实盘周记22-11-05（古井3季报）

为督促自己在投资之路上持续学习，思考，记录，总结，输出，并强化向老唐学习，特开设公众号，以实盘周记方式记录自己投资过程。

本周交易

交谊舞（挂单的企鹅和古B都没成交）。

当前持仓

目前持仓腾讯 38%，洋河 22%，茅台 14%，古井B 12%，陕煤 2%，分众 11%，京东 1%。

实盘收益

上月合计下跌18个点，本月第一周收复一半近9个点，22年收益率回到-20.07%，同期沪深300 -23.75%，沪港深500 -20.90%。

收益率继续跑赢指数（今年以来仅上周跑输），近三年年化收益率6.5%。

1）19-20年资金变动较大，逐步开通多个账户，收益率取资金加权和时间加权收益率孰低数据。
2）21年数据开始使用有知有行汇总记录。

持股公司事件

腾讯控股

本周无公告。

洋河股份

本周无公告

贵州茅台

本周无公告

古井贡酒

10月31日发布三季度报告，营收37.6亿，同比增长21%，归母利润7亿，同比增长19%。前三季度合计营收128亿，归母净利润26亿，同比增长26%和33%。
单从营收利润来看，三季度增长略微下滑，貌似不如半年报，结果市场以大跌回复。我们稍微展开下三季度资产负债表，发现相比二季度总资产增加18亿。
从资产端来看，主要是7亿（应收款项融资）+5亿（在建）+4亿（现金）+1.5亿（存货）=17.5亿
从负债端来看，主要是8亿（权益/利润）+ 3亿（合同负债）+2亿（应缴税款）+5亿（应收）=18亿
如果计算上合同负债增加额，或者使用三季度营收+合同负债（37.6+37.6）与2021年同期相比（30.9+27.9），实际增长率为28%（75.2/58.8），与半年报基本相同。公司如果需要完全可以做到三季度同比增长28%甚至更高，但没有必要。所谓的增长放缓也未必。

陕西煤业

本周无公告。

分众传媒

本周无公告。

阅读思考

摸你贴感悟

20221103:关于信息披漏：

1. 关注新闻，重点看发生了什么事，完毕。记者的评论忽略
2. 关于投资研报，重点看调研数据，完毕。分析师的建议忽略
3. 区分清楚事实，观点，立场，信仰，情绪的关联和不同

20221102:非常规投资：

1. 巴菲特做非常规投资，如：白银，零息债券，外汇，期货等，但占比非常小，更多是试水；
2. 非常规投资是给非常规的人做的，普通人达到百亿资产规模前不要尝试

20221101:巴菲特斩仓通用再保投资股票

1. 不懂不买，不懂不持有，不为历史决策背锅（无论盈亏，不管谁的决策）
2. 决策错误（不懂，无法估值，基本面恶化）也及时斩仓，哪怕巨额亏损，如航空公司，康菲石油，爱尔兰银行
3. 企鹅分的京东还没卖，跌了这么多，自己还是舍不得。老唐再次用行动展示了自己投资理念👍知行合一还得继续努力💪

221031:伯克希尔持有大量现金原因：

1. 保险公司本身业务需要（护城河之一）秀肌肉，现实超强赔付能力，在保险定价谈判获取有利条件；
2. 收购企业准备，包括向待卖出企业秀实力（全款支付），也可以增加谈判优势；
3. 股价高估持有现金比买入划算，股价低估时有机会抓到“格价费司”，同时也说明持有不等于买入。意外英语小知识super catastrophe insurance

20221030: 伯克希尔收购企业优先使用现金，不稀释股东权益。

1. 因为很难确定收购企业内在价值比伯克希尔更高，即使更高定价也会存在困难
2. 另外是由于吃过大亏，典型的dexter鞋业
3. 尽量少做交易，且不要做换股的复杂交易。现金收购只需要一次比较，而股权收购涉及两次比较，更容易犯错

