中金大宗商品|石油：需求担忧缓解，供应风险重现

近期石油市场开始走出海外疫情的不利影响，叠加供应端扰动不断，油价涨势延续，现货升水大幅走阔。我们看到，随着Omicron低致死率特征显现，海外航空安检人数也未受到明显限制，欧美航空煤油消费恢复的预期再次增强。另一方面，近期OPEC原油增产速度明显放缓，虽然我们预计并非OPEC产量策略的转向，但短期而言，地缘政治摩擦以及局部地区的管道维修，新的供应风险可能继续限制OPEC增产。年初至今，布伦特原油期货投机净多头增加12%，现货价格累涨8.3%，6个月近远月价差更已走阔46%至3.6美元/桶。此外我们注意到，近期大宗商品市场呈现普涨行情，这背后既有石油等特定品种的供给扰动加持，也有需求侧预期改善这一共性因素的推动。

图表：布伦特原油价格和现货升水

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表：布伦特原油期货投机净头寸

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

海外疫情阻碍油品需求恢复进程，但预期有所改善

在当前消费旺季，石油市场仍具备相对短缺的基本面，这可能是本轮油价反弹的助推因素之一。2021年11月末，欧美地区疫情蔓延叠加Omicron变种病株出现，使全球航空煤油消费修复预期再度延后，需求溢价受到压制，拖累油价迅速下滑。而随着美国原油库存去化速度回归正常，库存担忧缓解下，原油价格逐步回归基本面，正如我们在2021年12月21日发布的研究报告《石油：库存担忧缓解，并非结构短缺》中所提出的，后续油价重拾涨势的触发因素或为航油修复预期的重新启动。当前油品市场正处需求旺季，市场风险偏好回暖下，航油修复预期有所改善。但可以看到，疫情“长尾退出”的扰动仍存，近期美国汽油消费表现疲软，库存也在快速累积，过去两周内，美国汽油需求累计减少19%至791万桶/天，汽油库存猛增1,809万桶至2.4亿桶。对此我们判断，疫情扩散对居民的出行仍有一定约束，而需求修复预期改善对现货端油品消费的增量贡献也较为有限。但由于油品仍处需求旺季，美国石油产品总需求并未出现明显下滑，原油库存也在快速去化，当前油市基本面仍然相对短缺。

图表：美国TSA安检人数

资料来源：TSA，中金公司研究部图表：美国汽油需求和库存资料来源：EIA，中金公司研究部图表：美国原油库存资料来源：EIA，中金公司研究部

OPEC+增产放缓叠加地缘政治摩擦，推升短期溢价

1月4日，OPEC+产量会议维持增产节奏，决定继续在2月释放40万桶/天的产能增量，但近期扩产计划的完成情况却不及预期。2021年12月，参与增产协议的20个OPEC+成员国原油总产量为4,025万桶/天，环比仅提升14.9万桶，大幅低于40万桶的协议目标。一方面，OPEC十国总产量为2,387万桶/天，环比提升12万桶，其中沙特依旧为增产主力，贡献了15万桶/天的单月增量，而意外减产的尼日利亚和刚果则对整体增产形成了拖累。非OPEC方面，12月俄罗斯原油供应保持在1,090万桶/天左右，仍大幅高于协议产量。而哈萨克斯坦的增产速度也有所放缓，该地区12月原油产量为172万桶/天，叠加年初以来该国局势有所升级，使得市场对后续OPEC+产量配额完成情况的担心有所加重。

图表：OPEC原油产量

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表：2021年12月OPEC原油产量变动

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表：哈萨克斯坦原油产量及变动

资料来源：Rystad Energy，中金公司研究部

利比亚石油供应突发事件同样对市场情绪形成了不小扰动。利比亚国家石油公司（NOC）在月初发布消息，受管道维护和油田关闭影响，该国石油产量或将降至72.9万桶/天，而该国2021年12月的原油供应量达到了106万桶/天。虽然当前产量已有部分恢复，但据最新消息，该国近日的恶劣天气迫使部分运输港口关闭，或将继续对石油出口形成约束[1]。

图表：利比亚原油产量及变动

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

此外，伊朗原油供给仍有一定不确定性。伊朗原油产量在2021年下半年基本稳定在250万桶/天，而出口量也始终保持低迷，并未出现额外释放。不过，伊朗2022年预算法案提出，未来一年将高度重视油气生产活动和能源基础设施的改善，并使该国石油产量提高到395.2万桶/天[2]。从今年同比变化看，供应不确定性仍然较大。

图表：伊朗原油产量及出口资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

目前看，当前供应风险溢价或难持续，但短期可能带动原油超买

从产量规模看，当前哈萨克斯坦原油供应大概和利比亚类似，如果发生大面积停产，石油市场的供应溢价可能和利比亚减产相近。从历史数据看，100万桶/天左右的供给减量大概对应5美元/桶左右的风险溢价，考虑到当前旺季库存偏低，溢价影响可能还会略大一些。我们在《大宗商品2022年度展望：损有余，补不足，再均衡》中看好上半年的原油价格，对1Q22布伦特原油的预测目标价为85美元/桶。由于近期出现预期之外的供应风险因素，如果地缘政治摩擦波及更多原油生产和出口，我们可能看到5美元/桶的超涨溢价。但我们预计无论是中亚局势，还是利比亚的设备检修，一方面可能并不是长期的供应风险，另一方面当前市场已经有了较为充分的预期，如果相关地区事态趋于稳定，则今年石油基本面大概率不会持续短缺，原油价格仍要面临投机多头获利了结的风险。

---

[1]https://oilprice.com/Latest-Energy-News/World-News/Libyas-Crude-Exports-Slump-As-Bad-Weather-Shuts-Four-Oil-Ports.html

[2]https://www.tehrantimes.com/news/468969/Oil-gas-condensate-output-expected-to-rise-next-year

文章来源

本文摘自：2022年1月16日已经发布的《石油：需求担忧缓解，供应风险重现》

郭朝辉 SAC 执业证书编号：S0080513070006 SFC CE Ref：BBU524

法律声明

向上滑动参见完整法律声明及二维码