兴证宏观段超 | 稳增长助力经济反弹，政策仍有延续性——2022年二季度及6月经济数据点评

Original 王涵段超等段超宏观研究

本报告联系人

段超（duanchao@xyzq.com.cn）

李岱遥（lidaiyao@xyzq.com.cn）

王涵

投资要点

Summary

2022年二季度实际GDP同比0.4%。2022年6月规模以上工业增加值同比3.9%；固定资产投资同比5.8%；社会消费品零售同比3.1%，我们认为：

二季度经济经历“砸坑”后的“反弹”。二季度生产、消费先砸坑再反弹，投资则相对保持韧性。二季度实际GDP同比上升0.4%，实现正增长。4月至6月，社会消费品零售的同比增速由-11.1%升至3.1%、工业增加值的同比增速由-2.9%升至3.9%、固定资产投资的同比增速由2.4%升至5.8%。综合来看，消费的“砸坑”、“反弹”幅度最大，固定资产投资韧性较强。

6月经济：“稳增长”政策发力见效，但私人部门信心仍待改善。

消费：政策刺激+前期消费需求释放，反弹幅度最大。6月社会消费品零售总额同比增速为3.1%，较前值的-6.7%大幅改善。其中汽车类消费是主要拉动。6月消费的大幅反弹一方面得益于政策刺激，尤其是汽车消费相关的政策推动，另一方面随着物流运输的逐渐恢复，前期疫情期间积压的消费需求也有所释放。
生产：中下游生产快速反弹，汽车制造反弹最为明显。6月工业增加值同比增速为3.9%，高于前值的0.7%。分行业来看，上游生产增速有所回落，但仍然保持了一定韧性，而中下游生产大幅反弹，其中汽车制造业工业增加值同比由5月的-7%升至6月的16.2%。
投资：稳增长背景下，基建、制造业投资的拉动有所扩大。6月固定资产投资增速为5.8%，较前值的4.7%有所上行。其中基建、制造业投资的拉动有所扩大。5月底国务院会议部署33项稳增长措施及督促地方政府尽快落实，当前基建投资仍在持续发力。
地产：销售改善未能延续，投资增速再度下滑。6月房地产开发投资同比为-9.4%，较前值的-7.8%降幅进一步扩大。此外，从高频的销售数据来看，6月的销售改善未能延续。

经济短期恢复仍有空间，中期看，私人部门的信心修复需要时间。短期来看，一方面近期稳增长相关政策仍在持续发力，另一方面地区分化仍然较大，恢复仍有空间。中期来看，如我们在2022年中国宏观中期报告《东边日出西边雨》中提示，私人部门的信心恢复、地产端的修复均需要时间。在此背景下，政府主导的需求刺激政策仍将有延续性。

风险提示：疫情不确定性风险，经济下行风险。

正文

Evidence&Analysis

二季度GDP：

经济经历“砸坑”后的“反弹”阶段

疫情影响下，二季度生产、消费先砸坑再反弹，投资则相对保持韧性。二季度实际GDP同比上升0.4%，较一季度的4.8%有明显下滑，但仍然实现了正增长，同时与2020年一季度的增速-6.9%来看，本轮疫情对经济的冲击明显不及2020年首轮疫情时期。具体来看：

