【长江宏观于博团队】从越南错失订单看出口压力——实体经济洞察2022年第41期

作者：于博 刘承昊

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每周洞见：从越南错失订单看出口压力

疫情脉冲对出口影响几何，越南经验值得研究。2021年3月开始，越南在Delta毒株和Omicron毒株的轮番冲击下，选择加强接种后被动放开，期间经历了严管、逐步放松、完全放松多种状态。

越南出口承压近3个季度，防控严格程度下降、疫情迈过峰值后出口逐月转好。我们以越南占全球出口的份额为标尺，从份额的同比变化来看越南出口承压情况。我们发现，2021年4月到11月，越南出口份额同比下滑，承压将近3个季度。从下跌深度来看，“疫情见顶+政策严管”期间，出口份额同比下滑最大。这主要缘于严管期间，工人返乡行为增多，且物流效率下滑进一步拖累生产。随着管控政策逐步放宽，出口份额下滑幅度开始收窄。而新增死亡病例数达峰回落后，越南出口份额开始企稳。但此时，越南已错过2021年下半年出口旺季，对经济增长造成明显冲击。

随着疫情防控持续优化，3月“旺季抢订单”至关重要。近期，随着二十条、新十条逐步落地，我国疫情防控政策持续优化。我们认为，未来政策转向收紧的概率较低。因此，出口是否承压，取决于，全国疫情高峰是否与出口旺季相冲突。从历史经验来看，我国一季度出口金额占比较低，出口大月主要集中在下半年。而从订单的角度来看，新出口订单的峰值主要集中在3月、9月、12月。由此来看，如果明年3月“抢订单”较为顺利，则可以将疫情对出口的负面影响控制在较低水平。

高频观察：经济活跃度回升是确定性事件

总结与展望：12月第一周，供需双弱特征依旧明显，但经济活跃度迎来向上拐点。就上周数据来看：1）12月前4天地产销量降幅扩大，11月全月乘用车零售增速由正转负，线下消费边际走弱；2）日耗同比降幅收窄，工业生产全线走弱；3）海外交易联储加息放缓，大宗价格周内震荡反弹，国内供需双弱，预期引导工业品价格涨跌不一；4）库存去补各半，螺纹库存回补。

尽管上周高频数据仍偏弱，但经济活跃度回升是确定性事件，主要缘于疫情防控政策持续优化调整。11月30日、12月1日，孙春兰副总理两次召开座谈会，谈及疫情防控的“新形势新任务”，但未提及“动态清零”。各地随后调整疫情防控策略，管控方式逐渐向20条靠拢。本周，新十条出台后，疫情防控优化再上台阶。从高频数据来看，快递物流、跨市人员流动数据已在边际回升。需求：仍旧偏弱。【地产】12月前4天，30城地产销量同比降幅扩大。【乘用车】11月全月，乘用车零售销量增速转负。【商贸文旅】上周跨市人流强度先抑后扬，商圈客流降幅扩大、电影票房降幅收窄。

生产：全线走弱。【下游】上周乘用车半钢胎开工率季节性回落。【中游】上周沿海电厂日耗同比降幅收窄，水电出力仍弱。钢铁高炉开工率回落，钢材产量增速续降。玻璃产量再度收缩。水泥粉磨开工率续降。江浙织机负荷率续降。

价格：大多走低。【海外大宗】市场交易联储转向，大宗走强、美元转弱。【国内生资】上周动力煤价格续降，焦煤价格续升。钢价反弹，水泥价格续降、玻璃价格续降。PTA产业链产品价格全面回落。锂电材料、光伏组件价格走低。

库存：去补各半。【下游】上周十大城市地产库销比高位回落。【中游】上周钢材库存去化放缓，水泥库容比续升，玻璃库存回补。涤纶POY库存天数回落。【上游】动力煤港口累库，炼焦煤港口库存持平。LME铜库存回落，LME铝库存续降，全美商业原油库存续降。

（请注意：以下数据主要为11.28-12.4数据）

下游行业

地产：12月前4天地产销量降幅扩大，库销比回落。12月前4天，30城地产销量同比降幅再度扩大，一线、三线降幅缩窄，二线降幅扩大。尽管地产销售出现短暂冲量，但整体依旧保持弱势，主要缘于居民收入增长放缓使得购房需求对政策宽松钝化。销售持续偏弱使得库存去化进程受阻，上周十大城市商品房库销比仅是小幅回落。土地市场方面，伴随集中供地逐步结束，土地成交同比降幅扩大，且底价成交现象仍多，反映土地市场依旧冷清。

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乘用车：11月全月批零销量增速转负，库存压力走高。11月全月，乘用车批发、零售销量同比增速双双转负。乘用车销量增速下滑主要缘于线下销售活动受疫情干扰。销售疲弱使得经销商库存压力加大，11月库存预警指数续升至近四年同期高位。而从生产端来看，库存压力加大叠加季节性因素，上周半钢胎开工率边际回落。

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商贸文旅：人员流动降幅扩大，线下消费持续转弱。上周，疫情仍在蔓延，全国涉疫范围持续扩大。同时，各地自行出台的“3天3检3不”及“5天5检5不”政策，显著限制了人员流动的便利性，市内、跨市人员流动强度明显下滑。人员流动受限拖累线下消费，长江&脉策”10城商圈客流同比降幅再度走阔。但随着孙春兰副总理连续两次召开座谈会，提出“新形势新任务”，人员流动便利度逐步回升或带动经济活跃度回升。

