鹏华基金陈璇淼：凭借深度研究，构筑多行业高段位能力宽度

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任何时候做投资，都是站在现在的时点往未来去展望，但不仅是有增长就够了，而是要在三年五年的时间维度里找到有质量的高增长。

——陈璇淼鹏华基金

陈璇淼女士是我们长期观察的一位优秀基金经理，在我们过往的基金筛选中曾多次出现过她的名字。2019年的时候，我们就曾经与她进行过深入交流。彼时，她谦虚的表示自己不算资深，投资经验需要继续积累。

而站在当前时点，我们再回过头来看。拥有9年证券基金从业经验， 5年基金投资经验的陈璇淼，交出了这样一份漂亮答卷：管理的每一支基金都有着25%以上的年化净值增长，管理时间最长的代表产品鹏华外延成长，任期净值增长率224.83%，同类型基金排名15/819。

（数据来源：wind，截止2021.02.26）

这样的业绩，伴随着管理规模过百亿，我们认为陈璇淼逐渐成为一位优秀的中生代基金经理。

陈璇淼简介

上海交通大学经济学硕士，9年金融证券从业经验。2012年7月加盟鹏华基金，从事行业研究工作，历任研究部基金经理助理/高级研究员，现任权益投资二部副总经理/基金经理。

猫头鹰定性

专注、勤奋，能力圈不断拓展

几乎每一个调研过陈璇淼，或者看过她直播的人，都会有一个特别直观的印象：自带1.5倍的语速，对无论是消费、制造、医药、周期还是金融等多个不同板块的投资逻辑、对核心公司的财务数据、最新变化都仿佛肌肉记忆一样，能够脱口而出。

而事实上，陈璇淼是金融专业背景出身，研究员期间覆盖的也主要金融和家电。如今成为一名优秀的综合型基金经理，得益于她长期成体系的能力圈拓展。她每隔一段时间，就会进行一个新领域的研究。通过构建自己的知识库，进而指导投资和选择公司，最终对行业形成确定性的了解。

专注、勤奋、对新的事物始终保持学习的热情，这是陈璇淼持续进化背后的源动力。

"年轻是一个无可比拟的优势。我愿意去尝试很多的东西，比如我前几天去了滨河，尝试了某国产新能源车的自动驾驶；比如每个星期我可能会出现在福田农批市场，我看到原来人们都买鲈鱼了，但现在可能已经不买四大家鱼了；比如我看到小龙虾十三香的复合调味料卖得特别好，炒出来的味道跟餐馆一模一样。”

“我更加愿意去尝试，所以我一点一点地进步，然后我对周围的变化会更加敏感。我不断地接触新东西，知道过去是怎么回事，未来是怎么回事，甚至拆一个基站的模型结构，都可以拆得很开心。”

自下而上精选个股，优选行业龙头

陈璇淼信奉研究创造价值，对于把握不住的标的不会碰，而对于经过自己深入研究的投资机会极有信心。在投资，有明显的自下而上精选个股的特征。

从选股框架来看，她认为核心是业绩的增长，并且，对公司的质地也有严格要求。会从行业的空间和增速、竞争格局的稳定性、公司的商业模式等多个维度，来筛选出具有竞争力的优质标的。

基于这样的选股逻辑，陈璇淼更为偏好白马龙头。

“任何时候做投资，都是站在现在的时点往未来去展望，但不仅是有增长就够了，而是要在三年五年的时间维度里找到有质量的高增长。那么就要先看行业的属性，处于什么样的赛道，到底有没有增长的空间。然后再去看行业的格局，公司的商业模式，以及它到底有没有现金流。假如没有现金流，一切的盈利都是没有意义的。所以我们看赛道，看公司，再去看这个公司的竞争格局，看治理结构。”

行业配置均衡，景气理解深刻

我们总结，陈璇淼在行业能力上有两个特点：

1）陈璇淼在行业能力圈上较为均衡，对行业没有偏见，但十分重视行业总量是否有增长。基于这样理念，她对如家电、食品、医药、电子、轻工、汽车、机械、电力设备等行业保持重点跟踪，而对如地产、银行等则更多是从组合整体的角度进行配置。

2）对景气趋势理解深刻，能够把握阶段性的景气行情。比如2018年3季度到2019年2季度中，重仓股中就出现了温氏牧业，积极参与了这一轮猪周期的行情。而在2019年1季度的重仓股中，也出现了沪电股份，把握住了2019年5G基础建设的景气行情。

