浙商机械 邱世梁||王华君【杭氧股份】18亿元可转债加码气体业务，向工业气体龙头升级
作者：王华君
联系人：张杨
来源：浙商机械国防团队报告
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事件：拟公开发行可转换公司债券，募集资金总额不超过18亿元 本次募集资金扣除发行费后，将用于以下项目：1）吕梁项目（5万方）、2）衢州东港项目（一期0.38万方液体后备系统）、3）黄石项目（2.5+3.5万方）、4）广东杭氧首期供气建设项目（1.1万方）、5）济源杭氧国泰项目（4万方）、6）阳煤太化（5.52万方）空分装置收购项目以及7）补充流动资金项目等。 |
摘要
核心观点： 拟投资气体运营项目全面达产之后，有望合计贡献年均净利润0.8亿元 根据公司公告，若6大气体运营项目全面达产及资产交割完成后，有望新增气体运营规模达22万方（占现有气体运营规模的17%），合计贡献年均气体销售收入为9.04亿元、年均净利润为8296万元。 募资5.14亿元用于补充流动资金，有望降低财务成本、改善财务结构 2020年三季度末公司资产负债率为50.1%。未来可转债持有人有望实现转股，公司的资产负债率有望降低至41.5%，净资产有所提高，财务结构进一步优化。 2020年新签供气项目达28万方创历史新高，第三方供气市场市占率第一 根据公司公告，已成为国内最具影响力的气体服务商。公司目标：“做优设备、做大气体”。作为大型国企、上市公司，具竞争优势。至2020年底公司已经投建42家气体公司。2020年1-3季度，气体业务收入占营业收入的比例约54%。2020年已公告新签气体项目规模达28万方，创下历史新高，预计在新增第三方供气市场中的市占率近50%。预计公司2020-2022年气体项目总规模分别为133/180/209万方，CAGR达22%。 2021年一季度设备、管道气、零售气业务均向上，业绩高增长可期 1）2020年一季度公司设备收入受疫情影响较大，2021年一季度交付正常；2）一季度莱芜、彭泽、太原、承德等4个气体项目有望投产，新增气体销量预计占去年全年16.4%；3）一月份液态空分气体价格大超预期，平均气价约767元/吨，同比增长29%，环比增长5%，淡季不淡，表明零售市场需求超预期。 盈利预测： 预计公司2020-2022年归母净利润分别为8.5/11.4/15.4亿元，YoY分别为34%/34%/36%，未来两年气体业务有望进入加速增长期，参考海外可比公司平均PE达30倍以上，给予公司2021年设备业务20倍PE和气体业务40倍PE，对应公司合理市值约为385亿元，维持“买入”评级。 风险提示：液态气价大幅波动、气体项目中标及达产进度不及预期。 |
正文
1.拟投资气体项目达产后，有望合计贡献年均净利润0.8亿元
本次募集资金总额不超 18 亿元，扣除发行费用后用于以下项目：
根据公司公告，我们预计公司拟投资的 5 大气体运营项目全面达产之后，有望实现 年均营业收入及年均净利润合计分别为 9.04 亿元和 8296 万元。
1.1.吕梁项目达产后有望实现年均收入 1.73 亿元，年均净利润 1556 万元
2019 年 12 月，公司与华盛化工（系山西美锦能源的全资子公司）及亚鑫新能科技签 订供气合同，约定公司将建设一套 5 万方空分装置，长期向两家公司提供工业气体产品 （氧气、氦气）及服务，合同期限为 15 年。本项目主要管道氧气、氮气产品为满足华盛化工综合尾气制 30 万吨/年乙二醇联产 LNG 项目和山西亚鑫煤焦化有限公司工业气体需求，剩余液氧、液氮、液氩向周边市场 外销。吕梁项目总投资 2.59 亿元，建设期为 18 个月。根据测算，项目完全达产后预计年均 实现销售收入 1.73 亿元，可实现年均净利润 1556 万元。
1.2.衢州东港项目达产后将实现年均收入 0.5 亿元，年均净利润 611万元
2020 年 7 月，公司与金瑞泓科技签订供气合同，约定将通过东港气体公司的空分装 置为金瑞泓提供高纯氮气和高纯氩气等气体产品及服务，合同期限 10 年。本项目属于园区供气项目，服务对象是园区内所有用气企业，项目一期建设规模为 3,800Nm³/h（氧）液体装置，主要产品为液体产品和氮气，面对区域内市场进行销售。项 目总投资为 9500 万元，建设期为 12 个月。预计全面达产后将实现营业收入 4943 万元， 净利润 611 万元。