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中游行业

电力：沿海电厂日耗同比下滑，反映生产仍偏弱。上周发电端出力仍旧偏弱。水电方面，上游来水持续偏枯，使得水电发力低位略降。火电方面，尽管寒潮来袭，但沿海八省电厂耗煤同比降幅仅是小幅收窄。这反映出，当前工业生产韧性偏弱，工业用电需求持续走弱。

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钢铁：需求弱导致库存去化放缓，成本推动钢价上涨。上周钢材需求持续偏弱，螺纹表观需求超季节性下滑，而热轧需求仅是微幅回升。需求偏弱使得库存去化放缓，上周螺纹甚至出现边际累库。然而，随着国内疫情管控边际优化，市场对明年需求的预期较为乐观。强预期推动原材料价格上涨，钢价随原材料价格被动上涨，钢材单吨亏损再度走扩。盈利持续受压制，钢厂生产意愿偏弱，上周高炉、电炉开工率再度走弱。

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水泥：进入淡季供需双弱，库容比续升，价格回落。伴随天气转凉，全国水泥供需步入淡季，全国多数地区水泥出货率边际走弱。需求下降带动生产续降，北方粉磨开工率低于3成，南方粉磨开工率维持在6成左右。供需对比之下，需求走弱更为明显，全国水泥库容比因而续升。在库存压力下，部分南方厂家选择降价出货，带动全国水泥均价走低。

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玻璃：需求走弱幅度大于供给，库存回补、价格续降。寒潮叠加散发疫情，地产年末赶工进度放缓，上周玻璃表观消费量因此边际下滑，表现弱于去年同期。供给方面，由于盈利空间持续压缩，玻璃供给主动收缩仍在继续，上周玻璃产量降幅扩大。供需对比之下，需求走弱更为明显，导致玻璃库存再度高位累积，玻璃价格持续下降。

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化工：广州复工提振需求，但纺服链整体景气仍弱。近两周，广州积极推动复工复产，作为江浙坯布的主要下游之一，广州复工带动涤纶长丝产销情绪转好。上周江浙地区涤纶长丝产销率出现边际回升，带动涤纶POY库存高位去化。但由于当前纺服链淡季特征依旧明显，下游需求小幅转好为能带动产业链开工率回升，各环节开工率仍在低位续降。同时，化工纺服链价格在成本下降、需求偏弱的驱动下，价格持续下调。

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新能源：上周光伏组件、锂电材料价格均回落。光伏方面，伴随上游硅料产能逐步投放，产业链上游原材料出现潜在过剩风险，硅料开始逐步降价，并逐级向下传导，上周硅片、组件环节各型号产品价格均全面回落。锂电材料方面，伴随11月中旬工信部文件提出“严格查处锂电产业上下游囤积居奇、哄抬价格、不正当竞争等行为” ，锂电材料涨势趋缓，上周锂电材料均价回落。

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上游及交运

煤炭：库存松紧左右价格方向，焦煤续升、电煤续降。动力煤方面，电厂日耗表现偏弱、港口库存较高使得煤价持续承压。但需要看到的是，随着主产区及运输沿线存在疫情，大秦线调运量恢复趋势放缓，未来动力煤或因供给放缓而存在提涨机会。焦煤方面，尽管钢厂高炉开工率表现偏弱，但钢厂冬储意愿较强，叠加焦煤供给偏紧，推动上周焦煤价格反弹。

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大宗：市场博弈加息放缓，大宗走强、美元指数续降。上周国际期货市场从博弈衰退再度转向博弈美联储12月加息放缓。一方面，周中鲍威尔发言明确了12月加息幅度放缓；另一方面，ADP就业数据、10月PCE数据均低于预期，进一步支持美联储加息放缓。在联储加息放缓共识的引导下，上周大宗商品指数反弹，而美元指数续降。但需要看到的是，上周五美国11月非农数据表现超出市场预期，或对大宗博弈逻辑产生新的扰动。

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有色：宏观面利好支撑价格，上周铜铝双双反弹。在联储加息放缓预期的引导下，上周基本金属价格整体走强。分品种来看，铜价的支撑因素一方面来自于美元走弱的提振，一方面来自于库存水平较低，供给偏紧特征突出；铝价的支撑相对较弱，但在国内疫情防控政策持续优化的背景下，需求回升或对价格形成新的支撑。

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原油：欧洲暖冬带动需求预期回落，油价持续承压。尽管上周美元指数走低，对于大宗商品价格形成支撑，但上周原油集中交易供需矛盾，对于美元指数的波动反映较小。从需求方面来看，市场预期欧洲大陆暖冬概率较大，主流机构持续下修四季度原油需求预期。而供给方面的变化不大，OPEC原油量产会议及俄油现价对于当前油价的影响较小。需求走弱占据主导，带动上周油价续降，并接近去年年末水平。

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交运：散运价格走平，集运价格续降，物流拐头向上。航运方面，上周BDI指数走平，反映全球大宗商品实际需求仍在低位震荡。上周重点港口货物吞吐量续降，CCFI、SCFI续降，出口走弱趋势依旧明显。物流方面，随着全国疫情防控政策边际优化，快递寄递活动逐步恢复，上周物流相关渠道数据先抑后扬，有明显的回升趋势。

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风险提示

1、海外深度衰退挫伤我国外需强度；

2、国内医疗资源供给承压影响出行意愿。

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研究报告信息

证券研究报告：实体经济洞察2022年第41期：从越南错失订单看出口压力

对外发布时间：2022-12-11

研究发布机构：长江证券研究所

参与人员信息：

于  博  SAC编号：S0490520090001  邮箱：[e-mail]

刘承昊 邮箱：[e-mail]

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