报告发布：2023年02月12日报告导读建议战略布局航空与油运。精选快递个股。投资要点一、航空：公商出行快速启动，战略布局超级周期估算航空春运客流较2019年恢复近3/4，返程表现超预期。（1）春节返乡客流分散，量价表现低于市场预期。（2）节中旅游出行仍偏弱，票价现阶段小低谷。（3）节后初五返程表现超预期，客流快速升至疫前超八成，返程高峰含油票价超2019年同期。春运加速出行心理建设，元宵节后公商务客流快速启动，航司或逐步加强收益管理，3-4月干线表现或超预期。预计3月换季国际客班计划明显增长，并将随国际航权陆续恢复而逐步提升执飞率。预计暑运国内需求将充分释放而表现超预期。重点提示航空不仅是疫后供需错配盈利大年短逻辑，更是航空超级周期长逻辑。建议预期低位战略布局。增持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络、中国东航、南方航空、春秋航空，受益标的北京首都机场股份。二、油运：市场复苏运价回升，战略布局油运超级牛市期权随着传统淡季结束，中国疫后复苏正在驱动油运市场活跃度逐步恢复。2月以来运价自低位逐步回升。近日VLCC中东-中国航线TCE回升至2.6万美元/天。2月5日对俄成品油制裁如期执行，MR大西洋航线TCE快速上冲至超4万美元/天，预计2023年成品油运贸易重构空间明显。逆全球化将成为长期趋势，全球油运贸易重构影响将继续逐步体现，中国疫后复苏将对冲海外衰退风险，且未来两年油运市场供给刚性，建议战略角度重视油运超级牛市期权。国君交运自春节前一周重点提示近期投资风险收益比再次具有吸引力。增持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。三、快递：预计件量增速将超预期，关注节后竞争策略春节后快递人员返城相对往年偏晚，局部市场现短期缺口，预计2月行业将逐步恢复。重申国君交运2023年策略观点，疫后复苏叠加低基数，预计2023年行业有望率先加速恢复，件量增速或超预期。提示头部企业份额关注度提升，非理性价格战不会发生，仍需关注节后竞争策略。建议布局低预期低估值个股。维持中通快递、韵达股份、圆通速递增持评级。受益标的顺丰控股。四、国君交运策略：建议布局航空与油运(1)航空：疫后复苏开启，不仅是供需错配盈利大年短逻辑，更是基于空域瓶颈的超级周期长逻辑。短期博弈风险释放，建议增持。(2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁推动全球油运贸易重构确定性提升，当下具有油运“超级牛市期权”，建议增持。(3)快递：2023年将受益疫后经济消费复苏，关注头部存量竞争，建议精选低估值低预期个股。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。相关报告【国君交运】周观察：把握市场预期低点，战略布局航空油运

报告发布：2023年01月29日报告导读建议战略布局航空与油运。精选快递个股。投资要点一、航空：把握航空预期低位，战略布局超级周期估算航空春运客流较2019年恢复约七成，基本符合预期。（1）春节返乡客流分散，临近春节一周出行增速放缓，票价有所松动，低于市场预期。（2）节中旅游出行仍偏弱，票价现阶段小低谷。（3）节后初五返程如期启动，客流快速升至疫前八成，返程高峰含油票价超2019年同期。春运加速出行心理建设，后续需求恢复或快于预期。2月国内客班计划已可恢复至2019年，预计3月换季国际客班计划明显增长，并将随国际航权陆续恢复而逐步提升执飞率。3-4月公商务出行或率先快速恢复，暑运国内需求将充分释放而表现超预期。重点提示航空不仅是疫后供需错配盈利大年短逻辑，更是航空超级周期长逻辑。建议战略布局。增持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络，受益标的北京首都机场股份。二、油运：对俄成品油制裁在即，战略布局油运超级牛市期权2月5日对俄成品油制裁执行，高频数据可见制裁前囤油抢运行为，且成品油贸易重构需要时间准备，短期市场或现紊乱。提示2022下半年成品油运市场产能利用率已较原油油运市场先行提升至较高水平，且贸易重构空间更大。传统淡季将结束，且中国疫后复苏开启，预计油运市场活跃度将逐步恢复。近日VLCC中东-中国航线TCE稳定在2万美元/天，MR新加坡-澳洲航线TCE回升至3.4万美元/天。逆全球化将成为长期趋势，全球油运贸易重构影响将继续逐步体现，建议战略角度重视油运超级牛市期权。国君交运自春节前重点提示近期投资风险收益比再次具有吸引力。增持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。三、快递：预计快递量增速将超预期，关注节后竞争策略春节后快递业逐步恢复运营。重申国君交运2023年策略观点，疫后复苏叠加低基数，预计2023年行业有望率先加速恢复，件量增速或超预期。提示头部企业份额关注度提升，节后需关注竞争策略。建议布局低预期低估值个股。韵达22Q4盈利超市场预期。市场对韵达预期见底，而长期竞争优势仍在，若管理变革有望超预期改善，维持自2022年12月重点推荐。维持中通快递、韵达股份、圆通速递增持评级。受益标的顺丰控股。四、国君交运策略：建议战略布局航空与油运(1)航空：疫后复苏开启，不仅是供需错配盈利大年短逻辑，更是基于空域瓶颈的超级周期长逻辑。短期博弈风险释放，建议增持。(2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁推动全球油运贸易重构确定性提升，当下具有油运“超级牛市期权”，建议增持。(3)快递：2023年将受益疫后经济消费复苏，关注头部存量竞争，建议精选低估值低预期个股。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。相关报告周报：《把握市场预期低点，战略布局航空油运》2023.01.29国君交运2023年度策略：《出行心理建设加速，布局航空超级周期》2022.12.20xxxxxxxx国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

报告发布：2023年02月03日报告导读中远海能Q4盈利超预期，初步展现油运盈利弹性。公司为全球最大规模油运公司，类似全球油运ETF。短期运价波动不改油运超级牛市期权。建议战略布局。投资要点一、重申增持中远海能22Q4盈利超我们与市场预期，初步展现油运盈利弹性。逆全球化下，全球油运贸易重构将提供油运“超级牛市”期权。考虑计提递延所得税费影响，维持2022-2024年净利预测13.6/38/59亿元，维持目标价23.78元。二、2022Q4业绩超预期，盈利弹性初现。公司公告预计2022年全年实现归母净利12.8-15.8亿元，其中Q4单季净利6.4-9.4亿元，充分享受9-11月油运市场超预期运价上行，初步展现盈利弹性。若剔除递延所得税费用6.5亿元影响，估算Q4主业盈利超我们与市场预期。三、对俄制裁后重构空间大，景气将继续上行12月VLCC运价大幅回落，源于：1）对俄制裁导致短期俄油出口超预期缩减；2）中国疫情防控政策调整引发贸易商缩减短期原油进口。近期市场处于传统淡季，运价逐步企稳，且市场预期逐步回归理性。高频数据观察俄油出口已在逐步恢复，且2023年中国疫后复苏确定，预计未来数月油运贸易将恢复，航距拉长效应继续体现，运价回升将催化市场预期。四、中远海能超级牛市下盈利弹性充足中远海能拥有全球第一大油轮船队，且油轮资产配置与全球油运市场极为接近，油运盈利弹性充足，类似“全球油运ETF”。逆全球化成为长期趋势，全球油运贸易重构将提供油运难得的可持续的“需求意外”，且未来两年船台趋于饱和提供“供给瓶颈”，建议战略布局“油运超级牛市”。五、风险提示环保新政实施不及预期，经济衰退，疫情反复，安全事故。相关报告国君交运油运2023年度策略《油运贸易逐步重构，布局超级牛市期权》油运深度：《油运复苏已开启，需求意外在路上》【国君交运】中远海能：未来两年复苏确定，“油运ETF”弹性可期

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报告发布：2023年01月29日报告导读建议战略布局航空与油运。精选快递个股。投资要点一、航空：春运返程表现好于预期，建议战略布局超级周期截止正月初七，航空春运客流较2019年恢复近七成，基本符合预期。（1）春节返乡客流分散，临近春节一周出行增速放缓，票价有所松动，低于市场预期。（2）节中旅游出行仍偏弱，票价现阶段小低谷。（3）节后初五返程如期启动，客流快速升至疫前八成，含油票价亦超2019年同期。春运加速出行心理建设，后续需求恢复或快于预期。3-4月公商务出行或率先快速恢复，暑运表现可期。重点提示航空不仅是疫后供需错配盈利大年短逻辑，更是航空超级周期长逻辑。当下投资价值仍凸显，建议战略布局。增持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络，受益标的北京首都机场股份。二、油运：春节期间运价企稳，建议战略布局油运超级牛市期权春节假期期间油运业进入传统淡季，市场活跃度维持低位。随着假期结束，中国贸易商开始回到原油贸易市场。近日VLCC中东-中国航线TCE止跌企稳在1.7万美元/天。运价回落催化市场预期回归理性，不改油运“超级牛市”期权。逆全球化将成为长期趋势，地缘博弈将继续，全球油运贸易重构影响将逐步体现，需求意外在路上，建议战略角度重视油运价值。重点提示近期投资风险收益比再次具有吸引力。增持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。三、快递：近期效率逐步恢复，关注节后竞争策略。春节期间快递行业处于传统淡季。2023年延续快递“春节不打烊”，政府与企业多项措施助力快递业保通保畅。但由于较多快递人员返乡，春节期间快递运营效率仍普遍下降。随着近期复工复产，微观感受快递效率正快速恢复。展望2023年，疫情影响将逐步消减并消费复苏，快递市场有望率先快速恢复。头部企业份额关注度提升，节后重点关注市场竞争策略。建议布局低预期低估值个股。维持中通快递、韵达股份、圆通速递增持评级。建议重点关注受益标的顺丰控股。四、国君交运策略：建议战略布局航空与油运。(1)航空：疫后复苏开启，不仅是供需错配盈利大年短逻辑，更是基于空域瓶颈的超级周期长逻辑。短期博弈风险释放，建议战略增持。(2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁推动全球油运贸易重构确定性提升，当下具有油运“超级牛市期权”，建议战略增持。(3)快递：2023年将受益疫情影响逐步消减与经济消费复苏，关注头部存量竞争，建议精选低估值低预期个股，维持增持。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。相关报告xxxxxxxx国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

报告发布：2023年01月29日报告导读春运返程量价表现好于预期，且春运将加速出行心理建设。航空疫后复苏趋势确定，航司不仅将现盈利大年，更将迎来难得的“航空超级周期”。战略布局正当时。投资要点一、春运返程客流集中，量价表现好于预期交通部预测2023年春运客流将较2019年恢复超七成。截至初七，春运铁路与航空累计发送旅客量较2019年恢复78%（考虑公路统计口径变化予以剔除）。其中，航空恢复71%，三阶段特征符合我们预期。（1）节前返乡客流分散。防控政策变化使得大学生放假与务工返乡客流于2022年12月提前启动，春节前一周临近出行增长放缓，客流略超2019年七成，导致票价有所松动。（2）节中旅游出行仍偏弱。初一至初四航空客流仅为2019年69%，票价现短期小低谷。（3）节后返程客流集中。返程预售进度加快，且临近出票增加，初六返程高峰客流达2019年85%，含油票价已高于2019年。春运预期已回归理性，短期博弈风险释放。二、春运加速出行心理建设，公商务需求有望率先恢复疫情不改中国航空需求，春运将加速出行心理建设，且2月国内客班计划将可恢复至疫前，航空疫后复苏或快于预期。（1）预计公商务出行心理建设将率先完成，3月两会后干线客流将快速恢复，且压制三年的展会需求将于4月份传统小旺季充分释放，叠加票价市场化，干线票价表现值得期待。（2）国内出行心理建设将先于国际完成，预计暑运国内旅游需求将充分释放，暑运盈利或超预期修复。市场乐观预期将逐步催化。三、航空不仅是盈利大年短逻辑，而是中国航空超级周期长逻辑航空仍是资本市场偏见最大的行业，长期预期差巨大，当下投资价值仍凸显。航空大逻辑，并非仅是疫后供需错配盈利大年，而是“航空超级周期”长逻辑。需求端，疫情未改变长期增长动能与需求结构。供给端，中国航空业拥有长期存在的空域时刻瓶颈。“十二五”空域时刻瓶颈凸显。“十三五”局方系列政策严控供给，并票价市场化。“十四五”航司理性规划运力降速，疫后票价将迎长期上行拐点。疫后航司盈利中枢上升的确定性，与高景气的持续性，均将超市场预期。四、投资策略：出行心理建设加速，布局航空超级周期航空业疫后复苏已开启，待出行心理建设完成，不仅将现盈利大年，更有望迎来基于空域时刻瓶颈的航空超级周期。疫后盈利中枢上升的确定性，以及高景气的持续性，将超市场预期。短期博弈风险释放，战略布局正当时。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络、南方航空、中国东航、春秋航空“增持”评级。受益标的北京首都机场股份。五、风险提示疫情、政策、经济下行、油价汇率、安全事故、增发摊薄。相关报告xxxxxxxx国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

报告发布：2023年01月20日报告导读公司2022全年业绩高增长。预计对俄成品油制裁后，短期或有紊乱，后续贸易重构空间大，预计成品油运景气将继续上行，且高景气持续将超预期。战略布局正当时。投资要点一、重申增持招商南油2022全年业绩高增长，Q4维持较高景气。考虑短期运价高位震荡及汇率影响，小幅下调2022年净利预测至14.5亿元（原15.4），维持2023/24年净利预测20.5/21.6亿元。全球成品油跨区域贸易将继续增加，景气上行将超预期，维持目标价7.37元。二、全年业绩高增长，Q4维持较高景气公司公告预计2022年全年实现归母净利14.1-14.7亿元，同比增长376%-396%，剔除汇率影响，符合运价走势。全球疫后复苏驱动成品油消费恢复，且俄乌冲突后成品油运跨区域贸易已在增加。公司MR主营航线新加坡-澳大利亚（TC7）年均TCE达3.4万美元/天，同比增长347%，盈利能力逐季上升。三、对俄制裁后重构空间大，景气将继续上行目前俄欧成品油贸易仍维持规模，欧盟将于2月5日全面禁止进口俄油。类似对俄原油制裁，未来全球成品油运贸易重构确定性提升，短期或现紊乱。待重构逐步演绎，跨区域贸易将继续增加，欧洲或继续增加自中东/远东等进口，推动油运需求明显增长且可持续。预计MR运价中枢将继续上升。四、公司是“成品油运ETF”，Beta充足公司目前拥有28艘MR，2022下半年已逐步将内贸转向外贸运营，预计2023年将更充分受益于全球成品油运景气上行。逆全球化成为长期趋势下，地缘冲突引发全球油运贸易逐步重构，需求意外叠加供给瓶颈将提供油运超级牛市期权。短期运价波动催化市场预期回归理性，战略布局正当时。五、风险提示地缘冲突、经济衰退、环保新政执行、油价风险等。相关报告国君交运油运2023年度策略《油运贸易逐步重构，布局超级牛市期权》油运深度：《油运复苏已开启，需求意外在路上》公司报告：《招商南油：从打破到重构，成品油运景气先行》国君交运航运2022年度策略《集运警惕需求拐点，油运或迎逐步复苏》xxxxxxxx国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

报告发布：2023年01月15日报告导读建议战略布局航空与油运。精选快递个股。投资要点一、航空：春运预期回落回归理性，建议战略布局超级周期1月7日春运开启，交通部预测春运客流较2019年恢复超七成。随着多地感染高峰度过，近期临近订票出行增加。根据交通部数据，近日航空客流已升至2019年农历同期超七成，国内平均票价继续平稳。近日观察临近春节票价有所松动，考虑前期预售票价坚挺，预计未来一周均价仍将稳中有升。近期市场春运预期已逐步回归理性。待出行心理建设完成，需求将充分释放。航空不仅将现盈利大年，更有望迎来基于空域瓶颈的航空超级周期。建议把握战略布局时机。增持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络，受益标的北京首都机场股份。二、油运：淡季运价继续回落，建议战略布局油运超级牛市期权近期中国疫情导致贸易商原油进口货盘缩减，且临近春节油运业进入传统淡季，市场活跃度继续下降。近日VLCC中东-中国航线TCE已降至1.7万美元/天。运价回落催化市场预期回归理性，不改油运“超级牛市”期权。逆全球化将成为长期趋势，地缘博弈将继续，全球油运贸易重构影响将逐步体现，需求意外在路上，建议战略角度重视油运价值。重点提示近期投资风险收益比再次具有吸引力。增持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。三、快递：逐步渐入传统淡季，关注节后竞争策略临近春节快递行业逐步进入传统淡季。2023年将延续快递“春节不打烊”，政府与企业多项措施助力快递业保通保畅。近日圆通公告2022年业绩快报，全年业绩高增长86%符合预期，其中Q4盈利逆势同比稳定。预计2023年公司将受益疫后消费复苏，继续深化数字化转型打造长期竞争优势。展望2023年，疫情影响将逐步消减并消费复苏，快递市场有望率先快速恢复。头部企业份额关注度提升，节后重点关注市场竞争策略。建议关注低预期低估值个股。维持中通快递、韵达股份、圆通速递增持评级。受益标的顺丰控股。四、国君交运策略：建议战略布局航空与油运(1)航空：疫后复苏开启，不仅是供需错配盈利大年短逻辑，更是基于空域瓶颈的超级周期长逻辑。短期博弈风险释放，建议增持。(2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁推动全球油运贸易重构确定性提升，当下具有油运“超级牛市期权”，建议增持。(3)快递：2023年将受益疫情影响逐步消减与经济消费复苏，关注头部存量竞争，建议精选低估值低预期个股，维持增持。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。相关报告周报：《春运启动客流增长，快递效率逐步恢复》2023.01.08国君交运2023年度策略：《出行心理建设加速，布局航空超级周期》2022.12.20xxxxxxxx国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

