在上周13日，国务院办公厅发布了《国务院办公厅关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》，其核心内容为进一步理顺省以下政府间财政关系，建立健全权责配置更为合理、收入划分更加规范、财力分布相对均衡、基层保障更加有力的省以下财政体制，促进加快建设全国统一大市场。20号文的重点内容可以划分为以下三点：合理划分省以下各级财政事权和支出责任。按照政府间财政事权划分，合理确定省以下各级财政承担的支出责任。省级财政事权由省级政府承担支出责任，市县级财政支出责任根据其履行的财政事权确定。共同财政事权要逐步明确划分省、市、县各级支出责任，按照减轻基层负担、体现区域差别的原则，根据经济发展水平、财力状况、支出成本等，差别化确定不同区域的市县级财政支出责任。理顺省以下政府间收入关系。将税基流动性强、区域间分布不均、年度间收入波动较大的税收收入作为省级收入或由省级分享较高比例，以避免形成地方保护主义。将税基较为稳定、地域属性明显的税收收入作为市县级收入或由市县级分享较高比例。并且明确了税收收入应该在省以下各级政府间进行划分，对主体税种实行按比例分享，结合各税种税基分布、收入规模、区域间均衡度等因素，合理确定各税种分享比例。具体就是将稳定的税源尽量留在地方，不稳定的税源省级分享。完善省以下转移支付制度。建立健全省以下转移支付体系，根据财政事权属性，加大对财力薄弱地区的支持力度，健全转移支付定期评估机制。事实上明确了税源分配比例和方式只是稳定了地方税收收入的基础，对于落后的区县其财政缺口无法仅仅依靠税收收入的分配与比例划分就能得到满足。此时，就需要省级政府加强各市各区县之间的统筹与协调，加大对财力薄弱地区的支持力度，同时优化转移支付结构。围绕“兜底线、促均衡、保重点”目标，调整省以下转移支付结构，增强基层公共服务保障能力，对于财政较为困难的县，可纳入省直管范围或参照直管方式管理。国办发20号文中也特别强调了关于地方政府债务风险的问题，明确了省级政府和党委需要对本省内的总债务风险进行把控与负责，省政府有义务也有责任通过增收节支、盘活资产等方式化解省内地方债务风险。这与之前地方债务全省一盘棋的思路一脉相承，也符合“中央不兜底、谁家孩子谁来抱”的思路。此次的国办发20号文无疑体现出对区县的特定倾斜。并且叠加上月初，中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》，都表现了国家对县城的特别关爱，区县级城投平台再迎来利好。省级政府成为全省调剂中心，需要全盘统筹规划省内财政资源，这无疑会利好经济强省的区县弱资质城投平台进行投融资活动，并且可以通过省内财政资源的合理分配与完善的转移支付制度化解地方债务风险。而20号文坚持“县级为主、市级帮扶、省级兜底以及中央激励”的原则，这就意味着兜底的责任是在省级，这也就落实了无所谓哪家城投平台的违约事件都会影响到省级层面的信用风险事件，而各省都会“拼命”保住省内融资平台债务的正常兑付。前一阵一直在舆论最前端的，兰州城投与湘潭九华平台的债务问题也都得到了解决，不是也再一次体现了“城投信仰”？我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读东方甄选能成功吗？2022-6-22志合者，不以山海为远226-2022审计署披露：挪用资金偿债、专项债买理财、隐债数据不准确不规范问题226-2022多地城投公司逆势拿地！城投地产抄底记开白名单：woshimeizhiluo

来源：21世纪经济报道6月15日，沈阳2022年第一批次集中供地完成，共推出5宗宅地，4宗成交，1宗流拍。至此，除郑州之外，其余21个集中供地试点城市均完成了2022年第一批次供地。在沈阳本批次集中供地成交的地块中，2宗由本地国企沈阳新居置业有限公司底价竞得，余下2宗分别由沈阳怡富置业有限公司和沈阳汇祥地产有限公司这两家民企底价竞得，品牌房企并未出手拿地。与沈阳类似，目前完成今年第一批次集中供地城市的土地市场，整体呈现出单批次土地供应规模缩减，土地市场热度欠佳，央企、国企和地方城投公司成为拿地主力军的特点，部分城市流拍撤牌率有所增加。另外，今年各地首批集中供地出让规则相对宽松，对房企资金要求有所降低，并有部分优质地块推出。与去年第一批次集中供地相比，今年22城第一批次集中供地从推出到成交历时近半年，时间跨度明显拉长，部分城市还将今年集中供地次数从3次增加至4次。在房地产市场仍未回暖和土地市场整体低位运行背景下，各地市场表现因城而异，不同城市供地规模明显不同，成交冷热不均。目前，第一批次集中供地还未画上句点，但已有过半城市发布第二批次集中供地公告信息，厦门、福州、北京、青岛已完成第二批次集中供地，市场整体表现平淡。克而瑞研究中心资深研究员吴嘉茗预计，随着各城市供地计划逐渐提上日程，三季度土地成交量将出现周期性回升。但受疫情等因素影响，销售端恢复不及预期，土地市场难以出现大逆转，仍保持低位运行，下半年企业拿地仍将保持谨慎，回高退低是房企投资主要策略。多位受访房企投资人士认为，下半年央企、国企仍将是土地市场主力军。也有受访对象认为后续批次集中供地热度或不及第一批次，如果房地产市场销售恢复较好，民企尤其是头部明星房企资金压力有所减缓，出于保证明年货值考虑，其拿地积极性或有所提升。土地市场热度较低供地规模下降是今年第一批次集中供地的显著特征之一。据中指数据，较去年第一批次集中供地，今年22城第一批次集中供地中，19城推出的规划建筑面积均存在不同程度下降，过半城市降幅超50%，其中降幅在80%及以上的有南京、沈阳、长春和武汉。仅合肥、厦门和深圳供地规模有所增加。中指研究院指数事业部分析师孟新增向21世纪经济报道记者表示，房地产市场下行和房企资金紧张成重点城市缩减供地规模的最主要原因。市场下行影响房企销售回款，也影响房企拿地积极性，为防止出现大量流拍，大部分城市主动减少供地规模。以日前结束2022年第一批次集中供地的沈阳为例，沈阳共推出5宗地块，规划建筑面积合计33万平方米，同比下降93%。沈阳某品牌房企投资人士汪鸣（化名）告诉21世纪经济报道记者，考虑到房企资金紧张，沈阳有关部门为增加房企拿地概率，不仅缩减了第一批次集中供地的供地规模，还在发布出让信息前通过土地推介会摸底房企拿地意愿。汪鸣还称，与去年第一批次集中供地相比，今年沈阳第一批次集中供地的地块质量有所下降。与沈阳不同，很多城市为提高房企拿地积极性，稳定甚至增加土地出让收入，在今年第一批次集中供地中增加了核心位置地块供应，地块整体质量好于去年。南京某房地产国企投资人士王河（化名）向21世纪经济报道记者表示，由于市场表现欠佳，政府担心区位、交通、配套等不佳的地块流拍，故推出部分优质地块吸引房企参拍。北京某品牌房企客研人士晋亮（化名）也发现，虽然今年北京第一批次集中供地的规模明显降低，但地块更加优质。北京第一批次集中供地共推出18宗地块，其中城六区7宗，并有丰台纪家庙地块、朝阳王四营地块和朝阳崔各庄地块等市场关注度高的地块推出。环比来看，今年多城第一批次集中供地地块质量也整体高于去年第三批次集中供地。国盛证券统计发现，2022年首批次集中供地推出楼面均价12228元/平方米，较2021年第三批次提高24.5%。出让规则相对宽松也是今年第一批次集中供地的一大特点。如部分城市降低了竞买企业开发资质要求，降低保证金比例等。合肥将房企开发资质从房地产一级开发资质放宽至房地产二级及以上开发资质，并将注册资本金最低要求降低3亿元至2亿元。再如上海取消招挂复合打分入围方式，并降低竞买申请监管资金的封存比例。但整体来看，今年第一批次集中供地热度较低，流拍撤牌率有所增加。以流拍率为例，据中指数据，北京、南京、成都、合肥、沈阳、福州、天津、济南和武汉今年第一批次集中供地的土地流拍率较去年同批次供地有不同程度增加，其中天津流拍率达64%。较去年第三批次集中供地，今年第一批次集中供地的流拍撤牌情况也略有提升。国盛证券统计发现，今年完成第一批次集中供地的20城（不含沈阳）整体流拍撤牌率为15.8%，较去年第三批次小幅提升1.2个百分点。房企拿地为何不积极？央企、国企和地方城投公司是今年第一批次集中供地的拿地主力军。国盛证券统计已完成第一批次集中供地的20城（不含沈阳）拿地情况发现，民企拿地宗数占比仅为28.6%，城投公司拿地占比35.5%，其余央企、国企拿地占比35.9%。成都、福州、广州、宁波、深圳、无锡、苏州城投公司托底拿地现象明显，拿地占比50%及以上；北京、厦门、深圳、济南的地块央企、国企获取较多，占比50%及以上。尤姗（化名）在长三角某房地产国企投资部门工作，负责公司在上海的投资业务。今年上海第一批次集中供地，尤姗为公司成功竞得1宗地。该地块共有5家房企参与竞争，均为国企。尤姗告诉21世纪经济报道记者，今年上海第一批次集中供地整体热度不及去年，参拍企业数量减少且以国企为主，联合体数量增加，非常优质但资金量需求大的地块被低价捡漏，过半地块底价成交。“我们2019年就计划在上海拿地，但由于竞争激烈，经验也相对缺乏，2020年才拿到地。当时民企、国企参与积极性都比较高。”尤姗说，与当时不同，今年上海第一批次优质地块

来源：21世纪经济报道截至9月7日，几乎所有省、自治区、直辖市（下称“省份”）的审计厅（局）都公布了《关于2020年度省级预算执行和其他财政收支的审计工作报告》（下称“审计报告”）。其中，诸多省份的报告都提及地方债问题。地方债是一个笼统的概念，主要包括法定政府债务及隐性债务。其中，法定政府债务是指政府负有偿还责任的债务，隐性债务指地方政府在法定政府债务限额之外直接或者承诺以财政资金偿还以及违法提供担保等方式举借的债务。截至2020年末，地方政府法定债务余额为25.7万亿。隐性债务规模尚未披露，但市场预计规模将远大于法定政府债务余额。据梳理，在隐性债务方面，审计指出了监测平台数据不准确、隐性债务化解任务未完成、融资平台负债率偏高等问题。此外，审计还指出部分地方违规挪用资金化解企业债务的问题。法定政府债务方面，审计聚焦专项债使用中的问题，包括资金闲置，违规用于发工资、买理财等，收益难以覆盖融资，使用不规范等。此外，审计指出，个别县的偿债压力较大，还本付息资金超过当年可支配财力。一、隐性债务审计问题

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6月17日，省委书记、省人大常委会主任谌贻琴主持召开省委专题会议，研究部署全面加强基础设施建设工作。她强调，要深入学习贯彻习近平总书记在中央财经委员会第十一次会议上的重要讲话精神，按照新国发2号文件和省第十三次党代会部署，全面加强基础设施建设，构建现代化基础设施体系，为全省高质量发展和现代化建设提供有力支撑。

来源：岳读债市（中泰证券研究所）投资要点6月16日财政部披露5月份财政收支情况，有以下几个关注点：广义支出增速回升，积极财政力度不变。5月广义预算支出增速再度升至两位数（10.6%），较前值提高8.9个百分点，主要和去年同期基数较低有关。广义收入则同比下降29.5%，降幅明显收窄（前值-39.8%），主要因为减税退税和土地收入下滑带来的冲击影响有所减弱。从累计赤字看，1-5月累计超支29701亿元，尽管收支平衡难度加大，但为应对经济下行压力，积极财政力度不变。扣除退税因素，一般公共预算收入增长平稳。今年1.64万亿元增值税留抵退税主要集中在4月至7月完成。根据财政部官方统计，4月份增值税留抵退税规模约8010亿元，5月份约5385亿元，因此1-5月增值税同比下降43.4%，导致税收收入同比下降13.6%。如果扣除留抵退税因素，1-5月一般预算收入累计增长2.9%，税收收入累计增长1.4%，分别低于年初预算目标0.9和2.9个百分点。由于年初预算收入目标设定较保守，如果扣除退税因素，1-5月一般公共预算收入仅少增868亿元。企业所得税和个税增速目前低于预算目标。主要税种中：扣除退税因素后增值税下降0.6%，略高于年初目标（-0.8%）；消费税、进口环节增值税和消费税韧性较高；疫情冲击、经济下行影响下，企业盈利和居民收入增速放缓，导致企业所得税和个人所得税增速均大幅低于年初目标。此外，房地产相关税收同比下降7.9%，较去年同期减少736亿元。随着基本面逐渐修复，部分税种收入增长预计有所改善，完成全年预算收入目标难度应该不大。基建相关支出占比稳定，增速回升。5月一般公共预算支出增速回升至5.7%（前值-2.0%），不过支出进度仅37.1%，低于去年同期。年初以来，一般公共预算支出中基建相关分项占比始终维持在21%左右，大幅低于2021年以外的历史同期，与之相对的，社保卫生支出占比达到25.2%，处于历史同期高位，意味着地方政府在“保民生”和“基建发力”之间面临两难选择。5月基建相关支出增速回升至6.0%（前值2.4%），和当月基建投资增速变化一致。从1-5月累计增速看，主要分项中农林水事务、交通运输是今年基建发力的重点，分别较年初预算目标高出3.2和5.8个百分点，而节能环保和城乡社区事务则分别低3.7和7.0个百分点。政府性基金预算：收入端仍未改善，专项债推动支出继续发力。受楼市低迷、房地产开发商资金紧张等因素影响，1-5月政府性基金收入同比下降28.7%，和前值（-27.6%）变化不大。虽然从当月同比增速看，土地出让和政府性基金收入降幅分别收窄13.9和15.2个百分点，不过单月数据波动性较大，结合高频数据看，土地市场修复动能仍然较弱。相比于收入端，5月份专项债发行再次提速，推动当月支出同比增长24.0%，较前值回升11.5个百分点。财政发力还能持续吗？随着经济基本面逐渐修复，一般公共预算收入完成全年目标难度不大，尽管常态化疫情防控可能带来一定支出负担，但考虑到结转结余等存量资金的“盘活”，总量层面看收支平衡压力并不大。同时，政府性基金预算以收定支，因此根据卖地收入减少来测算所谓的“收支缺口”显然不合理。但在当前经济形势下，各界对于财政发力的预期不是简单的“完成预算目标”，而是承担更大的稳增长责任。如果不推出增量政策工具，这一预期大概率会落空。在财政靠前发力和专项债发行节奏两大因素的支撑下，1-5月广义支出增速高达12.4%，我们假设上半年维持这一增速，全年土地出让收入下降20%（1.7万亿左右），即使盘活存量可能增加1万亿资金，下半年广义支出增速预计仍将大幅回落（1.0%左右）。风险提示：财政收入增长不及预期，部分地区债务风险上升。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读高收益城投债市场终于初具雏形2022-6-17城投抢券陡然降温了176-2022再提“民间投资”，基建政策有何变化？投资逻辑发生根本性的改变176-2022城投债的又一次胜利抄底成功开白名单：woshimeizhiluo

