兴证宏观段超 | 乍暖还寒 ——2022年10月经济数据点评

Original 段超陈嘉媛等段超宏观研究

本报告联系人

段超（duanchao@xyzq.com.cn）

陈嘉媛（chenjiayuan19@xyzq.com.cn）

王涵

内容摘要

Summary

2022年10月规模以上工业增加值同比为5.0%；固定资产投资同比5.1%；社会消费品零售同比-0.5%；对此我们认为：

疫情扰动10月经济数据，但投资和生产保持一定韧性。我们在《宏观&交运大数据周报追踪》中曾提示，10月国庆节后，疫情再次出现反复，城际出行活动明显放缓，将对消费造成压制，生产相关的高频数据也出现一定程度放缓但仍保持较强的韧性。整体而言，出口在外需衰退的背景下继续下行；内需方面，10月经济投资和工业生产仍然保持稳定，但是消费数据受疫情冲击较大，延续9月的走弱趋势。

投资：受财政政策“前高后低”影响，基建和制造业投资小幅下滑，但仍保持韧性。

这一方面有疫情影响开工及生产，另一方面更多受到当前政策有意蓄力，对基建和制造业投资的支撑略有减弱的影响。今年财政体现出“前高后低”的特征，经历年中专项债发力后，下半年以来政府债券融资连续同比少增。同时，10月新增财政存款高于季节性规律，反映政府留存部分结余资金为明年经济支撑做准备。
制造业投资的拖累主要来自于原材料加工（金属加工、化工品等）行业的拖累，计算机、电子等高新技术产业投资仍然保持强劲。

生产：受疫情影响，工业生产小幅走弱。在经历了9月由中上游原材料加工业（金属加工、纺织品加工、化工原料等）拉动带来的工业增加值的高增之后，10月受疫情影响，中上游原材料加工业的生产再度小幅走弱，但下游消费品工业生产仍然保持较高增速。

地产：供需仍然疲弱，等待政策落地。9月底以来，地产相关利好政策频出，但10月地产销售和资金来源数据皆未有明显的改善，需关注后期政策能否有效传导，带动地产行业预期改善。

受疫情冲击，消费继续下滑。10月以来，疫情快速扩散，全国城际活动低于2020年同期水平，对消费（尤其是餐饮消费）造成较大拖累。从限额以上的企业商品零售来看，虽然同比仍然为正，但主要来自于汽车的拉动，但是汽车的拉动更多源于去年低基数效应的影响。如果从环比来看，汽车和非汽车类的商品销售环比皆出现下滑。

当前经济受疫情扰动较大，待政策“春风”落地后，明年经济仍有亮点。岁末年初经济可能面临外需红利消退和疫情冲击的两方面的“逆风”，导致经济波动较大。但明年困扰今年经济的地产和疫情在政策支持下有望缓解。叠加明年财政和货币政策仍有扩张空间，待政策“春风”落地后，明年经济整体可期。

风险提示：疫情不确定性风险，经济下行风险。

正文

Evidence&Analysis

投资：受政策节奏影响略有下滑，但保持韧性

受财政政策“前高后低”影响，基建和制造业投资小幅下滑，但仍保持韧性。2022年10月固定资产投资同比增速为5.1%，较上月小幅下滑约1.5个百分点。基建和制造业投资仍然是主要拉动，同比增速分别为12.8%、7%，地产投资同比为-16.0%，继续拖累整体投资增速。但值得注意的是，10月制造业和基建投资环比皆弱于季节性规律。这一方面有疫情影响开工及生产，另一方面更多受到当前政策有意蓄力，对基建和制造业投资的支撑略有减弱的影响。我们在《20221111-为什么今年社融波动如此之大》中曾写道，今年财政体现出“前高后低”的特征，经历年中专项债发力后，下半年以来政府债券融资连续同比少增。同时，10月新增财政存款高于季节性规律，反映政府留存部分结余资金为明年经济支撑做准备。而我们在前期的经济数据点评也强调，当前基建和制造业投资更多来自于政府发力的支撑，因此随着政策支持的减弱，其投资也受到了一定的影响，但是仍然保持了较高的增速和韧性。

但制造业投资中的高新技术产业投资仍然保持强劲。虽然10月制造业投资略有下滑，但主要来自于上游资源及原材料加工行业（金属加工、化工）的拖累，计算机通信以及电气机械等高新技术产业的投资增速仍然保持高增。10月电气机械，计算机、通信及其他电子设备制造业投资分别上涨了40.8%和27.2%。9月28日，央行设立了额度在2000亿元以上的设备更新改造专项再贷款，对制造业和中小微企业的设备更新改造进行支持，10月新增企业中长期贷款也高于季节性水平，这也对制造业投资的拉动提供了一定支撑。

地产：供需仍然疲弱，等待政策落地

10月地产数据依旧疲弱，等待后期政策落地效果。9月底以来，地产利好政策频出。销售端上，央行及银保监会在9月底宣布阶段性放款部分城市首套房住房贷款利率下限并且下调首套个人住房贷款利率0.15个百分点；供给端上，11月15日，银保监会、住房和城乡建设部以及人民银行联合印发了《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》，为房企融资端提供相应保障。从10月地产数据来看，销售端和资金来源皆未有明显的改善，需关注后期政策是能否有效传导，带动地产行业预期改善。

生产：疫情小幅扰动生产

受疫情影响，工业生产小幅走弱。10月工业增加值同比为5.0%，相较上月下滑1.3个百分点，季调环比为0.33%，略低于季节性水平。在经历了9月由中上游原材料加工业（金属加工、纺织品加工、化工原料等）拉动带来的工业增加值的高增之后，10月受疫情影响，中上游原材料加工业的生产小幅再度小幅走弱，这与我们在《20221108-城际活动、公路运输延续弱势》中所跟踪的开工率等高频数据走弱相吻合。值得注意的是，虽然中上游原材料加工业生产有所走弱，但是下游消费的生产仍然保持较高的增速。

消费：疫情冲击下消费再次走弱

受疫情冲击，消费继续下滑。10月社会消费品零售总额同比为-0.5%，相较上月下滑3个百分点。其中，商品销售同比为0.5%，延续9月的下行趋势；餐饮收入同比为-8.1%，较上月下滑6.4个百分点。10月以来，疫情快速扩散，全国城际活动低于2020年同期水平，对消费（尤其是餐饮消费）造成较大拖累。从限额以上的企业商品零售来看，虽然同比仍然为正，但主要来自于汽车的拉动，但是汽车的拉动更多源于去年低基数效应的影响。如果从环比来看，整体限额以上的企业商品零售环比皆有所下滑，而汽车类的商品零售的环比下滑幅度甚至高于非汽车类的商品。

展望：岁末年初或有逆风，但明年整体可期

岁末年初经济仍面临一定挑战，但明年在政策支撑下整体可期。岁末年初经济可能面临两方面的逆风：1）外需红利逐步消退，对经济支撑减弱；2）岁末年初往往是疫情快速爬坡期，或对生产、消费以及政策的落地造成一定冲击，10月的经济数据已反映了部分冲击。同时，失业率受此影响也居高不下。

展望明年，困扰今年经济的两座“大山”有望缓解：1）防疫政策目前已向更加科学及精准防疫政策过度，明年消费或有修复空间；2）“保交楼”背景下，地产利好政策频出，明年地产投资增速降幅或有收窄。叠加明年财政和货币政策仍有扩张空间，明年经济有一定亮点

风险提示：疫情不确定性风险，经济下行风险。