导读
申坤在3年的公募基金管理经历中，先后经历了2015-06-19至2015-08-26的大跌、2015-08-26至2016-01-19的反弹、2016-01-19至2016-05-26的震荡、2016-05-26至2018-01-25的上升、2018-01-25至2018-06-28的大跌的不同市场环境。在行情的起起落落中取得了平均-3.25%的年化收益率，而同期市场的收益率为-17.42%，超出市场14.17%。管理资金规模最高89.60亿。
申坤分别在2016、2017年获得5.68%和33.85%的收益，而2018年迄今为止却落得-15.97%的负收益。这巨大反差的背后，发生了什么？我们结合访谈和自有的基金经理分析系统来进行综合的分析。后文会有详细的剖析，结论是2018年上半年的市场不是申坤的菜，可以预见的2018年下半年，大致也很难适合申坤。但是申坤依旧是那位有价值锚的成长股投资者，市场若切合她的风格，她必将再次闪光。
全市场范围排名1
| 年份 | alpha | smartbeta | 收益 |
|---|---|---|---|
| ’16 | 0.8% | 75% | 9.1% |
| ’17 | 0.6% | 61% | 3.1% |
| ’18 | 88.0% | 21% | 99.6% |
关于百分位排名，遵循数越小越强的原则，如排名10%，总人数1000位，则代表他（她）的相对排名在10位左右。
投资风格上
| 年份 | 价值成长 | 大小盘 | 权益暴露 |
|---|---|---|---|
| ’16 | 成长 | 小盘 | 进攻 |
| ’17 | 成长 | 中盘 | 进攻 |
| ’18 | 成长 | 小盘 | 进攻 |
成长类基金经理中2
| 年份 | alpha | smartbeta | 收益 |
|---|---|---|---|
| ‘16 | 0.9% | 55% | 6.8% |
| ’17 | 0.3% | 42% | 4.3% |
| ‘18 | 85.1% | 35% | 99.8% |
2018年不论是全市场范围还是成长型基金经理的范围来看，申坤的alpha能力都“退化”得非常的快。一个冉冉升起的新星，半年的时间跌落凡尘。这当中固然有2018年度市场整体大幅波动向下的因素，更主要的是市场聊聊可数的亮点（计算机、医药），跑出了申坤的能力圈（医药其实还在申坤的能力圈中，历史上她也在这个行业挣了钱。但是今年的医药行业，申坤的配置是低效的。何以？申坤是有价值锚的成长股投资者，而今年跑得好的医药股，无论从PB还是PE来看，都很难让一个价值信徒下得去手。她在今年配置的中国医药，显然跟恒瑞医药不在一个时区）配置权重不小的医药股，押对了行业却选错了个股，重配的电子又遭遇中美贸易战市场呈现半死不活的状态。看来投资者不需要范太多的错误，一两项就够致命。
业绩表现
申坤
申坤,女,硕士研究生。2010年4月加入国泰基金管理有限公司,历任研究员、基金经理助理。2015年6月起任国泰成长优选混合型证券投资基金(原国泰成长优选股票型证券投资基金)的基金经理。
申坤前后共管理过3个不同的基金产品，有些基金运营时间太短，或者是管理期隔现在太遥远，不具备分析价值，所以我们重点地挑选了2支基金为代表列举如下:
| 名称 | 管理年限 | 平均规模（亿） |
|---|---|---|
| 国泰成长优选混合 | 3.1 | 18 |
| 国泰金鑫 | 2.2 | 14 |
申坤职业期业绩表现
我们以管理人整个职业期为考察区间，将其同时管理的不同基金的收益以基金权重平均后作为基金经理人业绩表现的研究对象。与同时期的沪深300（000300）作比较，其累计回报与回撤如下：
风格评述
针对申坤代表性的基金交易、持仓、净值数据的分析。经由计算机分别对其交易风格、持仓风格与主动性风格按照每季度一次的频率做出标签。而统计这些标签，往往能够揭示一些有趣的模式。统计如下：
| 风格标签 | 频次 |
|---|---|
| 积极主动型 | 6 |
| 小盘成长占比最高 | 3 |
| 中盘成长占比最高 | 3 |
| PB下降 | 2 |
由此可见，申坤管理主动性上，风格明确，积极主动型，坚持不变。 持仓风格上，特征明确，随着市场不同而不同。成长是风格配置上的关键词。
优势行业与市场
研究并分析基金经理的优势行业，有利于我们了解其能力边界，为进一步进行投资组合配置提供基础。在分析申坤投资数据之后，我们得到如下行业分配与表现图。
这是一幅信息含量丰富但是也相当复杂的图，图中列举了申坤全职业期，在28个申万一级行业上的表现：
三角形代表超越了行业指数，反之，圆形代表跑输行业指数；
红色代表盈利，蓝色代表亏钱，颜色越红，盈利越高，颜色越蓝，亏损越深；
形状的大小，代表配置比例的高低，形状越大，配置越重。
仔细研读从中可以看到在如下的行业中，申坤表现出了相对稳定的超指数能力。
| 行业 | 超指数胜率% | |
|---|---|---|
| 1 | 电子 | 100 |
| 2 | 电气设备 | 100 |
| 3 | 汽车 | 83 |
| 4 | 轻工制造 | 83 |
| 5 | 化工 | 67 |
| 6 | 机械设备 | 67 |
行业特点
但是基金管理者与一般投资者的不同在于他（她）们基于风险控制与合规方面的考虑，不可能过分的集中于特定的行业，相对来说申坤集中配置的行业有：
| 行业 | 平均配置权重% | |