非标风险方面近期有两条振奋人心的消息：一是西北网红代表兰州城投，据悉其所担保的保险资管债权投资计划利息逾期问题迎来了新的进展。据兰州城投内部人士表示，逾期问题已妥善解决。此前所逾期的2022年一季度利息1493.25万元已经兑付，5.3亿元到期本金（为部分本金，总额6.5亿，分多笔投）也与债权人达成了展期协议，暂定展期一年。因此兰州城投这笔非标违约已经得到初步解决，暂且告一段落。而上周私募PPN“21兰州城投PPN001”兑付资金提前一天打入还款账户，也给投资者吃下了一颗定心丸。兰州城投虽然不是第一次出问题，但稳经济大盘大会声势浩大，各级ZF需要“保市场主体主体、保就业、保民生”，必然还是不敢懈怠。也有传闻称当地一把手前两年在河南任职，而永煤事件给河南省内国企再融资带来了空前阻力，因此对违约问题有非常深刻的认识，力保公开债券不违约的意愿比较强。从去年年末开始甘肃就设立应急保障基金、协调各方资金、划入优质资产，近可救燃煤之急，远可保地区信用和融资能力，还是有先见之明的。二是湖南最受瞩目的网红城投湘潭九华，上周九华经建投的线上交流推介会透露其逾期债务已得到处理。另外，浙商银行和建设银行已与湘潭市签订全面战略合作协议，将提供共计3200亿信贷支持湘潭“十四五”发展，可见当地近期获得了不少获金融资源支持。（签约仪式现场，图源湘潭在线）自湖南湘潭九华开发区债务问题频传至今，已过两年有余，截止4月底，估算九华经建投融资租赁及信托借款逾期本金总额约5.85亿，较上年的6.13亿元有较大幅的降低。现在看来化债还是有一定成效的。九华曾经犯了许多城投都会犯的错误，除银行贷款和发债以外，信托、融资租赁等非标工具的使用都缺乏规划，债务包袱很大。好在近几年区域经济发展形势较好，同时土地出让收入连续多年高速增长，还是有可持续的资金活水引入九华的。每一家网红城投都面临着巨大的偿债压力和资金压力。我们之前也谈到过，城投可能弃车保帅，资金紧张时往往倾向于保公开债务而暂时牺牲非标。（具体详见：见过弃车保帅的城投，没见过躺平的城投）因此能克服困难解决非标问题是十分不易的，这是城投信仰再次得到充值的体现，也为市场注入了不少信心。不过上述两家城投依然面临着十分巨大的挑战，后续存在风险扩散和公开债违约的可能性，主要有三大“隐秘角落”值得关注。第一，非标逾期反映出的是区域再融资环境的恶化。譬如兰州城投在应急保障基金提前介入，和省市两级ZF的高度关注下，非标债务仍然还是逾期了，证明当地的再融资能力已然衰弱到了非常棘手的地步。这个问题在湘潭九华也有体现。长时间债务问题缠身，对全域融资主体都会带来深远的负面影响，需要特别重视。第二，截至目前两家城投的存量债务规模依然庞大，公开债偿付压力增加。兰州城投的资产负债率均高达75%左右，截至目前债券存量为101亿元，整体的负债规模较大；而九华经建投截止今年年初有息债务规模187.14亿，非标逾期本金余额合计6.3亿，其中新增了3.51亿，规模不可小觑。第三，后续外部支持不足也是值得关注的问题。兰州及甘肃经济发展预期欠佳，短期内综合情况改善概率不大（具体详见：兰州城投为什么翻车？），除ZF补助和保障基金外暂时没有太多其他渠道的资金支援。而湘潭九华的最大问题则是过度依赖土地财政，历年收入主力均来自卖地，其他产业发力缓慢。由于房地产遇冷，21年起卖地收入已经下滑，未来还会持续这一态势，因此仅靠银行信贷支持则会比较单薄。路遥知马力，这两家网红城投以及其他类似城投的债务问题是否可以实现真正软着陆，还需拭目以待。但信仰充值不易，去杠杆阵痛仍将持续，城投化债与发展之路还很长，未来也许会有更多期待。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读高收益城投债市场终于初具雏形2022-6-17城投抢券陡然降温了176-2022再提“民间投资”，基建政策有何变化？投资逻辑发生根本性的改变176-2022城投债的又一次胜利抄底成功开白名单：woshimeizhiluo

国常会与人民日报均提出了支持民间投资的具体政策，并表示将在“十四五”重点基建项目中选择一批示范项目吸引民间投资，以及将民间投资大项目纳入重点项目库并加强要素保障、鼓励金融机构采用续贷等支持民间投资。结合高层提出的“我国民营经济只能壮大、不能弱化”、“要坚持’两个毫不动摇’，落实鼓励引导支持民营经济发展的各项政策措施，为各类所有制企业营造公平、透明、法治的发展环境”来看，这意味着当前的基建市场政策出现了新的变化，市场化改革将持续深入推进，传统的政府投资模式持续退场，市场格局将再起波澜：并非旧局再现，套利已成往事说到支持民间资本投资基础设施，我们就一定会想起曾经风靡一时的政府与社会资本合作（PPP）模式；曾经有多家民营企业藉PPP模式之东风获得百亿、甚至千亿规模的订单，在资本市场一时风头无二，却又因杠杆率过高、以及PPP模式退潮出现资金链问题，最终黯然退场。在经历了较大的制度性变化后，此时再提民间投资显然不是要重现曾经的场景，而是重新引导新的民间投资模式的建立。从过去的实际经验来看，民营资本之所以因PPP模式而出现“大起大落”，是由于当时主流的PPP模式为“政府付费模式”，民营企业参与其中只是暂时将政府投资项目的杠杆率转移到企业，最终形成的还是财政付费与政府性债务。这就使得民营企业参与地方PPP项目并非是“做大蛋糕”，而更像是一种“制度性套利”——藉分担地方政府的杠杆率为名，在金融机构的支持下再度扩张地方债务。因此，随着针对地方债务更为严格的管控以及隐性债务的进一步管理，这一制度性套利已成往事；未来民营资本参与基础设施建设需要扭转过去的固有印象，在新的制度环境中找到一条更为合适的道路，真真正正与地方政府携手同行，先做大蛋糕、再分享发展红利。市场配置资源，助力有效投资为了提高政府投资项目、基础设施项目投资的有效性，过去数年的改革都都旨在逐步引入市场制度，藉市场制度来更有效地配置资源，以此来提高投资效率、实现有效投资的目标。但在地方专项债券等市场化有限的领域中，基建投资的有效性提升较为有限，使得积极财政下的基建投资、固定资产投资成绩单差强人意。因此，在基建领域进一步市场化的过程中，持续扩充资金来源、引入不同类型的投资主体显然是重要一步，积极引入民营资本，是进一步促进基建领域市场化的重要举措，也可藉民间资本的活力、民营企业的灵活性来开创更灵活、更符合实际需求的投资领域与投资项目。在积极财政已经铺垫、形成较为良好的地方投资基础后，民营资本可发力投资的基建与公共服务领域范畴已经相当广阔；如国家发改委提出的“新基建七大领域”中，就有许多是属于民营资本的重点活跃范畴。加上盘活存量资产以及基建建设标准升级的时代需求，未来民营资本与地方国资合作、共同投资运营的空间相当广阔，大有可为。“不透支未来”，严控地方债务在今日的国常会上，除了支持民营资本投资的举措外，还着重强调了“既果断加大力度、稳经济政策应出尽出，又不超发货币、不透支未来”；结合当前针对地方政府债务管理的举措，这一提法的含义也相当明确——在支持基建投资的同时，并不会放松对地方债务、尤其是隐性债务的管控；新一轮的发展，要通过市场主体、市场化运作的方式实现。对于债务率较高的地区，除部分重点项目仍需投资运作外，其余项目的投资则将交给市场制度与市场主体来决定；既给企业足够的发挥与运作空间，但也防范政策性的套利、以及违规增加地方政府的债务负担。这将对整个基建市场的投资逻辑发生根本性的改变，未来的基建投资与政府债务之间的关联将日渐削弱，按照市场需求、投资有效性建立的市场框架正在成型。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读城投未必松绑，但风险不再裸奔2022-6-15全省财政一条船156-2022各省市财政自给率如何？谁排前三谁垫底？156-2022美帝史诗级滞涨与我们的社融“超预期”20世纪70年代的梦魇开白名单：woshimeizhiluo

今天兰州城投已将私募PPN“21兰州城投PPN001”兑付资金提前一天打入还款账户，要知道在2个月之前还有90块左右的大量成交，2021年10月份则有大量80、90块的成交。笔者在之前一系列的文章中说过，陌生的人请给我一只兰州，如今再次恭喜这些抄底的、在信用债上赚到20%+收益率的兄弟姐妹们。“这是城投债的又一次胜利！我们一直强调，对于城投债，理性的机构投资者还是能将标债与非标区别来看。”券商渣男本性不改，衰退末期复苏初期的宏观象限里依然高位跳水。不过，考虑到银行间、交易所充裕的流动性，低利率的债券时代，股票的机会大于风险，短期的调整可以说调调更健康。1%点几的资金成本，你是想买2%-3%的债券，还是搏一搏经济复苏下的权益？依旧万亿成交量之下，券商的调整是为7月或者后面的再一次暴动蓄势，大家可以看一下光大20年6月、7月的那两根大阳线，但后面券商的龙头可能不止一个，7月的龙头可能是业绩优于行业平均、管理层优秀的次新国联证券，拭目以待。短期可能重新轮换到科创成长。在美联储激进加息的外部扰动之下，外围欧美股市跌跌不休，这背后深层的原因除了对欧美经济衰退的担忧、更有强人Putin挑战之下欧美资本主义制度的面临的挑战，人民广场瑞信大满贯首席策略分析师表示：“短期内美股类似于软着陆背景的下跌，未来美股继续下跌对A股扰动有限，4月以来A股和美股走势已经分化，源于自身经济周期背景和估值位置更优。”在美联储加息、美国面临衰退背景下，人民币资产的比价优势凸显，在全球风暴中成为热钱资本的避风港。外围日本国债期货暴跌、美联储加息，国内债市虽面临情绪逆风，但今天情绪尚可，是不是每逢临近周末就可以去期待数量型的货币政策？ps.如果资本能自由流动，加杠杆买点3.5%的美债不香么？我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读城投未必松绑，但风险不再裸奔2022-6-15全省财政一条船156-2022各省市财政自给率如何？谁排前三谁垫底？156-2022美帝史诗级滞涨与我们的社融“超预期”20世纪70年代的梦魇开白名单：woshimeizhiluo

进入6月，城投抢券陡然降温了。从4月出现端倪到5月进入高潮，城投债一级抢券热度大幅增加，认购倍数突然暴力拉升，甚至超越了历史高点。今年以来认购倍数超过10倍的债券全部是城投债，光5月就出现了7次，最高达到60倍之多，十分罕见。但从6月初开始，持续一个多月的城投债哄抢热潮明显退却，认购倍数显著下滑，从平均值来看回归到了一个相对正常的基准线。相比前两个月越演越烈的资产荒行情，6月的城投债市场投资偏好改变，理性程度大幅提升了。从弱资质城投也能被资金争抢，转变到了更谨慎的态度，因此也造成成交结果上的分化：强资质、强区域和短期限依然是追捧对象，而尾部主体认购倍数则回落往日水平。不同于以往的资产荒，这一轮抢券大潮讲究的是短平快，并没有太多久期意愿，除了供应量不足的客观成因以外，这一点也比较符合股市资金涌入的投资风格。实际也证明如此高温的热情确实不太健康，通常大规模超额认购会显著压低票面利率，二级赚钱效应减弱甚至倒亏，劝退了不少资金。再叠加6月各地偿债规模上升，债券发行额预期增加，还有大量专项债要赶在月底前发完，供应缺口逐渐得到修补，认购倍数自然随之呈现出同步回落。当下市场回归理性，是一件非常有积极意义的事情。个人观点，经过这一轮抢券大潮的洗礼，我们离真正的高收益城投债市场又近了一步。事实上，长久以来国内并没有在真正意义上形成高收益债券市场，甚至对高收益债的权威定义都还处于空白，更遑论一个规范化的高收益城投债市场？而目前看来，高收益城投债的可参考维度开始清晰起来，市场环境也慢慢变得友好和理性。其一，按照以往的逻辑，由于定义不清晰，大部分情况只能模糊的以票面利率+折价来衡量收益情况，比如行权估值收益率在10%以上即视为高收益债等等，研究跟踪和定价难度不小。很多买方的择券标准还停留在仅靠报价高低决定资金投向的水平，实际上误差很大，基本不能体现真实的市场行情。而在本轮抢券的舆论烘托下，公开债申购倍数高低立现，俨然成为了一个新的重要指标。如果申购倍数所反映出的情况和票面利率、折价空间出现背离，那么对其高收益性就需要更多考察。其二，传统意义上高收益城投债主要包括一些敏感、网红地区城投债，或者是结构化账户爆仓，折价出售城投债，也就是信用事件冲击和个体因素的占比较大。而成熟的高收益城投债市场应该更多基于宏观因素和行业因素的影响，比如货币政策、监管环境变动、供需关系变动、行业景气度下行、政策变化等等。5-6月抢券热度的变化，已经更贴近于后者，而非个别风险事件和弱资质地区独立影响造成，投资者结构也比以往更加多元化。虽然网红依旧受捧，但狂热之后市场投资偏好向风险可控的安全角度转变，可以算得上是一个进步。不过想要建立一个成熟的高收益城投债市场还有很长的路要走。投资者性质是否确定、评级估值机制是否完善、交易机制是否合理、信息披露是否充分、监管政策与机制是否到位、相关金融工具是否能发挥作用，等等一切问题都还亟待解决。现在只是刚开始，苗头初现，要看市场把我们引向何方。高收益之路，道阻且长。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读城投未必松绑，但风险不再裸奔2022-6-15全省财政一条船156-2022各省市财政自给率如何？谁排前三谁垫底？156-2022美帝史诗级滞涨与我们的社融“超预期”20世纪70年代的梦魇开白名单：woshimeizhiluo

来源：岳读债市（中泰证券研究所）基本结论分省份来看，2021年位列前三的省份是上海、北京和广东，财政自给率分别为92.18%、86.44%和77.39%。2021年位列后三的省份是甘肃、青海和西藏，财政自给率分别为24.88%、17.73%和10.64%。分地级市来看，2021年位列前三的地级市是杭州市、苏州市和南京市，财政自给率分别为99.75%、97.15%和95.15%。位列后三的地级行政区是果洛藏族自治州、黄南藏族自治州和甘南藏族自治州，财政自给率分别为3.05%、4.41%和5.15%。截至目前，存量城投债余额位列前三的地级市是南京市、成都市和苏州市，存量城投债余额分别为5112.68亿元、4633.96亿元和4052.55亿元，其2021年财政自给率分别为95.15%、75.88%和97.15%。风险提示：数据披露不完整的地级行政区未参与排名；数据更新不及时及提取失误风险。资料来源：政府网站、企业预警通、WIND，中泰证券研究所注：城投债存量余额截至2022年6月14日。风险提示：数据披露不完整的地级行政区未参与排名；数据更新不及时及提取失误风险。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读3个不能忽视的宏观金融指标2022-6-13牛市不要想136-2022盘活存量资金，空间多大？各地应该如何做？036-2022唐山发债城投平台一览扫黑风暴开白名单：woshimeizhiluo