报告发布：2023年01月16日油运2023年度策略油运业复苏已开启，未来两年确定景气复苏。当下，油运具有“超级牛市”期权，全球油运贸易逐步重构，需求意外在路上。提示风险收益比再具吸引力，建议增持。核心观点一、确定性：未来两年确定景气复苏油运业受疫情影响巨大且持续，2022年初行业景气陷入二十年低谷。2022年油运业迎来复苏，未来两年，即使不考虑地缘冲突，预计油运业也将确定景气复苏。需求端，随着全球疫后复苏，传统能源展现韧性，且原油去库基本完成，油运需求已迎来滞后恢复。供给端，油轮在手订单已极低，且2023年初环保新政执行将加速老旧运力出清。二、机会：油运“超级牛市”期权过去二十年航运市场干散货（2007-08年）与集运（2021-22年）两次“超级牛市”，均源于“需求意外”叠加“供给瓶颈”，提供可观超额收益。而油运业由于需求缺乏弹性，且供给增长过快，而表现相对平淡。当下，油运业具有难得的“超级牛市”期权。（1）油运需求意外在路上。对俄制裁将导致全球油运贸易逐步重构，航距拉长将明显增加油运需求，且可持续。（2）未来两年供给瓶颈持续。过去十年全球船厂产能出清充分，过去两年集运超级牛市催生大量集装箱新船订单，使得未来两年船台趋于饱和。三、跟踪：全球油运贸易正在逐步重构俄乌冲突伊始，全球油运贸易结构已开始逐步重构。（1）成品油运跨区域增加。以往成品油区域贸易为主。俄乌冲突后，欧洲加大自中东与亚洲进口，导致成品油运航距拉长需求增加，运价中枢率先上升至高位。（2）俄欧原油进出口转由长航线替代。欧洲逐步转向美湾/西非/中东等地进口原油，而俄罗斯逐步加大对印度/中国等地出口原油，平均航距拉长推动2022下半年原油运价超预期上升。2022年12月5日欧洲对俄原油进口制裁与俄油价格上限制裁同时执行，2023年2月5日将继续落地对俄成品油进口制裁，全球油运贸易继续重构确定。四、投资策略：风险收益比再具吸引力，建议增持2022年油运板块超额收益显著，地缘冲突引发全球油运贸易逐步重构，加速油运业复苏，并催化市场乐观预期先行。短期中国疫情叠加传统淡季导致运价回落，市场预期回归理性，不改油运“超级牛市”期权。逆全球化将成为长期趋势，地缘博弈将继续，全球油运贸易重构影响将逐步体现，需求意外在路上，建议战略角度重视油运价值。提示近期投资风险收益比再次具有吸引力，建议增持。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。五、风险提示地缘冲突风险、经济衰退风险、疫情相关风险、航运环保新政执行风险、油价风险等。相关报告国君交运快递2023年度策略：《经济消费复苏在望，布局低预期低估值》国君交运航空2023年度策略：《出行心理建设加速，布局航空超级周期》油运深度：《油运复苏已开启，需求意外在路上》公司报告：《中远海能：油运复苏开启，业绩逐季上行》公司报告：《招商轮船：多板块布局穿越周期，油运复苏展现弹性》公司报告：《招商南油：从打破到重构，成品油运景气先行》国君交运航运2022年度策略《集运警惕需求拐点，油运或迎逐步复苏》国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

报告发布：2023年01月11日报告导读近期市场对春运预期回归理性。待出行心理建设完成，航司不仅将现盈利大年，更有望迎来航空超级周期。建议把握战略时机，增持航空。投资要点一、近期市场对春运预期逐步回归理性。1月7日2023年春运正式启动，交通部预测春运客流将较2019年恢复超七成。春运期间全民航日均安排客班11000班，约为2019年同期73%，估算其中国内客班约为2019年近九成。近日航空客流已升至2019年农历同期约六成，且国内票价平稳并超2019年同期。预计随着火车票预售高峰结束，航空临近出行将继续增多。考虑疫情影响，且出行心理建设先行，市场对春运预期已逐步回归理性。待出行心理建设完成，需求将充分释放。二、预计公商务需求将率先恢复，暑运国内需求释放可期。中国航空需求仍在，三年疫情影响下OTA机票查询量稳定，且航空消费持续渗透。待出行心理建设完成，航空需求将充分释放。（1）预计公商务旅客出行心理建设将率先完成，3月两会后干线客流将快速恢复，且压制三年的展会需求有望于4月份传统小旺季充分释放，叠加票价市场化，干线票价表现值得期待。（2）国内出行心理建设将先于国际完成，预计暑运国内旅游需求将充分释放，暑运盈利或超预期修复。（3）预计2024年航司将迎盈利大年，并回归长逻辑演绎。三、不仅是盈利大年短逻辑，而是中国航空超级周期长逻辑。航空仍是资本市场偏见最大的行业，长期预期差巨大，当下投资价值仍凸显。航空大逻辑并非仅是疫后供需错配盈利大年，而是“航空超级周期”长逻辑。需求端，疫情未改变长期增长动能与需求结构。供给端，中国航空业拥有长期存在的空域时刻瓶颈。“十二五”空域时刻瓶颈凸显。“十三五”局方系列政策严控供给，并票价市场化。“十四五”航司理性规划运力降速，预计疫后票价将迎长期上行拐点。疫后盈利中枢上升的确定性，与高景气的持续性，均将超市场预期。四、投资策略：出行心理建设加速，布局航空超级周期。目前疫后复苏已开启，待出行心理建设完成，不仅将现盈利大年，更有望迎来基于空域时刻瓶颈的航空超级周期。疫后盈利中枢上升的确定性，以及高景气的持续性，将超市场预期。春运预期回归理性，短期博弈风险降低。需注意，由于中美航空疫前盈利估值周期位置迥异，且疫后盈利趋势将差异巨大，不宜简单对标。建议把握近期战略布局时机，维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络H、南方航空、中国东航、春秋航空“增持”评级。受益标的北京首都机场股份。五、风险提示疫情、政策、经济下行、油价汇率、安全事故、增发摊薄。相关报告国君交运2023年度策略：《出行心理建设加速，布局航空超级周期》2022.12.20航空机场月报：《量价再现低谷，市场化稳步推进》2022.11.23航空点评报告：《防疫措施科学优化，修复航空复苏预期》2022.11.13飞机大单点评：《不改运力降速趋势，建议关注逆向时机》2022.07.02xxxxxxxx国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

报告发布：2023年01月08日报告导读维持航空、油运、快递增持评级。投资要点一、航空：春运启动航班计划充足，建议把握战略布局时机1月7日春运开启，交通部预测春运客流较2019年恢复超七成。春运期间全民航日均安排客班11000班，约为2019年同期73%，估算其中国内客班约为2019年近九成。近日航空国内客流已升至2019年约六成。预计随着火车票预售高峰结束，航空临近出行将继续增多。考虑疫情影响，且出行心理建设先行，临近出票价格略有回落，建议理性预期春运表现。待出行心理建设完成，需求将充分释放，航空不仅将现盈利大年，更有望迎来基于空域瓶颈的航空超级周期。建议把握战略布局时机。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。受益标的北京首都机场股份。二、快递：近期投递量继续回升，快递运营效率逐步恢复过去两周全国投递量环比持续回升，临近春运揽件量小幅回落，预计前期快递压仓情况有望继续改善，全国快递运营效率将逐步恢复。其中，顺丰等直营快递近期业务增长超预期，后续持续性有待继续观察。展望2023年，疫情影响将逐步消减并消费复苏，快递市场有望率先快速恢复，头部企业有望继续份额自然集中与盈利能力修复。建议布局低预期低估值个股。维持中通快递、韵达股份、圆通速递增持评级。建议重点关注受益标的顺丰控股。三、航运：市场活跃度尚未恢复，需求意外仍在路上中国近期疫情影响炼厂原油进口意愿，且临近春节市场进入传统淡季，油运市场运价继续回落。上周VLCC中东-中国航线TCE降至约3万美元/天。短期中国疫情叠加传统淡季导致运价回落，市场预期回归理性，不改油运“超级牛市”期权。逆全球化将成为长期趋势，地缘博弈将继续，全球油运贸易重构影响将逐步体现，需求意外在路上，建议战略角度重视油运价值。提示近期投资风险收益比再次具有吸引力。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。四、国君交运策略：国内疫后复苏开启，把握战略布局机遇(1)航空：短期出行心理建设加速且国际将逐步放开，中期复苏确定，长期基于空域瓶颈的超级周期乐观可期，建议增持。(2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁将推动全球油运贸易重构，“需求意外”在路上，维持增持。(3)快递：2022年逆势盈利修复，2023年将受益疫情影响逐步消减与经济消费复苏，建议精选业绩确定增长且预期处于低位的个股标的，维持增持。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。相关报告周报：《春运航空票价良好，快递获得补贴支持》2023.01.02国君交运2023年度策略：《出行心理建设加速，布局航空超级周期》2022.12.20xxxxxxxx国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

报告发布：2023年01月02日报告导读维持航空、油运、快递增持评级。投资要点一、航空：春运票价表现良好，返程客流将更为集中近期春运客流启动，航空量价再次回升，其中国内客流已超2019年的五成，国内票价已超过2019年同期，票价市场化效应体现。预计临近出行增多，且返程客流将更为集中，春运整体客流大概率好于过去两年。考虑出行心理建设先行，且局方限制春运航班计划最高为2019年日均88%，建议理性预期春运表现。近期国际客班放开，预计2023年国际客班将逐步恢复。待出行心理建设完成，需求将充分释放，航空不仅将现盈利大年，更有望迎来基于空域瓶颈的航空超级周期。建议把握战略布局时机。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。受益标的北京首都机场股份。二、快递：近期投递量继续回升，多地补贴积极稳岗留工12月以来疫情感染快速增加导致部分地区快递人员短缺，快递网络运营持续承压，快递量明显缩减。近日全国投递量环比持续回升，预计前期压仓情况有望继续改善。近日多家快递公司宣布“春节不打烊”，多地政府出台针对快递小哥的现金补贴政策，积极支持快递行业稳岗留工有序运行。展望2023年，疫情影响将逐步消减并消费复苏，快递市场有望率先快速恢复，头部企业有望继续份额自然集中与盈利能力修复。建议布局低预期低估值个股。维持中通快递、韵达股份、圆通速递增持评级。建议重点关注受益标的顺丰控股。三、油运：正值假期成交低迷，需求意外仍在路上近期中国原油进口货盘缩减，叠加海外圣诞假期，上周VLCC中东-中国航线TCE约为4万美元/天。普京于12月27日出台总统令，俄罗斯将从2023年2月1日至7月1日禁止向在采购合同中直接或间接使用到价格上限机制的国家和个人出售原油以及精炼石油产品。预计未来地缘冲突将继续，全球油运贸易重构确定性提升，油运需求意外在路上。当下油运业具有超级牛市期权，近期投资风险收益比再具吸引力。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。四、国君交运策略：国内疫后复苏开启，把握战略布局机遇(1)航空：短期出行心理建设加速且国际将逐步放开，中期复苏确定，长期基于空域瓶颈的超级周期乐观可期，建议增持。(2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁将推动全球油运贸易重构，“需求意外”在路上，维持增持。(3)快递：2022年逆势盈利修复，2023年将受益疫情影响逐步消减与经济消费复苏，建议精选业绩确定增长且预期处于低位的个股标的，维持增持。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。报告正文相关报告周报：《疫情影响仍在持续，把握逆向布局时机》2022.12.26国君交运2023年度策略：《出行心理建设加速，布局航空超级周期》2022.12.20xxxxxxxx国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

快递2023年度策略2023年疫情影响将逐步消减且消费复苏，快递业有望加速恢复。行业延续良性竞争，头部企业盈利能力有望继续修复。建议精选低预期低估值个股。维持增持。核心观点一、2022年回顾：疫情影响扩大，不改盈利修复。疫情以来，快递业2022年受疫情影响最为显著，估算全年快递量同比仅微增，显著低于年初业界两位数增速预期。疫情下，市场份额继续向头部集中，兼并整合与疫情影响导致客户流转，头部企业份额趋势有所分化，存量竞争加速。行业监管政策延续，行业竞争阶段趋缓，头部企业全年价格策略保持稳健，单票收入保持同比显著修复。同时，精细化管控有效对冲油价防疫等成本压力。疫情不改盈利修复趋势，全年业绩增长确定。二、2023年展望：阵痛过后加速复苏，盈利能力继续修复。随着近期国内防疫政策迎来系统性调整，预计2023年疫情影响将逐步消减，且消费复苏可期，头部企业有望继续盈利能力修复。（1）行业层面，全国各地陆续出现感染高峰，人员紧缺将导致快递网络运营短期承压。行业短期阵痛不改复苏大趋势，待疫情影响逐步减弱且消费复苏，预计快递业将率先加速恢复，快递量增速或超预期。（2）公司层面，快递企业对份额关注度普遍提升，市场存量竞争或进一步加速。行业监管将继续保障良性竞争环境，非理性价格战不再。头部企业由重资产投资，转向科技赋能，投入领先企业降本提效成效已开始体现。预计2023年头部企业份额将继续稳中有升，盈利能力有望继续修复。三、长期趋势：电商格局演化持续，快递发展蕴藏机遇。电商是快递的上半身，快递是电商的下半身。电商格局演化将长期深远地影响快递行业。（1）长期趋势之一：促销常态化与直播分类推动电商大促峰值平滑，快递旺季规模不经济减弱。（2）长期趋势之二：在新兴电商寻求物流优势与国家政策引导细分的双重驱动下，快递细分领域蕴藏新机遇。（3）长期趋势之三：电商资本干扰风险下降，快递行业长期回归良性竞争与自然集中，龙头仍将崛起。重视龙头企业长期投资价值。四、投资策略：经济消费复苏在望，布局低预期低估值。2022年快递行业竞争阶段性趋缓，疫情不改盈利修复趋势，符合我们年度策略研判。2023年快递行业将受益于疫情影响消减与经济消费复苏，监管将继续保障良性竞争环境，头部企业有望继续份额提升与盈利能力修复。建议精选低预期、低估值的个股。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级，受益标的顺丰控股。五、风险提示疫情、政策、经济下行、监管态度风险、资本干预风险。相关报告韵达股份《市场预期见底，期待管理变革》2022.12.06中通快递《全年业绩高增确定，龙头崛起仍将可期》2022.11.23圆通速递《全年业绩高增确定，Q4旺季表现可期》2022.10.17快递2022年度策略：《行业竞争阶段趋缓，盈利能力修复开启》2021.12.6国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

报告发布：2022年12月26日报告导读11月快递旺季提价幅度超市场预期，预计全年业绩增长仍确定。12月以来快递网络普遍运营承压，预计短期仍将延续。待疫情影响减弱，行业有望率先恢复。维持增持。投资要点一、快递量：11-12月件量同比下降，预计全年同比仅微增。过去两个月经历了防疫政策的系统性调整，但快递量在两个月中均同比下降。（1）11月由于防疫趋紧叠加电商旺季峰值平滑，行业快递量同比减少8.7%，降幅较10月的-0.9%明显扩大。其中，估算中通增速继续高于行业；圆通同比减少6.7%；韵达同比下降21.4%，份额修复继续缓慢。（2）12月国内防疫政策迎系统性调整，全国感染人数快速增加，导致部分地区快递从业人员短缺，停发区域再度逐步增多，多地出现压仓情况。12月17-22日快递量同比降幅达两成。考虑疫情形势仍在发展中，预期短期运营压力将继续。估算全年件量同比仅微增1%。二、快递价：11月提价超市场预期，12月或结构性提价引导货物结构与缓解网络压力。“双十一”前我们曾通过专题报告与系列调研深度讨论旺季提价。11月头部企业提价超市场预期，亦小幅超出我们先前预期。环比来看，圆通与韵达单票收入分别上涨0.18元与0.22元，提价幅度偏历史范围上限。同比来看，圆通与中通单票收入同口径基本持平，背后是2021年同期价格已明显修复；而韵达单票收入同比增长15%，或源于2021年同期公司价格修复略滞后，且2022下半年主动放弃部分价格敏感性货源。12月以来全行业运营显著承压，快递企业将可能根据不同市场情况，增加雇佣临时员工与防疫成本，推测将可能通过结构性提价，引导货物结构与对冲相关成本压力。三、业绩：2022年盈利增长确定，2023年业绩将逐步恢复稳健增长。2022年“双十一”快递量峰值平滑，规模不经济继续减弱；旺季提价幅度超预期，叠加油价下行与通行费减免，预计旺季头部企业盈利表现良好。虽12月以来快递业显著承压，预计2022全年盈利增长仍确定。考虑目前疫情发展趋势与节奏难以确定，提示注意短期快递网络承压仍将可能持续，短期业绩具有不确定性。随着疫情影响减弱，2023年业绩将逐步恢复稳健增长。资本市场预期将先行，建议把握逆向时机。四、投资策略：关注预期见底个股，维持增持评级。2022年行业竞争阶段趋缓，疫情不改盈利修复趋势，符合我们年度判断。展望2023年，待疫情影响逐步消减与消费复苏，快递市场有望率先快速恢复，头部企业盈利将继续稳健增长。中长期来看，我们认为快递行业规模经济显著，行业将回归良性竞争与自然集中，龙头崛起仍将可期。建议精选预期处于低位的个股标的。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级，重点关注受益标的顺丰控股。五、风险提示。疫情防控；消费下行风险；监管过度干预；电商资本行为。目录报告正文1近期跟踪：疫情影响持续，11月提价超市场预期由于多地防疫措施趋紧叠加消费疲弱，11月行业快递量增速环比继续回落。12月国内防疫政策迎来系统性调整，全国疫情感染人数快速增加，部分地区快递从业人员短缺，停发区域再度逐步增多。全行业快递量在短暂修复后再度快速回落。预计疫情对全国网络运营的影响在短期内仍将延续，估算全年快递量同比仅小幅增长。2022年快递行业竞争阶段趋缓，疫情不改全年盈利修复趋势，头部企业全年业绩增长确定，符合我们年度策略判断。展望2023年全年，待疫情影响逐步消减，消费有望迎来复苏，快递市场将率先快速恢复。1.1商流：社零加速下行，消费继续承压从社零总额来看，11月社零增速同比下降5.9%，环比下降5.4pct。11月下旬局部地区疫情反复导致管控阶段性趋严，居民消费意愿持续受损、恢复缓慢，拖累社零增速延续下行趋势。1.2快递量：11-12月件量同比下降，预计全年同比仅微增全行业：疫情影响短期内将持续，预计全年快递量同比仅微增受消费疲弱与局部疫情影响，11月行业快递量同比下降。11月全行业实现快递业务量103.5亿件，同比减少8.7%，降幅较10月的-0.9%明显扩大。

