重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。涂力磊海通房地产研究首席分析师S0850510120001孙婷海通非银研究首席分析师S0850515040002林加力海通银行研究首席分析师S0850518120003投资要点国有大行VS海外银行：基础更好，估值更低。我们可以发现，国有大行通过中国特色社会主义特色经营的方式，积极承担一定的社会责任，从而使得经济体能够长期健康发展，进而使得银行有可持续经营的环境，实现了和实体经济的共赢。尽管国有大行维持牺牲了一定的市场化程度作为代价，但从最后结果来看，国有大行净资产更扎实，ROE水平更稳定，成本收入比更低，更合规，并且其利润增速也超过了疫情前的利润增速，再加上较低的估值，我们认为国有大行的估值有望大幅改善。保险行业以央国企为主，看好优质国资险企获得更充分估值溢价。1）A股保险行业不论是从数量还是市值来看，央国企背景保险公司都占据绝对优势地位。2）2020年以来险企估值持续走低主要受短期压力影响，以国寿为代表的负债端优势企业已经在A股实现估值提升，但在港股市场上却未能充分反馈。3）对比海外险企，国资险企的较高的ROE水平可以支撑更高的估值，同时基于中国保险市场未来增长潜力，国资险企的真实价值仍未得到完全体现。4）保险行业当前已处于逐步复苏阶段，长端利率上行和销售环境转暖有望带来估值上修，同时在行业未来增长的关键领域，国资险企具备自身优势与主观能动性，优质的国资险企理应获得更充分的估值溢价。头部券商存在价值低估，行业差异化竞争下百花齐放。2014年以来境内券商ROE水平与美国相近，高于日本，但国内国企/央企券商的估值却低于美国传统投行及日本券商，同时也低于国内互联网金融公司及民企中小券商。我们认为券商ROE与估值水平相关性较强，较高的ROE并没有给国内头部央企、国企券商带来估值溢价，可能是由于国内投资者选股更偏好成长及主题性的机会，而头部券商由于业务综合性较强，各项业务均有不错表现，反而难以体现其核心优势。考虑到行业景气度较高，多层次资本市场建设进一步打开券商盈利空间，头部券商的马太效应依然很强，估值有进一步提升的空间。同时差异化竞争下百花齐放，特色优质中小券商及成长性较强的互金公司仍能享有α。中国特色的房地产估值体系，更多的是要关注企业发展、股东回报和社会效应三者之间的均衡关系。1）从传统公司估值角度，重构中国特色房地产行业的估值。我们认为不能简单将房地产当前业绩与估值完全挂钩，而应该更多关注房地产企业业务发展的未来可持续性和与时代发展的可共生性。满足以上要求的企业长期看会获得更好的资金和土地渠道，从而在持续经营上具有突出优势。该类房地产企业理应获得更高的市场估值。2）

