浙商机械 邱世梁||王华君【春风动力】定增扩产能补短板，“四轮+两轮+电摩”布局完善

作者：王华君、李锋

来源：浙商机械国防团队报告

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摘要

投资要点：

定增新扩23万台产能，“四轮+两轮+电摩”布局日臻完善

公司公告：拟发行股份募集资金17.3亿元。其中8.4亿元用于动力运动装备扩产及产线智能化改造项目，3.6亿元用于研发中心升级改造，5.2亿元用于补充流动资金。

本次扩产和改造项目预计新增23万台产能，包括四轮车（全地形车）、两轮车（摩托车）、电动摩托车等新生产线建设及改造部分旧生产线。2016-2019年公司收入维持高速增长，CAGR为28%，本次扩产能有效弥补产能短板，有助于公司抓住海外四轮车和国内中大排量两轮车消费升级的机遇进一步做大做强。

1-2月四轮车、中大排量两轮车产销两旺，行业景气维持高位

根据中国摩托车商会数据，2021年1-2月国内四轮车产量和销量累计分别同比增长252%和239%；150<排量<=250ml二轮摩托车累计销量同比增长76%，250ml以上二轮摩托车累计销量同比增长140%；电动摩托车累计销量同比增长50%。四轮车、中大排量辆车和电动摩托车产销两旺，行业景气维持高位。

四轮车全球千亿市场，国内大排量摩托车可渗透率提升至10%

Allied Market和PolarisMarket Research均预测到2025年全球四轮车市场规模超过1000亿元，未来5年行业CAGR为8%；受益于消费升级，摩托车的功能由代步通勤向消费娱乐转变。根据中国摩托车商会的数据，2020年国内250ml以上摩托车销量超过20万辆，过去5年行业CAGR为40%。目前国内大排量摩托车渗透率仅3%，预计随着中高等收入群体持续扩大，未来大排量摩托车的渗透率有望提升至10%。

预计2025年公司四轮车和中大排量摩托车市占率均可提升至10%

随着新产品推出（四轮车SSV、两轮车400cc、650cc仿赛、1250TR-G、KTM合资车型）和销售网络（全球300多家进口商超、3000家零售网点和国内400多家经销商）完善，预计公司全球全地形车市占率从2019年6%上升至2025年10%，国内中大排量摩托车市占率从2019年3.2%上升至2025年10.7%。

盈利预测及估值：未来三年净利润CAGR为42%，目标价202元/股

预计2020-2022年净利润为3.5/5.4/7.8亿元，同比增长94%/53%/45%，PE 为54/35/24倍。2021~2023年净利润CAGR为42%。采用PEG估值法，基于公司对消费者深度理解并且擅长打造爆款车型的基因，给予春风动力2021年1.2倍PEG，对应6-12个月PE为50倍，对应目标价202元/股。维持买入评级。

风险提示：海外市场开拓不达预期；国内市场竞争加剧；美元汇率波动风险

【消费升级】往期报告回顾：

【春风动力】

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【乐惠国际】

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【捷昌驱动】

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【金马游乐】

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