报告发布：2022年12月26日报告导读维持航空、油运、快递增持评级。投资要点一、航空：短期预期回归理性，建议把握逆向时机随着国内防疫政策迎系统性优化及感染人数快速增加，12月以来航空客流量与票价呈现冲高回落态势，其中国内客流已降至不足2019年同期四成，催化市场对春运预期逐步回归理性。近日春运火车票开售，带动机票预售量再次回升，预计临近预订出行将增多，2023年春运大概率好于过去两年。但出行心理建设先行，且局方限制春运航班计划最高为2019年日均88%，建议理性预期春运表现。国际逐步放开可期，待出行心理建设，需求将充分释放，航空不仅将现盈利大年，更有望迎来基于空域瓶颈的航空超级周期。建议把握逆向时机。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。受益标的北京首都机场股份。二、快递：近日件量有所回升，上海积极稳岗留工疫情感染快速增加导致部分地区快递人员短缺，12月以来快递网络运营持续承压，快递量明显缩减。根据总局数据，12月17-22日全国主要品牌快递企业揽收量同比下降两成，其中京东物流与顺丰仍保持同比正增长。近日全国揽派量均环比有所回升，且派件量继续高于揽件量，按此静态估算前期压仓有望未来1-2周逐步消化。考虑全国疫情形势仍在发展，预计短期快递网络仍可能继续承压。上海率先出台阶段性补贴政策，积极支持快递行业稳岗留工有序运行。展望2023年，疫情影响将逐步消减并消费复苏，快递市场有望率先快速恢复，头部企业有望继续自然集中与盈利稳健增长。维持中通快递、韵达股份、圆通速递增持评级。建议重点关注受益标的顺丰控股。三、油运：运价震荡回落，关注全球贸易重构节奏过去三周VLCC中东-中国航线TCE在4-5万美元/天震荡。近期中国原油进口货盘缩减，且叠加海外传统圣诞假期，上周运价再次降至4万美元/天。对俄原油制裁已落地，未来全球油运贸易重构的确定性提升，提示重构将逐步完成。油运需求意外在路上，投资风险收益比逐渐具有吸引力。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。四、国君交运策略：国内疫后复苏开启，把握战略布局机遇(1)航空：短期出行心理建设加速且国际将逐步放开，中期复苏确定，长期基于空域瓶颈的超级周期乐观可期，建议增持。(2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁将推动全球油运贸易重构，“需求意外”在路上，维持增持。(3)快递：2022年逆势盈利修复，2023年将受益疫情影响逐步消减与经济消费复苏，建议精选业绩确定增长且预期处于低位的个股标的，维持增持。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。报告正文相关报告周报：《航空客流近日企稳，快递网络短期承压》2022.12.18国君交运2023年度策略：《出行心理建设加速，布局航空超级周期》2022.12.20国君交运2022秋季策略：《至暗时刻已过，布局确定复苏》2022.08.28航运年度策略：《集运警惕需求拐点，油运或迎逐步复苏》2021.12.9快递年度策略：《行业竞争阶段趋缓，盈利能力修复开启》2021.12.6航空年度策略：《双重逻辑复苏确定，关注逆向布局时机》2021.12.6xxxxxxxx国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

航空2023年度策略航空疫后复苏开启，待国际开放且心理建设完成，不仅将现盈利大年，更有望迎来航空超级周期。疫后盈利中枢上行的确定性与高景气的持续性均将超预期。建议增持。核心观点一、2022年回顾：疫情影响加剧，客流双底承压全球航空客流持续复苏至疫前3/4，海外航司率先恢复盈利。中国航空市场2022年受疫情影响加剧，疫情持续且防疫趋紧，出行需求持续受抑制，估算全年客流不足2019年四成，其中国内客流3-5月与10-11月呈现双底，国际客流仅为疫前2.5%。中国航司承受机队低周转、油价高企与汇率贬值等三重压力，全年亏损将创记录，上市航司现金流压力仍可控。二、中期视角：疫后复苏开启，心理建设加速2022年底国内防疫政策迎来系统性调整，待国际放开且心理建设完成，2024年航司将迎盈利大年，并回归长逻辑演绎。（1）心理建设是航空需求充分释放的先行阶段。防治体系持续增强，官方与媒体积极宣传引导，以及群体免疫，将加速大众出行心理建设。（2）预计国际逐步放开乐观可期。国际放开意义在于，国内国际运力配置将恢复正常，行业结构性过剩运力将得以消化。预计疫后国际经营有望改善，但考虑到以往国际业务持续大额亏损，并非航司长期核心盈利弹性。三、长期视角：空域瓶颈持续，超级周期可期航空仍是资本市场偏见最大的行业，长期预期差巨大，当下投资价值仍凸显。航空大逻辑并非仅是疫后供需错配盈利大年，而是“航空超级周期”长逻辑。需求端，中国航空消费渗透率仍极低，疫情未改变长期增长动能与需求结构。供给端，中国航空业拥有长期存在的空域时刻瓶颈。“十二五”空域时刻瓶颈凸显。“十三五”局方系列政策严控供给，并票价市场化。“十四五”航司理性规划运力降速，预计疫后票价将迎长期上行拐点。疫后盈利中枢上升的确定性，与高景气的持续性，均将超市场预期。四、投资策略：心理建设加速，布局超级周期国君交运自2021年8月重点推荐航空。目前疫后复苏已开启，待国际放开且心理建设完成，不仅将现盈利大年，更有望迎来基于空域时刻瓶颈的航空超级周期。疫后盈利中枢上升的确定性，以及高景气的持续性，将超市场预期。需注意，由于中美航空疫前盈利估值周期位置迥异，且疫后盈利趋势将差异巨大，不宜简单对标。心理建设阶段复苏仍需过程，中长期预期将先行。上调航空业评级至“增持”。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络H、南方航空、中国东航、春秋航空“增持”评级。五、风险提示疫情、政策、经济下行、油价汇率、安全事故、增发摊薄。相关报告航空机场月报：《量价再现低谷，市场化稳步推进》2022.11.23航空点评报告：《防疫措施科学优化，修复航空复苏预期》2022.11.13飞机大单点评：《不改运力降速趋势，建议关注逆向时机》2022.07.02航空2022年度策略：《双重逻辑复苏确定，关注逆向布局时机》2021.12.07航空重点推荐策略报告《Q2业绩超预期，建议珍惜底部机会》2021.09.05航空重点推荐策略报告《国内大循环下，航司有望超预期盈利》2021.08.26国君交运研究国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。长按二维码关注我们法律声明

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年12月18日报告导读维持航空、油运、快递增持评级。投资要点一、航空：客流企稳票价回落，春运建议预期谨慎国内防疫政策迎系统性优化，12月以来机票预订量与客流量迅速攀升，国内客流已恢复至2019年同期五成。从客流年龄看，近期客流以大学生放假及部分提前放假返乡为主。近日客流呈现企稳态势，且国内票价自高位明显回落。近日民航局确定三阶段稳步恢复计划，其中春运航班计划为2019年日均88%。考虑近期机票预售数据回落，春运预期不易过于乐观。待出行心理建设完成，航空需求将充分释放。未来两年复苏趋势确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。建议把握心理建设阶段增持航空。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：局部市场出现人员短缺，快递网络运营短期承压国内防疫政策调整后，网点解封推动全国快递量短期上行。随着第一波感染高峰来临，部分地区率先出现人员短缺导致压仓，停发区域近日再次逐步增多。国家邮政局数据显示，近日全国快递揽收量快速回落，12月17日揽收量较全年均值低约一成。快递网络运营短期承压：（1）末端网点揽派能力下降，拖累短期快递量；（2）总部分拣、运输环节亦可能出现产能下降。快递企业可能需要根据局部市场疫情形势，增加雇佣临时员工保障网络通畅，推测将可能通过提价引导货物结构与对冲相关成本压力。展望2023年全年，待疫情影响逐步消减与消费复苏，快递市场将恢复稳健增长。长期看，行业回归良性竞争与自然集中。维持中通快递、韵达股份、圆通速递增持评级。受益标的顺丰控股。三、航运：油运运价企稳回升，关注全球贸易重构节奏（1）油运：上周VLCC中东-中国航线TCE止跌企稳，在过去三周从10万美元/天快速回落后于上周企稳于4万美元/天并回升至约5万美元/天的水平。提示短期运价波动影响因素众多，建议重点关注对俄制裁后油运贸易重构趋势。目前对俄制裁严格执行，根据高频数据跟踪，上周限价落地后，欧洲俄油进口量较11月周均值缩减近五成。长航线替代方面，上周俄罗斯西部波罗的海和黑海区域原油出口量较11月周均值缩减近三成，亚洲尚未完全替代原来欧洲的俄油进口，贸易结构重构在路上。制裁仍将有望严格执行，油运需求意外仍将可期。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。四、国君交运策略：国内疫后复苏开启，把握战略布局机遇(1)航空：短期出行心理建设加速且国际将逐步放开，中期复苏确定，长期基于空域瓶颈的超级周期乐观可期，建议增持。(2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁将推动全球油运贸易重构，“需求意外”在路上，维持增持。(3)快递：2022年逆势盈利修复，2023年将受益疫情影响逐步消减与经济消费复苏，建议精选业绩确定增长且预期处于低位的个股标的，维持增持。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年12月14日报告导读建议增持航空、油运，维持快递增持评级。投资要点一、航空：国内防疫政策系统性优化，近日客流迅速攀升10-11月多地防疫政策趋紧，估算11月国内航空客流降至2019年同期约两成。近期国内防疫政策迎来系统性优化，机票预订量迅速攀升，近日国内客流较快回升至已接近2019年同期四成，票价亦持续上升。春运相关航线陆续启动，预计后续客流将继续回升。考虑到出行心里建设仍需过程，春运客流尚难研判，宜不易过于乐观，待居民心里建设完成，航空需求将充分释放。未来两年行业复苏趋势确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。建议把握心理建设阶段的战略布局良机增持航空。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：网点运营恢复速度超预期，全年业绩增长确定近日国内防疫政策迎来系统性优化，快递物流基础设施迅速解封，网点运营恢复速度超预期。据国家邮政局数据，12月6日起行业揽收量迅速回升至3.7亿件以上，较2021年12月日均揽收量增长超一成。预计12月行业快递量增速有望明显修复，头部企业全年业绩增长确定。若防疫优化措施稳定延续，2023年疫情对快递行业影响有望逐渐减弱，居民消费复苏将推动快递行业业绩增长动能。长期看，行业回归良性竞争与自然集中，龙头崛起可期。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级。受益标的顺丰控股。三、航运：油运运价止跌企稳，关注俄油贸易重构趋势（1）油运：上周VLCC中东-中国航线TCE止跌企稳，在过去三周从10万美元/天快速回落后于上周企稳于4万美元/天并回升至约5万美元/天的水平。提示短期运价波动影响因素众多，建议重点关注对俄制裁后油运贸易重构趋势。目前对俄制裁严格执行，根据高频数据跟踪，上周限价落地后，欧洲俄油进口量较11月周均值缩减近五成。长航线替代方面，上周俄罗斯西部波罗的海和黑海区域原油出口量较11月周均值缩减近三成，亚洲尚未完全替代原来欧洲的俄油进口，贸易结构重构在路上。制裁仍将有望严格执行，油运需求意外仍将可期。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。四、国君交运策略：市场预期回落，布局确定复苏(1)疫后复苏之航空：短期心理建设开启，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议增持。(2)疫后复苏之油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，“需求意外”仍在路上，维持增持。(3)业绩增长之快递：竞争阶段趋缓，疫情不改盈利修复，全年业绩增长确定，维持增持。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

