【观察】Chia上市的密交是咋回事？
Chia一直在谋求IPO上市，但是很多小伙伴对美国IPO的流程和要求不太了解，这里搜集了一些有关信息，供有兴趣的小伙伴研究。
美国新股发行上市实行“注册制”，整个过程要经历SEC及交易所的审核，审核过程可以分为各自独立的发行审核与上市审核。
发行审核的主体是作为政府部门的联邦机构美国证券交易委员会（SEC）及各州的证券主管部门，属法定强制行为；上市审核的主体是交易所，是双向自由选择的过程，属民事商业行为。
发行审核
完整的美国IPO发行审核实行“双重注册制”，即在联邦制的宪政结构下，证券公开发行一般必须在联邦与州两个层面同时注册。
1996年，《全国证券市场促进法》颁布，纽交所、纳斯达克（美国）得以豁免州注册义务。因此，纽交所与纳斯达克（美国）上市公司IPO前的发行审核只需在联邦层面进行即可，也就是在美国证券交易委员会（SEC）完成。
发行人提交IPO注册文件
发行人向SEC递交IPO注册声明草案（DRS，Draft Registration Statements），其中，美国本土公司递交Form S-1，外国公司递交Form F-1。具体需要通过SEC的EDGAR系统提交（The Electronic Data Gathering, Analysis and Retrieval system），EDGAR系统是公司和个人根据联邦证券法向 SEC 提交备案的主要方式。
SEC提出多轮书面审核意见-发行人依次书面回复
SEC在收到Form S-1或Form F-1等注册文件后，SEC会针对信息披露提出书面意见。发行人在收到相关意见后，会逐一做出书面答复，对于适用的意见，修改或者补充披露；对于不适用的意见，在回复中解释不适用的理由。SEC在收到回复和修改的披露后，对于认为披露不充分的地方，SEC会继续提出问题。这个过程一直持续下去，直至SEC认为信息披露已经完整完备、不再有新的意见为止。通常，SEC会给出3-4轮审核意见。整个审核交流过程，会在注册文件生效45天后，以From CORRESP的形式公布在SEC网站。
SEC出具新股发行注册函
在确认对注册文件不再有实质性意见后，SEC会出具Form 8-A12B，主要内容为“发行人将按照注册文件及修订稿中‘股本’部分描述，依据《1933年证券法》第424(B)条款注册A类普通股，面值$0.00001”等，同时SEC也将该文件副本送于发行人选择的交易所。
发行人路演定价配售
发行人印刷红鲱鱼招股说明书（Red Herring Prospectus）并开始路演、定价配售。
发行人提交含有发行价格区间的注册文件
配售结束后，发行人会向SEC递交含有发行价格区间的修改后注册文件，其中美国本土公司递交Form S-1/A，外国公司递交Form F-1/A
SEC出具注册文件生效函
在收到修改后注册文件后的三四个工作日内，SEC会出具注册文件生效函Form EFFECT ，表明SEC对新股发行注册审核认可。
上市审核
美股的上市审核在交易所进行，必须以注册登记生效为前提。
实务中，发行人会同时向SEC和交易所提交申请，在审核过程中，SEC与交易所各自独立操作，不会就审核中的问题交换意见或进行协调。交易所认为符合上市条件的证券，SEC 并不必然要批准注册登记；另一方面，交易所也有权对已通过发行审核的证券在申请上市时进行否决。发行人也可以在通过发行审核而尚未上市前，临时改变上市地点。
上市
发行人获得SEC以及交易所审核认可后，即可上市。上市后，发行人还需向SEC递交含有最终发行价格的Form 424B4文件（即招股说明书终稿）。实务中，大多数发行人会选择注册文件生效后的下一个交易日在交易所IPO上市，并在上市当日向SEC提交Form 424B4。
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与纽交所相比，纳斯达克的上市条件宽松很多，所以许多新兴成长型公司 (EGC，emerging growth companies)会选择纳斯达克上市。纳斯达克市场分为三个层次，上市条件由高到低分别为：纳斯达克全球精选市场、纳斯达克全球市场、纳斯达克资本市场。
纳斯达克全球市场比较有代表性，它提供了四套上市标准，包括盈利要求，股本要求，市值要求，以及总资产和总收入要求，四套标准各有侧重，同样是四选一即可。
