兴证宏观段超 | 8月经济的支撑力和持续性 ——2022年8月经济数据点评

Original 段超陈嘉媛等段超宏观研究

本报告联系人

段超（duanchao@xyzq.com.cn）

陈嘉媛（chenjiayuan19@xyzq.com.cn）

王涵

投资要点

Summary

2022年8月规模以上工业增加值同比4.2%；固定资产投资同比6.4%；社会消费品零售同比5.4%。8月经济数据同比读数的抬升更多来自于去年同期低基数的影响，因此从环比季节性的角度来看本月经济数据将更为准确，整体来看投资>消费>生产：

基建投资仍是现阶段经济增长的主要支撑。从同比和环比数据来看，8月固定资产投资增速皆非常强劲。8月基建投资同比增长15.31%，约拉动固定资产投资上涨3.59个百分点，是固定资产投资的主要拉动。这表明政府基建投资仍然是当前稳增长的主要抓手。无论是9月国务院例行吹风会再次强调对基建的支持，还是近期螺纹钢和石油沥青装置开工率等高频数据的持续回升都意味着三季度基建投资或将继续保持强劲。

除基建投资之外，政策支持的高新技术制造业投资本月也增长较快。8月制造业投资从环比季节性规律来看也不弱，其中与政府支持经济转型相关的高新技术行业增速最为显著。8月电气机械及器材制造业投资同比上行45.48%，是制造业投资上行的主要拉动。其他国家支持的高新技术行业，如汽车、计算机通信和其他电子制造业投资也增长迅速。

房地产需求端仍然疲弱，供给端小幅改善。无论从销售面积还是销售价格而言，当前地产销售仍然较为疲弱。但从供给端而言，自7月28日中央政治局会议提出“保交楼、稳民生”之后，“保交楼”效果初见成效。8月房屋竣工面积虽然同比仍然为负（-2.49%），但是相较7月而言降幅缩窄了约33.53个百分点。

消费的反弹更多来源于低基数效应和季节性上行。8月社会消费品零售同比相较上月有所上行，其中餐饮消费同比实现转正，但这其中更多来自于去年疫情冲击消费带来的低基数效应。从环比季节性来看，餐饮消费和商品消费的环比相较于7月也有一定回升，但更多是季节性的上行，整体来看消费环比虽然好于2021年的水平，但仍然弱于2017-2020年的同期。这与我们在《宏观&交运大数据周报》中跟踪的百度迁徙数据相吻合，去年8月受疫情影响，城际出行活动指数出现明显下行，而今年8月整体出行水平相较去年有明显抬升，但8月底后受疫情扰动影响，城际出行水平再次下滑至2021年同期附近。

经济内生动力仍然不足，后续政策有望继续支撑经济。当前私人部门的弱预期导致其内生需求动力不足，经济的发力更多还是依靠政府部门的支撑。从就业而言，8月的16-24岁的青年失业率虽然出现季节性回落，但整体绝对值仍位于高位。当前疲弱的内外需环境和就业问题都意味着政策对经济的支撑仍将持续。往后看，虽然近期人民币汇率面临贬值压力，但贬值对货币政策掣肘不大，后续仍有再次降息降准的可能。

风险提示：疫情不确定性风险，经济下行风险。

正文

Evidence&Analysis

受益于去年同期低基数影响，8月经济数据整体读数偏强。整体而言，8月工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售同比分别为4.2%、6.4%、5.4%，较7月同比皆有比较明显的上升，整体而言投资>消费>生产。但值得注意的是，8月读数偏高受去年低基数影响较大。去年8月受疫情和限电政策影响，出行和生产活动皆有明显的下行。因此，从环比季节性来看本月经济数据更为准确。

政策刺激仍然是当前经济的主要拉动

在基建投资拉动下，固定资产投资强于季节性。8月固定资产投资同比为6.4%，相较上月同比上升2.8个百分点。如果从环比季节性来看，8月固定资产投资环比为6.73%，远高于2017-2019年同期均值，也是8月三项主要经济数据中（工业增加值、社零消费、固定资产投资）唯一环比超季节性的数据。具体拆分而言，固定资产投资中水利环境、公共设施服务的投资仍然占据主要地位，但是8月投向交运、仓储方向的基建投资有所上升。

政策刺激下，基建投资在三季度仍然是经济增长的主要支撑。我们在《20220815-当前经济形势的四条线索》中曾强调，政府基建投资成为当前稳增长的主要抓手之一。9月5日国务院政策例行吹风会也再次强调了对基建项目的支持和落实。前期6-7月新增专项债发行明显加快为三季度基建项目落地提供了资金支持，而从我们在宏观&交运大数据周报中《20220913-出行及生产活动边际改善》所观察的螺纹钢开工率和石油沥青装置开工率在9月皆继续回升，这意味着基建投资或在整个三季度继续保持强劲。