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点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年12月05日报告导读建议增持航空、油运，维持快递增持评级。投资要点一、航空：多地防疫措施调整，近日客流触底回升随着多地防疫趋紧，估算11月国内航空客流降至2019年同期的23%左右，其中11月底日离港客流降至不足30万人次，不足2019年同期两成，相当于4月中旬水平。近日多地防疫措施调整，机票预订量增加，国内客流回升至超30万人次，部分春运探亲航线启动。我们认为航空业复苏进入出行心理建设阶段，需求将逐步恢复，若充分释放需心理建设完成，官方与媒体宣传将加速心理建设。未来两年行业复苏趋势确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。建议把握心理建设阶段的布局良机增持航空。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：防疫措施优化推动网点恢复运营，全年业绩增长仍确定据国家邮政局数据，11月全国揽收量101亿件，同比下降约一成，与双十一期间趋势一致。近日20条防疫优化措施逐步落地，政府引导快递物流基础设施有序解封，12月1日行业揽收量3亿件，已恢复至全年平均水平。预计12月行业快递量增速有所修复，头部企业全年业绩增长确定。近期国家邮政局拟修订新版《快递服务》国家标准，落实“成本分区、服务分层、产品分类”有望引导行业运营服务规范化，同时加强对末端从业人员与消费者合法权益的保障。长期看，行业回归良性竞争与自然集中，龙头崛起可期。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级。受益标的顺丰控股。三、航运：油运运价较快回落，俄油限价制裁在即（1）油运：上周VLCC中东-中国航线TCE出现较快回落。短期货盘缩减，租家加大老船租用使运价回落。提示短期运价波动影响因素众多，建议重点关注对俄制裁后油运贸易重构趋势。近日欧盟确定俄油限价为60美元/桶，细则中要求G7和欧盟仅能提供相关服务给遵守限价的第三方国家或贸易商。限价基本符合预期，也意味着制裁仍将有望严格执行，油运需求意外仍将可期。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。（2）集运：上周CCFI综合运价指数环比降6%，其中欧地与美西航线运价自2月高点回落超六成。供应链紊乱缓解中，维持集运“中性”评级。四、国君交运策略：市场预期回落，布局确定复苏(1)疫后复苏之航空：短期心理建设开启，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议增持。(2)疫后复苏之油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，“需求意外”仍在路上，维持增持。(3)业绩增长之快递：竞争阶段趋缓，疫情不改盈利修复，全年业绩增长确定，维持增持。五、风险提示疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年11月27日报告导读建议增持航空，油运关注择时，维持快递增持评级。投资要点一、航空：多地防疫措施加强，客流进一步缩减。近期多地疫情反复，且防疫措施加强，国内航空客流近日进一步缩减至2019年同期的25%上下。出行以刚需为主，支撑国内平均票价近日略有回升。根据我们跟踪，近日机票出票量环比下降超一成，预计短期航空量价仍将维持低位，航司经营承压巨大。未来两年行业复苏趋势确定，基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。建议把握市场预期波动增持航空。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：疫情影响短期件量，头部企业全年业绩增长仍具确定性。受多地疫情影响，快递企业末端封控网点数量明显增加，短期行业件量预期谨慎。据国家邮政局数据，11月25日全国揽收量2.52亿件，约为全年日均揽收量的八成。考虑双十一旺季件量峰值平滑，规模不经济继续减弱，叠加通行费减免与油价下行，预计Q4经营表现仍有望好于市场预期，头部企业全年业绩增长确定。中通Q3单季净利同比大增超六成，再超市场预期，预计全年业绩高增确定。长期看，行业回归良性竞争与自然集中，龙头崛起可期，中通龙头估值溢价待修复。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。受益标的顺丰控股。三、航运：油运运价高位波动，欧洲分歧限价待定。（1）油运：上周VLCC中东-中国航线TCE上冲超10万美元/天后，回落至8万美元/天附近。短期货盘释放节奏，叠加船东挺价意愿波动，运价高位波动较为正常。提示短期运价高度预测难度较大，建议重点关注对俄制裁后油运贸易结构的重构。目前欧盟内部仍存分歧，俄油价格上限仍未确定。考虑全球能源危机风险，我们维持俄油大概率不会退出全球原油贸易市场的判断，油运需求意外在路上。目前油运业复苏已开启，且未来两年景气复苏确定。若对俄制裁严格执行，将可能引发油运需求意外加速行业景气上行与持续。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。（2）集运：上周CCFI综合运价指数环比降5%，其中欧地与美西航线运价自2月高点回落超六成。供应链紊乱缓解中，维持集运“中性”评级。四、国君交运策略：市场预期回落，布局确定复苏。(1)疫后复苏之航空：短期经营承压，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议增持。(2)疫后复苏之油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，“需求意外”仍在路上。市场预期先行，提示短期博弈风险，建议关注择时。(3)业绩增长之快递：竞争阶段趋缓，疫情不改盈利修复，全年业绩增长确定，维持增持。五、风险提示。疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年11月23日报告导读近期量价再现低谷，航司短期经营继续承压。国际增班及防疫措施科学优化，修复中期复苏确定预期。长期前景乐观，关注逆向时机。投资要点一、航空量价再现低谷，防疫措施科学优化。疫情海外影响减弱，年初以来海外航空市场率先恢复，9月全球航空客流维持2019年同期的3/4。国内仍受疫情反复与防疫措施影响，10月-11月国内客流维持不足2019年同期三成水平，近日客流略有回升，国内票价低位稳定，航司短期经营仍显著承压。待国内防疫科学优化20条措施若落地见效，且国内疫情形势改善，国内出行有望逐步恢复。近期如期国际增班，国际放开有待防疫政策系统性调整。二、航空：10-11月机队周转回落，票价市场化稳步推进。航司机队周转自暑运后半段开始持续回落，10-11月维持低位。（1）飞机日利用率下降。10月三大航ASK为2019年同期的30%，其中国内ASK降至2019年的42%，国际地区ASK小幅回升至2019年的7.2%。（2）维持低客座率。10月三大航国内客座率仅67%。（3）票价降至低位。国内票价自8月开始回落，国庆假期前短期上冲，之后持续回落至低位，11月以来国内票价低位稳定。疫情下，票价市场化稳步推进，长期释放干线时刻定价空间。预计航司短期经营仍承压，未来扭亏有待航空客流与机队周转明显恢复。三、机场：入境隔离缩短与熔断取消，有助于国际增班落实，国际放开仍需等待。受国庆假期后多地疫情反复与防疫趋紧影响，首都、浦东及白云等三大机场10月旅客吞吐量降至2019年同期的21%，其中国内航线仅为2019年的30%，国际地区航线维持2019年的约4%。新航季国际客班计划如期增班，旨在进一步满足国际交往刚需。入境集中隔离缩至5天，且熔断取消，将有利于国际增班计划落实。而国际放开，仍有待防疫政策系统性调整。长期而言，机场免税渠道价值仍然存在，机场免税协议调整有利于理顺与免税商长期合作关系，以及恢复机场口岸免税渠道的海外消费回流能力。机场公司长期价值评估，需注意免税长期格局变化，以及大型机场扩建风险。四、投资策略：疫后复苏趋势确定，关注航空逆向时机。航空业出行心理建设开启，短期经营仍将承压，中期复苏确定，长期前景乐观。疫情未改中国航空需求结构与长期增长动能，且空域瓶颈长期存在，拥有高品质航网的航司长期盈利将超预期上行。关注航空逆向时机。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络H、南方航空、中国东航、春秋航空“增持”评级。五、风险提示。疫情、管制、增发、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1航空：量价再现低谷，票价市场化稳步推进疫情海外影响减弱，年初以来海外航空市场率先恢复。国内航空市场仍受疫情显著影响，暑运国内客流为2019年的超六成，10-11月回落至不足2019年同期三成，航司短期经营承压明显。待国内防疫科学优化20条措施若落地见效，且国内疫情形势改善，国内出行有望逐步恢复。新航季国际如期增班，修复国际放开与疫后复苏预期。未来两年航空业复苏确定，飞机大单与大额定增不改长期基于空域瓶颈供需向好逻辑，建议关注航空逆向时机。1.1海外出行需求率先恢复疫情海外影响持续减弱，年初以来海外航空市场率先恢复。其中，9月全球航空客运量维持2019年的3/4。（1）美国国内客流2022年以来已基本恢复至疫情前；（2）北美国际客流维持2019年约九成；（3）亚太国际客流近期继续加速恢复。1.2国内航空量价再现低谷，防疫措施科学优化10-11月机队周转回落，票价低位平稳国内受疫情反复与防疫措施趋紧影响，国庆假期后国内量价回落至低位。其中，国内客流由国庆假期约2019年四成，下降并维持不足2019年三成，且票价低位平稳，航司短期经营明显承压。（1）7-8月暑运：国内客流为2019年62%，暑运后半段受疫情影响客流小幅回落，暑运整体表现低于市场先前预期。（2）9月：国内客流降至2019年的41%。暑运由于学生提前返程而结束，且随后疫情多地散发，9月客流开始逐步回落至2019年约四成，票价亦随之回落。（3）10月：受国内疫情、出行指引与防疫措施的综合影响，国庆假期国内客流约为2019年四成，不足过去三年同期一半。由于多地疫情反复，以及防疫措施趋紧，国庆假期后国内客流进一步降至不足2019年同期三成，至今仍维持低位。10月航司机队周转回落，下半年再现低谷（1）低飞机日利用率。10月三大航ASK为2019年同期的30%，较9月的38%有所回落。其中，10月国内ASK为2019年的42%，国际地区ASK小幅回升至2019年的7.2%。（2）维持低客座率。10月三大航国内客座率仅67%，仍明显低于2019年同期水平。（3）票价降至低位。国内票价自8月开始回落，国庆假期前短期上冲，之后持续回落至低位，11月以来国内票价低位稳定。1.3中期复苏确定，长期前景乐观国内防疫措施系列优化，将有助于国内出行恢复11月11日国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，提出进一步优化疫情科学精准防控二十条措施。2022年以来，多地疫情与严防严控持续抑制出行需求。航空国内客流前十个月累计仅为2019年四成。航空需求仍然存在，若系列举措有效推动优化措施落地见效，且疫情形势好转，预计国内出行需求将逐步恢复，有利于航司周转恢复与经营减亏。新航季航司上调多条干线票价，符合预期新航季航司继续稳步推进票价市场化政策执行，东航、厦航相继宣布多条干线全票价继续上调10%，完全符合预期。票价市场化自2004年由民航局确定方向，并在2010年后加快步伐。2017年里程碑式突破，即批量核心干线由政府指导价调整为市场调节价。2020年基本完成票价市场化，即三家以上航司共飞航司即可执行市场调节价。根据我们估算中国百大航线加权全票价水平2022年较2018年已上调35%，待疫情影响消除，干线市场被长期压制的定价能力将集中显现，并将由空域时刻瓶颈驱动长期上行。近期市场预期回落，建议关注逆向时机短期看，出行心理建设开启，短期经营仍将显著承压。中期看，未来两年复苏趋势确定，国际增班与防疫措施优化修复国际放开预期。长期看，中国航空业长期供需向好。需求端，疫情未改需求结构与长期增长动能。供给端，中国航空业不缺飞机，而是缺时刻，背后是周期行业最难得的长期供给瓶颈——空域瓶颈。飞机大单与未来737MAX复飞均不影响“十四五”机队降速规划，机队与时刻匹配度提升，叠加票价市场化，航网优秀的航司长期盈利将超预期上行。建议关注航空逆向时机。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络H、南方航空、中国东航、春秋航空“增持”评级。2机场：隔离缩短助力国际增班，国际放开仍需等待中国机场航空主业双轨制定价，且免税贡献非航收益主体，高国际客流占比是机场公司高ROE的核心来源。受国庆假期后多地疫情反复与防疫趋紧影响，机场国际客流维持低位。新航季国际客班计划如期增班，旨在进一步满足国际交往刚需。入境集中隔离缩至5天，且熔断取消，将有利于国际增班计划落实。而国际放开，仍有待防疫政策系统性调整。长期而言，机场免税渠道价值仍然存在，需要注意免税长期格局变化及相关影响，以及大型机场扩建风险。2.1国际客流低位增长，隔离缩短助力国际增班

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点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年11月21日报告导读建议增持航空，油运关注择时，维持快递增持评级。投资要点一、航空：近日客流略有回升，票价市场化稳步推行。10月-11月国内客流维持不足2019年同期三成水平，近日客流略有回升，国内票价低位稳定，航司短期经营仍显著承压。新航季票价市场化继续稳步推进，近日多家航司上调多条干线全票价，符合预期。过去三年，虽有疫情影响，国内票价市场化稳步推进，估算中国百大航线加权全票价水平2022年较2018年已上调35%。待疫情影响消除，干线市场被长期压制的定价能力将集中显现。未来两年行业复苏趋势确定，基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。建议把握市场预期波动增持航空。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：疫情影响件量增速，旺季规模不经济减弱。由于多地疫情与防疫措施趋紧，10月行业快递量同比减少0.9%，增速进一步回落。据国家邮政局数据，11月1-16日全行业揽收量62亿件，同比下降9%。旺季峰值平滑趋势延续，规模不经济继续减弱。头部企业价格策略稳健，且旺季针对大件货物结构性提价，叠加通行费减免与油价下行，Q4盈利表现或好于市场预期，全年业绩增长确定。若国内防疫科学优化措施落地见效，有利于快递需求恢复与运营正常。提示头部企业对份额关注度有所提升，建议重点关注通达系后续竞争策略。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。受益标的顺丰控股。三、航运：油运运价持续上升，“需求意外”仍在路上。（1）油运：近期VLCC中东-中国航线TCE持续上升至近10万美元/天。随着中东和大西洋12月初货盘增加，且船东对市场乐观，推动旺季运价上升。G7预计11月23日将确定俄罗斯原油价格上限，建议关注后续对俄制裁情况。目前油运业复苏已开启，且未来两年景气复苏确定。若对俄制裁严格执行将可能引发全球油运贸易重构，重申地缘冲突影响的不确定性，建议关注后续制裁情况以研判油运需求意外。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。（2）集运：上周CCFI综合运价指数环比降3%，其中欧地与美西航线运价自2月高点回落近六成。供应链紊乱缓解中，维持集运“中性”评级。四、国君交运策略：市场预期回落，布局确定复苏。(1)疫后复苏之航空：短期经营承压，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议增持。(2)疫后复苏之油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，“需求意外”仍在路上。市场预期先行，提示短期博弈风险，建议关注择时。(3)业绩增长之快递：竞争阶段趋缓，疫情不改盈利修复，全年业绩增长确定，维持增持。五、风险提示。疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年11月20日报告导读疫情反复叠加消费疲弱，四季度快递量表现平淡，头部企业价格策略稳健。快递旺季规模不经济继续减弱，盈利表现或好于预期。全年业绩增长确定。维持增持。投资要点一、快递量：10月同比负增长，“双十一”同比下降近一成。由于多地疫情与防疫措施趋紧，10月行业快递量同比减少0.9%，较9月的2.8%进一步回落。其中，估算中通增速继续高于行业；圆通同比增长0.6%，增速有所放缓，或因10月下旬受上海地区疫情短期影响；韵达同比下降11.6%，份额修复慢于市场预期。“双十一”旺季行业件量表现平淡，低于先前预期以及商流GMV估算增速。据国家邮政局数据，11月1-16日全行业揽收量62亿件，同比下降9%。预计11月行业量同比负增长，旺季峰值仍出现，峰值延续过去两年平滑趋势，符合预期。二、快递价：头部企业价格策略稳定，旺季执行结构性提价。2022年以来，监管持续保障市场良性竞争，10月头部企业价格策略继续稳定。环比来看，圆通单票收入微降0.01元，韵达微升0.03元，均基本保持平稳。同比来看，圆通9月单票收入同口径同比上升0.13元，估算中通、韵达单票收入变化趋势类似，延续了较非理性价格战下的明显修复。旺季前，快递公司普遍对旺季件量预期谨慎，考虑产能弹性与峰值平滑，旺季前提价较为谨慎，旺季期间主要针对大件货物进行结构性提价，以应对阶段性成本上升。三、业绩：Q4盈利表现或好于预期，全年业绩增长确定。“双十一”旺季快递件量表现平淡，快递峰值降速平滑，快递企业规模不经济继续减弱；当下监管态度明确，头部公司价格策略保持稳健，单票收入中枢同比延续修复趋势；旺季快递公司进行结构性提价对冲阶段性成本上升，叠加油价下行与通行费减免优化单票运输成本。预计Q4盈利表现或好于市场预期，头部企业全年业绩增长确定。四、投资策略：全年盈利修复确定，行业长期自然集中，维持增持评级。国君交运自2021年8月底建议增持，头部非龙头企业位次风险下降的估值修复。2022年行业竞争阶段性趋缓，疫情不改盈利确定修复趋势。预计Q4盈利表现或好于预期，全年业绩增长确定。长期视角，快递行业规模经济显著，行业回归良性竞争与自然集中。若国内防疫科学优化措施落地见效，将有利于快递需求恢复与运营正常。提示头部企业对份额关注度有所提升，需关注2023年春节后行业价格走势及后续通达系竞争策略。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级，受益标的顺丰控股。五、风险提示。疫情防控；消费下行风险；监管过度干预；电商资本行为。目录报告正文1近期跟踪：疫情影响持续，价格策略稳健由于多地疫情与防疫措施趋紧叠加消费疲弱，10月行业快递量增速环比继续回落，头部企业价格策略仍旧稳健。“双十一”大促期间行业快递量同比下降近一成，低于市场先前预期及商流GMV估算增速。预计四季度快递量表现平淡。若国内防疫科学优化措施落地见效，将有利于快递需求恢复与运营正常。旺季件量表现平淡，规模不经济继续减弱，快递公司结构性提价，对冲阶段性成本上升，叠加油价下行与通行费减免，Q4盈利表现或好于预期。基数因素或导致2022年单季业绩同比增速前高后低，全年仍将实现较为确定的明显增长。1.1商流：社零增速放缓，消费仍显疲弱从社零总额来看，10月社零增速同比下降0.45%，环比下降2.95pct。局部地区疫情反复拖累消费复苏，消费短期承压。“双十一”商流同比增速平稳。据星图数据，10月30日-11月11日全网交易额达11154亿元，同口径同比增长15.6%，与10月实物商品网上零售额同比增速较为接近。1.2快递量：疫情短期拖累10月增速，四季度预计表现平淡全行业：10月同比下降0.9%，旺季货量增速低于预期多地疫情与防疫政策趋紧，10月行业快递量同比下降。10月全行业实现快递业务量98.6亿件，同比减少0.9%，较9月的2.8%进一步回落。“双十一”大促期间快递量同比下降约一成。预计11月行业件量同比负增长。旺季峰值仍出现，平滑趋势延续符合预期。（1）“双十一”件量同比负增长。受消费疲弱与局部疫情影响，“双十一”大促期间快递行业件量表现平淡。据国家邮政局数据，11月1-16日全行业快递揽收量62亿件，同比下降约9%，表现低于先前预期，亦低于商流GMV的估算增速。（2）旺季峰值平滑趋势延续延续，符合预期。“双十一”期间快递仍出现巨量峰值，平滑趋势延续。大促期间日均件量为平时1.3倍，低于过去两年的1.4-1.6倍。且两个峰值差距较过去两年明显平滑——11月1日5.3亿件（同比-7%），11月11日5.5亿件（同比-21%），符合预期，亦符合商流端峰值前移趋势。我们对Q4行业快递量同比增速预期谨慎，头部企业受益于份额提升有望继续保持增速高于行业。若国内防疫科学优化措施落地见效，将有利于快递需求恢复与运营正常。通达系：10月快递量增速继续分化10月头部企业快递量增速继续分化。（1）我们估算中通增速继续高于行业，份额提升趋势延续；（2）

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年11月16日报告导读2022年“双十一”商流峰值回落延续，快递件量表现平淡。快递Q4规模不经济继续减弱，盈利表现或好于预期。全年业绩增长确定，维持增持评级。投资要点一、商流：“双十一”商流增速平稳，消费峰值前移。（1）“双十一”商流同比增速平稳。据星图数据，10月30日-11月11日全网交易额达11154亿元，同口径同比增长15.6%，与10月实物商品网上零售额同比增速较为接近，应受到消费疲弱与局部疫情影响。（2）“双十一”商流峰值回落趋势延续。11月11日全网成交额同比下降2.2%，低于大促期间整体增速。猜测主要源于首轮预售阶段促销力度相对更大，顾客消费交易峰值向第一次尾款支付期平滑。据星图数据，10月30日-11月3日综合电商成交额同比增长5.7%，高于大促期间（10月30-11月11日）同比-2%的水平。二、快递：“双十一”件量表现平淡，旺季规模不经济减弱。（1）“双十一”大促期间快递量同比下降。据国家邮政局数据，11月1-11日全行业快递揽收量42.7亿件，同比下降约一成，表现低于先前预期，亦弱于专业机构估算的全网交易额增速。（2）快递量峰值回落延续。大促期间日均件量为平时1.3倍，低于过去两年的1.4-1.6倍。且两个峰值差距较过去两年明显平滑——11月1日5.3亿件（同比-7%），11月11日5.5亿件（同比-21%），亦符合商流端峰值前移趋势。（3）快递企业大促期间结构性提价。预计Q4规模不经济继续减弱，旺季货量较经济产能偏离缩减，主要针对大件提价应对阶段性成本上升。三、凑单退货比例与大件销售提升，或导致商流与快递量增速背离。双十一”期间电商GMV增速与快递量增速背离，剔除可能存在的统计口径原因，或源于：（1）凑单退货比例上升可能导致GMV虚高。2022年“双十一”满减门槛提升意在刺激消费。但跟踪实际情况，顾客凑单达成满减后再退货的比例有所增加。（2）大件销售份额或有所提升。近年来平台常态化促销与直播带货或部分分流小件销售，而高单价大件商品仍偏向大促期间。魔镜数据显示，大促期间3C与家电销售额增速高于整体，新品迭代与成本传导亦可能推动大件单价有所上升。四、全年业绩增长确定，维持增持评级。（1）短期看，旺季快递件量表现平淡，规模不经济继续减弱；价格策略保持稳健，单票收入中枢同比延续修复趋势；结构性提价对冲阶段性成本上升，叠加油价下行与通行费减免，Q4盈利表现或好于预期，全年业绩增长确定。（2）中长期看，行业将延续良性竞争与自然集中，龙头崛起可期。头部企业对份额关注度有所提升，而监管持续，关注后续通达系竞争策略。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级，受益标的顺丰控股。五、风险因素。疫情防控；消费下行风险；监管过度干预；电商资本行为。相关报告快递专题：《旺季提价在即，四季度盈利或超预期表现》2022.09.30快递月报：《疫情小幅影响件量，头部企业价格稳健》2022.09.24圆通速递：《全年业绩高增确定，Q4旺季表现可期》