目前，全球可能都能够感受到了油价的飙升，我国95号汽油或将进入“十元”时代，92号汽油进入了9元时代。这种感受，在欧美也是一样的。上周一，美国汽油价格创下了新纪录，一加仑普通汽油的平均价格为4.865美元，加亚等10个州则已经超过了5美元大关，折合成人民币大概8.5元/升。而之前，加州则更是一度突破了每加仑7美元的大关。对美国来说，比我国还多的一个麻烦是其它物品的价格在持续通胀。上周三（6月7日）的时候，拜登在接受美国广播公司深夜主持人吉米‧金梅尔采访时说：“通货膨胀是我们生存的祸根。通货膨胀主要体现在食品和汽油中。”物价飙升，已成为拜登政府面临最重要的政治问题之一。美国人目前对汽油价格和不断涨价的日用品感到极大不满，这可能会导致民主党人在中期选举时落败，失去国会的一个或两个多数党的席位。最新的民调也确实显示，大多数美国人不赞成拜登处理经济问题的方式。主持人吉米在提到能源公司股票回购的问题时，插话称美国经济似乎一团糟。拜登表示，“这确实搞砸了，但我们距离纠正它只有几票之差。”拜登的意思希望尽快通过“重建更好未来”法案，这个计划里面包括了拜登提出的减少家庭开支的降低处方药和儿童保育成本，这两个立法提议。不过，拜登的重建未来美好法案，包括了一个庞大的投资计划，涉及1.7万亿美元的庞大投资，而之前，拜登的1.9万亿美元投资，被认为是美国现在通货膨胀的真正祸根，而不是拜登自己之前宣称的Putin应该为通胀负责。所以，目前这个新的刺激经济的计划恐怕很难通过。而世界银行，本周也发布了一个并不乐观的报告，大幅下调了对今年全球济增长的预期，认为可能从去年的5.7%下滑到2.9%。并警告称，全球高通胀和增长乏力并存的局面将持续数年，这令人联想到20世纪70年代的滞胀。“滞胀就是经济增长停滞与通货膨胀并存的局面，也就是物价高速上涨的同时经济却停滞不前或者衰退。”滞涨被视为20世纪70年代的“遗毒”。很多人一提起来，可能都会想到阿拉伯石油禁运。但实际上美国滞胀的种子是60年代末种下的，时任美国总统约翰逊（Lyndon

13日国办一则新文件《国务院办公厅关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》发布，可以算得上是近期政策中最具指导意义的一则，核心要求省级政府对本地债务风险负总责，是全省财政一条船的思路再一次强调，也意味着财政权力划分变得更加灵活。加强地方政府债务管理。坚持省级党委和政府对本地区债务风险负总责，省以下各级党委和政府按属地原则和管理权限各负其责。落实省级政府责任，按属地原则和管理权限压实市县主体责任，通过增收节支、变现资产等方式化解债务风险，切实降低市县偿债负担，坚决查处违法违规举债行为。健全地方政府债务限额分配机制，一般债务限额应与一般公共预算收入相匹配，专项债务限额应与政府性基金预算收入及项目收益等相匹配，促进融资规模与项目收益相平衡，完善专项债券资金投向领域禁止类项目清单和违规使用专项债券处理处罚机制。这两天江湖上有传言公司债要放松，或许不再参考红橙黄绿分类管理，只有隐债会受到限制。但看目前意见的口径，违法违规举债依然是打击对象，短期内是否真的可以放松，又能放松到什么程度，都还是要打个问号的。虽然不一定松绑，但往后城投债务风险必然会明显比之前更加可控，也更有章可循。最近不少平台日子过的捉襟见肘，而上级可能有钱，却未必要得来钱，确实是终端财力上出了点问题。意见出台之后逻辑和路径就可以明确了，省市县乡镇的财力分配逐级负责，资金要合理分配统一统筹，别紧紧抓住不往下放。这样一来，事实上省一级的权重被提高了，化债的指挥棒交到了省级政府和财政的手上，也必然会获得更多、更灵活的支持。这是一个真金白银式的地方化债利好：财力支持和政策支持都不缺，财政资金向下流动的渠道则变得通畅，那么各地的地方债务风险就会得到显著的控制。因此也可以预见，接下来一些区县级城投发生风险事件的频率会逐步降低。另外，意见也对债务控制做出了明确的规定，也就是多大屁股穿多大裤衩的逻辑：债多必然压身，融多少资取决于挣多少钱，在实力允许的范围内合理举债才是人间正道。如果能落实一般债务限额应与一般公共预算收入相匹配，专项债务限额应与政府性基金预算收入及项目收益等相匹配的要求，那么新增债务的控制的难度就会大大下降，同样对各地化债进程可以形成一项重大利好。但也要注意，这次对于压降债务风险的说辞有些不走寻常路，只提到通过增收节支、变现资产等方式化解债务风险，而以往出现过的的债务重组、允许展期、财政重整等等都没有重提，这倒是读出了一丝信用脱钩的意味在其中。虽说一时半会脱钩还不现实，但城投的企业定位已然鲜明，对多数平台而言市场化转型会是一项重要课题。总而言之，尽管经济稳增长和盘活存量资产的提出都为城投松绑提供了现实需求，但一切放松依然会以严控隐性债务和去杠杆为底线，在限制债务新增的管控范围内带着脚镣跳舞。至于舞成什么样，还需要时间来验证。而省级统筹地方债务落实之后，资金活水也可以让苦区县城投久矣的市场暂且吃下定心丸，自去年开始的非标风险事件增多趋势自然会得到缓解，对各方而言都是好事情。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读3个不能忽视的宏观金融指标2022-6-13牛市不要想136-2022盘活存量资金，空间多大？各地应该如何做？036-2022唐山发债城投平台一览扫黑风暴开白名单：woshimeizhiluo

来源：岳读债市（中泰证券研究所）投资要点◾本周思考：5月底国务院一揽子措施要求“加大盘活存量资金力度”，实际上“盘活存量资金”并非新提法，最早可以追溯到2013年7月3日的国常会。所谓财政存量资金，就是各级政府沉淀在各类银行里的财政资金，主要包括结转和结余两种形式：前者是当年支出安排未完成或因故未执行，下年继续按原用途使用的资金；后者是当年支出目标已完成或者计划调整产生的剩余资金，以及结转两年以上的资金。2015年以来，使用财政存量资金成为补充财力的必要手段。例如2019年至少使用了4679亿元存量资金。需要明确的是：2015年以来每年各地区都会下达清理盘活财政存量资金的工作通知，意味着盘活存量是一种常态化行为；我们预计每年盘活存量规模约占一般公共预算支出总量的1%-2%；专项债资金结转可能导致存量资金规模被高估。2021年底存量资金规模预计为1.1万亿元。由于政府性基金预算以收定支，如果只考虑常态化核算检测产生的支出负担和一般公共预算“歉收”压力，从财政收支平衡角度看，调整预算赤字率或者发行特别国债的可能性并不高。当然，如果从基建稳增长的角度出发，增量政策工具仍有推出的必要性和可能性，不过也可能会从预算外做文章，如适度放松城投债务融资约束、进一步发挥政策性银行准财政功能等。◾本周利率市场复盘：一级供给下调，招标情绪降温。本周新发行利率债2750.10亿元，其中地方债1730.10亿元，政金债1020.00亿元。本周利率债净融资量相较上周减少2435.32亿元。下周利率债总发行量预计升至4084.31亿元。一级招标情绪整体降温，其中，国开债除5Y全场倍数上升外，1Y、3Y、7Y、10Y全场倍数下降；农发债全场倍数下降；口行债除1Y全场倍数上升外，2Y、3Y、5Y、10Y全场倍数下降。国债、国开债收益率均上行。从全周来看，1Y、3Y、5Y、7Y、10Y国债收益率分别上行4.3BP、5.1BP、8.6BP、7.9BP、6.3BP；1Y、3Y、5Y、7Y、10Y国开债收益率分别上行2.1BP、8.9BP、10.2BP、4.5BP、6.3BP。国债、国开债期限利差扩大，曲线陡峭化。10Y国开债隐含税率为7.64%，较上周下降0.15个百分点，处于2015年来2.30%历史分位数的低位。高频跟踪：商品房销售回升，油价持续上升。化工方面，企业复工复产，PX开工率和PTA开工率上行，PX开工率较上周环比上行5.39个百分点至84.67%，

唐山市位于河北省东部，2021年GDP为8230亿，排名河北省内第一，财政收入552亿元，排名第二，下辖7个区、3个县级市和4个县，其中打人恶性事件就发生在路北区。企业预警通数据显示，截至2021年底，唐山市政府债务余额为2027亿元，排名全省第一，债务率为195%，也排名第一位，较2020年上升了13个百分点。唐山市城投较多，仅市级城投就有18家，其中直接发债的有4家，分别是唐山金融控股集团股份有限公司、唐山市通顺交通投资开发有限责任公司、唐山市新城市建设投资集团有限公司和唐山市文化旅游投资集团有限公司。唐山金控主要负责唐山国际旅游岛的土地整理和旅游资源开发，公司总资产332亿元，目前债券余额为98.11亿元，占债务总比52.5%，水平偏高，此外城投业务占比不高，属性一般。唐山市新城市建设投资集团是唐山资产规模最大的市级平台，截至2021年3季度，总资产为546.88亿（年报尚未发布），主要负责唐山市的基建、安置房建设、公用事业等，目前仅有一支中票，规模5亿元，票面利率为3.9%，公司有息债务以银行贷款为主，少量的信托产品。唐山市通顺交通主要负责唐山市高速公路的建设与运营，城投业务收入占比较高，城投属性较强，存续债券有7只，规模43.2亿元，其中私募债19.2亿元，公司有息债务中非标融资占比较高，比例超过银行贷款。区县级发债平台有4家，分别是曹妃甸国控投资集团有限公司、唐山曹妃甸发展投资集团有限公司、乐亭投资集团有限公司和迁安市兴源水务产业投资有限公司。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读两次自爆违约的“类城投”有什么故事？2022-6-10警惕风险事件106-2022地方债务格局，正在起变化许多问题将不再是“问题”106-2022愈演愈烈！苏南某市多名人员被查投融资反腐进行时开白名单：woshimeizhiluo

上周人民银行公布了5月金融数据和社会融资统计数据。这些宏观指标对于我们预判接下来国内经济走势非常重要。我们常常会听到这么一句话，“股市是经济运行的晴雨表”。这是因为股市走势与宏观经济状况具备有密切的关系：股市是宏观经济的先行指标,宏观经济的走向决定了股票市场的长期趋势。有三个宏观金融指标，是我长期跟踪别人的宏观分析，认为比较重要的指标，对股票市场大的走势和行业内部分化有比较好的指导意义。第一个指标，存量社融增速-GDP名义增速。社融是指社会的资金融通，社融增速可以反应出向社会注入了多少资金，国家在需要刺激经济的时候会提高货币供应量。如果社融增速高，代表目前实行的是宽松型货币政策，说明企业可以融资的资金比较多，有利于刺激经济发展。相反，社融增速下降，是紧缩型货币政策，表示货币供应减少，企业融资资金也少了。GDP名义增速，是指直接按照第二年的市场价格计算的GDP（实际增速则不考虑第二年价格发生的变化，而只考虑实际产量的变化情况）。存量社融增速减去GDP名义增速，反应的是资金总量与经济发展的关系，资金总量是否充裕。2018年暴力去杠杆，这个指标跌至谷底，导致全面大熊市，几乎所有的板块都暴跌。2020年因为YQ，一季度GDP暴降的情况下社融维持在高位，这个指标飙升。2021年因在上一年基数上GDP数据在高位，导致全年指标数据失真。从今年开始指标数据恢复正常，一季度因为YQ反复，外围局势动荡，美联储加息等影响，国内经济陷入低迷，社融还未开始发力，所以整个市场缺乏信心，进入连续调整。第二个指标，信用利差，反应的是资金更多掌握在大企业手里，还是流向中小企业。如果大企业资金非常宽裕，中小企业资金非常紧张，股市会陷入防守局面（但并非全面熊市），食品饮料、医药股受益。2017至2020年白马蓝筹股行情波澜壮阔。如果资金大量流入中小企业，信用利差降低，某一类进攻板块会被激活，防守性板块会被逐渐抛弃。这两年的成长股—新能源板块独领风骚。第三个指标，M1增速-M2增速，反应的是企业和居民更多的是持币观望，还是更多的把钱用掉。M0，M1，M2是货币供应量的三个定义，分别表示流通中的现金，狭义货币与广义货币。

随着经济发展被提到更重要的位置上，促进固定资产投资与拉动内需的各项政策落地的速度也开始加快。这意味着《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》（以下简称《意见》）的后续政策将以较快的速度落地实施；而盘活存量资产所回收的资金，在促进新一轮投资的同时，也将对地方债务的既有格局造成影响深远的变化：定向盘活资产，化解债务风险在当前经济逆周期叠加疫情的影响下，许多地方政府的财政收入出现了明显下降，让地方债务风险问题再次被市场持续关注。但从许多地方政府与城投所面临的情况来看，当前的债务风险焦点在于现金流的枯竭，即大量投资沉淀在回收期较长的各类固定资产中时，面临着较大的短期还本付息压力，只能依赖借新还旧来维持日常运转。而在当前财政收入增长困难、增速持续下降的情况下，化解地方债务风险必然要从盘活存量资产下手；推动金融资源注入盘活重点地区的存量资产，不仅可有效解决当前的现金流困境，也能改善区域金融资源不平衡导致的长期问题。从《意见》中的表述来看，“推动地方政府债务率较高、财政收支平衡压力较大的地区，加快盘活存量资产，稳妥化解地方政府债务风险，提升财政可持续能力”是盘活存量资产工作的重点，也是未来信贷扩张的重要方向。由此可见，当前地方与城投债务问题最为风口浪尖的地区，将有望成为政策倾向、资源注入的重点区域，对这些地区而言最困难的阶段已经过去，未来1-2年将进入持续改善、向好与化解风险的攻坚阶段。支持循环投资，解绑重点区域支持盘活存量资产的核心逻辑在于，让地方政府不增加债务率的基础上实现新增投资、拉动更多的需求；因此，存量资产新政的实施也必然将影响到重点发展区域的新一轮发展。也就是说，存量资产盘活这一特殊渠道，将帮助国家层面、省级层面的重点发展区域，绕过当前的资产负债率、隐性债务等一系列红线，实现新一轮的融资、投资。自近年来地方债务风险隐现，诸多地区都出现了风险事件，使得市场投资者的风险偏好出现了明显的下降，机构们纷纷“用脚投票”，甚至出现了“投资不出南宋版图”的说法。但由于隐性债务治理及融资模式上的限制，许多重点地区也无法顺畅地实现融资，导致区域资金循环与基建投资并不通畅，适度超前基建投资、加强有效投资的目标未能有效实现。因此，在《意见》及相关政策的引导下，存量资产盘活可以说是发达地区城投绕过一系列政策红线障碍、筹集新项目资本金的最佳方式；同时这一方式也不涉及隐性债务问题，甚至还可以结合化债政策解决一些存量债务问题。由此可见，重点地区的城投与国有企业，将迎来新一轮投融资的高峰期。引导龙头优化，加强资源整合在之前的文章中，就曾结合当前的债务管理与财政体制改革谈到省一级财政正在加强统筹、省一级城投功能逐渐加强的变化；但从现实来看，许多省一级城投也面临着较大的债务压力，一旦出现流动性问题，引发的风险将持续较长时间，也将对地方投资造成较为严重的打击。在《意见》中也针对这一问题提出了对应的解决方案：“引导支持基础设施存量资产多、建设任务重、负债率较高的国有企业，把盘活存量资产作为国有资产保值增值以及防范债务风险、筹集建设资金、优化资产结构的重要手段”。这就意味着，在推行存量资产盘活政策的同时，省一级的龙头地方平台将成为重点支持对象，支持这一批企业在未来信贷环境放松的大环境下优化债务结构、解决潜在风险以及实现循环投资。由此可见，今年下半年的地方债务格局与城投债市场都将出现较大的变化，许多问题也将不再是“问题”，一些风险也不再是“风险”，而是当前的机会。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读见过弃车保帅的城投，没见过躺平的城投2022-6-08城投信仰是公开债信仰086-2022湖南重磅新规：融资平台公司名录报省财政厅汇总备案湖南迈出第一步086-2022城投做股权投资：成功不能靠撞大运掌握核心技术开白名单：woshimeizhiluo

