，上周报告本土病例的地级市占全国GDP的比重再度扩大至97.3%。优化20条落地后，虽然市内交通和跨地区人员流动边际改善，但同比降幅依旧显著。就线下消费而言，疫情冲击的影响持续显现，上周“长江&脉策”10城商圈客流同比降幅扩大，电影票房同比降幅同步扩大。

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中游行业

电力：沿海电厂日耗同比增速回落，指向生产仍偏弱。上周发电端发力仍旧偏弱。水电方面，上游来水仍旧偏枯，使得水电发力持平在低位。火电方面，上周沿海八省电厂耗煤虽然环比走强，但主要缘于气温走低带动取暖用电需求回升，同比维度日耗增速再度回落，反映工业生产强度仍偏弱。

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钢铁：预期支撑价格回升，再度演绎强预期与弱现实。优化防疫20条政策的利好仍在释放，助推钢市需求预期转好，带动上周铁矿及主要钢材品种价格走强。但从表观需求来看，当前钢材实际需求仍偏弱，强预期、弱现实的格局未有明显改变。但在钢价走高的助推下，钢厂盈利水平边际改善。但钢厂生产意愿并未明显转强，主要缘于原材料价格追涨速度较快，或再度挫伤盈利。

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水泥：供需双弱显露淡季特征，库容比边际反弹。伴随天气转冷，全国水泥供需逐步步入淡季，上周水泥出货率、粉磨开工率双双续降。同时，受到疫情影响，下游建筑施工强度普遍不强，导致水泥库容比高位略升，去化压力有增无减。就价格而言，全国水泥价格主要受到西南地区价格上涨带动。上周西南地区水泥供需双双转弱，但库容比回落明显，反映当地供给收缩更为明显，推动价格边际走强。

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玻璃：减产暂时停步，降价促销带动库存去化。从供给端来看，浮法玻璃主动减产告一段落，产量连续两周持平。部分地区厂商开始降价促销，降价虽然进一步压低盈利水平，但使得表观消费量维持在产量以上，促进库存加速去化。玻璃库存去化，反映地产施工强度或在低位回升。但未来天气转冷对施工影响仍大，玻璃需求持续转好的概率较低。

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化工：订单偏弱拖累生产，价格与需求螺旋式下滑。上周江浙织机产销率低位震荡，反映下游纺服订单强度偏弱、冬季订单或所剩无几。需求偏弱导致生产续降，上周江浙织机开工率延续下滑趋势。供需双弱使得化纤产业链中下游价格产品大幅回落。下游采购观望情绪浓厚，导致产成品库存因持续堆高，而价格持续走低，企业库存去化压力进一步增大。

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新能源：光伏组件价格持平，锂电材料价格续升。光伏方面，在工信部文件指引之下，上游硅料价格涨幅趋缓，价格保持平稳。硅料价格走平使得全产业链产品价格保持平稳。锂电材料方面，今明两年锂电项目建设投产预期较强，支撑锂电原材料需求预期，持续推动锂电材料价格走强。

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上游及交运

煤炭：需求走弱抑制价格上涨，港口库存持续堆积。动力煤方面，尽管全国气温逐步走低带动火电日耗走强，但从同比来看需求增速仍在较低水平。伴随大秦线煤炭拉运转好，前期供给偏紧的问题逐步缓解。秦皇岛港口库存逐渐积累，反映下游煤炭采购采购意愿同样较低。焦煤方面，钢铁生产强度持续偏弱，近期疫情防控政策边际优化一度催动需求预期回升，但钢厂生产意愿仍低，焦煤价格仍在回落。

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大宗：市场持续博弈联储政策，大宗、美元持续震荡。上周大宗商品与汇率市场持续对未来美联储加息展开博弈。上半周，美国CPI同比增速超预期回落的信号持续推动大宗商品价格回升、美元指数走弱。而进入下半周，伴随美联储票委布拉德发表鹰派言论，大宗商品指数开始走低，而美元指数止跌回升。从周度均值来看，上周大宗商品价格指数分化，美元指数均值续降。

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有色：需求预期引领市场定价，铜铝库存再度分化。上周基本金属价格同样震荡，市场定价的锚从联储决策逐渐转向对于基本金属未来需求的判断上。就铜而言，市场预计中美需求短期仍以下行为主，而伴随铜供给边际走强、库存积累，铜的供需基本面或难支持周初价格，铜价因而逐日走低。而铝方面，尽管需求预期同样偏弱，但由于铝库存持续回落，价格回落趋势并不明显，周内保持震荡。

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原油：需求预期持续偏弱，上周油价承压续降。上周原油价格持续围绕需求预期定价。周一，OPEC发布月报，年内第五次下调今年石油需求预期。周二，IEA发布月报，同样调低了今年四季度石油消费量预测，且调低了明年石油需求增长预期。主流机构集体调低原油消费量预测，引发原油需求持续走弱的担忧，带动上周油价震荡走弱。

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交运：上周散运、集运价格齐降，物流脉冲仍高。航运方面，上周BDI指数回落，反映全球大宗商品实际需求仍在低位震荡。上周重点港口货物吞吐量续升，但CCFI、SCFI续降，或反映11月出口冲量较强，但中期出口仍将保持走弱趋势。物流方面，双十一带动快递物流迎来脉冲，快递寄件数、高速货车通行量同步走强。

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风险提示

1、海外深度衰退挫伤我国外需强度；

2、国内疫情持续扩散影响生产韧性。

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研究报告信息

证券研究报告：实体经济洞察2022年第39期：失业担忧加重

对外发布时间：2022-11-25

研究发布机构：长江证券研究所

参与人员信息：

于  博  SAC编号：S0490520090001  邮箱：[e-mail]

刘承昊 邮箱：[e-mail]

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