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年11月15日报告导读建议增持航空，油运关注择时，维持快递增持评级。投资要点一、航空：疫情防控措施科学优化，修复确定复苏预期。由于多地疫情反复与防控措施趋紧，估算10月国内客流为2019年三成，近日客流维持低位，国内票价略有回升，短期经营仍显著承压。近日国家卫健委发布20条优化措施：（1）若国内防疫优化措施落地见效，将有助于国内出行恢复。（2）国际防疫措施科学调整，将有助于国际增班落实。其中，入境集中隔离时间缩短至5天，将进一步提升口岸接纳能力，叠加熔断措施取消，有利于国际增班计划落实，满足国际交往刚需。国际放开有待于防疫政策系统性调整。未来两年行业确定复苏预期修复，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。建议把握市场预期波动增持航空。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：消费疲弱叠加疫情影响，双十一大促件量表现平淡。双十一”电商大促收官，星图数据显示11月1-11日全网交易额达11154亿元，同比增长15.6%。其中，天猫预计1-11日GMV同比持平，抖音等直播电商平台GMV同比增长约146%。相较而言，快递件量表现平淡。1-11日全行业揽收量42.7亿件，同比下降约1成，表现低于先前预期。其中，11月11日件量同比下降约两成，峰值明显回落。商流与快递量增幅背离，剔除可能存在的统计口径原因，或源于凑单退货比例增长，以及日常促销分流小件而大促期间大件份额提升。快递公司Q4规模不经济继续减弱，通行费减免与油价下行，全年业绩增长确定。头部企业对份额关注度有所提升，建议重点关注通达系后续竞争策略。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。受益标的顺丰控股。三、航运：油运运价高位上行，关注后续对俄制裁情况。（1）油运：近期VLCC中东-中国航线TCE高位上升至近8万美元/天。近日俄军从赫尔松撤军并重提和谈，以及俄罗斯12月原油减产计划，催化市场对油运需求后续表现的悲观预期。目前油运业复苏已开启，且未来两年景气复苏确定。若对俄制裁严格执行将可能引发全球油运贸易重构，重申地缘冲突影响的不确定性，建议关注后续制裁情况以研判油运需求意外。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。（2）集运：上周CCFI综合运价指数环比降3%，其中欧地与美西航线运价自2月高点回落近六成。供应链紊乱缓解中，维持集运“中性”评级。四、国君交运策略：市场预期回落，布局确定复苏。(1)疫后复苏之航空：短期经营承压且市场预期回落，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议增持。(2)疫后复苏之油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，“需求意外”仍在路上。市场预期先行，提示短期博弈风险，建议关注择时。(3)业绩增长之快递：竞争阶段趋缓，盈利修复确定，全年业绩增长确定，维持增持。五、风险提示。疫情、管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

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点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年11月07日报告导读建议逆向增持航空，油运关注择时，维持快递增持评级。投资要点一、航空：量价维持低位略有回升，飞机大单部分落实，不改运力降速规划。多地防控措施常态化调整，估算上周国内客流维持不足2019年同期三成，近日量价均小幅回升，航司短期经营仍显著承压。新航季国际客班如期翻倍，维持国际放开需待防疫政策系统性调整的判断。近日中国航材与空客签订批量飞机采购协议，推测为三大航7月大单的部分落实，符合预期。飞机大单与未来737MAX复飞不改运力降速规划。未来两年行业复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。近期市场预期回落，建议增持航空。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：大促首周件量平淡，旺季规模不经济将继续减弱。根据交通运输部数据披露，11月1日全行业揽收量5.29亿件，同比减少7%。（1）峰值仍较日均快递量达1.7倍，基本符合预期。（2）由于多地防疫政策趋紧影响，估算“双十一”首周快递量或同比减少，快递公司Q4规模不经济或继续减弱。叠加通行费减免与油价下行改善单票运输成本，旺季盈利有望稳健增长。2022年头部企业竞争阶段趋缓，疫情不改盈利修复，全年业绩增长确定。注意近期头部企业对份额关注度有所提升，建议重点关注春节后快递量增长趋势与通达系后续竞争策略。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。受益标的顺丰控股。三、航运：油运运价维持高位震荡，未来两年确定复苏。（1）集运：集运CCFI综合运价上周环比下降5%。欧洲和地中海航线CCFI运价上周环比-4%、-6%，自2月高点回落超三成。美西航线运价上周环比：CCFI-5%，自2月高点回落两成；SCFI-12%；FBX-13%。维持集运业“中性”评级。（2）油运：短期运价快速上冲。上周VLCC中东-中国航线TCE上冲至超6万美元/天，背后是美湾与中东近期加快出货，局部供需趋紧，船东情绪高涨。提示短期运价趋势预测难度较大。9月油运市场淡季不淡，业界对四季度旺季运价表现预期乐观。而未来两年油运复苏确定，且对俄制裁可能引发全球石油贸易结构重构，“需求意外”仍在路上。受益标的中远海能、招商轮船、招商南油。四、国君交运策略：市场预期回落，布局确定复苏。(1)疫后复苏之航空：短期经营承压且市场预期回落，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议增持。(2)疫后复苏之油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，叠加油运“超级牛市”期权，“需求意外”仍在路上。市场预期先行，建议关注择时。(3)业绩增长之快递：竞争阶段趋缓，盈利修复确定，Q4旺季盈利表现可期，维持增持。五、风险提示。疫情、管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

长按二维码关注我们报告发布：2022年11月4日报告导读油运市场复苏已开启，淡季运价超预期上行，公司三季度业绩符合预期，预计四季度进一步展现盈利弹性。未来两年景气复苏确定，且需求意外在路上，维持增持。投资要点一、需求意外在路上，维持“增持”。油运市场复苏已开启，淡季运价超预期上行，公司三季度业绩符合预期，预计四季度进一步展望盈利弹性。未来两年景气复苏确定，且需求意外在路上，维持增持。维持2022-24年EPS预测分别为0.29/0.79/1.23元，维持目标价23.78元。二、Q3业绩符合预期，外贸油运毛利扭亏为盈。公司前三季度归母净利6.4亿元，同比+44%。其中，Q3归母净利4.8亿元，环比Q2的1.3亿元增长明显，符合我们预期。(1)外贸油运扭亏为盈。外贸成品油轮运价率先上行并维持高位，外贸原油VLCC运价淡季超预期上升，估算前三季度单季毛利为-3.7/-0.6/3.3亿元,逐季上行。(2)内贸油运与LNG继续稳健盈利。前三季度LNG归母净利5.8亿元，船队增长驱动同比+13%；内贸油运毛利近10亿元，部分内贸船转外贸与油价上行导致同比-17%。三、近期VLCC运价高位波动，Q4业绩确定上行。由于VLCC收入确认滞后，Q4业绩对应9-11月运价水平。9-10月TD3C-TCE均值已达5.3万美元/天，较6-8月约7千美元/天的均值上升明显，并明显高于公司VLCC约2.5万美元/天的盈亏平衡线，预计公司Q4将进一步展现盈利弹性。四、未来两年油运业复苏确定，需求意外在路上。油运业复苏已开启，未来两年供给瓶颈隐现，景气复苏确定。若对俄制裁严格执行，将可能导致全球原油贸易重构与油运“需求意外”，有望加速供需改善。考虑地缘冲突后续影响程度、节奏与持续的不确定性，建议作为期权进行把握。五、风险提示。环保新政实施不及预期，经济衰退，疫情反复，安全事故。相关报告【国君交运】中远海能：未来两年复苏确定，“油运ETF”弹性可期

长按二维码关注我们报告发布：2022年10月18日报告导读招商轮船是A股综合性航运公司，油轮与干散货船队规模名列前茅。油运业未来两年景气复苏确定，且叠加超级牛市期权，公司将早周期展现盈利弹性，评级增持。投资要点一、评级增持。公司是A股综合性航运上市公司，并拥有国内第二大油轮船队。油运业未来两年景气复苏确定，且地缘冲突提供油运“超级牛市”期权。公司将早周期盈利复苏，并有望展现超预期盈利弹性。预测2022-24年归母净利润分别为52/58/73亿元。参考历史周期估值，综合PE与PB两种估值方法，给予目标价11.54元，评级增持。二、综合性航运公司，穿越周期持续盈利。公司类似航运股中的“指数基金”。其油轮船队规模处于全球第一梯队；亦是国内唯一上市大型干散货船东；并于2021年底收购中外运集运。2022上半年公司油轮船队率先明显减亏，仅亏损约2900万元；干散和集运板块分别录得15亿元和13亿元，分别同比增长约81%和180%。航运业不同子市场周期异步波动，公司多业务板块布局，实现穿越周期持续盈利。三、未来两年油运业复苏确定，叠加超级牛市期权，将早周期展现盈利弹性。公司自有及租入52艘VLCC，未来两年油运市场将受益全球疫后复苏与环保政策约束，迎来确定性供需改善与景气复苏。同时，地缘冲突提供“超级牛市”期权，或加速产能利用率上行至越过阈值。公司精准把握低价造船时机，安装脱硫塔优化船队结构，且计提船舶减值充分，我们估算其油轮船队盈亏平衡点低于行业均值。目前油运复苏已开启，预计未来两年公司将早周期盈利复苏，有望展现超预期盈利弹性。四、油运盈利弹性充足，多板块周期对冲风险或将相对有限。过去两年集运业呈现创历史记录的“超级牛市”，源于亚美航线需求持续旺盛与供应链紊乱。随着美国疫情影响减弱，集运需求回落，供应链紊乱缓解，运价持续回落。市场担忧多板块景气对冲影响公司整体盈利弹性。我们认为公司油运业务盈利弹性充足；干散业务主动经营盈利稳健；集运业务体量较为有限，且聚焦亚洲市场，客户特征与运营模式有望保障在集运业回归新常态的过程中经营相对平稳。五、风险提示。环保新政实施不及预期，经济衰退，疫情反复，安全事故。相关报告【国君交运|2022年秋季策略】至暗时刻已过，布局确定复苏

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年10月18日报告导读油运业，受益全球疫后复苏与航运环保约束，未来两年确定景气复苏。同时，对俄制裁或导致“需求意外”，叠加船厂“供给瓶颈”，提供油运“超级牛市”期权。投资要点一、过去两年，油运市场完成供需寻底。石油是经济的黑色血液，基于全球供需分布不均而衍生的油运业至今逾130年。新冠疫情大流行导致全球原油消费现二战以来最大缩减，2020年3-4月油价暴跌全球储油引发油运市场短暂疯狂，随后虽原油消费缓慢恢复且油价上行，油运市场却陷入长达两年的供需寻底，原油去库与浮仓释放导致产能利用率2021年降至二十年谷底。航运业是永远的周期。我们2021年底发布《航运业2022年度策略：集运警惕需求拐点，油运或迎逐步复苏》，重点提示油运股底部布局机会。当下，油运复苏已开启，且地缘冲突提供“超级牛市”期权，值得重点研究。二、未来两年，油运市场确定景气复苏，供需改善已开启。随着2022年全球疫后复苏，油运市场供需改善已开启。即使不考虑地缘冲突与原油补库，未来两年也将确定景气复苏。（1）需求端：原油去库完成，全球原油消费恢复增长更充分传导至油运需求，已迎来滞后加速恢复。同时，传统能源更具韧性，中国疫后复苏与全球出行需求释放等有望对冲经济衰退风险。（2）供给端：浮仓对有效运力扰动已基本消除，目前油轮在手订单已较为有限，且IMO环保新政严格执行将加速老旧运力出清，预计未来两年油轮有效运力将缩减。丰控股。三、“需求意外”叠加“供给瓶颈”，提供油运“超级牛市”期权。航运超级牛市成就航运股巨大收益。过去二十年，航运出现过两次超级牛市：2007-08年干散超级牛市与2020-22年集运超级牛市，背后均为“需求意外”叠加“供给瓶颈”。我们认为油运当下具有难得的“超级牛市”期权。俄乌冲突打破全球原油贸易均衡，对俄制裁若严格执行将引发全球油运贸易重构，或致油运“需求意外”。且未来两年全球船厂订单趋于饱和，油轮“供给瓶颈”隐现。四、需求意外”在路上，油运业评级“增持”。过去三个月油运运价超预期上行，油运市场复苏已开启，未来两年产能利用率将继续确定修复。当下油运业具有“超级牛市”期权，需求意外仍在路上。俄乌冲突爆发后，全球原油贸易均衡从“打破”到“重构”，影响逐步演绎。打破初期，成品油跨区域贸易增加，导致成品油运航距拉长而运价飙升并维持高位。若对俄制裁严格执行，全球油运贸易将重构，油运有望迎来超级牛市。给予中远海能A/H、招商轮船、招商南油增持评级。五、风险提示。地缘冲突风险、经济衰退风险、疫情反复风险、航运环保新政执行风险、油价风险等。目录石油是全球经济的黑色血液，支撑经济发展与现代生活，贡献全球能源约1/3。全球原油生产与消费的地理分布极不均衡，派生出的原油海运市场至今已有逾130年的历史。油运业，是除航空业以外，另一个受疫情显著影响的交运子行业。新冠疫情大流行初期，全球原油消费现二战以来最大缩减，油价暴跌刺激储油，引发油运市场2020年3-4月短暂疯狂。随后，原油消费缓慢恢复且油价上行，而油运市场却进入长达两年的供需寻底，原油去库与浮仓释放导致产能利用率降至二十年谷底。航运业是永远的周期。即使不考虑地缘冲突与原油补库，我们预计未来两年油运市场也将确定景气复苏。我们2021年底发布《航运业2022年度策略：集运警惕需求拐点，油运或迎逐步复苏》，重点提示油运股底部布局机会。2022年以来，地缘冲突为油运业提供难得的“超级牛市”期权。俄乌冲突打破全球原油贸易均衡，对俄制裁若严格执行，将引发全球油运贸易重构，或导致油运“需求意外”。且未来两年全球船厂订单趋于饱和，油轮“供给瓶颈”隐现。虽有较多不确定性，但考虑到超级牛市期权价值凸显，值得重点研究。当下，油运业复苏已开启，“需求意外”仍在路上。给予中远海能（600026）、中远海能H（1138.HK）、招商轮船（601872）、招商南油（601975）增持评级。报告正文1