2022年以来，苏南某市纪律检查委员会多次披露审查调查，累计14人涉嫌严重违纪违法，目前正在接受纪律审查和监察调查，其中多人是该地方城投公司的融资负责人。对于这一事件，有几点需要关注：第一，江苏开展融资中介专项追缴行动已经扩散至22个区县，范围非常大，其中包括南京市浦口区、溧水区、无锡市锡山区、新吴区，溧阳市、常州市新北区，丹阳市、扬中市、仪征市、扬州市江都区、泰州市海陵区、姜堰区，海安市、南通市通州区、阜宁县、建湖县、淮安市清江浦区、洪泽区，泗阳县、宿迁市宿城区，新沂市、徐州市云龙区；第二，部分融资中介已经收到《关于敦促违规获利退缴的公告》，要求从2016年开始，将获取的介绍费、顾问费、咨询费等不当利益主动上交，一个融资中介可能就会牵连出很多地方城投公司人员。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读见过弃车保帅的城投，没见过躺平的城投2022-6-08城投信仰是公开债信仰086-2022湖南重磅新规：融资平台公司名录报省财政厅汇总备案湖南迈出第一步086-2022城投做股权投资：成功不能靠撞大运掌握核心技术开白名单：woshimeizhiluo

CH水务自2021年“自爆非标逾期”登上债市热议榜之后，时隔一年再次被爆出有非标逾期未偿还问题。2022年5月，CH水务被爆其名下数笔融资租赁产品再次逾期。其实自2020年起，CH水务就开始出现了资金紧张的局面，甚至连办公用地的租金都无法进行正常的缴纳。2020年至今，CH水务先后多次进行展期，2022年3月份，CH水务再次展期后，相关工作人员多次跟CH水务相关负责人联系，但CH水务一直未给出具体的解决方案。根据公开信息得知，CH水务此次涉诉终本案件执行标的总金额为1.16亿元；另外，目前CH水务涉诉案件总金额为4.09亿元。值得注意的是，CH水务其实是一家身份比较特殊的平台，自2017年起实际上就已经告别了代建项目职能，成为一个城市公用事业运营主体。也就是说，2017年开始，尽管依然享受到政府补贴和支持，但已经不再承担城投业务职能，严格来说不属于真正的城投公司范畴，只能算是一家“类城投”。

来源：湖南省政府网为进一步规范市、县两级政府性投资项目决策和立项管理，加强政府性投资项目决策风险防控，提高政府投资效率，防范化解地方政府债务风险，根据中共中央国务院关于深化投融资体制改革的意见和《政府投资条例》（国务院令第712号）精神，特制定以下办法。一、明确项目范围（一）纳入本办法管理的市州、县市区政府性投资项目，主要包括以下几种情形：党政机关、各类事业单位建设的固定资产投资项目；2.国有投融资公司投资建设的非经营性固定资产投资项目；3.国有投融资公司投资建设的经营性固定资产投资项目。上述第2、3种情形所称国有投融资公司，是指纳入名录管理的市州、县市区所属融资平台公司和国有投融资企业，名录由市州每年6月30日、12月31日前对行政区域内登记注册的国有投融资公司进行全面梳理，其中，融资平台公司名录报省财政厅汇总备案，同时抄送省发展改革委，国有投融资企业名录报省发展改革委汇总备案。严禁为规避项目审批监管而新成立融资平台公司等来开展政府性投资项目建设。二、规范决策程序（二）政府性投资项目履行立项（审批、核准、备案）手续前，必须由同级政府常务会议研究决策，加强资金来源审核和风险评估论证。（三）符合第（一）条第1、2种情形的重大政府性投资项目，必须使用财政资金、政府债券资金，不得违规使用市场化融资新增政府隐性债务。在同级政府常务会议研究决策前，须由上级财政部门对资金来源进行评估论证。其中，县市区级总投资额5000万元及以上的，须报所在市州财政部门会同投资主管及行业主管部门进行资金来源评估论证；总投资额2亿元及以上的，在完成市州评估论证程序后，还须报省财政厅会同投资主管及行业主管部门进行评估论证复核。市州级总投资额2亿元及以上的，须报省财政厅会同投资主管及行业主管部门进行资金来源评估论证。若实施项目后债务率大于300%的市州和县市区，总投资额1亿元及以上的，须报省财政厅会同投资主管及行业主管部门进行资金来源评估论证。（四）符合第（一）条第3种情形的重大项目决策，须由上级相关部门进行投资联审。在完成本级决策程序后，由上级政府投资主管部门牵头，联合财政、工业和信息化、科技等相关部门建立联审机制，对项目建设的资金来源以及是否符合产业政策等开展联审。其中，财政部门负责对使用政府性资金情况，发展改革会同科技、工业和信息化等行业管理部门负责对是否符合行业规划、产业政策等方面进行审查。县市区国有投融资公司投资5000万元及以上的，在完成本级决策程序后，须报市州联审机制开展联审；2亿元及以上的，在完成市州联审程序后，还须报省联审机制开展联审复核。市州国有投融资公司投资2亿元及以上的，在完成本级决策程序后，须报省联审机制开展联审。三、严格立项管理（五）符合第（一）条第1、2种情形的项目，由各级投资主管部门对项目立项实行审批制管理。履行审批手续时，必须同步提供以下文件：①政府常务会议决议书；②同级财政部门出具的资金来源审核意见；③上级财政部门出具的资金来源评估论证意见；④履行政府投资项目审批所需的国土规划、行业审查等意见。（六）符合第（一）条第3种情形的项目，由各级投资主管部门对项目立项实行核准或备案制管理。履行核准或备案手续时，参与投资的国有投融资公司必须同步提供以下文件：①政府常务会议决议书；②上级联审机制出具的经营性项目投资联审意见。（七）省政府投资主管部门加强湖南省投资项目在线审批监管平台的功能完善和流程优化，利用信息化手段，对市州、县市区投资立项情况开展核验、抽查和监督。未按本办法履行决策程序的，投资主管部门不得办理立项手续。四、加强概算管理（八）项目单位法定代表人对政府性投资项目投资概算承担全过程管理责任，项目单位向投资主管部门申请审批项目投资概算时，必须提供项目单位法定代表人概算管理承诺书。项目建设过程中，法定代表人发生变化的，应及时签署法定代表人变更责任移交书，并报投资主管部门备案，未经备案的，原法定代表人继续对项目概算管理承担责任，确保实现投资概算管理责任建设过程全覆盖，不同责任期法定代表人分阶段对相应的投资概算管理承担责任。（九）项目单位在项目建设过程中，未经批准一律不得擅自调整概算。确需调整投资概算的，项目单位必须事前向投资主管部门正式申报，经严格论证并按程序批准同意后方可实施。（十）投资主管部门必须严格落实政府性投资项目的概算核定、监督和调整职责，应在项目建设过程中，定期开展概算控制检查，发现超出投资概算总额的，应责令停工整改，并书面通知同级财政部门暂停付款。对违规超概项目，先行追责问责到位，再严格按程序履行评估论证、重新决策、调整概算等手续后，方可继续实施。（十一）财政部门根据批复或核定的投资概算，按工程进度拨付财政资金。对于超过概算批复的项目，未经批复调整，不得拨付财政资金。五、实行跟踪审计（十二）各级投资主管部门每年底前将本年度政府性投资项目信息推送同级审计部门，各级审计部门应根据项目管理层级，按《中共湖南省委审计委员会关于印发的通知》（湘委审〔2020〕2号）要求，将辖区内重大政府性投资项目列入下年度审计计划，相关审计结果及整改建议经本级党委、政府研究通过后，报上级审计机关、投资主管部门和财政部门备案。六、严肃追责问责（十三）有下列情形的，责令改正，对负有责任的领导人员和直接责任人员依规给予处分。存在违纪违法行为的，移交相关纪检监察机关或者司法机关处置：在必要文件缺失情况下予以立项的，追究投资主管部门相关人员责任；2.人为压低投资规模或拆分项目，规避决策程序的，追究项目单位相关人员责任；3.资金来源评估论证文件等必要文件弄虚作假的，追究对应主管部门相关人员责任；由项目单位提供的相关数据、文件弄虚作假的，追究项目单位相关人员责任；4.未履行概算调整决策及审批程序，超概算的，追究项目单位法定代表人及相关人员、代建单位责任；5.未按规定实行代建制的，追究项目单位相关人员责任。各市州、县市区人民政府应按照本办法，结合本地工作实际，制定完善配套政策或实施措施，加强对本级及下级政府性投资项目管理，政府性投资项目决策和立项管理过程依法接受同级人大及其常委会的监督，自觉接受人民政协的民主监督。各相关部门根据职能分工，切实履行好政府性投资项目全过程各环节的监督、管理等相关责任，各级投资主管部门会同财政、审计等部门建立相应的决策、管理、审计等机制。本办法自发布之日起施行，以前规定与本办法不一致的，按本办法执行。在施行过程中出现重要情况及时向省政府报告。附件：决策程序流程图我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读5月城投债观察：卧龙终得水，抢券进行时2022-6-06供需错配，僧多粥少066-2022主体AA或AA-的城投，省级或者央企AAA担保的债能买吗？分化中挖掘价值066-2022又一省级城投自曝非标债务逾期今年第二起自爆违约开白名单：woshimeizhiluo

城投公司这类融资平台公司传统上的核心是资产，资产规模和资产质量决定了融资能力，进而决定了其承担基础设施投资和产业投资的能力。在这种传统模式下，资产是基础，做大资产规模优化资产结构是关键，债权融资是核心。但资本越来越重要。城投公司转型升级就必须从资产型融资平台向资本型投融资平台转变。转变后，资产是基础，资本是核心。这是有成功案例的，近些年来风生水起的合肥、深圳等地市下辖的平台公司已经率先完成了向国有资本专业平台的转型，效果不错。越来越多的城投公司正在进行股权投资。但很多城投公司还处于资本运作的懵懂期，远谈不上转型成功。谈到包装资产、化解债务、债权融资，城投公司谈起来头头是道，经验丰富。谈到资本运作、股权投资、产业基金、并购重组、IPO上市，城投公司却泛善可陈，甚至教训多多。01城投公司股权投资的类型与价值很多城投公司在股权投资的路上蒙眼狂奔，一堆烂账。很多城投公司不是没股权投资，恰恰相反，股权投资做了很多，旗下控股、参股公司一大堆，少则几家，多则几十家。投资是投了，但是效果没有达到，不仅国有资本配置没有优化、效益没有体现，别说分红拿不到，本金都有可能出现严重的资本损失，不仅存量资本没法盘活，还会新增不良投资。现实是：投的多但效果未必好。可能几十家控股、参股公司就是停留在数字上，实际上对于资本保值增值、提高资本收益毫无用处，更有可能成为吞噬城投公司本就极度紧张的资金和现金流的黑洞，资金大量沉淀、资本巨额损失，都会导致巨大的风险。问题是：城投公司对资产熟悉，对资本陌生；对债权市场熟悉，对资本市场陌生，对融资在行，对投资外行，完全依靠政府的资金、资本在做股权投资，毫无造血能力，政府有多少钱就做多少投资。事实上，所有完全依赖政府资金和政府指令做的股权投资注定是虚假繁荣，只会不断消耗地方政府本就极端紧张的财力。只有实现自我发展、自我造血的股权投资才真正能反哺地方经济社会和产业发展。造成如此困境，与城投公司特殊的股权投资类型密切相关。一般来说，城投公司的股权投资分为几个类型：第一，股权招商。也就是为产业招商引资服务，为企业以股权和债权的方式提供资金。股权招商、基金招商现在快要成为标配了。第二，产业引导。对地方战略产业的关键环节、关键企业、配套服务领域进行股权投资，推动产业转型升级。第三，对外合作。通过股权投资引入优质央企、民企等合作伙伴共同发展业务。第四，纾困。通过股权投资方式（结合债权方式）对经营遇到困难的民营企业进行扶持，支持民营企业尽快实现正常经营。从这四种类型的股权投资看，城投公司并不是一般意义上的市场主体，也没有办法纯粹市场化运作。因此，城投公司的股权投资体现出明显的地方政府意志。作为地方政府发展经济、推动产业转型升级的有力抓手，城投公司的股权投资带有明显的政治性和社会性的特点。一般的投资机构的股权投资其首要目的是经济效益，是实现资本的增值，也就是资本要赚钱。但城投公司的股权投资，首要实现的不是经济目的，不是赚钱，而是要实现地方政府的经济发展和产业发展的目标，不能只算小账，要大账先算，再算小账。很多城投公司都已经使用股权投资方式来配置资本，优化国有资本布局、提高国有资本的活力、控制力和影响力，以服务于地方政府的产业转型升级、招商引资及基础设施建设。所以，城投公司的股权投资其实是要平衡地方政府的大账和城投公司的小账，难度不小。如果只算大账，城投公司股权投资不盈利，那就永远依赖政府，无法造血。如果只算小账，那城投公司跟一般投资机构无异，对地方经济和产业发展的价值大大减小，地方政府为什么要全力支持？02城投公司股权投资的模式：政府引导、市场化运作毫无疑问，城投公司的股权投资绝对跟地方政府不可分割。从某种意义上说，城投公司的股权投资就是地方政府实现自身经济和产业发展目标的有力工具。所以，从城投公司的股权投资来说，投资领域是明确的，很多地方甚至投资项目都是明确的，城投公司只需要执行就可以。那这是不是就意味着城投公司一切要听地方政府的？要一切行动听命令？肯定不是。如果一切都要听地方政府的，城投公司就变成了事业单位，那要城投公司仅仅只做个资金的通道，随便都能抓出一大堆来，那有多大意义呢？从本质上来说，城投公司想要做好股权投资，就要正视并解决与地方政府在投资上的关系问题，既要服从地方政府的统一规划，又要以市场化方式完成股权投资的各项工作，实现市场化投资、市场化管理、市场化推出，“以投资养投资”，逐步具备自我的造血能力。那么，关键是什么呢？是“政府引导、市场化运作”。政府引导，不要主导更不要包办。所谓的政府引导而不主导，是指地方政府要转变思想，把股权投资作为转变政府投资方式、扶持产业发展的重要工具，充分发挥规划的引领性、政府资金的引导性，善于利用市场化机制引导投资的投向、引导国有资本的配置。而城投公司则必须要摆脱对全部依赖于政府资金的“等靠要”思想，要善于利用混改、基金等各种方式，放大国有资本的规模、提高效益，从而真正将地方政府拥有的有限资源倍增放大，快速提升国有资本的影响力，完成服务于区域经济发展的各项工作部署。比如合肥。合肥被不少人评价为“最牛风投城市”，合肥通过平台公司成立产业投资基金进行市场化运作，围绕头部企业和产业链进行投资，大手笔投资基金吸引企业落户，后期再将投资所获股份卖出获利，然后“以战养战”，将获利继续进行股权投资，不仅具备了自我生存、自我发展的能力，更重要的是强有力的支持了合肥的战略产业打造。京东方、兆易创新、蔚来汽车……，合肥通过股权投资培育了千亿级的显示屏产业、半导体产业和新能源汽车产业链。显然，城投公司的投资方向是受限的，但城投公司不能因为受限在股权投资上就躺平了。这需要共同的努力。从投资标的上讲，这需要地方政府抓大放小，也就是规定城投公司的投资领域不能偏离，但具体项目城投公司可以深度参与甚至自主决定。在投资决策上，城投公司要发挥专业的力量研究投资的可行性及收益、退出模式等。03城投公司股权投资成功的四大要点城投公司股权投资成功的四大要点城投公司怎么做股权投资才可以成功，真正体现国有资本对区域经济和产业发展的战略价值，为区域经济和产业发展打造强大的资本引擎？综合说来，要注意以下四点：第一，项目思维。没有优质的项目，什么股权投资都注定没有好结果。城投公司不能满足于领导指派的项目，消极等待项目，而是要积极谋划项目。城投公司要将产业研究、项目储备、筛选作为核心工作。当然，项目不是越赚钱越要，要提高站位，围绕区域产业布局、产业转型升级研究产业、寻找商机、筛选项目，推动有潜力的企业成长和上市，为区域产业发展培养领军企业，并在过程中实现城投公司的资本增值与退出。第二，市场意识。城投公司追求的股权投资目标不能是只看盈利，只注重经济效益，但城投公司的股权投资必须要市场化。从项目的前期尽调、筛选、立项，到交易结构设计、投资决策、资金配置，再到投后管理、投资退出等，城投公司都应该按照市场规律与资本市场的要求规范化运作、市场化经营，只有这样，股权投资才能真正体现价值，而不是成为累赘、黑洞。第三，专业能力。资本运作要求的素质、知识、经验、技能都非常高，对公司的要求高，对人才的要求也高。因此，城投公司要设立专业的投资部门、投资岗位，引进和培养专业的投资人才，并且根据投资项目需要设立基金管理公司、股权投资公司等。另外，可以与国内外优秀的产业资本、投资机构、基金管理公司等合作，利用合作伙伴丰富的投资及管理经验实现资本运作水平的飞跃。第四，管理体系。股权投资是专业度很高的工作，需要城投公司建立并完善股权投资管理体系，涵盖投前、投中、投后全过程，建立项目识别、风险评估、投资决策、项目融资、投后管理、投资退出等各个环节的业务流程与管理制度，提高投资水平、防范重大投资风险。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读5月城投债观察：卧龙终得水，抢券进行时2022-6-06供需错配，僧多粥少066-2022主体AA或AA-的城投，省级或者央企AAA担保的债能买吗？分化中挖掘价值066-2022又一省级城投自曝非标债务逾期今年第二起自爆违约开白名单：woshimeizhiluo