纳斯达克要求企业最近一个财年，或者最近三个财年中的两个财年，税前利润不低于100万美元。同时要求股东权益不低于1500万美元，公众持股市值不低于800万美元。
纳斯达克要求企业股东权益不低于3000万美元，公众持股市值不低于1800万美元，同时企业的营业记录不低于两年。
纳斯达克要求企业的股票市值不低于7500万美元，公众持股市值不低于2000万美元。
纳斯达克要求企业最近一个财年，或者最近三个财年中有两个财年，总资产和收入都要大于7500万美元。同时要求公众持股市值大于2000万美元。
这四套标准还有一些共同的特点，包括公众持股数量必须大于110万股，股价不能低于4美元，股东人数不能低于400人，还有做市商也要不低于3个或4个。
在美国IPO有一点优势，那就是对企业的持续经营时间没有什么要求。所以，瑞幸咖啡从成立到上市，只用了一年半的时间，也只有美国资本市场才能够接受这一点。
任何一家企业能走到上市这一步，都是非常了不起的成就。一家创业公司走到C轮的概率大概是在万分之三左右，从C轮走到上市概率就更低。
美国上市一般需要4-12个月搞定，不过中位数一般也要6-8个月，以下两张图可以大致展示上市时间表：
图一
图二
美国允许上市申请人秘密提交(Confidential Filing)招股书，即这个阶段递交的招股书不会公开，密交阶段需要跟SEC交手，也就是回答他们的问题，一般有几轮，有一个问题也没有的，有问了六七轮还没结束的，所以这个过程会影响到IPO时间表。其实以前港交所也可以接受密交，现在是你一交招股书，就会公开了，这个跟目前A股注册制后的处理也是类似的。
秘密提交注册声明草案使 SEC 工作人员能够在公众不知情的情况下对 DRS 进行非公开审查。通过在提交公开注册声明之前接收反馈并允许对产品进行修改，这对公司有利。
SEC的问题表述从来不会说你错，但是SEC自己内心其实已经有了判断，他们会引经据典，让你分析给他们看，如果不满意他们会继续追着问，有一家互金公司当初被问了8轮问题，从2月28号收到SEC第一轮问题，到9月10号SEC发出第八轮问题，前后经历了八九个月时间；当然也听到过有上市申请人一个问题也没有的，直接就可以公开招股书了。
当然如果觉得书面回复不过瘾，也可以约SEC的人电话沟通解释，一般公司要做好非常充分准备，现实当中都是让各专业机构（承销商、律师、审计师）帮忙准备好可能的问题，不能让SEC觉得公司的管理层没有能力自己回答这些问题，因为内控也是去美国上市公司需要招股书里披露的一个重要方面，如果让他们觉得管理层的回答很烂，就会对公司产生质疑，进而可能引来更多的问题。
收入确认是SEC关心的一个大问题，根据统计，SEC过去发现出现舞弊的上市公司，接近一半是跟收入确认有关。而收入又这很大程度上影响投资者判断，并且这几年收入会计准则变化很大，颠覆了以前的确认方法。
如果想了解每家美国IPO公司跟SEC之间的较量，可以去SEC网站(https://www.sec.gov/search-filings)搜索对应公司的的名字即可，从密交(confidential filing)第一版招股书开始，到公开招股书(public filing)，这期间SEC的问题和公司的回复都会被公开（需要公司挂牌上市90天后）。
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Chia上市历程
普通公众在SEC网站能查到的Chia公司公开信息是分别在2018年4月到2020年8月提交了三次文件，主要是公司登记注册文件，包括股东变化。
真正开始正式启动IPO，是从2023年的首次密交——2023 年 4 月 14 日。Chia宣布向SEC机密提交其注册声明草案，迈出了实现全面透明的第一步。此举标志着其上市雄心的开始。
第二次密交——2024 年 3 月 29 日Chia保持势头并对其初稿提出修订，表明其对IPO流程的持续承诺并适应SEC 的要求。
第三次密交 - 2024 年 8 月 12 日Chia成为上市公司的最新进展。第三次提交文件凸显了Chia满足所有监管要求的决心。
让我们拭目以待Chia的上市之路。
Tangem旗舰店
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