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年10月31日报告导读建议增持航空，油运关注择时，维持快递增持评级。投资要点一、航空：国内客流维持低位，国际增班在即，符合预期。假期结束后，局部疫情反复且多地防控措施趋严，估算上周国内客流维持不足2019年同期三成的水平，票价低位企稳，航司短期经营显著承压。10月底将执行2022/23冬航季，考虑入境隔离能力明显提升，国际客班计划将翻倍，符合我们先前预期。维持国际放开需待防疫政策系统性调整的判断。未来两年行业复苏仍将可期，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。飞机大单与未来737MAX复飞不影响中长期逻辑。近期市场预期回落，建议增持航空。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：旺季货量预期谨慎，规模不经济减弱助力四季度盈利表现。据国家邮政局日度数据汇总，估算10月行业件量同比小幅增长，行业对旺季货量增长预期谨慎，但快递量仍可能出现明显峰值，且峰值有望继续平滑。根据近期调研，预计总部将于大促期间结构性旺季提价，以对冲短期成本上升。考虑对旺季货量增长预期谨慎，且总部与网点产能弹性提升，旺季提价幅度或偏历史区间下限。电商销售规模降速峰值回落有助于快递公司Q4规模不经济减弱，叠加通行费减免与油价下行改善单票运输成本，旺季盈利表现可期。预计2022年头部企业全年业绩增长确定，2023年份额关注度有所提升，建议重点关注春节后快递量增长趋势与通达系后续竞争策略。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级。受益标的顺丰控股。三、航运：油运运价高位震荡，“需求意外”仍在路上。（1）油运：近期VLCC中东-中国航线TCE在6-8万美元/天高位波动，前期货盘集中释放后上周小幅缩减，且船东信心波动。目前业界普遍对11月至次年1月传统旺季运价表现乐观。提示短期运价趋势预测难度较大。未来两年油运复苏确定，且对俄制裁若严格执行将可能引发全球油运贸易重构，提供油运超级牛市期权，“需求意外”仍在路上。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。（2）集运：上周CCFI综合运价指数环比下降5%，其中欧地与美西航线CCFI运价自2月高点回落过半。供应链紊乱缓解中，维持集运“中性”评级。四、国君交运策略：市场预期回落，布局确定复苏。(1)疫后复苏之航空：短期经营承压且市场预期回落，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议增持。(2)疫后复苏之油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，叠加油运“超级牛市”期权，“需求意外”仍在路上。市场预期先行，建议关注择时。(3)业绩增长之快递：竞争阶段趋缓，盈利修复确定，Q4旺季盈利表现可期，维持增持。五、风险提示。疫情、管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年10月27日报告导读国内疫情与防疫措施影响国内量价走弱，航司短期经营仍承压。年内国际增班在即，中期复苏确定，长期前景乐观。近期市场预期回落，建议Q4增持航空。投资要点一、国内量价走弱，国际如期增班。疫情海外影响减弱，年初以来海外航空市场率先恢复，8月全球航空客流维持2019年同期的3/4。国内仍受疫情反复与防疫措施影响，十月以来国内量价回落持续，其中国内客流已由国庆假期约2019年四成，降至近期不足三成，且票价回落低位企稳，航司短期经营明显承压。展望四季度，待国内重大活动结束且防疫措施动态调整，国内出行有望逐步恢复。2022/23冬航季换季在即，预计国际将如期增班，国际放开仍待防疫政策系统性调整。二、航空：Q3机队周转有所回升，量价自8月逐步回落至低位。Q3航司机队周转较Q2回升，但受疫情影响仍低于理想水平。（1）飞机日利用率仍偏低。Q3三大航ASK为2019年同期的48%，其中9月ASK恢复至38%，较Q2的27%提升。其中，9月国内ASK为2019年的55%，国际地区ASK恢复至2019年的6.7%。（2）维持低客座率。Q3三大航国内客座率68%，较Q2提升6个百分点，明显低于2019年同期的83%。（3）票价回落。国内票价自8月开始回落，国庆假期前短期上冲，之后持续回落至低位，近日企稳回升。预计航司短期经营仍承压，未来扭亏有待航空客流与机队周转明显恢复。三、机场：换季国际增班在即，国际放开仍需等待。国内防疫政策坚定，国际客流低位增长。首都、浦东及白云等两大机场9月旅客吞吐量为2019年的30%，其中国内航线恢复44%，国际地区航线恢复3%。预计换季后，国际客班将增班，旨在进一步满足国际交往刚需。入境集中隔离时间由14天缩短至7天，有效增加了口岸隔离接纳能力，近期熔断放松逐步提升国际客班执行量，预计2022/23冬春航季国际客班计划将翻倍，符合我们先前预期。而国际放开，仍有待国内防疫政策系统性调整。长期而言，机场免税渠道价值仍然存在，机场免税协议调整有利于理顺与免税商长期合作关系，以及恢复机场口岸免税渠道的海外消费回流能力。机场公司长期价值评估，需注意免税长期格局变化及相关影响，以及大型机场扩建风险。四、投资策略：近期市场预期回落，建议四季度增持航空。航空业短期经营仍将承压，中期复苏确定，长期前景乐观。疫情未改中国航空需求结构与长期增长动能，且空域瓶颈长期存在，拥有高品质航网的航司长期盈利终将超预期上行。近期市场预期回落，建议四季度重点关注航空增持时机。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络H、南方航空、中国东航、春秋航空“增持”评级。五、风险提示。疫情、管制、增发、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1航空：国内量价走弱，国际如期增班疫情海外影响减弱，年初以来海外航空市场率先恢复。国内航空市场仍受疫情显著影响，暑运国内客流为2019年的超六成，9月回落至四成以下，近期逐步降至不足三成，航司短期经营承压明显。国内重大活动结束，待防疫措施动态调整，国内出行有望逐步恢复。预计2022/23冬航季国际客班计划将翻倍，基本符合我们先前预期；国际放开仍待防疫政策系统性调整。近期市场预期回落，未来两年航空业复苏确定，飞机大单与大额定增不改长期基于空域瓶颈供需向好逻辑，建议四季度重点关注航空增持时机。1.1海外出行需求率先恢复疫情海外影响持续减弱，年初以来海外航空市场率先恢复。其中，8月全球航空客运量维持2019年的3/4。（1）美国国内客流2022年以来已基本恢复至疫情前；（2）欧美国际客流维持2019年约八成；（3）亚太国际客流近期继续加速恢复。1.2国内出行指引与防疫措施抑制短期需求出行指引抑制需求，暑运后量价持续走弱国内仍受疫情反复与防疫措施影响，十月以来国内量价回落持续，其中国内客流已由国庆假期约2019年四成，降至近期不足三成，且票价近期持续回落，航司短期经营明显承压。（1）7-8月暑运：国内客流为2019年62%，暑运后半段受疫情影响客流小幅回落，暑运整体表现低于市场先前预期。（2）9月：国内客流降至2019年的41%。暑运由于学生提前返程而结束，且随后疫情多地散发，9月客流开始逐步回落至2019年约四成，票价亦随之回落。（3）10月：受国内疫情、出行指引与防疫措施的综合影响，国庆假期国内客流约为2019年四成，不足过去三年同期一半。由于多地疫情反复，以及防疫措施严格，近期国内客流进一步降至不足2019年同期三成。Q3航司机队周转有所提升，但仍显著偏低（1）飞机日利用率仍偏低。Q3中国航空客运量为2019年49%，航司机队周转较Q2提升。Q3三大航ASK为2019年同期的38%，较Q2的27%明显提升。其中，9月国内ASK为2019年的55%，国际地区ASK恢复至2019年的6.7%。（2）维持低客座率。Q3三大航国内客座率仅68%，较Q2提升6个百分点，仍明显低于2019年暑运的83%。（3）票价回落。国内票价自8月开始回落，国庆假期前短期上冲，之后持续回落至低位，近日企稳回升。1.3中期复苏确定，长期前景乐观国内重大活动结束，待防疫措施动态调整，国内出行有望逐步恢复。我们维持“国内大循环”下航司有望恢复一定盈利能力的逻辑推测。2021年航空业曾短期展现国内大循环下超预期盈利恢复。未来“国内大循环”下扭亏，有待客流与机队周转明显恢复。2022/23冬航季换季在即，预计国际客班计划将翻倍，符合我们先前预期。国际放开仍待防疫政策系统性调整。未来待国际放开，航空国内与国际市场将分别恢复供需均衡，中国航空业将重归长逻辑演绎。近期市场预期回落，未来两年航空业复苏确定，飞机大单与大额定增不改长期供需向好逻辑，建议四季度重点关注航空增持时机。2机场：国际将如期增班，国际放开仍需等待中国机场航空主业双轨制定价，且免税贡献非航收益主体，高国际客流占比是机场公司高ROE的核心来源。国内防疫政策坚定，Q3机场国际客流低位增长。预计换季后，国际客班将增班，旨在进一步满足国际交往刚需，增班幅度或取决于口岸隔离能力；国际放开仍有待国内防疫政策系统性调整。根据近期路演反馈，市场预期已逐步回归理性。长期而言，机场免税渠道价值仍然存在，需要注意免税长期格局变化及相关影响，以及大型机场扩建风险。2.1国际客流低位增长，国际放开预期回归理性

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年10月24日报告导读“双十一”预售开启，预计快递旺季季节性提价将对冲阶段成本压力，且规模不经济有望继续减弱，Q4快递企业盈利有望稳健增长。投资要点一、快递量：旺季同比增幅预期谨慎，货量峰值仍将出现。（1）过去数月全行业快递量增速恢复缓慢，且“99大促”商流增速表现平淡，近期调研快递总部与加盟商普遍对“双十一大促”快递量增速预期较为谨慎。预计Q4行业件量同比增速维持个位数，头部企业受益份额提升或有望双位数增长。（2）2022年“双十一”促销模式延续，10月24日晚开启预售，延续两阶段付款，且满减门槛调升以刺激消费。虽消费预期谨慎，考虑过去数年旺季快递件量仍保持日均件量2-3倍，我们预计2022年旺季件量峰值仍将巨大，或继续略微平滑。二、快递价：头部企业价格策略稳健，旺季季节性提价仍将可期。(1）2022年初以来政府监管持续，头部企业价格策略稳健，盈利修复目标坚定。过去半年传统淡季与疫情影响下头部企业单票收入中枢平稳。（2）旺季提价已成为快递企业惯例，以对冲规模不经济导致的短期成本压力。以往旺季总部单票收入会在10-11月提升0.1-0.2元，12月回落。（3）根据近期调研，10月下旬部分快递总部与义乌网点试探性提价，预计10月底总部仍有望季节提价。考虑件量增速放缓峰值平滑，以及近年来快递总部与加盟商产能弹性逐步提升，旺季单位成本压力或相对减弱，预计旺季提价幅度或偏历史区间下限。三、旺季规模不经济或继续减弱，预计四季度盈利增长稳健。往年“双十一”巨量峰值导致快递企业普遍出现规模不经济，过去数年快递企业Q4毛利率为全年最低。2021年旺季商流规模降速峰值回落，使得快递企业旺季规模不经济减弱，叠加价格修复，2021Q4盈利修复开启。若2022年旺季商流继续规模降速峰值平滑，预计快递企业有望继续规模不经济减弱。同时，四季度油价下行与高速通行费减免共同作用优化单票运输成本。预计Q4快递公司盈利仍将稳健增长。四、投资策略：全年业绩增长确定，维持增持评级。2022年行业竞争阶段性趋缓，疫情不改盈利修复趋势，全年业绩增长确定。旺季在即，季节性提价仍将可期，且规模不经济有望继续减弱，叠加运输成本下降，预计四季度盈利将稳健增长，提升业绩增长确定性。中长期来看，行业将回归良性竞争与自然集中，龙头崛起仍将可期。继续维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级，受益标的顺丰控股。五、风险因素。消费下行风险；监管过度干预；电商资本行为。相关报告周报：《快递旺季盈利可期，油运运价跳涨高位》2022.10.23快递专题：《旺季提价在即，四季度盈利或超预期表现》2022.09.30快递月报：《疫情小幅影响件量，头部企业价格稳健》2022.09.24圆通速递：《全年业绩高增确定，Q4旺季表现可期》

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年10月23日报告导读建议增持航空，油运关注择时，维持快递增持评级。投资要点一、航空：国内客流维持低位，国际增班在即，符合预期。假期结束后，局部疫情反复且多地防控措施趋严，估算上周国内客流维持不足2019年同期三成的水平，票价低位回升，航司短期经营继续承压。我们年初以来维持“年内国际增班可期，国际放开有待防疫政策系统性调整”的判断。近期多家国内外航空公司陆续发布国际客班增班计划，预计换季后国际将如期增班。考虑入境隔离能力明显提升，预计有望逐步增加至2019年10%左右，亦符合我们先前预期。未来两年复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。近期市场预期回落，Q4建议增持航空。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：旺季货量预期谨慎，规模不经济减弱助力四季度盈利表现。“双十一”大促延续提前预售模式，且满减门槛调升刺激消费，预计商流仍有望增长，且峰值有望继续平滑。根据近期调研，10月下旬部分总部与网点试探性提价，预计10月底总部仍有望旺季季节性提价以对冲短期成本上升。考虑对旺季货量增长预期谨慎，且总部与网点产能弹性提升，旺季提价幅度或偏历史区间下限。电商销售规模降速峰值回落有助于快递公司Q4规模不经济减弱，叠加通行费减免与油价下行改善单票运输成本，旺季盈利表现可期。预计2022年头部企业全年业绩增长确定，2023年份额关注度有所提升，建议重点关注春节后快递量增长趋势与头部竞争策略。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级。受益标的顺丰控股。三、航运：近期油运运价跳涨至高位，需求意外在路上。（1）油运：10月以来，VLCC中东-中国航线TCE从近7万美元/天回落至4万美元/天，近日跳涨至7万美元/天以上，并高位小幅震荡。近期受益于成品油出口配额增加，中国炼厂加大原油进口。目前业界普遍对11月至次年1月传统旺季运价表现乐观。未来两年油运复苏确定，且对俄制裁若严格执行将可能引发全球油运贸易重构，提供油运超级牛市期权，“需求意外”仍在路上。维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。（2）集运：上周CCFI综合运价指数环比下降3%，其中欧地与美西航线CCFI运价自2月高点回落近半。供应链紊乱缓解，维持集运“中性”评级。四、国君交运策略：市场预期回落，布局确定复苏。（1）疫后复苏之航空：短期经营承压且市场预期回落，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议增持。（2）疫后复苏之油运：油运业复苏已开启，未来两年景气复苏确定，且叠加油运“超级牛市”期权，“需求意外”仍在路上。市场预期先行，建议关注择时。（3）业绩增长之快递：竞争阶段趋缓，盈利修复确定，Q4旺季盈利表现可期，维持增持。五、风险提示。疫情、管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

长按二维码关注我们报告发布：2022年10月18日报告导读中远海能拥有全球第一大油轮船队，类似航运股中的“油运ETF”，油运盈利弹性充足。油运业未来两年景气复苏确定，地缘冲突提供“超级牛市”期权。评级增持。投资要点一、评级增持。公司专注能源运输，运营油轮规模全球居首，类似航运股中的“油运ETF”。未来两年油运业供需确定复苏，地缘冲突提供“超级牛市”期权。预计2022-24年EPS分别为0.29/0.79/1.22元。参考历史周期估值，按照PE和PB两种估值方法，给予目标价23.78元，评级增持。二、“油运ETF”，兼具盈利韧性与弹性。公司主营外贸油运、内贸油运与LNG运输。其中，内贸油运和LNG业务提供稳定收益；外贸油运运营全球第一大油轮船队，拥有自有及租入VLCC

长按二维码关注我们报告发布：2022年10月18日报告导读地缘冲突打破全球能源贸易均衡，在重构之前紊乱阶段，成品油运率先迎来“需求意外”景气先行。招商南油是A股唯一成品油运企业，将展现超预期盈利弹性。投资要点一、评级增持。地缘冲突打破全球能源贸易均衡，在逐步重构之前紊乱阶段，成品油运率先迎来“需求意外”而景气先行。招商南油是A股唯一成品油运企业，预计下半年将逐步展现盈利弹性。预计2022-24年归母净利润预测分别为15.4/20.5/21.6亿元。参考历史周期PE与PB估值，给予目标价7.37元，评级增持。二、全球能源贸易均衡从打破到重构的紊乱阶段，成品油运景气先行。对俄制裁打破全球能源贸易均衡，在逐步重构之前处于持续紊乱阶段，更灵活的成品油轮率先迎来“需求意外”而景气上行。疫后复苏推动欧洲成品油消费持续恢复，在降低俄油进口的同时，欧洲加大自远东等跨区域成品油进口。运价中枢（大西洋一揽子MR的TCE）自1.5万美元/天上升至约4万美元/天，盈利能力明显上升。三、三季度盈利能力明显提升，四季度旺季运价将维持高位。短期，三季度淡季炼厂集中检修，运价高位波动淡季不淡，叠加运营船队规模增长与结算周期影响，盈利能力提升开始集中展现。公司预计前三季度盈利9.2-9.7亿元，同比增长251%-271%。随着四季度传统旺季来临，考虑能源供给紧张，预计运价有望维持高位。四、公司盈利弹性充足，未来成品油运景气有望延续。招商南油是A股唯一成品油运企业，旗下自有23艘并租入6艘MR油轮进行外贸业务。根据静态测算，TD7航线TCE每提高1万美元/天，公司净利将增加超5亿元人民币。中长期，欧盟计划于2023年2月禁止进口俄罗斯成品油，若制裁严格执行将推动欧洲转向长航线自中东/远东等进口成品油替代，且全球炼厂东移趋势明显，成品油运需求增量将持续。叠加航运环保政策加速运力出清，成品油运景气有望延续。五、风险提示。地缘冲突、经济衰退、环保新政执行、油价风险等。相关报告【国君交运|2022年秋季策略】至暗时刻已过，布局确定复苏

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年10月18日报告导读建议逆向增持航空，油运关注择时，维持快递增持评级。投资要点一、航空：节后量价继续走弱

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点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年10月09日报告导读建议逆向增持航空，油运关注择时，维持快递增持评级。投资要点一、航空：国庆出游受抑制，航空量价表现弱于往年。受国内疫情、出行指引与防疫措施等综合影响，国庆假期出游需求受到明显抑制，短途本地游与周边游居多，而航空出行刚需为主，量价表现均明显弱于往年同期，基本符合我们前期预判。估算国庆七天全国国内旅游人次为2019年的61%，而航空国内客流为2019年的42%，且国内票价低于以往同期。考虑防疫措施延续且预售低迷，航司短期业绩仍将承压。维持“年内国际增班可期，国际放开有待防疫政策系统性调整”的判断。未来两年复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。近期市场预期回落，建议逆向增持。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。二、快递：国庆行业件量增速提升，四季度旺季盈利表现值得期待。国庆期间全国邮政快递业件量增速环比提升。根据国家邮政局数据统计，10月1-7日全国揽收快递量达21.35亿件，同比增长7.2%，高于9月估算约4%的增速水平。四季度传统旺季头部企业快递量增速有望恢复至两位数，旺季季节性提价可期，且公路通行费减免与油价下行有望优化单票运输成本。若大促电商销售继续规模降速峰值回落，规模不经济下降或再次助力旺季盈利超预期表现。全年业绩高增长确定。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级。受益标的顺丰控股。三、航运：油运运价高位回落后企稳反弹，OPEC+减产不改投资逻辑。（1）油运：过去两周美湾/中东出货缩减，VLCC中东-中国航线TCE从近7万美元/天回落至4万美元/天，近日企稳反弹至5万美元/天。短期出货节奏与船东信心波动，都将导致运价短期波动。目前业界普遍对11月至次年1月传统旺季运价表现乐观。OPEC+宣布自2022年11月起减少两百万桶/天配额，我们认为配额调整旨在令原油供给匹配需求而保持油价高位，中长期仍将跟随需求恢复趋势。同时考虑部分产油国尚未达到配额，短期影响或相对有限。未来两年油运复苏确定，且对俄制裁若严格执行可能引发全球油运贸易结构重构，提供油运牛市期权，“需求意外”仍在路上。受益标的中远海能、招商轮船、招商南油。（2）集运：上周CCFI综合运价指数环比下降6%。欧地与美西航线CCFI运价自2月高点回落近四成。集运供应链紊乱缓解中，维持集运业“中性”评级。四、国君交运2022年秋季策略：至暗时刻已过，布局确定复苏。（1）疫后复苏之航空：预期回落，建议逆向增持。近期预期回落，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议逆向增持。（2）疫后复苏之油运：“需求意外”在路上。过去两年完成供需寻底，未来两年油运复苏确定，提供油运“超级牛市”期权，“需求意外”仍在路上，市场预期先行，建议关注择时。（3）业绩增长之快递：盈利修复确定，维持增持。五、风险提示。疫情、管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1

