兴证宏观段超 | 积极财政延续发力，但需关注财源压力 ——7月财政数据点评

Original 段超、王连庆等段超宏观研究

本报告联系人

段超（duanchao@xyzq.com.cn）

王连庆（wanglianqing@xyzq.com.cn)

王涵

投资要点

Summary

事件：1-7月累计，全国一般公共预算收入124981亿元，同比-9.2%；全国一般公共预算支出146751亿元，同比增长6.4%。我们认为：

前两本账整体：赤字规模和进度均高于历史同期。1-7月累计，前两本账收支赤字52448亿元，远高于近5年同期赤字均值11269亿元；赤字进度完成53.9%，亦远高于近5年同期均值水平13.7%，体现财政前置发力。

一般公共财政：收入降幅持续收窄，支出端倾向民生。

收入端：留抵退税拖累进一步减小，税收收入降幅持续收窄。7月，一般公共财政收入同比降幅收窄6.5个百分点，其中税收收入的拖累收窄9.5个百分点，主因留抵退税步入尾声；此外，土地房地产相关税降幅扩大，消费税同比回落，与7月房地产销售市场延续疲弱以及消费增速回落互相印证。
支出端：民生拉动明显上升，基建拉动回落。主因结构性就业压力之下毕业季财政加力稳就业，疫情多地散发之下卫生健康支出增加。

政府性基金：收入仍在下滑通道，支出增速略有下降。

收入端：收入降幅略有收窄。或与土地成交小幅回升有关，持续性或不强。
支出端：增速略有下降。专项债基本发行完毕后对政府性基金支出的支撑减弱，短期推动存量资金拨付对财政支出和基建投资仍有一定支撑。

四季度动用专项债限额空间存在一定可能。中央两次提及专项债务限额，2022年第三批专项债项目亦需要增量资金匹配；但限额空间省间分配不均的问题较为明显，跨省调剂难度或较大。

当前收支矛盾较往年明显增加，需关注地方支出压力。收入端，留抵退税步入尾声，一般公共预算收入进度有望自低位逐渐向季节性水平回归，但房地产行业对土地出让收入的拖累或将持续；稳增长、稳就业的目标下，地方财政支出端比较刚性，目前已出现个别省份调减预算支出的情况，后续若无增量财政支撑，不排除将有更多地方调减支出的可能。

地方稳财源压力也较大，财政政策或需加快落地。今年经济大省也明显受到疫情冲击，上半年实际GDP增速和年初增速目标差距较大，近期疫情和高温限电限产又对生产生活秩序造成新的扰动，稳财源压力仍然较大。政治局会议要求“财政货币政策要有效弥补社会需求不足”，货币政策已在长短端同时超预期降息10BP，前期布置的财政政策或也将进一步显效。

风险提示：全球疫情的不确定性，国内外经济形势及政策调整超预期变化，数据统计误差。

正文

Evidence&Analysis

前两本账赤字规模和进度均高于历史同期，指向积极财政前置发力。从收支规模来看，今年3月以来，前两本账（一般公共预算&政府性基金预算）收支持续处于赤字状态，赤字规模高于历年同期，1-7月累计，前两本账收支赤字52448亿元，这与同期政府债净融资额52251亿元的节奏较为一致，远高于近5年同期赤字均值11269亿元；从进度来看，1-7月赤字进度完成53.9%，亦远高于近5年同期均值水平13.7%，体现财政前置发力。

结构上看，仍为收入进度两低、支出进度一升一平。1-7月一般公共财政收入进度59.5%，政府性基金收入进度33.8%，较往年同期收入节奏均明显偏低，其中前者指向留抵退税的积极财政，后置指向土地出让金的拖累；同期，一般公共财政支出完成预算额的54.9%，基本持平疫后季节性，政府性基金支出完成预算额的46.1%，在专项债支出的拉动下持续高于季节性。

留抵退税拖累进一步减小，税收收入降幅持续收窄。7月，一般公共财政收入同比-4.1%，前值-10.6%，降幅收窄6.5个百分点，其中税收收入的拖累收窄9.5个百分点，非税收入的拉动下降3.1个百分点。具体而言，税收收入同比-8.3%（前值-21.2%），降幅收窄12.9个百分点，主因增值税的拖累收窄13.7个百分点，7月留抵退税1382亿元，较上月减少1866亿元，贡献了增值税1970亿元环比增幅的94.7%；此外，土地房地产相关税同比-17.2%（前值-4.5%），降幅重回两位数，这与房地产销售6月脉冲式回升之后7月重回季节性低位有关；消费税同比也自6.2%回落至3.3%，与7月疫情扰动之下消费增速回落互相印证。

