华富基金沈成：全景式精研新能源产业链，看好储能、光伏景气度

Original 猫头鹰8号猫头鹰研究院

从卖方时期开始，沈成对新能源发展的预判就极具前瞻性。

作者 | 猫头鹰8号

编辑 | 猫头鹰6号

支持 | 猫头鹰捕基能手

在光伏行业里，一直流传着一个段子：“光伏多首富，首富多末路”。过去十年，中国光伏行业从弱到强的过程中，不仅有技术突破、平价上网，也有企业破产、行业出清。

在这个技术发展方向频繁变化、考验管理水平、需要储备技术的行业里，企业家对产业链不同环节的战略布局、对新技术路线的敏感度、对公司运营成本的控制能力往往是决胜的关键。

毕业后在券商做了近10年行业研究员、去年底加入华富基金管理公募产品的沈成，对此深有体会。

沈成认为，光伏、泛新能源领域的发展速度之快，犹如一辆高速行进的赛车。而能让这辆赛车跑得又快又稳的，要靠手握方向盘的赛车手。在他看来，经营新能源企业，装备、团队固然重要，但赛车手/老板才是核心。

因此，他对新能源赛道上各企业家们的特点进行了归纳研究，在光伏领域有两种类型特别有代表性，一种是弯道型选手，在面临需求波动、技术变化的时候，非常善于从阻力最小的地方下手，选择最佳的切换时机，或让企业弯道超车、实现飞跃，或让企业巩固优势、持续领跑。

另一种是直道型选手，在光伏技术路径相对确定的情况下，擅长把成本降到最低、运营效率不断提升，甚至发动所有员工集思广益、把所有环节都纳入到降本的KPI考核里，带领公司在各环节精益求精，从而在同行的硬碰硬竞争中取得胜利，就像车手在直道上用更高的速度压制对手。

这种精到而巧妙的分类，让沈成在光伏行业的起落、股票市场的涨跌中显得胸有成竹。

早在券商研究所期间，他就发表了众多极具前瞻性的研究。例如，在光伏方面，2013年论述探讨单晶相对于多晶的潜在优越性；2020年初发布系列报告探讨光伏异质结新技术的发展路径；2021年初通过深度报告《优化的竞争格局，低估的品牌价值》论述光伏组件的行业壁垒与投资价值。风电方面，2021年发布深度报告《三重底有望确立，大型化或塑格局》判断风电制造业量、价、成本三重底有望确立。新能源汽车方面，2018-2021年期间，发布深度报告《逐鹿全球动力市场，电池巨头谁执牛耳？》论述动力电池的格局，多篇深度报告预判电解液与六氟磷酸锂、磷酸铁锂等材料的供需反转时点，同时对无模组技术、固态电池等前沿技术做了前瞻展望。

这些经典而前瞻的研究案例，如今回头一看走势，简直让人拍案叫绝。

而在去年底从卖方转身公募基金、加盟华富基金开始管理公募产品后，他正式执掌华富新能源基金，在年初市场大幅震荡的时候，坚定投资光伏等新能源核心赛道。该基金在4月底后的反弹中一度获得近60%的收益，在市场上名列前茅。

新能源行业作为快速发展的新兴行业，分支多、环节多，且技术迭代快、行业格局未定，一切充满未知数。

在这种情况下，沈成究竟是如何眼观六路，并作出精准判断的？他的投资框架又是什么？这是本文试图解答的问题。

01、基石：只有深度调研才能前瞻把握趋势

过去十年，中国光伏行业经历从“原材料进口、销售靠欧美”的“两头在外”阶段，经历过欧美“双反”的出口限制，经历过高额补贴下的企业骗补事件，经历过“531新政”。但在技术创新的推动下，发电效率提升，度电成本快速下降，不断激发了装机需求。

2012年，隆基硅片中的非硅成本为5.12元/片，当时上海黄浦区房价均价3万/平；到了2020年，黄浦房价突破10万/平，而非硅成本已经低于0.74元/片。大幅降低的成本，让光伏实现平价上网、极大扩充了使用范围，全行业公司的业绩随即显著改善。

这个产业曲折崛起的历程，也锤炼了一代研究员。沈成从上海交大毕业后，就到券商担任研究员，主要覆盖光伏、风电、新能源汽车、电力设备等行业。

刚入职的时候，光伏行业正处于低谷，很多企业濒临破产，为了研究产业供需格局，需要去逐一统计产能、跟踪出清情况。

这是一个艰巨的任务。那时候光伏行业还充满蛮荒气息，连光伏行业协会都没有成立，行业里大量企业，需要研究员一家家去跑，很多甚至都还没上市。除了上市公司的信息渠道之外，沈成只能通过查询光伏杂志上的各类排行榜、光伏产品展销会、上市公司公告里的供应商名单、以及通过业内介绍等方式，一边不断补充更新数据，一边马不停蹄四处调研。

