安泰学术 | 他们提出财政金融协同治理，为地方政府债务风险防范提供新视角
编者按：
书山有路勤为径，学海无涯苦作舟。学术之路是充满荆棘的，但在经历不懈的思索和探究后豁然开朗，亦是让人充满无法言说的喜悦。“安泰学术”版块将聚焦交大安泰的青年学者，关注他们的研究成果、探访学术心路，带领大家一起了解“做一等学问”的苦与乐。
近年来地方财力相对下降，中央对地方财政建立了严格监管制度，但这些并未显著降低以城投债为代表的地方政府隐性债务水平，也没有明显提高地方政府的融资成本。为何地方财力的相对下降和严格的财政监管没有显著增加地方政府融资成本？为何中央政府严监管下，地方政府债务水平仍在不断增长？防范化解重大风险是十九大报告中提出三大攻坚战之一，而地方政府债务风险就是其中一个重大风险。交大安泰管理学院教授吴文锋、华东理工大学商学院讲师胡悦通过一系列研究探究了地方政府债务风险和治理难题。
吴文锋和胡悦关于地方政府债务治理的研究成果《财政金融协同视角下的地方政府债务治理——来自金融市场的证据》于2022年8月正式发表于国内顶尖期刊《中国社会科学》。
两位学者之所以关注到该议题，是因为不断增长的地方政府债务已成为党和国家重点关注的一大风险。近年来，中央政府一直在为如何防范化解地方政府债务风险而出台各种政策。从政府债务的角度看，它属于财政部门的管辖范围，但从它可能引发金融风险看，又牵涉到金融部门的监管。但是，如果由财政和金融部门各自按照自己职责监管，地方政府债务的治理必然还是像当前一样难以妥善处置。同时鉴于现有的财政担保理论无法解释也难以解决这一难题。由此，他们试图提出财政金融联合治理角度去解决地方政府债务风险难题的思路。
模型验证：
财政担保之外，金融担保也被市场作为地方政府债务的一个重要担保源
现有理论认为，地方政府通过地方财力为城投债提供隐性担保，而市场投资者则通过观察地方财力为城投债进行定价。但近年来地方政府隐性债务不断增加的规模和日益凸显的风险都表明，这些基于财政担保理论的监管措施，并未成功实现压降地方政府隐性债务规模的预期目标。
另一方面，财政担保理论也难以解释地方财力不断下降下地方政府融资成本并没有显著增加的现象。如图1的时间序列图显示，尽管近年来地方财力对存量城投债的覆盖能力不断下降，但城投债的信用利差（反映市场对地方政府债务风险的预期）却并未出现明显的上升。而从图2的横截面上看，即使在地方财政负担相似的地区，城投债的信用利差仍然表现出巨大的差异。这些特征事实表明，财政担保理论难以完全解释地方政府债务的风险溢价，即除了地方财力之外，市场还预期地方政府存在其它的偿债来源。
图1 地方财力变化和城投信用利差
图2 各省财政负担和城投平均信用利差
他们提出，除了财政担保之外，地方政府还可利用自己掌握的地方金融资源为其债务提供隐性担保，即金融担保。从金融担保视角出发，就容易理解为什么当前中央监管的效果不达预期：一方面地方政府可以通过金融担保绕过基于财政的监管；另一方面也正是因为市场投资者考虑了金融担保的作用，所以地方财力下降也没有增加地方政府融资成本。
从财政金融协同视角助力地方政府债务治理
在学术价值层面，不同于现有文献的财政担保理论来解释和解决地方政府债务问题，该研究提出了金融担保理论，更好地阐释了财政担保理论无法解释的现象，也基于该理论提出了地方政府债务的财政金融协同治理观点，为当前地方政府债务风险防范化解提出新的解决方案。
在社会应用价值层面，该研究从金融市场角度回答了市场投资者为什么要给地方融资平台融资的问题，为当前地方政府债务治理的困境提供了一个新的视角，并从健全工作机制、优化考核指标、强化考核责任等提出了针对性的金融财政联合治理地方政府债务的政策建议，对于当前地方政府债务风险的方法与化解具有重要的咨政价值。
在实践层面，该研究指出地方政府会动用地方银行来解决城投债的违约兑付问题，现实中也不乏案例，2020年呼和浩特市人民政府与呼和浩特金谷农村合作银行先后协调对接15次寻求化债方法、路径，并最终获得金谷银行累计投放的信贷资金15.28亿元，及时解决了债券的兑付问题。可以说，这一研究能够有效为当前地方政府债务风险防范化解提出新的解决方案。
Q&A 探访青年学者研究心路
Q1：谈谈科研心路历程和感想？
吴文锋
经管类的学术研究既要阅读文献，也要了解现实中发生的真实问题，但两者都要靠静下心来紧盯一个研究方向，慢慢沉淀而后厚积薄发。
胡悦
学术研究不是闭门造车，经济和金融学的研究一定要了解现实中发生的真实问题，并通过学术的语言展示出来。
Q2：谈谈研究团队的故事？
吴文锋
近年来，我们积极响应安泰“知行合一”的战略，搭建了包含青年教师、博士后、本硕博学生的债券行业研究团队，与上海清算所、中央国债登记结算公司等行业机构密切合作，聚焦于我国债券市场研究。团队一直坚持每周例会，连节假日也不例外，助力学生们成长，让周例会成为学生们思想交流、研究经验分享、研究问题咨询求助的平台。
论文摘要
现有基于财政担保的理论,无法解释地方财力不断下降并没有显著增加地方政府融资成本的现象,也难以应对中央政府严监管下的地方政府债务不断增长问题。理论和实证两方面的研究表明,地方政府掌握的金融资源为其债务提供了隐性担保;这种金融担保在降低融资成本的同时,也会导致地方金融风险传导到财政部门。因此,仅仅从财政或金融单一角度,都不足以化解地方政府债务所带来的财政和金融的双边风险问题。中央政府需要在财政金融联合治理框架下进行财政和金融政策的协调,合理分散化解地方政府债务风险,避免单部门承担过高风险。同时密切关注地方金融机构的资产质量及其在货币市场信誉,避免地方金融风险向地方财政传导。
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《财政金融协同视角下的地方政府债务治理——来自金融市场的证据》
来源：安泰学科建设与科研办公室
策划/采访：王涵，白金兰，薛相宜
素材提供：吴文锋，胡悦
组稿/排版：薛相宜，陈星忆，潘宁馨，刘孟熹
责任编辑：孙璐
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