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点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年9月25日报告导读疫情影响暑运表现，且出行指引料抑制国庆出游需求，短期经营仍承压。年内国际增班可期，中期复苏确定，长期前景乐观。近期市场预期回落，建议Q4逆向增持航空。投资要点一、疫情影响暑运表现，国庆出游料受抑制。疫情海外影响持续减弱，年初以来海外航空市场加速恢复，6月全球航空客流已恢复至2019年超七成。国内仍受疫情显著影响，暑运国内客流约为2019年同期的62%，其中8月降至2019年的59%，估算9月继续回落至四成以下，航司短期经营仍普遍承压。展望四季度，出行指引料抑制国庆出游需求。待国内重大活动结束，预计精准防控措施将助力国内出行恢复。维持年内国际增班可期，国际放开仍待防疫政策系统性调整的判断。二、航空：暑运机队周转较Q2恢复，8月客流票价有所回落。8月航司机队周转较Q2明显恢复，但受疫情影响仍低于理想水平，且客流票价较7月回落。（1）飞机日利用率仍偏低。8月三大航ASK为2019年同期的52%，较Q2的27%明显提升。其中，国内ASK为2019年的79%，国际地区ASK恢复至2019年的5%。（2）维持低客座率。8月三大航国内客座率68%，较Q2提升6个百分点，明显低于2019年暑运的84%。（3）票价回落。8月国内票价随客流逐步回落超一成。考虑出行指引与防控措施影响，预计短期经营仍将承压。未来扭亏，有待客流与机队周转明显恢复。三、机场：年内国际增班可期，国际放开仍需等待。国内防疫政策坚定，国际客流仍维持低位。首都、浦东及白云等三大机场2022年8月旅客吞吐量为2019年同期的33%，其中国内航线为2019年的49%，国际航线为2019年的2.9%，仍维持低位。维持年内国际客班逐步增班的预期，旨在进一步满足国际交往刚需，增班幅度或取决于口岸隔离能力；国际放开仍有待国内防疫政策系统性调整。根据近期路演反馈，市场预期已逐步回归理性。长期而言，机场免税渠道价值仍然存在，机场免税协议调整有利于理顺与免税商长期合作关系，以及恢复机场口岸免税渠道的海外消费回流能力。机场公司长期价值评估，需注意免税长期格局变化及相关影响，以及大型机场扩建风险。四、投资策略：近期市场预期回落，建议四季度逆向增持航空。航空业短期经营仍将承压，中期复苏确定，长期前景乐观。疫情未改中国航空需求结构与长期增长动能，且空域瓶颈长期存在，拥有高品质航网的航司长期盈利终将超预期上行。近期市场预期回落，建议四季度重点关注航空逆向时机。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络H、南方航空、中国东航、春秋航空“增持”评级。五、风险提示。疫情、管制、增发、经济下行、油价汇率、安全事故。目录报告正文1航空：疫情影响暑运表现，国庆出游料受抑制疫情海外影响持续减弱，年初以来海外航空市场加速恢复。其中，美国四大航2022Q2均恢复明显盈利。国内航空市场仍受疫情显著影响，4月经历低谷，5-6月客流加速恢复。暑运受局部疫情散发影响，估算7-8月国内客流为2019年约65%。预计三季度减亏确定，短期经营仍将承压。展望下半年，防疫措施优化将助力国内出行恢复，且年内国际增班可期。未来两年航空业复苏确定，飞机大单与大额定增不改长期供需向好逻辑，建议关注航空逆向时机。1.1海外出行需求仍在释放海外市场持续恢复，出行需求仍在释放疫情海外影响减弱，年初以来海外航空市场加速恢复。国内航空市场仍受疫情显著影响，其中暑运后半段8月国内客流降至2019年59%，估算9月继续回落至四成以下，航司短期经营仍普遍承压。展望四季度，出行指引料抑制国庆出游需求。待国内重大活动结束，预计精准防控措施将助力国内出行恢复。维持年内国际增班可期，国际放开仍待防疫政策系统性调整的判断。短期市场预期回落，未来两年航空业复苏确定，飞机大单与大额定增不改长期基于空域瓶颈供需向好逻辑，建议四季度重点关注航空逆向时机。海外出行需求持续恢复疫情海外影响持续减弱，年初以来海外航空市场加速恢复。其中，7月全球航空客运量恢复至2019年超七成。（1）美国国内客流2022年以来已基本恢复至疫情前；（2）欧美国际客流已恢复至2019年超八成；（3）亚太国际客流近期亦加速恢复中。1.2国内疫情反复影响暑运后期表现疫情散发抑制暑期旅游需求，8月客流回落7-8月暑运国内客流为2019年62%，和我们的预测基本一致。其中，8月国内客流降至2019年的59%，估算9月继续回落至四成以下。分区域来看，北上广客流稳定性好于行业，成都深圳受疫情影响较为明显。（1）7月：国内客流为2019年的64%。7月上旬疫情防控形势良好，防疫措施与出行指引回归常态化，国内客流继续较快恢复，暑运如期启动。自7月中旬，多地疫情散发抑制暑期旅游需求充分释放。（2）8月：国内客流降至2019年的59%。进入8月以来，8月5日再现暑运客流小高峰，国内客流最高恢复至2019年同期的75%。之后随着疫情多地散发，以及学生返程导致暑运结束，客流开始逐步回落。暑运航司机队周转较Q2恢复，8月票价有所回落（1）飞机日利用率仍偏低。8月三大航ASK为2019年同期的52%，较Q2的27%明显提升。其中，国内ASK为2019年的79%，国际地区ASK恢复至2019年的5%。（2）维持低客座率。8月三大航国内客座率仅68%，较Q2提升6个百分点，仍明显低于2019年暑运的83%。（3）票价回落。8月国内票价随客流逐步回落超一成。1.3中期复苏确定，长期前景乐观短期市场预期回落，未来两年航空业复苏确定，飞机大单与大额定增不改长期供需向好逻辑，建议四季度重点关注航空逆向时机。半年报总结：Q2经历至暗时刻，下半年曲折中复苏上半年受疫情影响，国内客流约为2019年的四成，且国际客流维持低位，航司二季度单季创疫情以来最大单季亏损。自5月国内市场复苏开启，虽国内疫情局部反复影响暑运表现，但预计下半年整体市场与机队周转恢复将好于上半年，有望环比减亏。中报后我们整体下调了2022年客流假设与航司业绩，假设2024年国际客流恢复且航司展现长逻辑下的盈利上行。出行指引将抑制国庆出游需求，市场预期回归理性9月8日国务院联防联控机制新闻发布会召开，会议强调坚持“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针不动摇，坚持科学精准从严从紧做好疫情防控，在全面落实第九版防控方案的基础上，自9月10日起到10月31日，将实行一系列强化优化的防控政策措施。一是倡导广大群众国庆假期在本地过节，尽量减少跨地市出行，避免人群大范围流动引发的疫情传播风险。二是安全有序出行。旅客须持48小时内核酸检测阴性证明乘坐飞机、高铁、列车、跨省长途客运汽车、跨省客运船舶等交通工具。三是推广“落地检”。按照“自愿免费即采即走，不限制流动”的原则，跨省流动人员抵达目的地后，积极配合当地完成“落地检”。四是查验有效核酸检测阴性证明。入住宾馆、酒店和进入旅游景区等人流密集场所时，要查验健康码和72小时内核酸检测阴性证明。五是减少不必要的聚集性活动。非必要不举办培训、会展、文艺演出等大型聚集性活动。确需举办的，落实防控措施，参加活动人员需扫码登记、查验48小时内核酸检测阴性证明。一方面，出行指引与防疫措施将可能影响短期客流恢复程度。国内航空需求仍在，疫情形势与防疫政策是影响需求恢复的关键。随着疫情形势转好，预计航空客流有望再次开启恢复。出行指引与防疫措施将可能在一定程度上抑制国庆假期出游需求充分释放，预计航司短期经营仍将承压。另一方面，坚持“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针不动摇，系列强化优化的防控政策措施催化市场对国际放开预期回归理性。未来“国内大循环”下扭亏，有待客流与机队周转明显恢复待国内重大活动结束，预计精准防控措施将助力国内出行恢复。维持年内国际增班可期，国际放开仍待防疫政策系统性调整的判断。我们维持“国内大循环”下航司有望恢复一定盈利能力的逻辑推测。2021年航空业曾短期展现国内大循环下超预期盈利恢复。我们认为其具有可重复的内在逻辑，核心是国内市场以往高盈利能力被市场低估，对国际过剩运力回投的消化能力有望超预期。国内大循环下，航司机队周转仍取决于疫情形势。若国内疫情控制良好，待客流与机队周转得到明显恢复，航司仍有望实现扭亏，进而催化中长期预期再次乐观。2机场：年内国际增班可期，国际放开仍需等待国内防疫政策坚定，暑运（7-8月）机场国内旅客吞吐量较Q2明显恢复，国际客流仍维持低位。维持年内国际客班逐步增班的预期，旨在进一步满足国际交往刚需，增班幅度或取决于口岸隔离能力；国际放开仍有待国内防疫政策系统性调整。根据近期路演反馈，市场预期已逐步回归理性。长期而言，机场免税渠道价值仍然存在，需要注意免税长期格局变化及相关影响，以及大型机场扩建风险。2.1国内防疫政策坚定，国际客流仍维持低位

点击“交运研究”关注我们报告发布：2022年09月24日报告导读义乌疫情小幅影响8月件量增速，头部公司价格策略依旧稳健。全年业绩增长确定，四季度旺季有望超预期表现。维持增持。投资要点一、快递量：义乌疫情短期影响8月行业增速，预计9月继续恢复。8月产粮地义乌出现局部疫情与短期封控，行业快递量同比增长4.9%，较7月的8%有所回落。其中，圆通同比增长10.1%，增速环比逆势上行；韵达同比下降2.4%，除局部疫情影响外，或源于公司主动进行货源结构优化，预计后续份额有望继续修复。疫情短期影响快递量，不改增速恢复趋势，维持头部企业同比逐步恢复两位数增速预期。二、快递价：头部企业价格策略仍稳定，旺季季节性提价可期。8月头部企业整体价格策略仍稳定。其中，圆通环比下降0.02元，符合淡季季节性规律；韵达环比上升0.11元，可能源于主动优化货源结构，以期在全网产能利用率得到有效恢复后继续恢复公司单件盈利能力。同比来看，韵达/圆通8月单票收入分别同比增长28%/18%，继续对冲燃油、防疫、人工等成本上升。预计四季度监管仍将明确，旺季季节性提价可期，规模不经济下降或再次助力旺季盈利超预期表现。三、业绩：全年业绩明显增长确定。（1）中通Q2份额创新高，全年业绩增长确定。预计未来将继续份额提升，龙头估值有待修复。（2）韵达受疫情影响较行业明显，头部地位仍稳固，份额与盈利逐步修复中，旺季表现或将超预期。（3）圆通Q2逆势业绩高增长，数字化赋能成本管控显成效，全年业绩高增长确定。考虑基数因素，预计2022年单季业绩同比增速或前高后低，全年将实现较为确定的明显增长。四、快递业中长期观点：竞争阶段趋缓，长期自然集中。行业监管信号持续释放，且内生稳定网络需求，2022年行业竞争阶段趋缓。长期视角，市场担忧监管将可能阻碍行业市场竞争与长期集中。我们认为目前监管较为理性克制，旨在保障行业回归良性竞争。快递行业规模经济显著，长期仍将走向自然集中。阶段休养有助于修复加盟商长期信心与资本开支意愿，龙头企业拥有定价权与主导权，长期崛起可期。五、投资策略：全年盈利修复确定，维持增持评级。国君交运自2021年8月底建议增持，头部非龙头企业位次风险下降的估值修复。2022年行业竞争阶段性趋缓，把握板块性盈利修复。Q2逆势盈利修复，Q4旺季有望超预期表现，全年业绩增长确定。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级，受益标的顺丰控股。六、风险提示。消费下行风险；监管过度干预；电商资本行为。目录报告正文1近期跟踪：疫情影响短期件量，价格策略仍旧稳健8月产粮地义乌出现局部疫情与短期封控，短期影响快递量，而头部企业价格策略仍旧稳健。其中，韵达或由于近期主动调整优化货源结构，8月份额恢复有所放缓，而使得单票收入逆势回升。考虑监管态度仍将明确，旺季季节性提价可期，规模不经济下降或再次助力旺季盈利超预期表现。基数因素或导致2022年单季业绩同比增速前高后低，全年仍将实现较为确定的明显增长。1.1商流：线上消费更具韧性，料将继续修复从社零总额来看，低基数下8月社零增速同比增长5.4%，环比上升2.7pct。剔除基数效应，消费仍受局部疫情影响，增速恢复较为缓慢。从线上消费零售额来看，8月实物商品网上零售额同比增速为12.8%，较7月的10.1%进一步修复，略高于2021年约12.3%的两年复合增速。线上消费增速继续快于社零，居民线上消费更具韧性，我们维持下半年线上消费增速有望继续恢复的判断。从线上消费渗透率来看，8月实物商品网上零售额占社零总额比重达到25.5%，较7月环比提升1.4pct,符合电商淡季向Q4旺季切换的特征。年度视角，新兴电商仍将驱动线上消费渗透率进一步提升。1.2快递量：疫情短期拖累8月增速，不改恢复趋势全行业：8月同比增长5%，预计9月增速继续恢复受8月初义乌地区疫情短期封控影响，8月行业快递量同比增速较7月有所回落。8月全行业实现快递业务量94.3亿件，同比增长4.9%，较7月的8%有所回落。8月初产粮区义乌出现疫情及为期五天的封控，物流运输全面暂停。但解除静默后快递物流业迅速恢复至常态，仅小幅影响全月件量增速。短期疫情不改快递量增速恢复趋势。（1）根据交通运输部披露数据显示，8月日均快递量前低后高，在义乌封控解除后每日快递量迅速恢复，最后一周日均快递量恢复至3.3亿件/天以上，若剔除疫情影响8月行业量增速延续恢复趋势。（2）据交通运输部披露日度邮政快递揽收数据加总估算，9月1日-15日全国邮政快递揽收量约48.5亿件，环比增长8.7%。我们维持短期疫情不改行业恢复趋势的判断，预计9月快递量将进一步恢复增速，维持下半年头部企业同比将逐步恢复两位数增速预期。通达系：8月快递量增速出现分化8月头部企业快递量出现分化。其中，圆通同比增长10.1%，在义乌疫情影响下增速较7月环比进一步提升；韵达同比减少2.4%，若剔除义乌疫情影响件量有望实现正增长。我们认为韵达在8月可能主动进行了货源结构优化，控制了部分低利润率快递件规模，导致快递量增速低于行业水平。待货源结构优化完成，预计未来韵达份额将继续修复。申通连续三个月快递量增速表现亮眼。8月申通同比增长34.1%，显著高于行业增速。同时，申通单票收入较韵达/圆通分别低0.2元/0.1元（未剔除菜鸟裹裹影响的统一口径），背后应是积极价格策略获取价格敏感型货源驱动份额追赶。市场份额：末端价格策略差异导致8月头部企业份额走势分化过去一年市场竞争回归良性，通达系头部企业份额自2021Q2回升，2022年继续上行。8月快递行业CR8指数达到84.8，环比持平。其中，圆通市占率环比提升0.5pct；而韵达环比下降0.67pct，或源于公司主动进行货源结构优化，预计后续份额有望继续修复。关注头部企业份额诉求与监管态度。过去一年，行业竞争阶段趋缓，头部企业聚焦网络稳定与盈利修复，22Q2中通市占率达到23%创历史新高。未来一年，行业回归良性竞争环境，关注头部企业份额诉求的边际变化。短期看，预计监管将继续保障行业竞争阶段趋缓。长期看，龙头企业拿回定价权与主导权，良性竞争将驱动规模经济显著行业走向自然集中。1.3快递价：头部价格策略仍稳定，旺季季节性提价可期通达系：头部价格策略仍稳定，货源结构变化导致差异圆通、申通8月单票收入环比小幅回落0.02和0.04元，符合淡季季节性规律。而韵达8月单票收入环比上升0.11元，可能源于主动优化货源结构，以期在全网产能利用率得到有效恢复后继续恢复公司单件盈利能力。同比来看，韵达/圆通/申通8月单票收入同比增长0.57元/0.39元/0.47元，继续对冲燃油、防疫、人工等成本上升。预计四季度监管仍将明确，总部价格策略将保持稳定，旺季季节性提价可期，规模不经济下降或再次助力旺季盈利超预期表现。顺丰单票收入8月环比略降8月顺丰实现快递业务量9.42亿票，同比增长8.5%，快于行业增速，市场份额达10%；单票收入环比下降0.41元至15.61元/单，或受到电商快递量的增长等影响。1.4业绩：头部企业全年业绩明显增长确定2022年行业竞争阶段趋缓，疫情不改盈利能力修复趋势，Q2头部企业逆势盈利修复，全年业绩板块性明显增长确定。中通Q2份额创新高，全年业绩增长确定，龙头估值待修复中通上半年实现调整后净利润27亿元，其中Q2达17.6亿元，同比增长20%。Q2快递量同比增长7.5%，超行业9个百分点，市占率达23%创新高。我们认为在市场监管出手遏制非理性价格战后，龙头企业拿回定价权，预计中通下半年份额同比提升将超1%，快递量同比有望恢复至15%以上。2021年监管有效遏制非理性价格战，同时也引发资本市场担忧行业监管风险，中通龙头估值溢价几乎折让。我们认为目前监管仍理性克制，出手干预旨在保障回归良性竞争。快递行业规模经济显著，长期仍将走向自然集中，龙头估值溢价有望修复。预计2022-24年归母净利润62亿/79亿/95亿，维持增持评级。韵达短期受疫情影响显著，Q4业绩有望超预期表现韵达Q2归母净利润近2亿元，同比下降8.6%，受疫情影响较行业相对明显。但随着局部疫情减弱，公司快递量增速逐步修复，7月增速同比转正，市占率已经修复至16.4%，8月或受主动货源结构优化影响，预计后续盈利能力与市场份额将继续修复。公司公告股权激励草案，拟向管理、技术人员共361人授予不超过3963万份股票期权，行权价为17.07元/股，要求2022-24年归母净利润不低于20.5/28/35亿元。此次激励彰显了公司对未来公司份额修复与盈利持续增长的坚定信心，提振市场对公司乐观预期。我们判断韵达下半年受疫情影响进一步减弱，盈利修复趋势确定，且2021年Q4韵达快递价格基数较低，2022年旺季提价弹性较同业公司更大，Q4利润有望超预期表现，催化估值修复。预计2022-24年归母净利润21亿/32亿/38亿，维持增持评级。圆通Q2逆势盈利超预期修复，全年高增长确定圆通上半年归母净利17.7亿元，其中Q2净利润达9亿元，同比+228%。单票收入端同比提升19%，价格修复良好。成本端持续推行数字化转型，单票运输成本/中心操作成本仅分别上升0.01/0.02元，有效对冲油价与防疫成本上升。上半年全球航空货运景气趋势延续，公司航空货代毛利贡献近4亿元。未来景气或将回归新常态，公司国际战略顺利推进有望减弱周期波动影响。下半年行业快递量增速稳步恢复趋势不改，公司件量增速有望恢复至两位数。年初以来公司总部价格策略稳定，Q4旺季如期提价或再现高盈利表现。预计圆通2022-24年净利润预测至35/41/49亿元，维持增持评级。疫情不改全年盈利确定修复，业绩增速前高后低预计疫情不改盈利能力修复趋势，维持2022年行业竞争阶段趋缓，盈利板块性修复的判断。考虑2021年盈利能力前低后高的基数影响，预计2022年单季业绩同比增速将前高后低，全年仍将实现较明显增长。2中长期观点：行业回归良性竞争，自然集中仍可期2019年电商快递龙头企业加大份额诉求，价格战成为拉开份额差距的主动手段，电商快递行业由“春秋”入“战国”。2020-21年行业新进入者引发非理性价格战，网络稳定性风险隐现，引发监管关注。2022年行业竞争将阶段性趋缓，市场担忧监管与竞争趋缓将阻碍行业集中。我们认为行业长期仍将回归良性竞争与自然集中。阶段休养将为龙头在行业长跑中的下一赛段积聚能量，龙头崛起仍将可期。2.12019年：“春秋”入“战国”春秋时代：2019年之前，电商市场高增长红利期，快递企业融资扩产你追我赶，份额差距有限。战国时代：2019年起，电商快递龙头企业希望建立长期竞争壁垒，加大份额诉求，行业价格战开启。价格战，不同于成本端规模效应推动的价格下降，而是龙头拉开份额差距的主动手段，反映为净利率的下降。2.2战国终局：龙头崛起仍将可期2020-21年行业新进入者引发非理性价格战，导致快递网络不稳定，并损害快递员权益，引发监管关注。2021年4月地方监管率先出手，快递企业亦自发开展价格规范。近日，国家邮政局在义乌召开寄递企业座谈会，再次强调要维护市场公平健康秩序和快递员群体合法权益，保障末端网点稳定运行，行业监管信号持续释放。市场担忧政府监管将可能阻碍行业市场竞争与长期集中。我们认为目前监管较为理性克制，出手干预源于资本扰乱市场秩序，旨在保障行业回归良性竞争。快递行业规模经济显著，长期仍将走向自然集中。阶段休养有助于修复加盟商长期信心与资本开支意愿，为龙头企业在行业出清长跑中的下一赛段发力积聚充足能量，龙头企业拥有定价权与主导权，长期崛起仍将可期。3投资策略：市场复苏或催化乐观预期，维持增持国君交运自2021年8月底建议增持，行业监管下头部非龙头企业位次风险下降，自9月起基本面持续边际改善催化估值第一波修复。预计2022年行业竞争阶段性趋缓，板块性将迎来确定性盈利修复。二季度疫情下头部企业逆势展现盈利韧性，短期疫情不改盈利修复确定趋势。四季度旺季有望超预期表现，全年业绩增长确定。中长期来看，市场或过度担忧行业监管风险，我们认为行业将回归良性竞争与自然集中，龙头崛起仍将可期。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级，受益标的顺丰控股。4风险提示消费下行风险2021年消费与上游商流增速放缓，而快递量逆势维持高增长。若未来消费继续下行，或影响快递量增速。考虑包裹小件化趋势，预计快递量增速表现将持续好于商流。若消费下行导致快递行业增速骤降，则可能引起快递企业采取激进策略，对短期业绩造成影响，而长期仍有利于集中。监管过度干预，将可能延缓行业出清集中进程行业政策对快递格局的进化或产生影响。监管措施的执行效果和持续性仍有待观察。行业适度监管有望保障行业良性竞争，最终形成高集中度稳态格局。若监管过度干预，虽可避免恶性竞争，但可能延缓行业出清集中进程。观察目前监管措施非常理性克制，对行业集中造成影响的风险较小。电商资本行为，将可能影响企业家精神与行业自然演化电商企业与快递企业相辅相成。若电商巨头以其雄厚的资本实力，战略性扶持与打压部分快递企业，将影响企业家精神，并可能影响电商快递自然演化进程。基于当下的反垄断大环境，我们认为电商资本改变行业长期格局的风险已显著降低。相关报告中通快递《全年业绩增长确定，龙头估值有待修复》2022.09.08韵达股份《份额逐步修复，激励彰显信心》2022.09.08圆通速递《Q2逆势盈利修复超预期，全年高增长确定》2022.09.08国君交运2022年秋季策略《至暗时刻已过，布局确定复苏》2022.08.28快递7月月报《淡季量价表现稳定，盈利修复趋势确定》2022.08.22快递6月月报《疫后量价恢复良好，逆势展现盈利韧性》2022.07.23中通快递点评：《业绩增长确定可期，龙头估值有待修复》2022.06.26快递5月月报《件量如期恢复，价格策略稳定》2022.06.20国君交运2022中期策略：《全球复苏中寻求新的“需求意外”》