重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。郑宏达海通计算机研究首席分析师S0850516050002余伟民海通通信研究首席分析师S0850517090006毛云聪海通传媒研究首席分析师S0850518080001投资要点国内部分科技细分行业处于发展初期，叠加国产替代等其他因素，“中特估值”体系引入下有望走向价值重估。2022年11月21日，证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上提出“中国特色估值体系”，指出要“深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”。我们认为，通常国内科技股估值可参考境外科技产业链发展较为成熟的估值体系，境外半导体、互联网、云计算等不同细分行业在企业成长的不同阶段估值方式不同，例如半导体设备企业由发展初期P/S估值法转向成熟阶段EV/EBITDA估值，而目前国内部分科技细分行业仍处于发展初期，叠加中美贸易摩擦下国产替代需求等因素，基于“中国特色估值体系”的引入，国内科技企业有望走向价值重估。半导体/云计算/AI企业应基于国产替代的明确主线给予更长期维度估值。目前全球半导体产业正逐步向大陆转移，短期来看，半导体晶圆厂产能持续建设，尤其是大陆头部晶圆厂继续逆势大规模扩产，带动半导体设备材料需求旺盛，中长期，半导体供应链加速本土替代，中美贸易摩擦下国内半导体设备材料厂商作为核心上游将持续推进国产化进程。截止2023/3/10，半导体设备/半导体材料（申万）指数市盈率TTM分别为64.86/50.16倍，我们认为，基于当前国产替代的明确主线及“中特估值”体系，相关企业可采取更中长期维度下的估值方式，以2025-2026年为着眼点，可参考的测算方式为：设备企业市值=长期维度下国内设备市场空间*国产化率假设*各公司市占率假设*合理PS；材料企业市值=长期维度下国内材料市场空间*国产化率假设*各公司市占率假设*净利率假设*合理PE，其中，企业PE或PS应充分反映未来设备材料行业在国产化不断推进下的高成长增速预期。长期市值拉升的相关变量分别为：（1）国产替代确定性；（2）长期市场空间；（3）国内企业国产化率。我们认为，我国领导层对核心技术自主可控高度重视，基础软硬件国产化行业发展持续受益，长期估值维度体系可适用于半导体、云计算、人工智能等科技企业。科技企业研发周期较长，当年研发支出多用以下注未来，估值时可将支出进行一定比例滞后计算。科技行业是典型的资金和技术密集型产业，其行业投资周期长，研发投入开支大。公司在初创阶段往往利润单薄，仅靠自有资金难以维系长期发展。为保持公司长久立足的技术优势，需要长期、持续不断的研发投入，因而对资金的渴求程度十分迫切。具体而言，在TMT二级子行业中，各行业（以申万指数计）研发支出合计均在2010-2022Q1-3期间持续增长，其中研发支出占营收比重显著成长的行业为电子/计算机行业，2022Q1-3分别达到5.21%/9.60%。由于科技企业行业投资周期长，初创阶段需长期持续研发投入以实现未来回报，而国内部分科技细分行业均处于快速成长阶段，需要持续高水平研发支出下注未来，从“中特估值”体系出发，我们认为，进行估值时，可将项目研发支出按一定比例增加至当年归母净利润，合理分摊至后续年度。国内科技企业成长性更高，细分赛道增速高于全球平均水平，可给予一定估值溢价。截止2023/3/10，电子/计算机（申万）指数市盈率TTM分别为31.18/58.79倍。我们认为，近年来国内多次重申核心技术攻关，重视科技产业自立自强，在政策不断驱动下，国内科技企业成长性更高，部分细分赛道增速高于全球平均水平，可给予一定估值溢价。根据联合国微信公众号援引世界产权组织发布的2022年全球创新指数，2022年，在世界经济体创新能力及产出年度排名中，美国攀升至第二，而中国上升位次达到第11名，离前十仅一步之遥，此外，中国首次拥有与美国一样多的顶级科技集群，各为21个。根据创新研究微信公众号，2021年中国获得美国授权的专利增长较多、增速较快，中国申请人获得的专利授权共29843件，比上年增长了4684件，增长率超过18.6%，科技行业成长性可期。

重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。梁中华海通宏观首席分析师S0850520120001投资要点中国人民银行2022年5月9日发布《2022年第一季度中国货币政策执行报告》，我们的解读如下：报告中提到了新的存款利率改革，以及4月降准降低的成本，都降低了银行负债端的成本，但最终目的是“持续释放贷款市场报价利率改革效能，推动降低企业综合融资成本”，我们认为进一步调整LPR的空间或已打开，需要关注5月LPR的报价情况。但今年以来我们反复强调过，今年央行货币政策重点并不在于频繁降息，降息幅度或相对有限，重点在于宽信用，尤其是结构性宽信用。央行再推出三大专项再贷款，包括2000亿元科技创新再贷款、400亿元普惠养老专项再贷款，增加1000亿元再贷款额度专门支持煤炭开发使用和增强储能，加大对重点领域和薄弱环节的支持力度。央行副行长陈雨露还表示，尽快推出1000亿元再贷款支持物流仓储等企业融资，加强对货运经营者帮扶。结构性宽信用工具在不断发挥作用。1.