最终，花了接近一年时间，调研了五六十家光伏产业链企业，把当时各环节产能情况、各种技术路线、重点环节的成本曲线甚至公司创始人的一些兴趣爱好都了解得一清二楚。

这种全景式调研，为沈成后来的投研生涯打下了坚实的基础。一册“光伏大数据”在手，在经历产能出清、技术更迭的浪潮中，哪些公司会活下来，哪些公司可能消失，哪些公司逆势扩张，脉络十分清晰。在光伏需求再次爆发的时候，一对照就知道哪家的业绩弹性最大、哪家的技术路线最前瞻、哪家的生产成本最低，同时再结合对于实际控制人和管理层的了解、对于企业基因和文化的理解，投研决策由此有了极高的置信度和可靠度。

这种注重“产业发展趋势”和“企业自身基因”并重的研究方式，此后变得越来越成熟。在后来2018年研究电解液产业链标的、2019-2021年光伏异质结电池、2020年动力电池、2021年光伏组件等深度研报中，都显露无遗。

由此也能看出，沈成在对光伏、泛新能源产业研究上的两大特点：

其一，是发现早。

沈成对新能源产业链的深度研究，从2012年就开始了。在《光伏行业系列报告之一：光伏电价政策开启国内市场》、《光伏行业系列报告之二：青山遮不住，毕竟东流去》中，对于光伏产业链进行了系统性的深度覆盖。

其二，是卡位准。

新能源涉及电力设备、化工、有色金属、汽车、机械、公用事业等多个领域，不同环节的价值、弹性不一样，能否找准关键节点，决定了收益的大小。沈成早期广泛的研究覆盖，为后来抓住关键环节和关键时机节点打下了坚实的基础。例如他能很早开始钻研电池片技术的潜在迭代路线，推出了市场上最早的异质结电池研报之一；例如能找到光伏链中需求确定、业绩稳定的玻璃环节等等。

这些扎实、深入的积累和铺垫，在他涉足管理公募产品后，迅速地体现了出来。

02、实战：精研个股，看好储能和光伏

沈成在2021年底，从卖方转投买方，加盟华富基金。管理华富新能源基金（012445）之后，很快就重仓买入了隆基绿能、晶澳科技、天合光能、阳光电源、晶科能源等一系列光伏公司，以及宁德时代、比亚迪、天齐锂业等电动车公司（持仓信息来源于季报，不作为个股推荐）。

这种持仓，也让他的组合与风格显示出三个独特的特征——

（1）高度专注新能源产业链，具有“半新能源指数基金+半主动选股”属性。

图：沈成行业能力圈

来源：猫头鹰捕基能手

注：点位越靠近外环，在细分行业的收益排名越靠前

从华富新能源基金（012445）任职以来的基金走势可以看出，其业绩相对于中证新能指数有稳定且显著的超额收益。

数据来源:WIND,截至2022.9.7

从沈成在今年一、二季度的配置来看，高度集中在电力设备、有色金属、汽车等新能源产业相关领域，而且在这些领域内的收益排名非常靠前。

与此同时，沈成在前五大重仓股的集中度上也比市场中位数水平高出一截，显示出沈成对看好的行业拥有非常强的信心。同时，从半年报持仓信息中可以看出，他还非常擅长挖掘被市场忽视的黑马股，例如大金重工和石英股份，都助力了基金的超额收益（个股仅作为示例，不作为推荐）。

图：“华富新能源”前五大重仓股占比

来源：wind，猫头鹰捕基能手

因此，可以说，沈成的投资组合，具备“半行业指数基金+选股能力增强阿尔法”的特征。

（2）高度关注技术进步，尤其看好储能环节。

在调研中，沈成用光伏电池片技术从PERC转向TOPCon/异质结/XBC为例，指出：在光伏技术迭代的关键时期，许多新势力没有历史负担、谋求弯道超车，值得布局跟踪；但同时部分行业龙头有足够的资源，可以在多条技术路线上都投入大量人力物力做研发，让它在技术变化的浪潮中能够押对路线、引领潮流，因此护城河深，值得重仓配置。