这样的特点，也得益于她对行业的深入研究和能力圈拓展。陈璇淼非常注重对行业的深入研究，她认为看一个行业就要成为这个行业的专家，要能够深入理解行业的各种细节。

“我希望每个行业的重点公司，都能拆好基本面，一个模型一个模型拆，这需要时间。比如我花了2个月时间研究创新药。因为你必须要知道涨的是什么？跌的是什么？必须充分理解行业的各种细节。不能跟随市场趋势，天天看市场变化，跟着情绪走。研究必须沉下心来，一段时间专注一个专项研究，找遍产业链的专家。”

猫头鹰定量

我们基于公开市场数据以及面对面的访谈，对陈璇淼的净值表现与其背后的能力动因之间的逻辑关系进行了科学的分析，为更好的认识组合管理及其经理人提供了理性支持。

业绩：风险收益把握较好，净值屡创新高

从下图可以看到，鹏华外延成长的长期业绩优秀，始终保持着与沪深300和基准指数的相对优势。并且在进入2019年的成长风格市场后，开始加大这样优势，业绩屡创新高。

我们认为，这主要是由于：

1）陈璇淼有较为优秀的选股能力，尤其是对公司质量和盈利增长有较好把握。她投资的公司，能够从一个长的时间维度上，贡献超额收益。

2）基于她的选股逻辑，她更为偏好行业龙头。契合了2017年以来，由外资主导下龙头估值重构的市场。

“我买的股票整体偏白马多一些。现在的市场跟以前不一样了，基本上过去优秀的公司，它未来优秀的可能性会更大。”

3）她不断拓展自身能力圈，对大消费、医药、制造、周期等等板块都研究深入，能够及时把握不同时间阶段，子行业级别的景气趋势。

超额收益稳定，风险收益比较佳

从下表可以看到，鹏华外延成长在多项风险收益指标上都有出色的表现：

1）优秀的超额收益能力。

除了基金经理生涯的第一年，鹏华外延成长总能取得正的超额收益。这样的表现既得益于持续稳定的风格收益能力（smartbeta），也来自2019、2020年突出的alpha水平。

但值得注意的是，这并不意味着她总是在追逐市场风格，而是来自她对景气趋势和个股质量的把握。她在空间大、长期向好的赛道中精选个股，同时也能够抓住阶段性的子行业景气趋势，比如18年的猪周期和19年的5G基建。

“市场上的投资的风格从来没有价值投资和成长投资这样的区分，这么多年来只有一种成长风格。看起来像价值风格的时候，也正是因为那段时间的价值股正处在一个高成长的阶段。”

2）对风险收益比把握较佳

在净值增长为正的2017、2019和2020年里，鹏华外延成长的夏普率分别达到2.2、3.3和3.0。意味着从数据上来看，陈璇淼对风险收益有较好的把握。

个股：选股能力出色、青睐行业龙头

我们从多个维度来观察陈璇淼的选股特征和选股有效性：

1）首先，我们模拟了鹏华外延成长混合前十大持仓的走势，并跟实际走势进行对比，前十大持仓能够持续稳定的相对组合产生超额收益，意味着从整体上来看，她择股能力强，正确地重配了正确的标的。

2）具体来看，观察近四个季度的重仓股，也很明显地观察她对行业龙头的青睐：

从最近四个季度的重仓股来看，持仓时间较长的，有重仓四季的：精密制造龙头立讯精密、生长激素龙头长春高新、白酒龙头贵州茅台和五粮液、医疗设备龙头迈瑞医疗，以及重仓三期的创新药龙头恒瑞医药。这六大重仓股在2020年的涨幅分别为100%、101%、122%、71%、135%和53%，支撑了鹏华外延成长在2020年中的优秀表现。

（数据来源：Wind）

“选股的标准上，核心是业绩增长。首先行业总量上要有增长，行业格局稳定，公司的净利润和经营性现资金流也是很重要。同时，我看重景气度。选股上，首先会排除景气度差的行业，至少是平稳上行。这样综合下，我偏好买入龙头。尤其是长期成长比较稳定的细分行业龙头”

3）尽管在2020年的市场中，白马龙头同样受到了趋势投资者的青睐，又被称为了抱团股。但我们认为，陈璇淼这样的持仓，并非追逐热点寻求抱团，而更多是基于她选股框架的结果：