二季度经济砸坑反弹幅度：消费>生产>投资。2022年4月至6月，社会消费品零售的同比增速由-11.1%升至3.1%、工业增加值的同比增速由-2.9%升至3.9%、固定资产投资的同比增速由2.4%升至5.8%。综合来看，消费的“砸坑”与“反弹”幅度均为最大，固定资产投资则始终保持正增长，韧性最强。
“稳增长”政策发力是经济实现快速反弹的关键。一方面，年初以来我国政策以“稳增长”为基调，对基建投资、以及与基建相关的制造业投资形成了持续支撑，另一方面，5月底国务院会议部署33项稳增长措施并督促地方政府尽快落实，进一步加快了稳增长政策落地速度，其中汽车消费相关刺激政策已对6月消费起到了明显拉动作用。
此外，就业也在二季度经历砸坑后的反弹，但当前地区分化仍然较大。2022年4至6月，城镇调查失业率由6.1%降至5.5%，已经回到了本轮疫情之前2022年2月的水平。同时，由于本轮疫情主要影响大城市，我们看到4-5月大城市失业率与全国城镇失业率走势分化，大城市失业率大幅高于全国整体失业率，但这一现象在6月有明显改善，大城市失业率快速回落。值得注意的是，当前各地区的就业情况分化仍然较大，例如上海、吉林6月城镇调查失业率分别为7%、6.8%，较年度目标值分别高2个百分点、0.8个百分点，而福建、浙江6月城镇调查失业率分别为4.9%、5%，较年度目标值分别低0.6个百分点、0.5个百分点。

社零：汽车类消费是主要拉动，

其他耐用品也有改善

政策刺激+前期消费需求释放，6月消费明显反弹。6月社会消费品零售总额同比增速为3.1%，较前值的-6.7%大幅改善，商品消费同比增速为3.9%，大幅高于前值的-5%，餐饮消费同比增速为-4%，较前值的-21.1%也有明显收窄。从商品消费结构上看，本期汽车类消费是主要拉动，同时服装装饰类消费也实现同比转正。6月消费的大幅反弹一方面得益于政策刺激，尤其是汽车消费相关的政策推动，另一方面随着物流运输的逐渐恢复，前期疫情期间积压的消费需求也有所释放。

需要注意的是，疫情对居民可支配收入形成拖累，可能对后续消费的韧性形成扰动。2022年二季度居民可支配收入同比增速为2.6%，较一季度的6.3%明显下滑。从2020年首轮疫情的经验来看，消费、生产、投资中，消费的恢复偏慢，这背后与居民收入增速下滑以及预防性储蓄意愿上升有关。同理，本轮疫情后，虽然6月消费在政策刺激与消费需求释放的作用下有明显反弹，但居民收入增速的下滑仍可能对后续消费的修复形成扰动。

工业：中下游生产快速反弹，

汽车制造反弹最为明显

上游行业工业增加值增速有所回落，中下游则大幅反弹。6月工业增加值同比增速为3.9%，高于前值的0.7%。分行业来看，上游生产增速有所回落，但仍然保持了一定韧性，而中下游生产大幅反弹，其中汽车制造业工业增加值同比由5月的-7%升至6月的16.2%。汽车制造业生产的反弹一方面受到上述需求端的影响，另一方面也与上海及周边地区复工复产较为相关。

投资：基建投资、

制造业投资拉动有所扩大

稳增长背景下，基建、制造业投资的拉动有所扩大。6月固定资产投资增速为5.8%，较前值的4.7%有所上行。分项来看，6月制造业投资、基建投资、房地产投资同比增速分别为9.9%、12%、-9%，而5月制造业投资、基建投资、房地产投资同比增速分别为7.0%、7.9%、-7.8%，基建、制造业投资的拉动有所扩大。本轮疫情下，“稳增长”政策出台，包括国务院会议部署33项稳增长措施及督促地方政府尽快落实等，当前基建投资仍在持续发力。

地产：销售改善未能延续，

投资增速再度下滑

6月商品房销售有明显改善，但未能带动房地产投资回暖。6月商品房销售面积同比为-18.3%，较前值-31.8%降幅明显收窄。从房地产开发资金来源来看，受此影响6月房地产开发资金同比为-23.4%，较前值的-33.6%降幅也有收窄。但6月房地产开发投资同比为-9.4%，较前值的-7.8%降幅进一步扩大。在房地产市场低迷的背景下，单月的销售改善难以扭转房企信心，此外，从高频的销售数据来看，6月的销售改善未能延续。

展望：信心恢复需要时间，

政策呵护仍有必要

风险提示：疫情不确定性风险，经济下行风险。