图：“华富新能源”2022年二季度十大重仓股

来源：产品公告、猫头鹰捕基能手

此外，他指出，他特别看好储能在未来半年、乃至一到三年的景气度。一套完整的储能系统由电池组、电池管理系统（BMS）、能量管理系统（EMS）、储能变流器（PCS）以及其他电气设备构成；其中，储能逆变器担任储能电池和电网之间的电力转换，在很大程度上影响了储能系统的寿命，其单体价值、利润率比传统的光伏并网逆变器要高，目前还是个蓝海市场。因此，沈成在组合中重点配置了相关公司。

前瞻的判断，以及坚定的配置，为沈成的产品带来了明显的超额收益。以“华富新能源”为例，在二季度新能源板块的反弹中，净值上涨20.06%，远超同期同类产品的6.24%、沪深300的6.21%的涨幅，在市场上名列前茅（数据来源：Wind，二季报）。

03、展望：未来两年新能源产业链存在四大长期机会

时间进入三季度尾声，国内经济缓慢恢复，但依然面临诸多挑战。在出口上，海外通胀持续高企，外需隐现回落趋势；在消费上，疫情对居民部门消费能力和消费意愿的负面影响仍然在持续，不同品类间的增长情况相差甚远；在投资上，基建稳增长逐渐加码，地产缓慢复苏。

在众多行业面临增长压力的时候，在“双碳”背景下，叠加海外传统能源价格上涨，新能源大部分细分行业依然维持耀眼的高景气度。

能源基础的转型，无疑是这个时代里每位投资者都需要深入思考的命题。但在过去两年的大幅上涨后，接下来将考验基金经理对产业边际增长的预判能力。

作为长期深耕新能源产业的投资者，沈成对新能源产业链中的四大分支均有独到见解——

（1）光伏需求景气确定性高，关注电池片技术进步。

光伏可能是疫情以来景气度最高、需求韧性最强的行业之一，加上今年海外能源价格大涨后，欧洲对光伏的需求再次爆发，令光伏的需求维持高确定性。

沈成认为，除了关注需求，行业格局优化的环节、电池片技术从PERC转向TOPCon/异质结/XBC等细分领域都有可能超预期增长。

（2）风电开工提速，海上风电增速较快。

上半年，国内风电招标规模超预期，从下半年开始，项目开工提速，有望带动全产业链的需求。此外，沈成还认为，随着上游大宗商品降价，风电企业成本将有所降低，有望提高盈利弹性；其中，海上风电、风电出海等有可能会成为增速最高的细分领域。

（3）储能可能是景气度最高的板块。

在调研中，沈成直言，如果对明年的景气度做排序，他会把储能排在第一位。

作为细分行业，储能的市场规模暂时不大，但在今年突然加速。俄乌战争推高能源价格，欧洲传统能源供应量不足、价格飙涨，户储市场由此爆发。展望明年，沈成认为，即使后续欧盟对于能源价格进行干预、俄乌冲突可能缓解，但其高景气不会改变。同时，储能系统的诸多原材料成本将进入下降通道，大型储能项目的经济性有望显著改善，其需求有望迎来爆发。此外，便携式储能等产品将不断扩大应用场景，储能需求呈现多点开花的局面。

在2022中报中，也能明显看到沈成对储能的侧重。阳光电源、德业股份、盛弘股份、英维克等储能赛道上的主流企业，悉数在“华富新能源”的持仓之列。

（4）新能源汽车关键环节依然存在重要机会。

沈成留意到，7、8月份是国内新能源汽车销售淡季，四季度有望迎来旺季，市场对于需求的担忧可能有所缓解。考虑到板块回调幅度较大，当前估值处于低位，交易拥挤度显著降低，配置性价比较高。壁垒较高且应用场景日益丰富的电池环节、以及电动化、智能化产业链的技术进步方向，都是关注的重点。

尾声

在经济复苏的过程中，最顺畅的方向无疑是政策与市场需求合力的产业。

例如，在汽车行业，最近刺激政策不断出台，如不超30万元的2.0升及以下排量乘用车减半征收车辆购置税的政策已经落地。又如，在光伏行业，全球范围内的装机需求依然旺盛，而且随着上游硅料价格回落后，中下游制造企业的盈利将会大幅释放。再如，在储能行业，《“十四五”新型储能发展实施方案》、《关于进一步推动新型储能参与电力市场和调度运用的通知》等国内政策陆续出台，海外户用储能景气持续高企。

在新能源这条长期景气的赛道上，沈成具有完善的知识储备、善于抓住企业发展核心动力、能够准确把握新能源产业的周期性与成长性，并且在实战中做到知行合一，让产品实现“半新能源指数基金+半主动选股”的属性，未来很可能将持续挖掘出超额的收益。

全文完，感谢您的耐心阅读。

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