兴证宏观段超 | 通胀整体可控，关注下半年油价等因素扰动——5月通胀数据点评

Original 段超等段超宏观研究

本报告联系人

段超（duanchao@xyzq.com.cn）

李岱遥（lidaiyao@xyzq.com.cn）

王涵

投资要点

Summary

2022年5月CPI同比上涨2.1%，略低于预期值的2.2%，PPI同比上涨6.4%，略高于预期的6.3%。我们认为：

本期 CPI 情况与上期基本类似，未来猪价或对 CPI 形成持续支撑。

交运、食品分项仍是主要拉动。交通通信、食品烟酒、居住、教育文化娱乐分别拉动0.69、0.57、0.26、0.17个百分点，与上期基本一致。
食品分项方面，猪价小幅上涨，上期明显上涨的水果价格小幅回落。5月猪价小幅上涨1元/斤左右，水果价格5月以来小幅回落。下半年猪肉供过于求的态势或将改善，猪价有望稳步回升。
核心CPI表现仍然偏弱，指向疫情对需求的拖累有所体现。本期核心CPI同比上涨0.9%，与前值持平。从环比来看，本期核心CPI环比0%，明显弱于季节性，指向当前需求仍受疫情因素的拖累。

PPI同比延续下行趋势，未来油价高企或产生扰动。

上游价格强势的情况有边际改善。相较于上期，本期上游价格强势的情况有所改善，从环比超季节性情况来看，PPI以及其重要分项采掘工业、原材料工业价格，此前已连续3个月出现环比超季节性情况，但本期环比与季节性基本持平。
国际原油年内大概率仍将维持供需紧平衡态势，油价或仍维持高位。供给端俄罗斯出口受限，美国、OPEC增长不及预期。需求端全球交运活动实际上仍未恢复疫情前水平，年内原油需求增长仍有空间。原油年内大概率仍将维持供需紧平衡态势，油价或仍维持高位，需警惕其对PPI带来的扰动（详见《对俄制裁持续发酵，油价高企对国内通胀影响几何？》）。

往后看，预计年内通胀整体可控，但需对油价扰动保持警惕。假设原油价格高位震荡，年内中枢维持在 110 美元/桶左右；外三元生猪价格下半年缓步提升至 17 元/千克左右。年内 CPI 逐步走高， 9 月到达最高点 3.1%左右，之后下行；年内 PPI 逐步走低， 10 月到达最低点 3.2%左右，之后上行年底达 4.8%左右。但需注意，如果油价中枢在 130 美元/桶左右，则会使 CPI 抬高 0.2-0.3 个百分点左右， 9 月最高值可能升至 3.2-3.3%，同时 PPI 或抬高 1.5 个百分点左右，年底将有 6.3%左右。

风险提示：新冠病毒变异超预期，疫情对经济影响超预期风险。

正文

Evidence&Analysis

CPI各分项情况与上期基本类似，交运、食品分项是主要拉动。2022年5月CPI同比上涨2.1%，与前值持平，略低于预期值的2.2%。分项来看，交通通信、食品烟酒、居住、教育文化娱乐分别拉动0.69、0.57、0.26、0.17个百分点，整体格局与上期基本一致，交运和食品分项是主要拉动。

食品分项来看，猪价小幅上涨、菜价季节性回落，上期明显上涨的水果价格已基本企稳。5月以来36个城市猪肉平均零售价升至近16元/斤，较4月低点15元/斤已有小幅上升。鲜菜价格由3-4月的明显超季节性水平，回落至基本符合季节性水平。此外，上期明显攀升的水果价格5月以来已有小幅回落。往后看，下半年猪肉供过于求的态势或将改善，供给端生猪出栏同比增速自21年年中起持续下降，需求端三季度或迎来季节性回升，猪价有望稳步回升（详见《对俄制裁持续发酵，油价高企对国内通胀影响几何？》）。

此外，核心 CPI 表现仍然偏弱，指向疫情对需求的拖累有所体现。本期核心 CPI 同比上涨 0.9%，与前值持平。从环比来看，本期核心 CPI 环比 0%，明显弱于季节性，指向当前需求仍受疫情因素的拖累。

PPI方面，同比延续下行趋势，同时上游价格强势的情况有边际改善。2022年5月，PPI同比增速为6.4%，低于前值的8.0%，略高于预期值的6.3%，PPI同比仍处在下行趋势之中。相较于上期，本期上游价格强势的情况有所改善，从环比超季节性情况来看，PPI以及其重要分项采掘工业、原材料工业价格，此前已连续3个月出现环比超季节性情况，但本期环比与季节性基本持平，未有明显超季节性情况。往后看，原油年内大概率仍将维持供需紧平衡态势，油价或仍维持高位，需警惕其对PPI带来的扰动（详见《对俄制裁持续发酵，油价高企对国内通胀影响几何？》）。

预测方面，预计年内通胀整体可控，但需对油价扰动保持警惕。假设原油价格高位震荡，年内中枢维持在110美元/桶左右；外三元生猪价格下半年缓步提升至17元/千克左右。年内CPI逐步走高，9月到达最高点3.1%左右，之后下行；年内PPI逐步走低，10月到达最低点3.2%左右，之后上行年底达4.8%左右。但需注意，如果油价中枢在130美元/桶左右，则会使CPI抬高0.2-0.3个百分点左右，9月最高值可能升至3.2-3.3%，同时PPI或抬高1.5个百分点左右，年底将有6.3%左右。

风险提示：新冠病毒变异超预期，疫情对经济影响超预期风险。