巴菲特致股东信

继续记录巴菲特致股东信的阅读记录（本部分主要是个人阅读记录，没有太多其他信息，大家看到股东信部分可以直接跳过），后续有阅读的话都会作为一个固定议题。本周记录2011-2015年股东信。

2011年

• 2011年我们的A股和B股每股账⾯价值增长了4.6%。在过去47年，即现任管理层就职以来，账⾯价值从每股19美元增长到99860美元，年复合增长19.8%2011年开始的时候，「Todd Combs作（托德·库姆斯）为⼀名投资经理加⼊了我们」，在年末结束不久，「Ted Weschler（特德·施勒）也加⼊了我们」。他们两个⼈都拥有杰出的投资技能，以及对伯克希尔的承诺。
• 在9⽉16⽇，我们「收购了路博润」，「⼀家⽣产添加剂和其他特殊化学制品的全球性公司」。⾃James Hambrick（詹姆斯·汉姆布瑞克）在2004年成为CEO以来取得了杰出的成绩。
• 伯克希尔五驾马车：「BNSF（北伯林顿铁路公司），Iscar（伊斯卡），路博润、Marmon（美联集团）和中美能源」都取得了创纪录的盈利(90亿)。
• 保险事业已经连续9年都获得了承保利润，总额⾼达170亿美元，在过去的9年时间，我们的浮款从410亿美元上升到现在创纪录的700亿美元
• 我们在市场上做了两项重⼤投资：

1. 50亿美元购买美国银⾏6%的优先股，同时获得权证可以在2021年9⽉2⽇之前以每股7.14美元的价格购买7亿股普通股。
2. 6390万股IBM股票，成本为109亿美元。加上IBM，我们现在在四家⾮常优秀的公司⾥占有⼤量股份：美国运通13%，可口可乐8.8%，IBM5.5%，富国银⾏7.6%。

• 「每股账⾯价值对⼤部分公司毫⽆意义」（怎么判断？？）。然⽽在伯克希尔，账⾯价值⼤致追随企业价值波动。
• ⾃我们在1965年接⼿伯克希尔后的42个5年期间（例如1965-69,1966-70）的账⾯价值表现击败了标普，我们的记录⼀直持续到2007-11
• 我们现在有8个⼦公司位列财富500强，所以还剩492个选择
• 伯克希尔股份「回购条件」：

1. 公司拥有充裕的资⾦来维持⽇常运转和所需的现⾦流；
2. 股票价格远低于保守估计的公司内在价值。去年九⽉，我们宣布，伯克希尔将以最⾼为股票账⾯价值的110%回购股份。

