嘉实投资策略周报

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一、上周市场回顾

海外方面，美联储如期加息 50bp，并调升终端利率至 5.1%、调降 2023 年经济增长预期、调升 2023 年通胀预期，美国经济衰退担忧再度加深。

国内方面，11 月中下旬以来，虽然经济基本面依然较弱，但政策端持续发力（防疫政策持续优化、地产二三支箭等），市场也在政策拐点明确托底中期预期下初步修复了此前对经济的悲观预期，指数从底部逐步拉升，但上周公布的 11 月新增信贷和社融不及预期、M1-M2 剪刀差回落、经济延续回落表明短期经济基本面的显著改善仍需时日，市场风险偏好再度转弱、成交额回落、大盘指数全面收跌，其中以上证 50 为代表的低估值蓝筹相对抗跌。行业方面，多数板块下跌，但在扩内需政策发力下大消费板块的社会服务、食品饮料和农林牧渔涨幅居前。

二、经济形势点评与重点事件解读

（一）经济形势点评

基本面上，地产方面，11 月居民按揭未明显改善，地产销售、新开工和施工跌幅均继续拉大，地产竣工低位震荡，表明地产需求端与投资端仍未明显改善；消费方面，11 月社零超预期下滑，其中餐饮与商品普遍走弱，表明疫情冲击下消费改善仍不明显。

政策面上，外需持续走弱叠加内需改善缓慢背景下，政策端在内需方面依然积极。《扩大内需战略规划纲要（2022-2035）》提振中长期内需信心，中央经济工作会议传递积极信号。

（二）重点事件解读——中央经济工作会议

1）明年开始，中央层面工作重心相较过去两年有望发生较大变化：2023 年，政府主要精力有望重新回到并聚焦于经济工作和经济发展上面，这可能使投资的大环境氛围逐步回归熟悉的“常规性”，前两年权益市场上板块估值承压、行业被“超纲”风险冲击的现象有望减少。

2）会议更加强调信心重塑：今年的稳增长政策力度不可谓不大，但最终效果有限，很大程度上受限于各市场主体对于未来的预期趋于混乱、信心不足，如居民把收入转化为超额储蓄、企业投资意愿趋于谨慎。本次会议多处提到提振信心，希望从预期和经济主体本身扭转中长期偏悲观的判断，减少政策阻力和耗损。

3）各项总量政策表态都偏积极，财政与货币政策均有望发力：积极的财政政策要加力提效、稳健的货币政策要精准有力，显示出不弱于今年政策强度的表述力度。预计 2023 年赤字率在 3%以上，宏观流动性至少在上半年维持实质性宽松水平，降准降息仍有操作空间，GDP 增长目标预计在 5%以上。

4）具体工作布置上，鲜明地突出了五大重点方向，扩内需、产业链建设、“两个毫不动摇”值得关注，房地产相关表述总体偏正面：扩内需方面，提到要把恢复和扩大消费摆在优先位置，重点提到地产（主要针对改善性需求）、新能源车和养老，尤其对地产而言，尽管房住不炒表述仍在，但首次将住房改善需求放入

广义消费的范畴内讨论、成为各项工作的优先项，是一次表述上的重要正面变化；产业链建设方面，仍然突出自主可控，聚焦战略新兴制造业，重点提到新能源、人工智能、生物制造、绿色低碳、量子计算、数字经济；所有制问题方面，强调一视同仁，持续深化国资改革。

5）尽管会议传递了积极信号，但客观看明年实现经济增长的挑战和难度是不小的：当前经济恢复基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，外部环境动荡不安，从真实的基本面角度而

言，不能过早过快寄希望于经济迅速全面恢复，预计“弱现实”仍将至少持续一个季度，此外也不认为会走特别激进的强刺激路线。展望明年，核心是恢复正常生活秩序、恢复信心、继续做大蛋糕，本次会议对市场的最主要意义是为明年顺利实现经济和企业盈利见底回升打下基础，同时政策方向的调整将解除估值持续收缩的压力，对权益市场是一次中期维度的实质性利好。

三、后市展望

（一）市场风格判断

当前的核心问题在于，在政策拐点明确托底中期预期的过程中，市场在初步修复悲观预期之后，进一步上涨仍需基本面改善的配合，但新的疫情感染高峰可能仍会对经济造成较大冲击，再加上稳增长政策见效有一定时滞，短期基本面复苏迹象不够明显。预计在经历了短期疫情感染高峰冲击以及稳增长政策持续发力 下，后续经济基本面有望企稳回升。

趋势上，判断如下：1）短期：强预期+弱现实的大环境下，基本面复苏迹象不够明显，股价很难过度领先基本面，维持短期

内震荡反复、夯实底部的判断。

2）中期：在三大核心矛盾（内滞、外胀、中外货币政策反向）均出现改善和转机的背景下，认为市场已基本探明中期底部，并在由之前的高赔率、低胜率逐步向高赔率、胜率提高的阶段过渡，未来六个月震荡上行的概率偏大。

（ 二 ） 投 资 线 索 1） 中 央 经 济 工 作 会 议 后 ， 认 为 市 场 主 线 仍 然 围 绕 “ 困 境 反 转 ” 和 “ 产 业 安 全 ” 持 续 展 开 。

2）市场在总体偏低的起点往后展望，风格上，成长与价值均有机会，阶段性中大市值、低估值、股价低位资产有望迎来持续修复；板块上，继续推荐高景气且前期充分调整的汽车电动化与智能化相关产业链、低估值且景气度触底的广义金融地产链、大安全主题（军工、信创、能源安全）。

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