最近流行自爆非标违约，舆情好不热闹。一边是城投债认购热潮达到顶峰，另一边连发两起城投自爆非标违约事件，场面宛如量子纠缠。先是去年就有过自爆违约经历的北方某著名网红再度自爆非标债务逾期，两次都是关于融资租赁。一份该城投出具的《关于租金逾期事宜的函》提到：因公司资金紧张未能按时偿还。关于逾期原因，该城投方面的定义为：突发新冠疫情，各行业均受到一定程度的影响，有关工作无法按照原计划顺利开展。根据后台爆料和部分公开消息，这家网红城投2020年左右就陆续开始出现资金紧张，至今已经多次发生展期，目前该城投涉诉终本案件执行标的总金额为1.16亿，涉诉案件总金额4.09亿，而针对此次融资租赁违约，平台仍然尚未提供明确的债务化解方案。紧接着，西南某省级城投发债平台也自曝非标债务逾期。其最新发布的21年年报显示非标债务逾期居然超过14亿，而且他家的麻烦事比较多。除非标违约问题外，该城投已4次被列为被执行人，执行金额9亿，旗下上市公司6.4亿股也因融资租赁纠纷被司法冻结。在今年年初，这家城投的主体评级从AAA被下调至AA+，而从去年开始该城投就再也没有公开发行过债券，公司筹资现金流一直持续流出。实际上自去年开始，城投的非标违约数量是有所增加的，毕竟在降杠杆、严控新增隐性债务的大趋势下，城投融资不可避免的进入收紧周期，那么相应的非标违约风险就会释放。但市场投票的结果指向相反情绪。前述西南某省近期各路负面消息不少，但上周该省最大平台之一发行的SCP，90天发到了4.97%，本周该平台还有一笔SCP待发，可能会到5%以上，我们拭目以待；而隔壁同样舆情缠身的兄弟省份，上周3+2年期的券也发到了6%。信用修复的势头，市场化结果是有目共睹的。资产荒还在沸沸扬扬，信用修复还在继续，必然不是因为大家选择性忽视了非标的雷声，而是信仰的修正纠偏。过去城投被加上了层层滤镜，而现在观念已经非常清晰了：城投信仰是公开债信仰，是信用债信仰，不是非标信仰。好在此非标不同彼非标，至少城投非标融资依然贴着政信标签。譬如上述西南网红城投，截止现在公开债券均如期兑付，偿债意愿还是比较强烈的。再再再不济还有抵押物可以处置，迄今为止还没有哪家城投真的躺平耍赖彻底不认账，最终的结局不至于难看。那凭什么公开债就担得起信仰？这就像多米诺骨牌一样，连锁反应循序渐进。1.公开债保卫战≈地区信用保卫战

来源：中国经营报随着“强担保＋弱资质”的城投债担保模式在业内受到普遍认可，一些优质担保公司被竞逐的情况开始在市场上增多。根据Wind显示，截至2022年4月25日，共有3763只担保城投债，合计规模21850.44亿元，占存量城投债的14.47%。有业内人士在接受《中国经营报》记者采访时说：“目前，城投债担保呈现一定的新趋势，即集团母公司担保的数量在下降。但是，省级担保公司做担保的情况开始增加，且呈现‘强担保＋弱资质’的模式，担保公司的强弱也在影响城投债的收益。想要从中挖掘收益价值，对投资者而言，这一趋势值得关注。”同时，东方固收研究团队亦认为，今年以来，城投债信用利差呈现进一步收窄，城投整体融资政策趋紧，估值波动存在一定的风险。基于以上因素，可以关注由专业担保公司所担保的城投债，“偏强的担保人+偏弱的发行人”组合可以平衡风险，同时提供一定的投资性价比。引发溢价效应最近，江西省一家AA级的城投公司融资部一直在“盯着”一家省内担保公司的评级。“此前，省内没有AAA级担保公司。但是，这家公司刚刚评级从AA+调至AAA级。”上述城投公司融资部负责人对记者说。记者在采访中了解到，城投公司不仅关注自身的主体信用评级，更关注于所在区域的担保公司的评级。该城投公司融资部负责人介绍说：“尤其是对AA级的公司来说，根据监管要求，都需要有担保公司进行担保。当然，主体信用级别越高，债券发行通过的几率就越大。”一位债券融资顾问告诉记者，“对这家刚刚升级为AAA级的担保公司而言，接下来，不仅业务会有所增加，引发的溢价效应其实更值得关注。目前，这是省内唯一一家AAA级担保公司，自然政策上会出现一些倾斜。那么，其资本实力接下来也会随之提升，担保的证券很有可能出现溢价的情况，这就会极大地提升城投债的价值投资。”从天风固收研报可以看出，自2021年以来，为首次发债的城投公司做担保的担保公司数量已经开始增加。对此，一位从事城投债的投资顾问告诉记者，“为首发城投债做担保的公司增多，实际上就意味着目前城投发债存在一定的难度，势必通过‘强担保＋弱资质’的组合，来提升城投的融资综合水平。”此外，据天风固收研报显示，相比较2020年四季度内无城投债担保情况出现，2021年四季度，为城投公司进行担保的担保公司已达到34家，涉及的债券共194.8亿元，多集中在安徽、四川、湖南、江苏、江西等省份，且主要以省级融资担保公司担保为主。值得注意的是，以往集团母公司为城投做担保的情况开始减少，而省级政府政策性担保公司成为融资担保行业发展的主线。对于为什么集团母公司为子公司担保数量有所减少，有业内人士分析认为，“这可能与现阶段城投不断整合有关。随着整合，集团体系内各子公司的融资定位都会发生变化，集团母公司则不会向以往一样按照‘一盘棋’的思维对子公司进行担保”。在多位业内人士看来，集团母公司担保数量的减少，对城投融资而言，并非更趋困难。相反，通过“强担保+弱资质”的模式，可以挖掘一些投资机会。根据Wind显示，截至今年4月，担保公司担保的城投债主要集中在企业债，其次为私募公司债，规模分别为4462.61亿元、1622.31亿元，占比分别为54.96%、19.98%。由于企业债券一般要对应项目且有担保措施要求，如“资产负债率在60%以上的城投类发债申请企业和资产负债率在70%以上的一般生产经营性发债申请企业，原则上必须提供担保措施；主体信用级别达到AAA级的，可适当放宽为资产负债率在70%以上的城投类发债申请企业和资产负债率在75%以上的一般生产经营性发债申请企业，必须提供担保措施”，因此企业债占据了担保公司担保城投债的半数。从行权剩余期限来看，担保公司担保城投债剩余期限主要集中在2年至3年以及5年以上。其中，2年至2.5年、2.5年至3年以及5年以上的规模分别为1258.80亿元、1105.68亿元以及1366.40亿元，分别占总担保公司担保城投债的15.50%、13.62%和16.83%。东方固收研究团队认为，经过2021年的投资“抱团”，城投债信用利差进一步收窄，主流区域城投债挖掘充分，票息水平吸引力偏弱。同时，城投整体融资政策趋紧，区域间分化演绎。尽管尾部区域虽还未出现公开市场实质性违约，但估值波动存在一定风险，城投债投资继续下沉空间不足，投资收益挖掘难度加大。可以关注由专业担保公司所担保的城投债，“偏弱的发行人+偏强的担保人”组合可以平衡风险，同时提供一定的投资性价比。分化中挖掘价值虽然业内普遍竞逐AAA级担保公司，但从实际的担保效力来看，亦存在一定的分化。根据东方固收研报显示，同一发债主体在同一发行方式下有担保和无担保的发行信用利差，以发债主体信用利差压缩幅度来衡量担保公司的担保效力。公募债方面，全国性担保公司的信用利差压缩幅度居前，平均可压缩近100bp；非担保公司的信用利差压缩幅度次之，平均压缩40bp至70bp；地方性担保公司的利差压缩幅度相对更大，平均压缩80bp至90bp。综合来看，全国性担保公司的担保效力更强，地方性担保公司中，江苏、安徽、湖北的担保效力更强，而西南地区的部分担保公司并未带来信用利差的显著压缩。就投资策略而言，江西某担保公司工作人员告诉记者，“担保效力较好的，往往所担保的各期限城投债的估值收益率普遍偏低，收益率水平在3.5%～4.0%，可以采取中长期策略；处于中档的担保公司，或存在一定代偿风险的，适当控制投资期限，可以考虑期限1年至2年的债券，收益率一般在4%以上；剩余担保公司资质分化，主要考虑1年以内的短债，其平均收益率水平虽不低，但存在一定的代偿风险，普遍在4.5%以上。同时，省级担保公司在目前以及未来融资担保体系中，重要程度较高，未来可能获取更多政府支持，而且政策性较强的地方性担保公司在协调当地资源方面具备优势。首先，建议积极关注省内唯一且聚焦省内业务的担保公司所担保债券，这类公司会得到政策偏重，同时也会得到所属地方政府的支持。其次，对于省内唯一但在省外也有业务的担保公司，建议关注其省外业务范围及开展的稳健程度，较为稳妥的公司可以关注。最后，对于省内非唯一但业务聚焦于省内，同时区域整体经济实力等较强的，可以结合被担保主体的信用资质适当关注。”采访中，有业内人士认为，“寻求与优质担保公司进行合作，也不失为一种价值收益的挖掘。”记者梳理发现，在省级担保公司中，包括浙江省担保、安徽省担保、北京首创、广东粤财等21家AAA级，以及东北中小企业担保、福建省再担保、黑龙江省担保等7家AA+级。中泰证券认为，省级担保公司可以进一步细分为省内唯一和非唯一的担保公司。省内唯一的担保公司方面，在AAA级中，聚焦于省内业务的江苏再担保、安徽省担保、浙江省担保、广东粤财、晋商增信担保效力较好，担保利差相对较高；湖北省担保、陕西信用增进业务以省内为主，同时拓展省外业务，但整体业务开展较为稳健，市场认可度尚可；而湖南、贵州、广西等地的一些担保公司，或与其被担保省内弱资质城投债本身认可度过差有关，认可度不高。在AA+级中，福建省再担保所属区域较好，聚焦省内业务，认可度较高。此外，中泰证券研报还认为，主要地方性担保公司均为当地国有企业，能够受益于股东外部支持，且政策性较强的地方性担保公司在协调当地资源方面具备优势。安徽担保、江苏再担保、甘肃金控担保和武汉信用担保的净资产规模较大，担保放大倍数还处于偏低水平；而天府信用增进、重庆进出口担保的放大倍数则偏高。代偿方面，浙江担保、贵州担保、天府信用增进和晋商信用增进还未出现过代偿，出现代偿的担保公司多数代偿率水平仍可控，但需要关注未来代偿风险。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读汇率贬值就能提振出口？可能想多了…2022-6-02Alpha利好难以对冲Beta下行026-2022五月城投发行腰斩过半，利率分化依旧供给大幅下降，利率继续下行026-2022传交易所城投发债政策疑似放松有望缓解资产荒开白名单：woshimeizhiluo

近期，某省级城投平台自曝非标债务逾期，2021年报显示，非标债务逾期超过14亿元。对于这一事件，有几点值得关注：第一，XX康旅是省级城投发债平台，实控人是XX省国资委，截至2021年末，公司债券存续规模160亿；第二，该城投公司已经4次被列为被执行人，执行金额为9亿元，旗下上市公司XX城投6.4亿股也因融资租赁纠纷被司法冻结；第三，2022年初，中诚信和联合资信将公司主体评级从AAA下调至AA+；第四，截止到现在，公开债券均如期兑付，偿债意愿还是比较强烈的，不过偿债能力却不容乐观，从2021年开始，该城投平台再也没有公开发行过债券，公司筹资现金流一直持续流出。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读汇率贬值就能提振出口？可能想多了…2022-6-02Alpha利好难以对冲Beta下行026-2022五月城投发行腰斩过半，利率分化依旧供给大幅下降，利率继续下行026-2022传交易所城投发债政策疑似放松有望缓解资产荒开白名单：woshimeizhiluo

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如果只看朋友圈，现在城投的利率估计基本都在4%以内，超过4%的都属于比较稀奇的事情了，然而，实际情况，并非如此。诚然，在资产荒的大背景下，利率中枢的确有下行，但同样不可忽视的是，信用利差依然存在。下面主要围绕5月城投债的发行情况，说说当下城投的发行情况。一、5月城投债发行情况（一）发行腰斩过半5月份，整个城投债发行了308只，2,309.82亿元。相较于1-4月份的852只，5,828亿元；313只，2,244.08亿元；809只，5,804.59亿元；710只，4,969.401亿元，5月份城投债发行量总体下行明显，这大概也是造成资产荒、城投债利率中枢持续下行的关键原因之一。（二）利率分布情况5月份的城投利率就像今年以来的城投发行一样，主要集中于3%-4%区间段。当然低区间段，