• 如果你将要在未来成为某只股票的净买⽅，要么直接⽤⾃⼰的钱购买或者间接买（通过持有⼀家正在回购股票的公司），当股价上升时你就受害，当股价不振时你获益。不过，情感因素通常会令事情变得复杂：⼤多数⼈，包括将在未来成为净买⼊者那些⼈，看到股价上升会觉得舒服。
• 查理和我并不指望你们中的很多⼈⽤与我们相同的思维思考，我们已经观察到了⾜够多⼈的⾏为，知道这是徒劳的。在我早期的⽇⼦⾥，我也乐于看到市场上涨，然后我读到格雷厄姆的“聪明的投资者”第⼋章，这章说明了投资者如何对待股价的波动，⽴刻⼀切在我眼前发⽣了变化，「低价成为了我的朋友」
• 公用事业重点观察利息覆盖率：两家公司在糟糕商业环境下的盈利能⼒⾜以覆盖其利息要求。在2011年的疲软经济下，BNSF的利息覆盖率为9.5倍
• 以吨-公⾥计，铁路承担了美国城市间货运量的42%，⽽BNSF运输量要多于其他铁路，占到⾏业总量的37%。简单的算术就能告诉你，美国城市间运输量的15%是由BNSF（北伯林顿铁路公司）运输的
• 为了能完成社会义务，BNSF定期投资额远⼤于其折旧⽀出，2011年这⼀差额达到18亿美元
• 我们曾经对卖家承诺过，并将继续承诺，不管是顺境还是逆境，我们都会保留这些公司。这些承诺的美元成本并不⾼，他们在潜在买家中建⽴的商誉可能已经抵消了这些成本
• 与1988年和2006年分别投资可⼜可乐和铁路⼀样，我也没有赶早买⼊IBM。「IBM这家公司的年报我已经读了50多年，可直到去年3⽉的⼀个星期六，我才感到柳暗花明」。正如梭罗所说：“要紧的不是你看到的，⽽是你看到了什么。” 「巴菲特对待一个公司等待和关注的耐心是50年，我们呢？」
• 资产价格经常⼤幅波动，⽽只要他们在其持有期间内可以合理确信提供增加的购买⼒，那么这些资产就不是风险⾼的。⽽正如我们将看到的，⼀个波动性⼩的资产也能充满风险。「波动不是风险，无知才是，价值毁灭才是」。
• 巴菲特谈投资分类：投资有许多种且变化多端。然⽽，投资概率主要有三个类型投资有许多种且变化多端。然⽽，「投资主要有三个类型：现金类，黄金类，企业类」。

2012年

• 2012年，伯克希尔的总收益为241亿美元。我们用了13亿美元回购公司股票，这使得我们的资产净值增加了228亿美元。每股账面价值增长了14.4％。在过去的48年，我们的账面价值增长到114214美元，年复合增长为19.7％

1. 过去四年伯克希尔已经有三年跑输标普；
2. 过去四年为周期的话，标普也已经跑赢了伯克希尔；
3. 巴菲特早年说过，在指数小幅上涨或者下跌的背景下，跑赢往往不成问题，但是猛烈上涨的年份却很难

• 我的CEO同仁们：「未来唯一确定是就是不确定」，事实是从1776年美利坚独立以来一直都在面对未知
• 50多年前，查理跟我说以合理的价格买入有一个优秀的公司远比以低价买入一个平庸的公司要好。但我有时还是会犯“捡便宜”的老毛病，结果有的过得去有的惨不忍睹。幸运的是，我的错误通常都发生在小的收购上。我们的大型收购通常都很成功，在有些案例中，结果甚至更好
• 作为一个整体来看，集团里的公司都是很好的业务，他们有226亿美金的净资产并且，在此基础上，取得了16.3%的税后ROE
• 盈利的公司有多种处理盈余的方法（互相之间并不排斥）：

1. 公司管理层首先需要检视对现有业务再投资的可能性；
2. 下一步就是寻找与现有业务无关的并购机会（总体来说，我们的投资表现还是让人满意的，这意味着将资金用于并购相较于发放分红或股票回购让股东获利更多）；
3. 资金的第三种用途回购，在股价远低于保守估计的内在价值时很有意义，如果购买价格高于内在价值，(我们股东的部分)价值被摧毁