重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。姜珮珊海通固定收益研究首席分析师S0850517070004投资要点行业利差监测与分析：1）本周债市信用利差收窄。具体来看，等级利差收窄，期限利差分化。2）行业横向比较：高等级债中，综合、休闲服务是利差最高的两个行业。AAA级综合行业中票平均利差为94BP，AAA级休闲服务行业中票平均利差为84BP。其次是钢铁，其利差为77BP。机械设备是平均利差最低的行业，目前为36BP。一周市场回顾：一级净供给增加。本周主要品种信用债一级市场净供给1381.04亿元，较前一个交易周（4月11日-4月15日）的460.49亿元有所增加。二级交投减少，收益率分化。一周评级调整及违约情况回顾：本周有1项信用债主体评级上调；涉及主体为兴化市城市建设投资有限公司；有1项信用债主体评级下调，涉及主体为武汉当代明诚文化体育集团股份有限公司。本周新增违约及展期债券7只，为18新华联控MTN001、20明诚03、19福晟02、21阳光城MTN001、18中融新大MTN002、PR龙债02和20鸿达01。本周无新增违约主体。信用债：“央行23条”能松绑城投融资吗？4月18日，中国人民银行、国家外汇管理局印发《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》（以下简称《通知》），《通知》强调，支持地方政府适度超前开展基础设施投资，依法合规保障融资平台公司合理融资需求。城投债政策调整具有一定的周期性，在今年稳增长的大背景下，地产板块未见明显拐点，基建板块是否会有一定支持力度的提升？城投作为传统基建融资主体不能缺位，“央行23条”印发后，城投融资环境是否会边际回暖、走向宽松？1）2018年7月国常会有过类似表述，开启了宽松周期，但目前实际情况与2018年相比，有诸多不同之处。相比于2018年，目前城投增量空间有限，渠道方面不管是银行流贷还是债券发行在2021年都有所收紧。2022年以来随着隐性债务化解的继续推进，以及监管规范趋严，城投债发行的募集资金用途更加受限。虽然一季度城投发行量较同期下滑，但城投债目前仍处在发行高位，增量空间有限。2）近期政策表述来看，隐性债务的管控并未出现放松的态势。年初地方两会大多对于隐债化解设定目标，特别的，今年多番监管发声涉及隐债管控，均表明对于隐性债务严控增量，逐步化解存量的政策方面不变。在此背景下，我们认为央行23条带来的城投融资放松的力度或有限，还需观察后续政策出台的情况以及跟踪实际执行层面。债券市场融资区域分化趋势仍在延续，对于弱区域的融资带来的边际利好有限。法律声明本微信平台所载内容仅供海通证券股份有限公司的客户参考使用。海通证券不会因接收人收到本内容而视其为客户，且由于仅为研究观点的简要表述，客户仍需以研究所发布的完整报告为准。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本微信平台所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本微信平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，严禁任何机构或个人引用或转载本平台所载内容。海通证券研究所对本订阅号（名称“海通研究”，微信号“ht_research”）保留一切法律权利。

重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。梁中华海通宏观首席分析师S0850520120001投资要点2022年3月，一般公共预算收入、支出同比增速分别为3.4%、10.4%，前者明显回落，后者进一步回升。在收入端，受疫情影响，增值税、个人所得税落入负增区间，消费税增速明显回落。企业所得税增速虽然回升，但主要受基数影响。此外，出口退税增速虽然下滑，不过仍保持较高水平。在支出端，疫情的蔓延对支出结构产生较多影响，3月卫生健康支出、社保就业支出增速明显回升。交通运输、城乡社区、农林水等与基建相关支出增速仍然较高。此外，政府性基金支出大幅增长。值得关注的是，土地出让金继续大幅回落，反映出房地产市场维持偏弱态势。总结来看，3月财政收入增速回落，主因在于疫情频发，经济复苏放缓。这使得稳增长需要放在更加突出的位置。因此，财政支出增速回升，对经济保持较高支持力度。在广义财政上，政府性基金支出增速明显回升，专项债的发行保持较快节奏，对基建给予了有力的资金支持。考虑到疫情的影响还在持续，我们认为，下一阶段财政收入短期难以高增，不过积极财政力度或进一步提升，从而努力实现经济增长目标。法律声明本微信平台所载内容仅供海通证券股份有限公司的客户参考使用。海通证券不会因接收人收到本内容而视其为客户，且由于仅为研究观点的简要表述，客户仍需以研究所发布的完整报告为准。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本微信平台所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本微信平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，严禁任何机构或个人引用或转载本平台所载内容。海通证券研究所对本订阅号（名称“海通研究”，微信号“ht_research”）保留一切法律权利。