来源：债务研究2020年底，JYS城投债收紧以来，对于地区债务的指导一直停留在窗口层面，从业人员始终未能窥见全貌，到底债务率的口径如何，测算依据如何等等只能通过不断去尝试申报发行，才能试出来执行情况。一直以来，主要针对的是区县城投实行债务颜色管理，对于市级平台没有相关限制。但有市级城投反应因为红色，募集资金用途为偿还有息债务，在发行备案存在不予通过的情况。根据路边社消息，目前JYS城投公司政策似有放松可能，之前受限的市级平台：从只能借新还旧，放松至可以偿还有息负债。（各位同仁自行论证，仅供参考）如果这个标准有所放松的话，城投债的供应估计会变大，资产荒有望得到有效缓解。正好上海解封了，债市民工可以燥起来了。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读准备抢贵州城投债了吗？2022-5-30不要惊讶哦305-2022盘活存量资产政策开启，支持租赁住房发行基建REITs土地要素的横向补偿305-2022官宣：又一地推动全域无隐性债务试点进度再次加快开白名单：woshimeizhiluo

这段时间人民币汇率出现一轮快速贬值，期间连续跌破多道关口，半个月时间跌超3000基点。5月12日，离岸人民币兑美元汇率盘中一度跌破6.83，在岸人民币兑美元汇率日内贬值幅度超600基点。由此利好，A股市场的纺织服装板块出现多日走高。也有很多人认为是上层有意而为之，希望汇率贬值能带动三驾马车之一—出口能恢复增长，为稳经济增长做出贡献。但这次可能是想多了。为什么贬值会利好出口？根据传统理论，本币贬值会导致贸易出口金额增加。原因在于货物出口以本币心理预期价位出口时，对应外币价格的降低，从而扩大了外界需求。而此前签订的订单，如果以外币结算，则在结汇后能够获得更多的本币，从而形成兑汇收益。即使本币结算也只是因错过贬值而少赚而非多亏。人民币汇率贬值背景下，海外出口占比较高的纺织服装行业率先受益。自2010年以来，我国纺织品服装出口规模常年稳居世界第一，是全球纺织品服装出口第一大国。据海关总署统计，2022年一季度，我国纺织品服装出口722.5亿美元，同比增长11.2%。人民币汇率贬值不仅能让纺织服装企业获得汇兑增益，还可增强产品的价格竞争力，提升行业盈利能力，进而有效拉动出口。

来源：21世纪经济报道据《北京日报》报道，5月25日，北京市十五届人大常委会第三十九次会议审议通过了该市2022年新增地方政府债务限额及市级预算调整方案。此次报道称，北京市财政局坚持“强监管、控风险、促发展”的目标导向，健全政府债务管理体系，加强政府债务全流程管理，推进全域无隐性债务试点工作，防范化解政府债务风险，为首都经济社会发展提供了有力支撑。隐性债务和法定政府债务相对，是指地方政府在法定政府债务限额之外直接或者承诺以财政资金偿还以及违法提供担保等方式举借的债务。而法定政府债务是指政府负有偿还责任的债务，纳入财政预算管理，因而是“显性的”。2018年8月，监管部门已完成了对隐性债务的统计。对于隐性债务的处理，监管提出两大方向：一方面坚决遏制增量，另一方面积极稳妥化解存量。诸多地方公布了隐性债务化解方案，大多要求在5-10年间将隐性债务化解完毕。换言之，全国层面需在2028年前实现隐性债务清零。全域无隐性债务试点则需要提前实现清零。财政部副部长许宏才去年12月表示，防范化解隐性债务风险，终极目标是实现全国范围全面消除隐性债务，并建立长效监管制度框架，清除隐性债务形成的土壤环境，坚决不留后患。为深入贯彻党中央、国务院决策部署，经国务院批准，上海市、广东省等经济体量大、财政实力强的地区，率先开展全域无隐性债务试点工作，实现隐性债务清零，为全国其他地区全面化解隐性债务提供有益探索。分析来看，北京、上海、广东三省份具备相似的条件，即财政经济实力强、债务水平低。以北京市为例，截至2021年末北京市政府债务余额8770亿，政府债务率远低于全国平均水平。发行特殊再融资债券偿还隐性债务将是试点的配套措施。2021年10-12月，广东省陆续发行1121亿特殊再融资债券，专项用于偿还存量债务。今年1月，广东省宣布，2021年实施新一轮预算管理制度改革，率先开展全省全域无隐性债务试点、如期实现“清零”目标。上海在今年5月首次发行特殊再融资债券655亿，也用于偿还存量债务。北京则相继在2021年12月、今年1月、今年4月发行三批特殊再融资债券，规模约3000亿，专项用于偿还存量债务。其中，2021年12月15日，北京市发行1721亿元再融资债，用途为置换地方政府存量债务。此次北京再融资债发行方式为定向，即面向该市地方政府存量债务中特定债权人，采取簿记建档方式发行地方政府债券，用以置换本地区地方政府相应的存量债务。北京下辖海淀区披露，2021年12月海淀区按照北京市统一步骤发行再融资专项债券73.61亿元，全部用以置换北京实创高科技发展有限责任公司“永丰产业基地（新）园区项目”银行贷款。此次再融资专项债券分别为2021年北京市地方政府再融资专项债券（十六期）44.61亿元（3年期）和2021年北京市地方政府再融资专项债券（十七期）29.00亿元（5年期），与原有银行贷款还款期限基本一致。此次《北京日报》报道称，结合北京市财政收支现状和政府债务总体情况，综合考虑未来年度财政收入、还本付息、到期债券再融资、隐债化解等因素，设置政府债务风险控制目标，梳理市区两级重点项目需求，合理测算年度举债规模，为降低债务风险水平奠定良好基础。加速存量债务化解，加大到期政府债务偿还力度，稳步降低整体债务规模。据披露，2022年北京拟发行新增政府债券908亿元。其中：一般债务149亿元、专项债务759亿元，主要用于民生保障、市政设施、乡村振兴等重点领域和重大工程。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读盘活百万亿存量资产，或许是城投的新出路2022-5-27摸着自己过河275-2022有些发行人渐行渐远有些已然凋零275-2022300亿资金疯抢一个5亿城投债，集体懵圈！资产荒加剧中开白名单：woshimeizhiluo

继国办发布《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》后，今日证监会与国家发改委共同发布了《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知》，预示着盘活存量资产的政策已然开始落地。但如今宏观政策对于土地以及地产的态度变化，并不是一个单线的政策，而是许多配套改革的环环相扣；与房地产定位转变、土地出让收入降低配套的，还有租赁住房、土地制度以及基建REITs等政策：房地产转向公共事业既然高速城镇化发展已然告一段落，那么大规模的“造城”也成为历史，未来的房地产开发更像一种公共事业，发展的主要目的是为了满足居住需求，而非承载金融及其他附加属性。这也将使得地方政府投入到土地整理等方面的资金规模出现比较明显的下降，既然市场需求不再持续增长，那么市场供应自然也需要同步缩减，因此从长期来看，地方政府在土地方面的投入以及城投等领域的债务，将迎来大方向上的“去杠杆”。也正是由于大方向上预期的变化，民营地产企业的预期变得不甚乐观，毕竟地产开发转向公共事业后，完全可以由地方城投通过一二级联动开发、项目收益自平衡的方式运作，无须更多地产企业的介入。但在属性变化后，不同的地方政府将会面对完全不同的市场需求；除了一二线城市还有较大的人口流入与购房需求外，其余地区的新增置产需求并不高，更多是改善居住环境、提升公共服务质量以及城市更新等目标。这意味着，未来的城市建设与满足居民居住需求的方式是多样化的；不再是造城与大拆大建，而是更为符合实际需求的城市更新、完善城市功能以及多层次的保障性住房。通过多种模式与渠道去解决实际的居民需求，用最适合的方式来解决居住问题，而不再是过去“一刀切”的发展方式。租赁住房与基建REITs当前市场上之所以关注土地出让金的变化，根本因素还是在于目前地方政府的广义债务率处于较高水平，尤其近来城投债务的风险高发，更是令投资人产生了更多的担忧。但在房地产逐渐公共事业化之后，实际上地方政府在土地整理等方面的投入也变少了，并且政府收回投资的方式也会有新的变化，不再与土地出让金进行高度挂钩。以二三线城市的普遍情况为例，过去依靠地方政府与城投进行大规模举债、进行土地整理，那么自然需要通过大规模的土地出让来收回投资。而如今房地产公共事业化后，整理完成后的土地由地方城投摘牌、建设为保障性租赁住房对外出租；乍一看似乎短期收入受到影响，但实则不然，城投完全可以通过基建REITs或ABS等资产证券化工具将保障性租赁住房进行资产盘活，同样完成了资金回收。实际上，早在2018年国开行就曾试水发行以租赁住房为底层资产的产品，由国家开发银行担任专项计划统一协调人，国开证券为专项计划管理人和主承销机构，上海地产集团为专项计划资产服务机构，底层资产为上海地产集团持有的公共租赁住房租金收入。此专项计划采取一次储架、分期发行的机制，期限25年，储架获批额度100亿元，首期拟发行额度18亿元。而在基建REITs制度逐渐完善后，地方城投也完全可以通过基建REITs等制度来实现资产的证券化、通过存量资产盘活来收回投资；在地方政府与城投更深度的参与到地方的土地开发之后，土地出让金所贡献的一级开发收益并不是全部，后续开发产生的效益与资产盘活的效率才是重中之重。集体用地的租售同权过去地方政府的“土地财政”实际上是局限在国有建设用地范围之内的，大量农村集体建设用地并未发挥应有的效益；这一问题随着近年来制度的完善已逐渐解决，如今已经明确未来集体用地将与国有建设用地租售同权，但在实际操作中，这个问题并不那么简单。土地价值并不只建立在区位价值与单位面积上，更重要的是城市规划下的土地属性；因此集体建设用地虽然获得了同等入市的权利，但从根本上还是受到城市规划的制约，以及需要合理分摊区域开发所产生的各项前期成本。这就使得许多地区的集体建设用地开发探索之路走的并不快，需要解决的问题还不少。但从实际项目的角度出发，这个问题之所以难，难就难在要将集体用地作为纯市场化开发用地、完全交给市场来定价；从目前房地产公用事业化、乡村振兴等多角度考虑，集体建设用地也完全可以通过股权合作的方式纳入到城投对于片区的统一开发运作中去，村集体以土地入股、后期享受股权分红。在城投作为统一开发运作主体的模式下，既可以将一级开发的各项成本进行合理分摊，又可以更合理的分配集体用地的各项价值，还可以更灵活的进行项目运营与后期的再融资。这也使得未来地方政府与城投可以挖掘的经营方向与渠道有所拓展，由此产生的土地收益也可以作为未来乡村振兴的稳定、持续来源。土地要素的横向补偿从目前的市场需求与人口流动的趋势来看，目前国内市场的土地与房产供给并不是不充分，而是市场需求不均衡与供给的不匹配。因此，未来许多地区的重点收入来源并不是进一步进行城市开发、通过土地财政获益；而是通过制度性的再分配，获得土地要素的横向补偿。以建设用地指标为例，从人均指标来看，建设用地指标是完全足够、且有剩余的；但由于人口流动等变化，造成部分地区建设用地指标匮乏、价格大幅攀升，但更多的地区出现建设用地指标剩余。之前放开的省内建设用地指标流转，就将省内人口流出地区的建设用地指标“卖”给人口流入地区，既满足了实际需求，也进行了资源横向补偿，让先富带动后富。下一步的政策改革方向也很清晰，就是从建设用地指标的省内流转进一步转变为全国性的交易；通过土地要素的横向补偿进一步解决东西部发展不均衡的问题，也缓解人口净流入地区的实际用地紧张。由此我们可以窥见，虽然单纯的地产市场在下降，但地方政府与城投的工作并未曾减轻；土地出让金与地方财政的高度挂钩也将逐渐成为过去式。在制度性改革下，地方债务问题与公共服务问题，将以一种新的方式进行改善与解决；地方政府的可用财力与城投的稳定性，自然也会随着模式的变化而变化。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读盘活百万亿存量资产，或许是城投的新出路2022-5-27摸着自己过河275-2022有些发行人渐行渐远有些已然凋零275-2022300亿资金疯抢一个5亿城投债，集体懵圈！资产荒加剧中开白名单：woshimeizhiluo

风水轮流转，发债难的网红城投纷纷开始一雪前耻。从苏北身先士卒动辄30倍60倍申购，到抢票浪潮扩大化，西南知名网红总算拥有了排面。数次被传债务重组的遵义道桥美元债居然发出了3年7.2%还被哄抢，50亿的“22贵安01”也顺利的发行成功。不仅是乘上了这一轮城投抢购大潮的东风，贵州近期的官方表态都非常给力。这果然印证了市场认可度的威力，只要信心得以提振，很多过去的困难就不再是困难。在国发2号文下达小半年之后，贵州省金融办最近终于披露了金融系统贯彻2号文的具体举措，着重强调了增加隐债置换额度的尝试，贵州各银行业金融机构将业务条线与新国发2号文件明确支持的政策进行有机结合。一些银行提出明确的信贷投放额度目标。开行贵州省分行一季度累计发放表内人民币贷款138.39亿元，同比增加43.2亿元，增幅45.38%。实现表内人民币贷款余额新增105.87亿元，超额完成一季度发放进度要求。一些银行提出债务化解方面的措施。民生银行贵阳分行一季度积极向总行沟通汇报，对18笔、金额91.85亿元政信类资产业务进行阶段性延本延息，全力配合政府化解风险。广发银行贵阳分行向总行申请特别授权、增加隐性债务置换额度、加强区域协同等支持，申请将大湾区分行的支持政策扩大至贵阳分行，扩大贵州与大湾区的深度融合。在不增加地方政府隐性债务规模的前提下，对存量隐性债务难以偿还的，原则上是允许平台公司在与金融机构协商的基础上采取适当展期、债务重组等方式维持资金周转的。银行方面加大力度跟进隐债置换，对贵州而言是一个非常好的信号。目前贵州各地区财政也分别出台了相应举措来应对债务风险并贯彻落实国发2号文。譬如安顺财政局提出：自身经济和财政实力的增强才能更好地从根本上降低债务风险；天柱县财政局提出的：运用好国家对贵州的支持政策，积极争取债券项目建设，有效化解存量隐性债务；长顺县财政局提出的：共同做好债务化解工作,确保“不冒泡”“不暴雷”等等。随着贵州金融系统贯彻国发2号文工作的深入推进，如能落实相关要求，对贵州全省的城投平台都是巨大的政策利好。另外还有一个提振市场认可度的大利好，就是贵州金融系统高调反腐，深入打击城投腐败，城投领域、投融资领域多位高管以及国有资产监督管理委员会官员相继接受调查。先是黔东南州国有资产监督管理委员会党委委员涉嫌严重违纪违法接受调查，第二天东湖建投董事长和投投融资部经理又被宣布接受纪律审查和监察调查。紧接着第三天传出消息称，贵州某经开区投融资管理办公室主任涉嫌严重违纪违法，正接受市纪委市监委纪律审查和监察调查。贵州4月份已经在进行投融资领域、城投领域相关调查，涉及多个地区多个平台，今年以来已经有8位城投领导高管被查。贵州的投融资领域反腐力度正在被推向高潮。无论如何，反腐一定是城投债超级大利好。因为反腐可以改变行政资源配置，增强综合治理能力，防止财政国资继续出血，有利于降低融资成本。那么此举就非常有助于改变贵州长期以来的网红形象，现在看来成效也是很明显的。资产荒还在延续，利率还在下行，而贵州城投债的票息处在相对高位，相应的政策支持大概率也已经在路上了，那么当地城投债成为新的追捧目标，也是符合市场逻辑的。目前资金暂时还没有什么好去处，如果接下来看到贵州城投搞出了几十倍的投标，不要惊讶哦。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读盘活百万亿存量资产，或许是城投的新出路2022-5-27摸着自己过河275-2022有些发行人渐行渐远有些已然凋零275-2022300亿资金疯抢一个5亿城投债，集体懵圈！资产荒加剧中开白名单：woshimeizhiluo