2013年

• 2013年，伯克希尔的净值增长了342亿美元。每股账面价值增长了18.2%。过去的49年（即从现任的管理层接手以来），我们的每股账面价值从19美元增长到134,973美元，复合增长率19.7%。
• 伯克希尔优秀的经理人团队，良好的财务稳健性，还有多元化的业务，构成了它在保险行业独一无二的护城河。
• BNSF的利息覆盖倍数是9:1。（我们对覆盖倍数的定义应该是税前利润/利息，而不是EBITDA(息税折旧摊销前利润)/利息，一项我们认为被普遍使用的错误指标。）
• 在中美洲能源，有两个因素确保它在各种情形下都具有还本付息的能力：第一个因素与其他公用事业企业相同：抗周期的盈利能力，这源于公司垄断地提供社会必需的服务。第二个因素则只有少数公用事业公司才具备：多元化的利润来源，这保护我们不会因为监管部门的某一项措施而遭受重创。
• 我们是再生能源方面的领导者：9年前开始涉足，到目前我们已经占全国风力发电量的7%，未来还会更多。我们在太阳能上的份额——虽然大部分还在建设当中，甚至更高---「现在再生能源业务如何，与中国的新能源公司和技术相比呢？」
• 巴菲特论无形资产：认真的投资者必须要理解不同无形资产之间的本质区别：「一些无形资产的价值随时间消耗殆尽，但是另外一些的价值从不耗减」。比如说软件，其摊销额是真是的成本支出。但对于某些无形资产，例如对客户关系，购买法会计准则下的摊销则显然不是真实的成本。
• 伯克希尔有一项重要的股票投资没有列在表上：在2021年以前的任何时候，我们都可以以50亿美元购买美国银行7亿股股票。截至年底，这些股票价值109亿。
• EnergyFutureHoldings是2007年为杠杆收购一家德克萨斯的电力公司而成立的。权益投资者提供80亿美元同时借入大量债务实现收购。债务中的大约20亿由伯克希尔提供去年我们以2.59亿卖出了我们的债权。持有债权期间，我们收到了8.37亿现金利息。所以我们税前一共亏了8.73亿。--「数字不对呀？？」
• 「巴菲特论瞅地」：1986年，我买下了奥马哈北部，距FDIC50英里的400英亩农场。花了28万美元，比几年前银行贷给农场主买地的金额小的多。我对经营农场一窍不通。但是我儿子喜欢农场，我从他那里了解到玉米和大豆的产量，还有对应的运营成本。根据这些估计，我计算出农场的正常回报大约10%。我还考虑到，产量会逐步提高，并且作物的价格也会上涨。两个预期后来都被证明是对的。我并不需要特别的知识来判断投资不会没有底部，同时可能有可观的上升空间。糟糕的产量和价格当然偶尔会令人失望。但这又怎么样呢？同样也会有些好的异常的年份，并且我不用迫于压力出售资产。现在，28年过去了，农场的利润翻了三倍，价值是我们当初投资额的五倍。我依然对农场一窍不通，而且最近才第二次去到那片农场。
• 「物业投资」：1993年，我做了另外一小笔投资。当我还是Salomon的CEO的时候，老板LarrySilverstein告诉我纽约大学旁边ResolutionTrust集团的一块零售物业打算出售。这里的分析同样简单。和农场的情况类似，该物业当时无杠杆的收益率是10%。但是考虑到RTC糟糕的管理，空置的店铺出租以后收入还会增加。更重要的是，它的最大租客——约占20%左右的出租面积，仅仅支付每平方尺5美元的租金，而其他租客的平均租金是70美元。它的租约将在9年内到期，到时盈利必然可以大幅上升。物业的位置也是非常理想的：纽约大学绝不会搬走。包括Larry和我的朋友FredRose的团队买下了这个物业。Fred是一位经验丰富，高水准的房地产投资者，而且他的家族将会管理这个物业。他们接手了。旧的租约到期后，利润翻了三倍。年租金回报现在达到了当初投资额的35%。另外，我们最初的按揭贷款在1996年和1999年两次进行了重置，这让我们获得了相当于初始投资额150%的特别租金回报。我至今还没去看过这块物业。
• 投资的基本道理：