同样是以这六只重仓股为例，我们可以看到早在2017年就开始，便长期出现在她的前十大之中，并取得了远超同期沪深300指数的表现。

（数据来源：Wind，截止2020.12.31）

“一只股票通常会有各种各样的投资者，既有机构也有散户，实际上谁买这只股票一点都不重要。核心还是在于你对这个公司的判断，比如它处在一个什么赛道，这个赛道到底有没有在增长，它在这个行业里面是什么格局，它的业绩能不能逐季度兑现，它所处的行业景气度怎样，等等。”

行业能力圈较广，行业段位突出

研究并分析基金经理的优势行业，有利于我们了解其能力边界。我们根据基金公司定期披露的持仓数据，对鹏华外延成长进行分析。具体来看：

1）陈璇淼展现了较广的行业宽度，在如下16个行业上都表现出了优秀的胜率。意味着在这些行业上，她能够获得稳定的超额收益机会。

2）从历史重仓行业来看，她的行业配置均衡，平均配置权重没有过度集中于在单一行业，是典型综合型基金经理的特征。

同时，食品饮料、家用电器、医药生物和电子都是近年来的长期景气赛道。意味着，她对行业景气度有较好的判断，配置上契合了行业的景气趋势。这与我们对她的理解是一致的。

3）结合胜率、赔率和仓位，形成下图特色的蜘蛛图。

陈璇淼展现出了少有的多行业高段位的能力宽度，即便是在她相对不擅长的银行、交运、化工上，也有中等段位的表现。我们理解，这是由于：

1）本质上，陈璇淼相信研究创造价值，非常注重对行业的深入研究，她认为看一个行业就要成为这个行业的专家，要能够深入理解行业的各种细节。我们倾向于认为，她在多数曾经覆盖过的行业上，都能达到市场平均，甚至平均以上的认知。

2）个股上，她偏好龙头。而近年来的市场中，无论从行业集中度的提升，业绩的向好的维度，还是资金持续流入或估值重构的维度来看，龙头往往能够取得相对行业的超额收益机会。

3）她始终保持着投资上的进化，每隔一段时间就会进行一个新领域的研究,不断地拓展自己的行业能力圈。

“我认为研究一个企业必须充分理解行业的各种细节。不能跟随市场趋势，天天看市场变化，跟着情绪走。研究必须沉下心来，一段时间制作一个专项研究，去找产业链的专家去咨询和探讨。通过报表分析和专家资源的利用，可以跟踪辅助判断，降低出差错的可能性。”

组合特点：行业分散，个股适度集中

在组合上，陈璇淼采取了行业分散、个股适度集中的做法，投资风格稳健不激进。从数据上看，大部分时间里，前十大重仓的占比在50%~60%之间，而占比最大的行业通常也不超过30%。

我们理解，陈璇淼是通过行业的均衡配置，来降低组合的相关性，不在单一行业上做押注式的投资；而在优选的个股上，敢于重仓。这也是自下而上选股型选手的特点，对重仓标的有自信，通过个股去获取超额收益机会。

（数据来源：Wind）

优秀的市场适应能力

我们在鹏华外延成长上观察到了不多见的优秀市场适应性。从蜘蛛图上可以看到，在近五年的时间里，消费升级历经了不同的市场风格，在行情的起起伏伏中展现出了全天候的市场适应能力。在几乎所有风格的市场阶段中，都有平均以上的段位。

这样的表现，我们认为得益于：

1、优质的个股

陈璇淼组合中的优质标的，是这样出色业绩的最主要原因。优秀的公司往往能够穿越市场周期，从我们上文分析中也能够看到，她长期重仓的个股，为组合带来大幅业绩贡献。

2、行业能力圈宽，能够把握阶段性的景气行情

她有较宽的行业能力圈，并且对景气度有较好的理解。这使她看到不同阶段的市场主线，把握住不同板块中子行业级别的景气行情。比如2017年以来的食品饮料、2018年的猪周期、2019年的5G基金，2020年的新能源车。

3、组合均衡，行业分散

这样的做法，也避免了在极端的市场中，过度集中所带来的下行风险。

综上所述，我们认为陈璇淼是一位优秀的综合型基金经理。在过去的五年中，她始终坚持自下而上精选行业龙头的做法，保持稳健不激进的投资风格。并且不断拓展行业能力圈，对基本面研究深入。从五年的时间维度来看，她的业绩经受住了市场的考验，能够给持有人带来较为满意的表现。

END

数据来源：猫头鹰捕基能手软件

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