【钢铁】资源渐趋平衡。库存降幅减缓，现货价格仍会坚挺，我们认为明年中期前基本面无忧。关注公司：南方、不减产、制造业为主的公司将会在冬季限产和需求稳定中受益（刘彦奇）

在美股市场，投资者往往会高估企业盈利中应计量部分的持续性，从而高估企业盈利与股票收益。国内市场也存在类似现象，在控制风格、盈利、行业后，应计量与股票未来收益呈现负相关。风险提示：因子有效性变化。

【中兴通讯】三季度业绩快报符合预期，发展基础不断夯实。营收、利润持续增长，5G提速后续值得期待；股权结构加速改善，发展根基进一步夯实；投资收益显著提升，后续有望成为常态。买入评级（朱劲松）

昨日百川资讯预焙阳极价格上涨1.72%，报14.93万元/吨，年初至今累计上涨44.68%；氧化镝上涨0.87%，报116万元/吨。

19317因子正交，其因子溢价的估计不会改变。性质4：Qian等人（2012）的因子择时模型，本质上就是拿因子溢价对条件变量集合建立回归模型后，计算被解释变量的最小二乘估计。

【阳煤化工】阳煤化工资产重组。公司自6月以来公告多项资产出售和购买计划，通过集团资产重组，劣质资产淘汰出上市公司体外，置入优质资产，通过集中集团优势资源，有望成为优质煤化工龙头企业（刘威）

风险提示：经济增速下滑、货币政策收紧、特朗普新政不及预期。

从海外看，资本市场仍对计算机行业保持较高热度。

2016年第三季度以后，国际线客座率和票价持续下滑，航空公司逐步将运力转移至国内线。加之今年春运提前，国内线投放叠加刚性需求导致了国内线量价明显提升。

风险提示：中小创的系统性估值波动。

上周高端白酒洋河、老窖、五粮液、茅台分别上涨7.4%、6.6%、3%、1.6%；成长小酒伊力特再涨1.9%，今年以来上涨16.9%；啤酒板块连续上涨两周后略有回落。

而在IPO加速，再融资频出的背景下，拥有资金实力的公司将有更多的机会扩张从而完成产业布局。

风险提示：地产、基建投资超预期下滑。

风险提示：地产、基建投资超预期下滑。

风险提示：经济下行，国内改革不达预期。

商务、优软商城、优企云服，金融服务，公共服务、会员服务六大模块。其中，优企云服是建立在云端的UAS

年代股市避险需求所设，美日均走过弯路，中国的探索不可避免。期指异常波动限仓后，成交量为原来的二十分之一，2015年6月25日期指成交金额3.1万亿，上周五仅87亿，避险功能遭到削弱。

商务、优软商城、优企云服，金融服务，公共服务、会员服务六大模块。其中，优企云服是建立在云端的UAS

风险提示。地产销售失速；市政工程资金紧张；原材料价格大幅提升。

业绩增速超预期，估值整体偏低。16年实现0.8元EPS较同期增长25%，对应估值仅8.9X。公司销售创新高带来地产结转比例提升是业绩增速高于近年均值的主要原因。买入评级。

40倍，目标价16元，“买入”评级。

1季度业绩大幅增加。新海宜公告1季度业绩预测，盈利4540万-5675万（上年同期亏损1135万），超出市场预期。我们预计陕西通家贡献约4000万左右，量子通信等业务贡献1000万。

民用空气净化发展是公司长期战略方向，淘宝平台已实现部分民用空气净化滤材/滤芯销售，后续民用/商用新风系统、空气净化器应用滤材的布局值得期待。

我们认为2017年将是A公司创新大年，旗舰机型料将大卖，防水、立体声效仍将继续改进，我们通过对A公司主要声学供应商关键竞争力对比，判断公司在A公司份额不会动摇，排除市场顾虑。