长按二维码关注我们报告发布：2022年09月14日报告导读短期至暗时刻已过，中期复苏确定，长期前景乐观。国航航网客源将继续优化，长期价值超市场预期。近期市场预期回归理性，建议逆向增持。投资要点一、维持增持。国航时刻航网及客源高品质且持续优化，长期盈利上行的确定性与可持续性将超预期。未来两年复苏趋势确定，建议逆向增持。考虑国内疫情影响，下调2022-23年净利预测至-291/48亿元人民币（原37/90），新增2024年预测152亿元人民币。维持目标价9.29港元/股。二、低周转高油价，短期业绩承压。公司2022上半年亏损194亿元，其中Q2亏损105亿元，为疫情以来单季最大亏损，国内疫情影响显著，行业经历至暗时刻。2022上半年国航客运量同比下降55%，为2019年31%；ASK仅为2019年30%。同时，油价高企汇率贬值，且国内局部疫情影响持续，预计三季度减亏确定，但短期经营仍承压。未来国内大循环下盈利改善，有待国内疫情形势良好，机队周转恢复至理想水平。三、下调2022-23年盈利预测。考虑2022上半年国内疫情影响超预期，且国际放开慢于先前假设，下调2022-23年盈利预测。核心假设调整如下：（1）ASK假设：2022-23年国内ASK较2019年-32%/+30%；（2）座收假设：国内座收2022-23年较2019年-23%/+3%；（3）油价假设：航司用油价格2022-23年同比增速为69%/7%。（4）国际客流假设：假设2023年恢复至2019年30%，2024年基本恢复至2019年。四、国航长期盈利上行空间可观。时刻决定航司长期价值，亦是国君航空标的长期推荐排序的重要考量。国航拥有业内最高品质航网与客源结构，且持续优化。（1）2002年行业重组，国航形成以北京、成都、杭州为节点的全国性航网；（2）2010年国航增资控股深航，进一步形成了目前的“四角菱形”优质航网；（3）北京形成“一市两场”格局后，国航留守首都机场运营，且疫情以来在首都机场每日新增上百个国内时刻，长期价值将进一步提升。预计未来中国干线市场时刻紧缺，票价市场化将充分释放优质时刻定价空间，国航的长期盈利能力上行空间将最为可观，长期盈利上行的确定性与可持续性将超预期。五、风险提示。疫情持续，经济下行，增发摊薄，汇率油价，安全事故。相关报告【国君交运】航空机场月报：疫情影响暑运表现，年内国际增班可期——2022年7月

【国君航运|年度策略】集运警惕需求拐点，油运或迎逐步复苏长按二维码关注我们报告发布：2022年09月14日报告导读至暗时刻已过，未来两年复苏确定，长期景气乐观。十四五航司理性放缓运力增速，机队与时刻匹配度提升，东航长期盈利中枢有望超预期提升。投资要点一、维持增持评级。国内疫情影响持续，且国际放开慢于预期，下调2022-23年净利预测至-251/27亿元人民币（原31/60），新增2024年预测95亿元人民币。未来两年复苏确定，且长期盈利中枢将上行。维持目标价5.00港币/股。二、2022上半年行业性大额亏损，市场预期充分。公司2022上半年亏损187亿元人民币，其中Q2亏损110亿元。疫情显著抑制出行需求，民航业经历至暗时刻，国内客流最低不足2019年两成，航司机队普遍低周转。上半年东航客运量同比-58%，ASK同比-48%，仅为2019年34%。同时，油价高企加重经营压力。上半年国内航油均价较2019年上升36%。此外，人民币汇率贬值导致上半年汇兑损失14亿元。三、下调2022-23年盈利预测，预计2024年盈利上行。考虑2022年疫情影响超预期，且国际放开慢于先前假设，下调2022-23年盈利预测。核心假设调整如下：（1）ASK假设：2022-23年国内ASK较2019年-33%/+30%；（2）座收假设：国内座收2022-23年较2019年-27%/+2%；（3）油价假设：假设2022-23年同比增长74%/7%。（4）国际客流假设：假设2023年恢复至2019年30%，2024年基本恢复至2019年。四、“十四五”运力与时刻匹配度提升，东航长期盈利上行可期。受737MAX与疫情影响，东航2019/20/21/22H1机队规模增速为4%/0.3%/4%/-0.3%。十三五空域瓶颈凸显，新增飞机大多投放国内三四线与国际航线，拉低航司票价与整体ROE，导致航司内生资本开支意愿下降。预计十四五运力增速将显著放缓，且持续性将超市场预期，飞机大单不改降速规划。干线时刻持续稀缺，机队降速将提升与时刻匹配度，叠加票价市场化，待疫情影响消除，行业长期票价上行拐点可期，东航利润中枢与ROE有望超预期上行。五、风险提示。增发摊薄，疫情持续，经济下行，汇率油价，安全事故。相关报告【国君交运】航空机场月报：疫情影响暑运表现，年内国际增班可期——2022年7月

长按二维码关注我们报告发布：2022年09月14日报告导读至暗时刻已过，未来两年复苏确定，长期景气乐观。十四五航司理性放缓运力增速，机队与时刻匹配度提升，东航长期盈利中枢有望超预期提升。投资要点一、维持增持。短期业绩承压明显，建议关注长期确定复苏趋势。考虑2021下半年国内疫情影响，下调2021年净利预测至-111亿元（原-71亿元），维持2022-23年净利预测31/60亿元。维持目标价5.90元，对应2021年底净资产1.7倍PB。二、2022上半年行业性大额亏损，市场预期充分。国内疫情显著影响8-9月量价，Q3东航亏损30亿元。值得注意的是，7月现超预期表现。根据调研，7月中旬全行业国内运力较2019年增投约15%，国内票价较2019年上升10%，估算航司7月盈利，初步验证国内大循环下盈利能力。若国内疫情得控，预计需求快速恢复，航司有望超预期恢复盈利。三、政策积极引导出行恢复，下半年减亏趋势明确。2021年1-10月东航净增飞机22架至756架，较年初增长3%。预计大型航司“十四五”机队规模将显著放缓，低于过去二十年10%以上的增速水平。疫情使航司对国际战略谨慎，进一步明确调降宽体机比例。十四五运力增速放缓是航司理性决策，将有助于票价中枢上行。待疫情影响消除，预计航司长期盈利能力将较疫情前提升。四、“十四五”运力与时刻匹配度提升，东航长期盈利上行可期。新冠抗病毒口服药研发再获突破，全球疫情得控的确定性进一步增强，未来两年航空复苏趋势确定。维持“国际放开”与“国内大循环”双重盈利恢复逻辑。预计2022年国际放开仍可能缓慢，待国内疫情控制得控，国内大循环下东航有望超预期恢复盈利。五、风险提示。疫情持续，经济下行，增发摊薄，汇率油价，安全事故。相关报告【国君交运】航空机场月报：疫情影响暑运表现，年内国际增班可期——2022年7月

长按二维码关注我们报告发布：2022年09月14日报告导读2022上半年行业经历至暗时刻，南航经营表现继续好于行业。未来两年复苏确定，长期盈利中枢将上行。考虑近期市场短期预期回归理性，维持增持。投资要点一、维持增持。国内疫情影响持续，国际放开慢于预期，下调2022-23年净利预测至-178/26亿元人民币（原23/50），新增2024年98亿元人民币。中期复苏确定，长期盈利将上行。维持目标价5.97港币/股。二、2022上半年经历至暗时刻，下半年逐步恢复。南航2022上半年亏损115亿元，其中Q2亏损70亿元，表现继续好于行业。（1）低周转下客运大额亏损。上半年南航客收同比上升6.7%，但ASK同比-34%，仅为2019年45%。（2）汇率贬值致汇兑损失税前20.5亿元。（3）继续受益国际货运高景气。2022年初以来，亚洲至北美航线空运需求有所走弱，但中国国际客班腹舱运力恢复仍缓慢，空运价格仍维持高位。上半年南航国际货收同比上升近四成，物流公司（持股55%）盈利26亿元。至暗时刻已过，下半年市场已在逐步恢复，航司减亏确定。三、下调2022-23年盈利预测，预计2024年将盈利上行。考虑2022年疫情影响超预期，且国际放开慢于先前假设，下调2022-23年盈利预测。核心假设调整如下：（1）ASK假设:

长按二维码关注我们报告发布：2022年09月14日报告导读2022上半年行业经历至暗时刻，南航经营表现继续好于行业。未来两年复苏确定，长期盈利中枢将上行。考虑近期市场短期预期回归理性，上调评级至增持。投资要点一、上调评级。国内疫情影响持续，且国际放开慢于预期，下调2022-23年净利预测至-178/26亿元（原23/50），新增2024年预测98亿元。未来两年复苏确定，且长期盈利中枢将上行。按照2024年15倍PE贴现，上调目标价至7.85元（原7.46），上调至增持（原谨慎增持）。二、2022上半年疫情影响显著，公司经营表现继续优于行业。南航2022上半年亏损115亿元，其中Q2亏损70亿元，表现继续好于行业。（1）低周转下客运大额亏损。上半年南航国内客收同比上升6.7%，但ASK同比-34%，仅为2019年45%。（2）贬值致汇兑损失税前20.5亿元。（3）继续受益国际货运高景气。国际客班腹舱运力恢复仍缓慢，上半年南航国际货收同比上升近四成，物流公司盈利26亿元。三、大循环恢复盈利需待周转明显恢复。2021年南航曾阶段性超预期扭亏，且估算2022年暑运新疆市场火爆也应短期助力经营改善。国内市场以往盈利能力与过剩运力消化韧性超市场预期，且政策积极引导出行恢复，待疫情形势良好，机队周转恢复，仍有望早周期恢复盈利。四、短期国际空运仍将维持景气，长期盈利取决于双枢纽战略。短期，由于疫情扰动与防疫政策，中国航空业国际客运与货运市场均持续高景气。预计年内国际客运增班可期，增班幅度受限于口岸隔离接纳能力。中长期，国际终将放开，预计国内干线市场将景气上行，南航将受益。未来长期盈利上行趋势，将取决于南航广州北京双枢纽的运营成效。五、风险提示。疫情持续，经济下行，增发摊薄，汇率油价，安全事故。相关报告【国君交运】航空机场月报：疫情影响暑运表现，年内国际增班可期——2022年7月

长按二维码关注我们报告发布：2022年09月14日报告导读短期至暗时刻已过，中期复苏确定，长期前景乐观。国航航网客源将继续优化，长期价值超市场预期。近期市场预期回归理性，建议增持。投资要点一、重申增持。国航拥有业内最高品质航网与客源，且将继续优化，长期盈利上行的确定性与可持续性将超预期。未来两年复苏趋势确定，建议增持。短期国内疫情影响持续，且国际放开慢于先前假设，下调2022-23年净利预测至-291、48亿元（原37/90），新增2024年预测152亿元，即净利率升至9%（疫前不到5%）。考虑长期景气的可持续性，给予2024年15倍