|---|---|---|
| 1 | 电子 | 20.9 |
| 2 | 化工 | 10.1 |
| 3 | 传媒 | 9.8 |
| 4 | 医药生物 | 9.2 |
| 5 | 机械设备 | 6.2 |
在这样的配置规则与相应的优势行业下，综合起来，为申坤的职业生涯带来累计回报最高的5个行业分别是：
| 行业 | 累计贡献% | |
|---|---|---|
| 1 | 医药生物 | 19.6 |
| 2 | 化工 | 18.9 |
| 3 | 电子 | 13.0 |
| 4 | 传媒 | 8.6 |
| 5 | 电气设备 | 6.6 |
市场特点
我们将市场按照不同时期的特点分类，如牛市、下跌、震荡、反弹等，按照不同市场特征统计申坤的表现，得到如下结果。
| 市场特征 | 超市场表现（年化）% |
|---|---|
| 上升 | 17.3 |
| 震荡 | 13.5 |
| 反弹 | 10.5 |
| 大跌 | 0.8 |
能力评价3
我们将持续的超额表现归因为：
大类资产配置能力: A股市场上并不突出的项目，因为可以配置使用的资产比较少；
行业配置能力: 多数基金经理不显著，自下而上者不关心，自上而下者，多判错；
长时择股能力: 持有半年以上股票体现出来的能力；
短时交易能力: 短期交易机会、止盈止损能力等；
| 能力 | 平均年化收益 | 说明 |
|---|---|---|
| 交易能力 | -4.3% | 介乎糟糕与超乎寻常之间机率相等 |
| 择股能力 | 18.5% | 一致表现为超乎寻常 |
| 行业配置 | 1.8% | 一致表现为正 |
| 资产配置 | 0.0% | 介乎正与负之间机率相等 |
近三年全市场能力排名
| 年份 | 择股 | 交易 | 行业 |
|---|---|---|---|
| 15 | 40% | 44% | 40% |
| 16 | 23% | 20% | 14% |
| 17 | 33% | 31% | 47% |
| 18 | 16% |
投资方法体系
进攻防守两端论
一个投资组合就像一个足球队，需要讲究攻守平衡：
进攻端选择：小市值（往往也伴随高估值）如：消费电子、新能源
| 盈利增长 | PE |
|---|---|
| 50% | 35-40 |
| 30% | 20-25 |
防守端选择：稳定性强，同时有30%左右增长，PE在20-25之间的二线白马，不配千亿以上“大白马”。如：家电、家居、食品、饮料
风控方法：随着市场的变化调整持股集中度和股票仓位。
综合评价
申坤是新锐的成长股基金管理人。我们基于公开信息，进行深度的科学分析，结合与其面对面的交流，做出如下评判：
申坤有高换手、集中持股的交易风格，和在“二线白马”和小盘成长之间进行攻守组合的投资风格，超高行业的集中度她看起来像是一个主题投资者；
申坤股票仓位调节是随着市场变化而采取的被动式的风控行为，因此没有表现出大类资产配置的能力；
作为一名消费品行业研究员出身的投资经理，把中观的行业层面融入到择股决策中，加之个股与行业的集中度都很高，因而体现出了中等的行业配置能力；
作为成长股、周期股的投资人和高换手表现的投资选手，择时能力是她追寻的投资回报的主要手段之一，比如它的进攻防守两端论中，进攻端的选取与卖出依赖因较强的择时能力。在她过去三年的投资管理中，在灾难性市场表现往往一般，其他市场环境，申坤都表现除了突出的择时能力；
择股能力是最为重要的盈利手段，2018年以前申坤在该项目上表现了较强的能力。2018年申坤明显的不适应这年的市场。首先大幅下行的市场，不适合仓位较高的投资者；有限的市场热点有难在价值面上具备说服力。但是，我们任然看好未来的申坤。为何？对于年轻的基金管理人，投资体系的不稳定是最大的问题。能够跟随市场风格变化而进化，那是市场老将，如曹名长之类的“专利”。对于新锐的基金管理人，在逆势的时候能够坚持自己，打磨自己，从长期来看必然是好于跟风追逐的。投资策略真不需要多么的高大上，善于坚持，能够坚持，一定能够见到复利的力量。毕竟在中国市场上，哪怕简单如投资ST股之类的策略长期都能有惊人的收益。
因此，我们看好申坤，是认真的。申坤是适合中期投资的、适合非灾难性市场、成长股领域内的尤其是消费和电子类、积极的基金管理人。
致谢
在我们的分析中，使用了公开数据与部分非公开数据，在此基础上采用基于净值的风格分析，基于持仓的收益归因对基金管理人的业绩表现进行了科学的分析。我们历尽所能的使用了最为完整与详实的数据、最为科学的方法，以最为严谨的态度做出尽量客观的评价。同时我们也实地进行调研与基金经理人进行了多次的交流。在此，对于向我们提供数据与交流机会的相关人员致谢。需要更加详细的《技术分析报告》，请与猫头鹰组合投资团队联系（电话：18616018516）。
全市场范围，我们特指股票型基金经理、混合型基金经理（包括部分偏债混合型基金经理，其实际投资权益部分超30%）等，但是不包括纯债型、商品型基金经理。↩
关于价值与成长的划分，我们采用与国证价值、国证成长划分完全一致的方法。与一般人的感性认识不同的是，任何一只股票都有一定的价值和成长属性，所不同的是暴露的程度不一样。而基金经理的价值成长划分是依据其整体持仓、净值表现中暴露与价值和成长部分熟大熟小来判别的，因此某些情况可能跟基金经理自身的感觉不完全一致，毕竟人的认知，哪怕是自我认知，也会存在潜意识的强化或淡化。↩
我们分析的哲学是运气可能带来偶尔的超常表现，持续的好运则可以归结为能力!↩