本轮煤化工周期重启存在结构性投资需求拉动的特点，行业景气度有望超预期，重点推荐煤化工设备行业中的空分设备、煤气化装置等。

【飞科电器】个护电器龙头，轻资产享高盈利能力。贯彻轻资产战略，盈利能力行业领先；品牌知名度及高性价比优势深入民心，线上渠道高速增长；个人护理市场前景宽广，国产品牌替代趋势不可逆转。增持评级（陈子仪）

公用事业@张一弛：价改叠加国改，燃气行业大变革；PPP并购同行，环保行业继续高增长~~

教育并购成立近两年，预计有一定项目储备，公司內生外延双引擎动力强劲，本次过会将为公司带来充裕资金，有望依托高校背景，打造领军教育集团。

【环旭电子】产品结构调整改善盈利能力。接单更注重财务回报，整体收入有所下滑；SiP模组在智能手机领域有广阔前景，公司将充分受益；汽车电子有望成为公司重要成长动力；高毛利产品占比提升。增持评级（陈平）

海通国际在香港中资券商中独占鳌头。海通国际去年年末的总资产、净资产在香港所有投资银行中都是第一，去年全年的利润是25亿港币。海通国际真诚欢迎各位投资者与我们合作，来海外开展投资事业！

提示：本宣传材料中涉及的公司，分析师在过去一年中均外发证券研究报告，本宣传材料对这些公司不做推荐；阅读者如必要，请详细查阅分析师撰写的相关研究报告，并注意相关报告中的风险提示。

LED芯片和封装：建议关注：三安光电（LED芯片+下半年产能有望释放）；洲明科技（行业高增长，公司利益机制理顺后将迎来新的发展阶段）；华灿光电（小间距行业爆发+文化演艺外延进展顺利）

3、估值处于历史低位，向上修复空间巨大，买入评级。

达安基因、益丰药房等；创新药+精准医疗+制剂出口，相关标的：恒瑞医药、泰格医药、长春高新、安科生物、华海药业、人福医药等；国企改革，相关标的国药股份等。

首席分析师，复旦大学企业管理硕士。2014年新财富最佳分析师评比第1名，2013年获该评比第5名；2013-2014年《证券市场周刊》水晶球第1名。

盐分析师，上海交通大学管理学博士，工学硕士。2008-2010年曾入围、上榜新财富“非银行金融行业”最佳分析师（团队成员）贾亚童分析师，金融学硕士

二季度主动股票型基金整体仓位提升，混合基金仓位降低明显；依旧重仓互联网等信息技术行业，加仓银行；基金“蜜恋股”——最爱鼎捷软件，基金持股占总流通股本的40%左右。

这只妥妥地贴上海通研究标签的大牛股，2014年以来海通批零团队共发布16篇公司类报告持续跟踪推荐，期间涨幅最高达惊人的5倍?，今年以来已累计发布9篇报告重点推荐，研究员看好未来2000亿市值潜力！

中电投集团资产整合预期，3.核电概念。详见报告《上海电力：一带一路电力运营第一股，2020年前海外再造一个上海电力》。申能股份今日强势涨停。推荐逻辑：1.领导风格转换，国企改革概念

【核心观点】国内食糖需求稳步增长，未来三年食糖需求仍将保持5％左右的增长。食糖供应波动较大，源于导致食糖供给不确定性的因素非常多，最重要的影响因素是播种面积和天气。国际食糖价格对国内的影响日益明显，

【海通策略—调研结果】（荀玉根）证监会再出招，多数看震荡4月17日证监会要求券商两融不得以任何形式开展场外股票配资、伞形信托等。此举对市场有何影响？我们发起的调研共回收有效问卷512份的结果如何？

元；是否进入转股期。对于即将触发提前赎回的个券，需防范转股溢价率下降带来的风险，而对于未满足赎回、估值稳定的个券，建议以持有为主。此外，如果个券出现120

四、未来降息、降准仍可期待：未来要抗击通缩、企稳经济，最重要的是要重新启动信用创造。我们认为一方面需要继续下调贷款利率，激发消费和投资，另一方面也需要降低银行资金成本，增加银行信贷供给动力。

2013年《新财富》最佳分析师建筑和工程行业第2名；2013年金牛分析师第2名；2013年水晶球奖第3名；2014、2013年分获《第一财经》最佳分析师第3名、第4名。团队负责人赵健现任首席分析师。