公共财政支出同比继续上行，主要为民生支出拉动。7月全国一般公共财政支出同比增长9.9%，债务付息同比转负；民生类支出拉动6.9个百分点（前值2.9个百分点），一方面是结构性就业压力之下毕业季财政加力稳就业，另一方面是疫情多地散发之下卫生健康支出增加；基建类支出拉动0.8个百分点（前值2.3个百分点）。

政府性基金收入降幅略有收窄但或难言改善。7月政府性基金收入同比-31.3%，较前值的-35.8%略有收窄，但仍在下滑通道；其中土地出让收入同比-33.2%（前值-39.7%），可能与7月100大中城市土地成交量价有所回升有关，但地产疲弱之下这一变化的延续性可能不强。

政府性基金支出增速略有下降。7月政府性基金支出同比20.5%，略低于前值28.2%，可能是专项债基本发行完毕后对政府性基金支出的支撑减弱。前瞻地看，短期在专项债8月基本用完的要求下，推动存量资金拨付对财政支出和基建投资仍有一定支撑。

四季度动用专项债限额空间存在一定可能。7月28日政治局会议提出“支持地方政府用足用好专项债务限额”，8月16日总理在经济大省座谈会上表示“当前地方专项债余额尚未达到债务限额，要依法盘活债务限额空间”，且8月16日发改委相关负责人表示2022年第三批专项债券项目已形成清单[1]，考虑到2022年新增专项债已发行94.8%，剩余额度仅1900亿元左右，如果限额空间对应债券可用于基建，或可匹配第三批项目。但限额空间省间分配不均的问题较为明显，调剂难度可能较大。

当前收支矛盾较往年明显增加，需关注地方支出压力。今年以来，两本账收入进度持续偏慢，其中一般公共预算收入主要为留抵退税的拖累，根据财政收入数据推算，今年1-7月留抵退税完成1.7万亿，已经超额完成1.64万亿（两会1.5万亿+523国常会增加1400多亿）的任务，接下来一般公共预算收入有望向季节性均值水平回归。但政府性基金收入进度持续偏慢，背后则是房地产行业疲弱对土地出让的拖累；短期来看，正如我们在8月16日报告《当前经济形势的四条线索 ——2022年7月经济数据点评》中所言，当前地产开发商面临来自销售端和融资端的双重挤压，其现金流仍然面临较大压力，地方政府土地出让收入预计将持续承压；中长期来看，央行二季度货政报告当中表示，2019年以来，房地产行业信贷需求转弱背后映射的是经济结构变迁，对应到当前，房住不炒亦是高质量发展的题中之义，土地出让收入或将长期处于下行通道。此外，短期内疫情散发、高温限电限产等事件扰动生产生活秩序，或也对财政收入造成一定冲击。在稳增长、稳就业的目标下，地方财政支出端比较刚性，且目前已出现个别省份调减预算支出的情况[2]，压减其他支出保民生；后续若无增量财政支撑，不排除将有更多地方调减支出的可能。

地方稳财源压力也较大，财政政策或需加快落地。总理在7月7日沿海五省座谈会上表示五省“在地方对中央财政净上缴中贡献近8成”，要求五省“稳增长稳财源”；在8月16日经济大省座谈会上要求“要完成财政上缴任务”，且表示“中央财政对地方转移支付已基本下达”，意即年内接下来几个月需要靠地方自己努力。但今年经济大省也明显受到疫情冲击，对比年初增速目标和上半年实际GDP增速，政治局会议之后，8省当中仅3省明确表态要完成全年目标任务，且近期浙江义乌出现疫情，或将扰动出口；四川高温限电限产保民用，生产生活秩序或也将受到一定影响，整体来看稳财源压力仍然较大，呼唤财政政策加速落地。这也契合政治局会议所要求的“财政货币政策要有效弥补社会需求不足”，货币政策已在长短端同时超预期降息10BP，前期布置的财政政策或也将进一步显效。

[1] http://www.21jingji.com/article/20220817/herald/ca63b4d8aa0313e046aefbc8da20c055.html

[2] https://www.yicai.com/news/101464350.html

风险提示：全球疫情的不确定性，国内外经济形势及政策调整超预期变化，数据统计误差。