1.3.黄石项目达产后有望实现年均收入 1.79 亿元，年均净利润 1827 万元
2019 年 12 月，公司与阳新弘盛（系大冶有色为 400kt/a 高纯阴极铜清洁生产项目专 门组建的建设和运营公司，位于黄石市阳新县新港工业园内）签订供气合同，约定公司 组建黄石气体公司，负责新建一套 3.5 万方和一套 2.5 万方空分装置为阳新弘盛供应氧气、 氮气等工业气体产品，合同期限 15 年。预计项目总投资为 2.98 亿元，建设期为 18 个月。项目完全达产后，预计将实现年均 营业收入 1.79 亿元，年均净利润 1827 万元。
1.4.广东项目达产后有望实现年均收入 1.04 亿元，年均净利润 765 万元
2020 年 6 月，公司与德润钢铁签订供气合同，约定公司将以建成的空分设备为德润 钢铁公司提供氧气、氮气、氩气等气体产品及服务，合同期限 20 年。河源德润钢铁成立于 2003 年，是在原紫金县宝山铁厂基础上发展起来的民营钢铁企 业，主要经营连铸钢坯、轧材、钢筋混凝土热轧带肋钢筋等。德润钢铁拟实施年产 600 万吨电炉短流程优特钢项目，项目计划总投资 130 亿元，一二期总的氧气用量约为 4 万 方左右。本项目根据河源德润钢铁一期的用气需求拟定配套一套 1.1 万方空分设备，设备 除供应德润钢铁公司的氧气、氮气需求外，剩余部分以液态形式外销。本项目总投资为 1.4 亿元，建设期为 12 个月。项目完全达产后，预计将实现年均营 业收入 1.04 亿元，年均净利润 765 万元。
1.5.济源国泰项目达产后将实现年均收入 1.9 亿元，年均净利润 1778 万元
2020 年 7 月，公司与济源钢铁签订供气合同，约定济源国泰气体公司以新 4 万方空 分设备为济源钢铁公司供应氧气、氮气、氩气等工业气体产品，合同期限 20 年。济源钢铁为大型钢铁骨干企业，拟实施高炉产能置换项目配套空分项目。空分项目 内容为：新建 4 万等级空分设备及贫氪氙生产线一套，生产车间及其辅助设备设施各一 套。本项目总投资为 3 亿元，建设期为 13 个月。项目完全达产后，预计将实现年均营业 收入 1.9 亿元，年均净利润 1778 万元。
1.6.阳煤太化项目资产交割后有望贡献净利润超 2000 万元
2021 年 1 月 11 日，阳煤太化与太原气体公司签订《资产转让合同》，太原气体公司 以 4.5 亿元的价格收购阳煤太化 5.52 万方空分装置相关资产及负债。公司已与阳煤太化 签订供气合同，合同期限为 20 年。该空分装置为气化装置提供高压氧气，为煤气化、己内酰胺、己二酸、苯加氢、双 氧水、合成氨等化工装置提供氮气、仪表空气及工艺气体。
合同双方约定自交割日开始，双方即办理交易资产过户和经营管理权交接手续，和 交易资产的所有权过户手续。
1.7.募资 5.14 亿元用于补充流动资金，有望降低财务成本、改善财务结构
工业气体项目投资具有时间紧、初始投资量大的特点，公司需储备一定量的流动资 金作为潜在气体项目的启动资金。2020 年三季度末公司资产负债率为 50.11%，保持较高水平。根据公司公告，2020 年三季度末公司长期借款约 10.98 亿元，其中应付债券约 5 亿元、银行长期借款约 2 亿元 将在 2021 年待偿还。若本次可转债持有人陆续转股之后，公司资产负债率有望降低至 41.5%。净资产有所提高，财务结构进一步优化。
附录
2020 年公司公告的空分气体项目规模创历史新高。预计公司 2020 年新签的气体项目 有望接近 30 万方，2021 年投产的气体项目规模有望超 40 万方。
根据卓创资讯，2021 年 1 月液氧、液氮、液氩价格分别为 584、529 及 1609 元/吨， 分别同比增长 18%、7%、60%。我们测算综合液态气体价格约 767 元/吨，同比增长 29%， 环比增长 5%，超市场预期。
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