来源：债市研究企业预警通APP显示，发行人上月刚刚发过8亿小公募我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读城投债资产继续荒，市场继续抢2022-5-25供需的不匹配255-2022复苏将至，哪些地区将成为新“赢家”？“人地钱挂钩”255-2022又一地8家公司宣布退出政府融资平台不再承担政府举债融资职能开白名单：woshimeizhiluo

债市发展至今，累计有10,641家企业发行过债券，尚处于存续状态的发行人约6,328家，存续规模约58.59万亿（包括：信用债、同业存单等），没有债券存续的4,313家。一、发行人最近发债所在年份过去十多年，信用债市场不断扩张，同时也经历了信用风险的数次考验，在此过程中，大浪淘沙，有些愈发强势，有些已然凋零。结合信用债市场的具体情况，笔者以为最近3年（2020-2022，实际周期约2.5年）发行过信用债的群体基本代表了当前发债主力。从数据来看，近3年有6,001家发行人发行过债券，占比约56.40%。可能有些人认为中长期债券，比如5年期更有代表性。从近5年的数据来看，

改革春风吹满地。本周国办印发了《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》（简称“意见”），提出要有效盘活存量资产，形成存量资产和新增投资的良性循环，并且点名了包括REITs、PPP、转让、资产整合等等在内的盘活方式。随着稳增长与基建投资的压力越来越大，盘活存量资产势在必行。国内基础设施现存量规模超过100万亿，如果能实现资产盘活，不仅对扩大有效投资有积极意义，也能够在一定程度上帮助降低地方债务风险和化解隐债。基建项目周期长、回报低，能做到较高收益水平的不多，因此从客观角度来说，盘活存量资产有现实上的难度。就算是对于新建项目而言，REITs、PPP等工具和专项债相比规模也比较小，不能形成规模效应。不过《意见》释放的风向，倒是很有可能给城投市场化转型带来一些新的思路。常规的城投平台改革路线比较简单，要么转型为商业类国企，要么转型为公益类国企。在剥离融资职能之后，前者主要做产业运营和产业投资，注重盈利性；后者承接基础设施、公用事业、土地开发等公益性项目建设，更多在于提供区域性综合服务。对于转型商业类国企的平台而言，不少已经遇到瓶颈。譬如城投拿地热潮。由于土地市场大幅降温，不少城投看准时机开始大举进场拿地布局房地产，甚至在当地独占鳌头。但是地产行业目前处于低增长、低盈利、低预期、强调控周期，对于非地产企业来说，这就意味着更多的挑战和不确定性，同时也会加剧城投平台的债务压力。同时城投的操盘能力和一些品牌房企还是存在差距，未来项目去化也具备风险。想通过进军房地产实现市场化转型还不太现实，甚至颇有道阻且长的意味。发债城投入股上市公司也是热门选项之一，已经有380家城投参与其中，通常会选择和其业务有一定相关性的企业，直接股权投资，或成为股东。目前来看，倒是有许多上市公司在城投入股后实际表现并不尽如人意，达不到预期效果。也有上市公司本身资质就比较差的，城投入股并表后盈利能力及资产负债结构没有得到改善，反而形成拖累。再加上城投自身市场化经营能力不是太强，对上市公司的运营比较陌生，这里面也会存在不确定性。既然《意见》已出，与其在不熟悉的领域摸石头过河，不如把转型路径架设回熟门熟路的基础设施，摸着自己过河。毕竟城投平台既有相关项目的建设运营经验，又具备天然的背景优势，舍我其谁？更重要的是，《意见》的发布将会为隐债化解带来助力。不仅在于政策上的鼓励，还在于资金方面的支持和城投资产的整合。对照《意见》内容和5月11日国常会的论述，都有着重提及这个方面：《意见》：（二）重点区域。一是推动建设任务重、投资需求强、存量规模大、资产质量好的地区，积极盘活存量资产，筹集建设资金，支持新项目建设，牢牢守住风险底线。二是推动地方政府债务率较高、财政收支平衡压力较大的地区，加快盘活存量资产，稳妥化解地方政府债务风险，提升财政可持续能力，合理支持新项目建设。（十五）引导做好回收资金使用。加强对盘活存量资产回收资金的管理，除按规定用于本项目职工安置、税费缴纳、债务偿还等支出外，应确保主要用于项目建设，形成优质资产。鼓励以资本金注入方式将回收资金用于具有收益的项目建设，充分发挥回收资金对扩大投资的撬动作用。对地方政府债务率较高、财政收支平衡压力较大的地区，盘活存量公共资产回收的资金可适当用于“三保”支出及债务还本付息。回收资金使用应符合预算管理、国有资产监督管理等有关政策要求。（十七）加强配套资金支持。在安排中央预算内投资等资金时，对盘活存量资产回收资金投入的新项目，可在同等条件下给予优先支持；发挥中央预算内投资相关专项示范引导作用，鼓励社会资本通过多种方式参与盘活国有存量资产。对回收资金投入的新项目，地方政府专项债券可按规定予以支持。鼓励银行等金融机构按照市场化原则提供配套融资支持。5.11国常会：盘活基础设施等存量资产，有利于拓宽社会投资渠道和扩大有效投资、降低政府债务风险。要按市场化法治化原则，通过发行不动产投资信托基金等方式。随着配套政策和资金支持的逐步落地，接下来盘活基础设施存量资产将会成为稳投资、促基建乃至地方化债的重要发力点。部分长期苦于隐债重压的平台，或许能就此找到解决问题的出口了。还有一些在市场化改革中踏步不前的城投平台，也可以趁着政策利好释放节点，考虑通过参与盘活存量资产的方式实现转型。相对而言会比前文提到的常见手段稳定性更强，不失为一种新的选择。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读城投债资产继续荒，市场继续抢2022-5-25供需的不匹配255-2022复苏将至，哪些地区将成为新“赢家”？“人地钱挂钩”255-2022又一地8家公司宣布退出政府融资平台不再承担政府举债融资职能开白名单：woshimeizhiluo

城投债二级市场真是大型僧多粥少现场，如今想丝滑而足量的买入AA以上城投已经不太容易了。在利率和利差持续同步下滑，一级市场发行缩减的背景下，高评级城投债的稀缺性正在被放大。量少倒还不是关键，关键在于经不住抢。由于开年以来环境太动荡，普遍市场投资风险偏好都在下降，大量资金转投债市，城投债成为争抢对象。4月份城投债总共发行了732只，规模5190亿，发行数量同比下降13%、发行规模同比下降15%，环比分别下降10%和12%。综合1-4月，城投债共发行2704只，发行规模1.93万亿，累计同比分别下降8%和10%。发行量减少的同时，目前发行利率和发行利差也以下行为主。可以关注流动性更好、通常更受追捧的的短期限品种，利率利差下行尤为明显。4月短期限无增信AAA、AA+、AA级城投债平均发行利率比3月分别下行23bp、22bp、33bp。利差方面短期限无增信AAA、AA+、AA级城投债分别比3月收窄27bp、8bp、30bp。这种下行态势也延续到了5月。上周城投债整体利差146.78bp，与劳动节假期后第一周相比下行了3.23bp。分评级来看，AAA、AA+、AA城投债整体利差与节后第一周比，分别下行4.79bp、2.26bp、1.08bp。绝对收益空间收窄的影响是广泛而深刻的。毕竟网红如贵州，上月AA+级城投利差都掉了100bp以上，反之目前能实现如此大幅利差走阔的也就只有广西了。（建议参考：网红城投展期传闻后，风险怎么看？）尽管供应端量价齐降，但需求端依然火热。仅从成交量来看，近两个月城投债交易都保持在相对高位，相比去年同期的交易水平来看明显高出一截。4月城投债交易量为11097.50亿，环比下降10%，有小幅降温，但同比上升了20.24%，交易活跃的总体趋势是不变的。如此“资产荒”往往不是单边效应的结果，背后的原因主要还是在于供需的不匹配。由于“遏制新增、化解存量”的总体思路，无论城投评级高低，都不再允许像过去某个时期那样大刀阔斧发债融资，审核管控是非常严格的。尽管上月央妈23条对有条件的城投平台释放过暖意，但从实际数据反馈看来发行量依然上不去，城投债供应显著回升一时半会也并不现实。另外一点比较特殊的原因在于近期的市场因素。资金的避险需求导致今年股市波动巨大的环境下，弃股投债的、出口转内销的，甚至是一些量化基金，等等各路资金都在涌入二级市场哄抢城投债。再加之固收等传统的城投债投资者的刚性需求，竞争就会更激烈。当然这种情况持续时间不会太长，随着资本市场的均衡恢复，城投债需求端的抢购热情会慢慢得到缓解。不过荒归荒，热情归热情，还是应该要看到一些潜在隐患。一是城投风险事件带来的舆情影响。最近接二连三爆出了几个城投负面舆情，有真雷了的也有虚晃一枪的。尽管现在看来此类舆情对几家发债城投实际的影响不是很大，但也不至于到完全可以免疫风险事件的地步。分地区、分评级来看待，会更保险一些。二是要警惕估值回调风险。在二级市场热度比较高的时候，其实存在一部分估值偏高的城投债，一旦有大笔抛售或是比较不利的消息传出，很可能会出现价格回调的风险。不要光看估值，而是更谨慎严密的对待，或者提前配置低估值品种对冲风险。三是谨防低评级城投的浑水摸鱼。当城投债成为香饽饽，一些低评级城投也会乘着东风水涨船高，所以这又是一个新的风险点。当然低评级城投的收益空间肯定要更大，如果能保证流动性，也是可以考虑的。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读A股为啥能特立独行？2022-5-23“当跌不跌，理应看涨”235-2022哪些城投承接了专项债？专项债的化隐债功能235-2022需要预防资本借关心经济进行再一轮收割好好揣摩各中滋味开白名单：woshimeizhiluo

来源：大连市普兰店区政府官网近日，大连市普兰店区政府官网发布公告，宣布普兰店区建投等8家公司退出政府融资平台。公告详情如下：关于普兰店区建投等公司退出政府融资平台的公告

这一轮的疫情基本得到控制，复苏的曙光已然出现在地平线上；今日的国常会也终于给出了实质性的放松政策，并强调“进一步部署稳经济一揽子措施，努力推动经济回归正常轨道、确保运行在合理区间。”但是，旧的循环体系在供给侧结构性改革、房地产去金融化、地方隐性债务严管体系以及疫情的冲击下已然破碎；在新环境下、新思维下重新成长起来的新循环体系，一定与过去有诸多不同。这就意味着，并非所有地区都能随之恢复到疫情前的发展速度，新一轮发展的受益者必然有所变化：“人地钱挂钩”，人口成为关键在建立新一轮经济循环的过程中，必然要进一步考虑公平性问题；这就意味着过去按照行政区划进行资源分配的方式不再可行。在逐渐增加公共服务水平与基础设施建设标准的背景下，未来的资源分配将进一步与区域的人口规模挂钩，高层会议中反复提到的“以人为核心的城镇化”即强调了这一点。在改革的动向中，这一理念同样非常明确；未来的城镇化工作、财政资源与生产资料分配，都将贯彻“人口、土地与财政挂钩”的理念。这意味着人口较多的地区、城镇化率较低的地区将迎来新一轮发展，尤其是人口较为集中的县域，必然将在《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》的机遇下迎来新一轮的发展，享受到新一轮的发展红利。但在这样的政策框架下，人口净流出较为明显的地区、以及人口规模较低的中西部城市，也将出现较为明显的发展停滞；尤其是部分省份在债务负担较重的情况下，已经出现了明显的超前建设。这些地区当前的重点，仍然是消化存量债务风险，以及适当“补短板”；过去普遍高速建设的时代，已然一去不复返。城市群都市圈，发展格局生变在过去的若干年中，由于全国范围内的城镇化率均处于较低水平，因此全国各地均或多或少地享受到了城镇化带来的红利；但随着城镇化率的提升，普遍性的高速城镇化已然成为过去时。当前的新型城镇化强调的是“高质量发展”，即以区域重点城市为核心、发展都市圈与城市群。这意味着未来的发展重点是以两个圈层来实现的，一是全国范围内的发展重点区域，如京津冀、长三角、粤港澳大湾区与成渝双城都市圈；二是以各省会城市、区域重点城市为核心的都市圈与城市群。从当前的趋势来看，这两个圈层内城市的发展速度将明显高于平均增速，基础设施与公共服务的投资强度也将呈现出明显的差异，显然将是这一轮发展的“赢家”。而这些区域之外的地区，尤其是非城市群中重要节点的城市，则将出现进一步的人口与资源流失，内部经济循环也将面临较大的困难。每个阶段发展理念的变化，对许多区域来说，是影响未来十年发展的绝对关键。加强省级统筹，几家欢几家愁在持续的深化改革机制下，加强省一级的资源统筹、财政统筹是非常重要的环节；这既是为了进一步解决区域发展不均衡的问题，也是防范地方债务风险的必然操作。但在当前外部环境复杂、经济逆周期的大背景下，地方财政收与支的矛盾持续突出，加强省一级统筹就意味着部分财政情况较好地区的好日子即将结束、地区欠发达地区将得到进一步兜底。从去年以来，可以看到监管对于地方财政进一步收紧的态度，尤其是地方政府的经常性支出与非必要支出部分，受到了持续收紧的压力，地方政府的财权进一步收缩；但与此相对的，财权的上收与区域统筹，实际上也解决了财政脆弱地区的保运转、防风险问题。这意味着，未来地区经济好并不等于财政有盈余，财政资金将进一步按照“资金跟着项目走”的原则，跟着地区发展重点走、跟着区域重心走。在整体缺乏需求的当下，有真实需求的地区才是最值得重视的地区，也将是真正发展有效率的区域。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读A股为啥能特立独行？2022-5-23“当跌不跌，理应看涨”185-2022哪些城投承接了专项债？专项债的化隐债功能235-2022需要预防资本借关心经济进行再一轮收割好好揣摩各中滋味开白名单：woshimeizhiluo

资料来源：http://www.gov.cn/zhengce/2019-06/10/content_5398949.htm[4]

马老师曾经多次提到不要听经济学家的,在基层也见过有些资本家也讨厌学经济的人指点江山,说经济学对微观的企业没什么用。早在2014年，国民企业和马老师势头正旺的时候，他就告诫大家：“假如企业家要去听经济学家，这些企业一半已经死掉了。”而在今天，在世纪疫情和俄乌危机这种百年未有之大变局之下，另一位马老师开始关心宏观经济，开始去听经济学家的了：“部分网民关心经济的方式是：企业可以破产，但不可以裁员；企业可以破产，但不可以加班。至于什么叫中国经济？他们不懂，也不关心，他们唯一关心的中国经济就是芯片和所谓的硬核科技，至于衣食住行，都太俗不可耐了，不重要，当然，如果他们叫的外卖晚了十分钟，他们可是会骂娘的，骂起外卖小哥来比谁都狠。”一向低调的托尼马在微信朋友圈分享转发这篇文章，并点评道：“这段描述的太形象了。”迅速10万+之后胡主编都坐不住了，细心的读者可以去好好揣摩各中滋味。整个的背景是，疫情冲击之下，从生产到消费，各项统计数据出现暴跌，而财政收入，陷入负增长。5月20日，上海统计局公布4月经济数据，上海市规模以上工业企业总产值1286.17亿元，较去年同期雪崩式衰退61.5%。而全国统计的4月份sy率为6.1%，中青年尤甚，创2年来新高。与此同时，今年的应届毕业生，将首次破千万大关（1076万）。“感觉北京有上海化的苗头，每天都在接受不确定性，因为你不知道你每天会不会被隔离在家，或者说隔离在办公区域了。”在金融街工作的交易员老张如是说。资本这个词似乎是最近才开始常提起来的，但其实长期以来资本在我国经济发展过程中扮演了不可替代的角色。同时，过去一段时间，