生产偏弱

但中下游制造业生产及投资表现相对较好

除基建投资之外，政策支持的高新技术制造业投资本月也增长较快。8月制造业投资同比为10.59%，较上月上涨3.02个百分点，即使从环比季节性规律来看也不弱。2022年以来，制造业投资整体不弱，其中与政府支持经济转型相关的高新技术行业增速最为显著。根据统计局数据，1-8月高技术制造业增长23.0%，高于整体制造业投资水平。具体拆分来看，8月电气机械及器材制造业投资同比上行45.48%，约拉动整体制造业投资2.88个百分点，是制造业投资上行的主要拉动。其他国家支持的高新技术行业，如汽车、计算机通信和其他电子制造业投资也增长迅速，8月同比分别上行36.18%和45.48%。

与之相对应的相关中下游制造业工业增加值也表现相对较好。8月工业增加值同比为4.2%，虽然同比数据较上月有所上升，但这主要受到去年低基数效应的影响。如果从工业增加值环比来看，仍然偏弱，这或与8月多省因高温缺电有一定关联。但从结构上而言，同制造业投资类似，政府政策支持的相关中下游制造业，汽车、电气机械等表现相对较好；中上游原材料相关行业受高温缺电影响较大，其工业增加值同比出现走弱。

房地产需求端仍然疲弱，供给端小幅改善

从需求端来看，地产销售及预期仍然疲弱。自7月郑州“烂尾楼”事件之后，居民对于地产的预期较为悲观。无论从销售面积还是销售价格而言，当前地产销售仍然较为疲弱。在8月城市商品房成交面积小幅反弹之后，9月30大中城市商品房成交面积继续下行，已下滑至今年4月受疫情时期水平。而70个大中城市新建商品住宅价格指数只有一线城市同比仍然维持在高位，但涨幅相比上月有所回落，二线及三线城市同比降幅则继续扩大。

从供给端而言，“保交楼”初见成效，开发商资金来源降幅缩窄。自7月28日中央政治局会议提出“保交楼、稳民生”之后，住建部等相关部门也联合出台了专门措施，通过政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付。从8月房屋竣工面积来看，虽然同比仍然为负（-2.49%），但是相较7月而言，降幅缩窄了约33.53个百分点，这表明当前“保交楼”政策初见成效。但是，房屋新开工面积同比增速仍然位于历史低位，未有明显改善。从房地产开发资金来源而言，虽然同比仍然为负，但降幅有所缩窄。其中，贷款同比降幅缩窄较为明显，反映信贷政策对部分现金流紧张房企的呵护。

消费反弹主要来源于低基数和季节性的上行

消费的反弹更多来源于季节性的上行。8月社会消费品零售同比为5.4%，相较上月上涨2.7个百分点，其中商品消费同比为5.1%，餐饮消费同比为8.4%，自2022年3月以来首次转正，但这其中更多来自于去年疫情冲击消费带来的低基数影响。从环比季节性来看，餐饮消费和商品消费的环比相较于7月也有一定回升，但更多是季节性的上行，整体来看消费环比虽然好于2021年的水平，但仍然弱于2017-2020年的同期。根据我们在《宏观&交运大数据周报》中的跟踪的百度迁徙指数可以看到，去年8月受疫情影响，城际出行活动指数出现明显下行，而今年8月整体出行水平相较去年有明显抬升，但8月底后受疫情扰动影响，城际出行水平再次下滑至2021年同期附近。

汽车类商品仍然是商品消费的主要拉动。8月限额以上企业商品零售同比为7.88%，其中汽车类消费约拉动5.25个百分点。我们在《20220815-当前经济的四条线索》里曾提到自5月以来，汽车消费的配套政策密集出炉拉动汽车消费成为4月疫情反弹之后的主要商品拉动，但其余商品消费整体仍然偏弱。

展望：后续政策有望继续支撑经济

经济内生动力仍然不足，后续政策有望继续支撑经济。虽然8月经济数据读数较高，但更多来自于低基数效应的拉动，但如果从环比季节性角度来看，8月生产和消费仍然较为疲弱，整体经济需求动力主要来自于政府端的发力。而从16-24岁的青年失业率来看，8月失业率受毕业季结束影响，出7 节性回落，由19.9%下滑至18.7%，但整体绝对值仍位于高位。无论是当前较为疲弱的内外需还是就业问题都意味着需要更多来自政府端发力的支撑，而这也需要低利率环境的配合，8月LPR和MLF利率的下调也表现了政策对实体经济的呵护。往后看，虽然近期人民币汇率面临贬值压力，但我们在《20220904-汇率贬值：多几分定力》中强调，“811”汇改后，汇率弹性增强，货币政策独立性上升，贬值对货币政策掣肘不大，后续货币政策仍将继续维持宽松，或有再次降息降准的可能。

风险提示：疫情不确定性风险，经济下行风险。