1. 获取满意的投资回报不需要成为专家。如果大家本身不是专家，那就要认识到自己的能力圈，并遵从一个合理的规律。保持简单，不要揠苗助长。当有人承诺让你赚笔快钱时，立即答复“不行”。
2. 关注投资的资产未来的产出。如果觉得难以估计一项资产的未来盈利，那就忘了它，放弃它。没有人能估计所有的投资回报。无所不知也是不需要的；大家只需要理解自己的行为就可以
3. 如果大家关注的是资产未来可能被接手的价格，那么这就是投机。投机没有什么不好。但是我知道我不能总是投机正确，我也怀疑那些声称自己可以持续投机成功的人。置硬币时第一轮有一半人会赢；但是这些人如果继续不断玩下去都不会有赢家。另外，一项资产近来持续升值绝不是一个买入的理由。
4. 在两笔投资上，我都只考虑资产的产出，而不是它们每天的估值。最后的赢家是把精力用在球场上的人，而不是紧盯着计分板的人。如果大家周末不看股价的时候可以放轻松，那么试着工作日的时候也这样做。
5. 总结宏观形式，听信别人的宏观或者市场都是浪费时间。实际上，这甚至是危险的，它会模糊大家对真正重要的事实的看法。
6. 我的两笔投资分别在1986年和1993年做出。接下来经济、利率、或者股市在下一年——1987和1994年——会如何发展对两笔投资都没有影响。我已经不记得当时的报纸头条和专家的意见。但是庄稼依旧在内布拉斯加生长，学生们一样到纽大上课。

• 「疯狂波动的股价是股票投资者的一项巨大优势」，股票投资者，经常让其他同伴善变的，并且通常不理性的行为所影响。因为有太多关于市场、经济、利率和股价走势的评论
• 「“闪电暴跌”或者其他一些市场的极端波动不会伤害投资者，就好像一个飘忽不定、爱说大话的邻居不会影响我的农场投资。恐惧的顶点是投资的好朋友；一路上涨的市场才是投资的敌人」。
• 巴顿·比格斯的话：「牛市就像性爱一样，在结束之前达到高潮」
• 巴菲特遗嘱信托投资要求：我对信托公司的要求非常简单：持有10%的现金购买短期政府债券，另外90%配置在低费率的标普500指数基金上（个人推荐先锋集团的基金）

2014年

• 2014年伯克希尔的净值增长了183亿美元，每股账面价值增长8.3%，从最初的19美元增至146186美元，年均复合增长率折合为19.4%。
• 必须强调，「市场价格从短期来看是有其缺陷的」。股价的月度甚至年度变动都可能是非理性的，因此无法衡量企业内在价值的变化。但如果从长期看，股价和内在价值总是趋于吻合。
• 伯克希尔的庞大保险产业在2014年继续实现了承保盈利，这也是连续13年保持承保盈利，此外保险浮存资金规模也继续扩大。在过去12年时间里，我们的保险浮存资金规模从410亿美元增长至840亿美元。同时，我们在12年间实现了240亿美元的承保盈利，包括2014年实现的27亿美元。
• 过去50年中，「我们仅有一次投资的售出时实现亏损达到我们净值2%的水平（哪个投资？）」。另外有两次，我们经历了相当于净值1%的投资损失。所有三次大亏损都发生在1974-1975年间，当时我们以非常便宜的价格出售股票，是为了换钱购买那些我们认为更为便宜的股票
• 当然，毫无疑问的是，拥有股票一天、一周或一年的风险比将资金投入现金等价物高，无论从名义值还是购买力衡量都是如此。
• 所谓的「预测家都只能填满你的耳朵，却永远不能填满你的钱包」。

2015年

• 伯尔希克·哈撒韦公司2015年的净资产为154亿美元，每股账⾯价值增长6.4%，从19美元增加⾄155501美元，年复合增长率为19.2%
• 适⽤于控制公司的会计准则不同于评估公司有价证券的准则，造成损失的账⾯价值通常被记下来，但带来盈利的却未曾重估。
• 在今天，我们不断增长但却未记录的盈利清楚的表明伯克希公司的内在价值远远超过其账⾯价值，这就是为什么我们将股票回购的价格上限提⾼到票⾯价值的120%。
• 对于BNFS⽽⾔，在保持规模的前提下，税前利润达到了68亿美元（2014年为6.06亿美元）
• 五⼤发动机：BNSF，BHE，IMC（以色列金属加工工具），Lubrizol（路博润），Marmon（），明年会有第六大PCC（Precision Castparts Corp航空零部件的世界顶级供应商，320亿收购）
• 去年我们的亨⽒与JorgePauloLemann，AlexBehring和BernardoHees都通过与卡夫的合并使其规模增加了1倍还多。在这笔交易之前，我们花费了42.5亿美元购买亨⽒的53%股份。现在，「我们拥有3.254亿股卡夫亨⽒股份（约27%），成本为98亿美元」。--「2015年巴菲特投资卡夫亨氏成本30美元，现在（2022年10月）股价35.7美元，2020年3月最低不到18美元。投资7年基本未盈利，巴菲特看错了吗，让我们拭目以待」
• 伯克希尔公司去年在它的“四⼤”投资——美国运通、可⼜可乐、IBM和富国都增加了所有者权益。到2014年年末我们对IBM的股权从7.8%增加到8.4%，对富国的股权从9.4%增加到9.8%。可⼜可乐公司和美国运通，股票回购也提⾼了我们所有权的百分⽐。我们在可⼜可乐公司的股权从9.2%增长到9.3%，对美国运通的股份从14.8%上升到15.6%。
• 美国⼈现在的⼈均GDP为56000美元。就像我去年提到的——实质上是我出⽣的那年，1930年⼈均GDP的惊⼈的六倍（约1万美金）--「中国现在的人均GDP相当于美国上世纪30年代水平，或者说应该比上世纪30年代要低很多？！」
• 美国的商务与创新的⾦鹅将继续下更多和更⼤的蛋。美国对社会保障的承诺将兑现，也许会更慷慨。
• 在爱荷华州，BHE的平均零售价是5分/千⽡时，Alliant，该周的另⼀个主要的有⽤能源，均价是9.3美分。
• 折旧费是⼀项更复杂的费⽤，但⼏乎总是真实的实际费⽤。与摊销不同，「摊销的有些无形资产可能不是实际费用，不需要减少」。
• Clayton盈利的关键是其所拥有的128亿美元的按揭贷款。其中35%贷款来源于活动房屋，37%来源于零售业务，⼤部分余额来源于独⽴零售商
• 美国证券交易委员会要求我们每年都要在公开⽂件中登记⾃⼰的“风险因素”。然⽽，我并不记得阅读公开⽂件中的“风险”因素对于我评估业务有多⼤帮助。这并不是因为这些风险认定不真实，⽽是通常真正的风险因素是我们没有认知到的
• 伯克希尔有⼀个⾮常明确存在又⾮常持久的危险，让我和查理也感到束⼿⽆策。这也是我们的国民所⾯临的主要威胁：那就是⼊侵者口中针对美国“成功的”⽹络、⽣物、核能和化学袭击。这是伯克希尔与全美所有企业共同⾯临的危机。
• 「总有个⼈或组织、甚⾄可能是国家，希望对我们的国家制造巨⼤的伤害。⽽他们达成这种⽬的的能⼒正在呈指数增长。可见“创新”也有其阴暗⾯」。

音乐运动

本周太极一次30分钟。
吉他开始练习三连音，摇摆节奏型。

诗词背诵

「踏莎（suo）行-郴（chen）州旅舍」 秦观

雾失楼台，月迷津渡，桃源望断无寻处。可堪孤馆闭春寒，杜鹃声里斜阳暮。

驿寄梅花，鱼传尺素，砌成此恨无重数。郴江幸自绕郴山，为谁流下潇湘去。

「鹊桥仙-纤云弄巧」 秦观

纤云弄巧，飞星传恨，银汉迢迢暗渡。金风玉露一相逢，便胜却人间无数。

柔情似水，佳期如梦，忍顾鹊桥归路！两情若是久长时，又岂在朝朝暮暮。

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最后，祝大家「家和事顺天天笑，股市长红日日升！」。如文中对您有启发或帮助，请随手点赞或转发，多谢！