我们大A股算是扬眉吐气了一把，上周四美股的爆跌对A股的影响只是低开高走，指数收阳，虽然涨幅有限，个股赚钱效应不明显，但A股走独立行情却让广大股民的情绪高涨，给人心理上的暗示是，市场又有信心了。长期A股对于外盘的反应都是“跟跌不跟涨”（其实只影响开盘半小时），但最近为啥能走出独立行情，这也很好理解，美股和A股的不同境遇——美国紧缩，中国稳增长，不同的宏观环境，不同的经济周期。美股从去年11月份开始下跌，是加息缩表导致的流动性问题。因为人人都想要美元，利率上升的预期造成抛弃其他所有的资产，包括美股、外国资产、美债、大宗商品、BTC，杀的是流动性！而最近一个星期的下跌有所不同，欧美股市和大宗商品仍然在下跌，但美元也在跌、美债收益率开始拐头下跌，这个杀的就不是流动性了，这是在杀基本面！这几天众多美股的财报出了问题，才让市场逐步意识到是美国经济基本面已经见顶了。美股零售龙头的疲软业绩是引发周四美股暴跌的主要导火线。继前一天沃尔玛业绩不及预期导致大跌11.4%后，塔吉特（Target）的一季度业绩也因通胀不及预期，股价因此大跌近25%。主要零售龙头业绩不及预期进一步引发了市场对于未来美国居民消费前景和企业盈利能力的担忧，进而拖累整体市场大跌。这事其实已有先兆，比如美国3月份消费信贷的跳点激增。在2月份大幅增加377亿美元的基础上，3月份继续增加524亿美元，增加幅度创记录。其中循环信贷增加314亿美元，占边增量接近60%。这一数据表明实际上美国消费的储蓄已经不足以支撑消费支出，消费者商品需求转弱，通胀从滋润企业利润到反噬企业利润。这是衰退的前兆。一般来说，当美股由杀流动性转而杀基本面的时候，通胀就会衰退、失业率会提升，随后用不了多久，美联储就会转变其货币政策，重新转向鸽派。这就导致了，美股多数时候只杀估值、不杀业绩，一旦业绩下滑，美联储立刻出来呵护（金融资产在美国家庭资产中占到63%以上，美股重要性不言而喻），很少出现双杀的局面，从08年之后一直如此。但这次很有可能不一样，因为美国现在通胀太高，即便基本面有下行迹象，也需要顶着衰退来加息，才能把通胀压缩到合理范围。后果就是，美股将迎来双杀，杀完估值再杀业绩，毫无疑问，美联储的操作让科技成长股受到的冲击最大，纳斯达克指数已经从高点回落超23%，这可能是08年以来级别最高的一次熊市。这种做法就是长痛不如短痛，以空间换时间，一次快速跌完到合理估值。当然也有可能像过去一样，衰退没多久，美股一跌，美联储受不了，不想让投资者恐慌，导致市场崩溃，就会转向鸽派，暂缓或者停止加息缩表，“睡王”为了11月大选也不是没有这个可能，这会导致通胀一直停留在高位，缓慢下降，美国经济和美股将迎来缓慢的出清。这种做法就是以时间换空间，好死不如赖活着，阴跌个一年半两年。从上周五的盘面情况来看，市场似乎倾向于后者，有消息称美联储将会转鸽，在2023年才开始正式收紧货币政策。后面如果美联储转向鸽派，毫无疑问美元指数会下行，比较有争议的是，如果美联储继续加息缩表，美债和欧债、中债的息差扩大，美元会怎么走？我认为美元指数还是会下行。这种情况类似于，一个基本面下行、有现金流风险的企业发债，虽然发债的票息提高了，但在一个经济下行预期的市场会踊跃申购吗？当然不会，基本面和信用风险是第一位的，票息是第二位。美联储如果顶着衰退加息缩表，基本面会进一步恶化，你要他的利息，他要你的本金，市场资金都不傻。所以从市场确定美国走向衰退的那一刻开始，美元指数就见顶了，无论后面是加息还是降息。市场都会抛售美国资产，转向其他类别的资产，所以周五美股中性、欧股下跌，但中概互联、恒生指数和A50期货都上涨。而离岸人民币已经拐头，中国资产将成为避风港，这才是对A股最大的利好！当然A股能走独立行情还有以下原因：1）A股在3月和4月都走过一波恐慌杀跌，这两次杀跌速度快、幅度大、波及面广，悲观情绪释放充分，该跑的都跑了，下跌后导致向下空间不大。所以5月之后，利空因素只能影响开盘价格，开盘之后A股还是在下有支撑上有压力的震荡区间来回波动。2）基本面最坏的时刻过去，疫情、经济都迎来边际改善。在美联储加息之际，我们是唯一一个没有跟随紧缩的主要经济体。疫情影响最严重的4月已经过去，经济低点已经出现，5月开始改善是毋庸置疑的，为了补偿回4月经济损失未来需要更激进作为。3）这一轮反弹主力板块新能源板块不断有利好刺激。欧盟正式发布了REPower

5月18日，财政部发布了《财政部关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》（以下简称“通报”），笔者就通报的相关内容进行简单点评，供参考。一、通报主要内容通报主要涉及的隐债案例一共8个。区域分布方面。东部地区有1个，浙江；中部有5个，其中，河南有两个，江西、湖南、安徽各1个；西部地区有两个，分别在贵州和甘肃。政府层级方面。涉事案例除1个涉及地级市外，其余7个均为区县级。触发事由方面。8个案例均涉及新增隐债，其中两个还涉及化债不实。融资品种方面。除未明确说明的两个案例外，其他6个案例中，主要融资品种基本都有涉及，包括：贷款、债券、信托、租赁和债权融资计划等。城投方面。除1个案例，其他7个均牵涉城投平台。二、简评就区域分布情况来看，某种程度上反映了区域治理水平的差异。东部发达地区城投发债、融资最多，但涉及案例最少；中部欠发达地区，辖区广大，发债总量虽逊色于东部，但是出现的案例却远多于东部；西部地区经济较弱，发债自然远低于中东部地区，但是出现两个案例已然不低。就政府层级来看，反映了区县作为基建的毛细血管，处理城投、地方政府债务的事项最多，出现问题的概率比较高也是很自然的事情了。就触发事由来看，要规避新增隐债，必须严格按照预算执行，打擦边球的行为很容易涉及隐债；而对于化债不实，简单变更债务承接方，难以改变其实质，还是实打实来的比较好，当然在权衡某些时间点的要求时，笔者也只能感叹，难分雌雄。就融资品种来看，各类融资品种均有可能违反地方政府隐债规定，作为金融机构，就实务来看，在平衡业务需求和进行有效甄别之间，还是存在相当的难度。就城投来看，可以看到城投在很大程度上承担了大量的政府职能，尤其是融资和基建方面，其与政府之间的频繁往来，形成你中有我、我中有你的局面，一方出问题，另一方也很难置身事外。三、隐债和城投债对于隐债，笔者的理解是，只要涉及政府可能要承担偿付职责的债务均可归类为隐债。对此，城投作为企业，从其扮演的角色和定位，在面对其承担的债务，有时候未免有些尴尬。笔者以为，作为所在地政府，自然也想政府归政府，企业归企业，但是面对城投的重要作用和影响，很多时候又不得不保刚兑，尤其是债券。对于隐债和城投债未来如何发展，只能边走边看。笔者以为比较理想的情况是，总体管控方面，通过预算的软硬约束来实现对城投债、地方债的有效管控；总量方面，城投进行一定程度的压缩，地方债增发进行替代。当然理想很丰满，现实很骨感，且行且看。如上，供参考。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读UST大崩盘始末2022-5-18死亡踩踏的幕后花絮185-2022城投化债的根本在于解决融资模式问题磨刀不误砍柴工185-2022财政改革，遇上阶段性困境差距拉的有点大开白名单：woshimeizhiluo

来源：央广网5月17日，在国家发展改革委举行的例行发布会上，国家发改委新闻发言人孟玮在会上表示，推进县城建设的根本出发点是增强县城综合承载能力，提升县城发展质量，更好满足农民到县城就业安家需求和县城居民生产生活需要；重点任务是抓好产业、市政设施、公共服务、环境基础设施等方面建设，促进县乡村功能衔接互补。孟玮提出，在探寻县城特色发展道路过程中要尊重县城发展的规律，合理确定不同类型县城的发展路径。第一，产业是县城建设发展的根基，有产业才有就业岗位、才有人口集聚。要推进县城产业配套设施提质增效，夯实县城产业基础，促进居民就地就近就业和持续增收，带动县域经济高质量发展。第二，市政公用设施直接服务于县城居民，是宜居县城的重要硬件基础。要推进县城市政公用设施提档升级，较好满足居民居住和出行等生活需要。第三，公共服务关乎群众切身利益，是人的全面发展的基础条件。要推进县城公共服务设施提标扩面，保障居民获得普惠共享的基本公共服务。第四，环境基础设施水平决定着县城人居环境和整体面貌，也是县城生态文明建设的重要支撑。要推进县城环境基础设施提级扩能，建立历史文化保护传承体系，更好满足居民文化和生态等需要，彰显县城绿色人文风貌。第五，我国一半左右人口居住在县域，5亿农村人口中的大部分居住在县域内的乡村地区。要提高县城辐射带动乡村能力，促进县乡村基础设施和公共服务统筹衔接，以工补农、以城带乡，加快实现县域内城乡融合发展。同时，在县城建设中要注意守住底线。一是要严格落实耕地和永久基本农田、生态保护红线、城镇开发边界，防止利用“新城建设”等名义侵占耕地和生态空间。二是守住历史文化根脉，防止大拆大建、贪大求洋，落实适用、经济、绿色、美观的新时期建筑方针，更不能以县城建设为名炒作房地产。三是严格控制撤县建市设区，防止周边大城市无序扩张。四是防控灾害事故风险，提升县城发展韧性。五是防范地方政府债务风险，在发展需要和财力允许前提下尽力而为、量力而行。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读UST大崩盘始末2022-5-18死亡踩踏的幕后花絮185-2022城投化债的根本在于解决融资模式问题磨刀不误砍柴工185-2022财政改革，遇上阶段性困境差距拉的有点大开白名单：woshimeizhiluo

近期到处盛传广西柳州一家网红城投就美元债展期事宜正与投资人进行沟通，引发轩然大波。随后该城投发布公开声明进行辟谣，称已经完成美元债本息兑付资金的准备工作，其从未沟通过美元债展期需求，也无需对美元债展期。截止最新数据，该城投债券存量规模126.33亿，债券19只，其中私募债73.33亿，占比58.05%。目前存续的美元债1只，将于5月22日到期，余额1.8亿USD，票面利率7%。根据该城投最新披露的一季度报，营收、利润和净资产方面都出现了明显的下滑，比较值得关注。提起柳州这个地方，难免会想起去年由于某JGH私募玩脱爆仓不小心连累柳州城投被甩卖的事件，当时搞出过不小的新闻，但确实属于无辜躺枪，跟地区没什么太大关系，然而这次传闻还是有一些依据的。柳州区域债务高，经济发展相对疲软，平台融资市场认可度下降，再融资压力加大。给人的总体印象还是比较网红的。广西在全国范围来看都属于高负债省份，而柳州在省内也已经“名列前茅”。YQ发生之前，就是从2019年开始，柳州GDP增速开始大幅下降，近三年GDP增速不超过3%，显然这个水平的GDP无法支撑当地的债务规模。可以看到2020年柳州的广义债务率已经飙高，远远高于广西其他13个地级市，达到908.8%，平台层面债务压力很大。不难看出，柳州这座城市的综合实力并不能匹配如此庞大的债务规模，不加以干预的话，偿债压力和潜在风险将会越来越大。柳州地区平台融资成本比较高，去年开始非标融资占比出现提升，部分定融成本超过10%，尤其今年以来柳州地区的几家城投发债成本居然出现了不降反升的现象（也包括传闻中的这家平台），显然这不是一个好事情。不过我们还是应当理性的分析看待这个问题，不要过早的对柳州地区以及涉事城投下负面定论。具体来看，涉事平台确实面临一些客观困难。首先，展期传闻中的这家平台是柳州当地最大城投企业的全资子公司，属于基础设施类投资平台，也是柳州市重要的土地整理和保障房建设主体，公益性突出，旗下在建土地整理项目多，投资压力也比较大。由于近段时间地产受挫明显，土地出让近两年也明显降温，2021年土地出让金勉强与2020年持平。加之相关政策的要求，这家城投的营收必然会受到很大影响，难免造成额外的经营风险。其次，尽管现在基建正在重回台前，相应的专项债放量配套资金也已跟上，但根据目前已知的数据来看，柳州市共有4家发债城投平台承接了专项债项目，其中并未包含涉事平台。因此政策上的宽松和倾斜对该平台影响不大，专项债化解隐债的功能也就无法发挥出来。不过，涉事城投的母公司在去年年末总资产已经达1850.5亿，总体经营状况较好，目前评级为AA+，按照当地披露的消息将成为柳州市打造AAA评级平台的主体。因此涉事城投未来得到更多母公司方面的支持是可以期待的。宏观来看，柳州的一些问题并非一锤定音，而是有改善空间的。第一，事实上柳州有着非常厚实的工业基础，也是广西的工业重镇，目前已经形成以汽车、机械、冶金三大支柱产业龙头，上汽通用五菱、柳钢、东风柳汽、柳工、五菱有限公司等全国500强工业企业也都坐落柳州。目前柳州的核心问题在于支柱产业发展遇到瓶颈，名声在外的螺蛳粉产业又难担大任，所以亟需产业升级和更有效的产业规划来改变现有局面。如果能够实现扭转，突破困境，接下来柳州地区的总体发展还会得到相应提升。第二，经济下行压力加大，财政支出压力也随之增长。但无论是为对冲经济下行压力，还是平台市场化转型需要，新增债务无疑会进一步推高杠杆。这种情况在部分中西部网红县市比较常见，本质还是决策上对举债发展形成了路径依赖。而柳州本地的平台公司之间关系似乎比较错综复杂，管理上容易不到位，从而影响到市场认可度。因此重新审视发展路径、厘清平台关系是接下来比较重要的任务，可以参考兰州、黔南州等地的解决方案。第三，尽管总体债务规模较大，但柳州ZF和当地金融机构对城投平台的支持始终是比较给力的，不断有新的公开债券发行出来，市场能够给予相当规模的滚续支持。如果今明两年没有什么特殊情况，应该还能延续这一态势，那么总体上柳州的债务风险依然可控。不过话说回来，如果真到了美元债要寻求展期的地步，这家平台的各类非标债务估计已经雷的差不多了，不过实际上还没有相关风险事件传出，这样想想，好像官方的公开辟谣可信度也更高了一些。尽管经历了一场舆情风波，我们还是应当遵循理性的基本逻辑和价值判断看待柳州城投。但也建议密切关注涉事城投下一步兑付情况，除了此项美元债之外，并不能完全排除其他债务出现兑付风险的可能性。但目前而言性价比策略在此处依然奏效，除柳州外，广西其他区域也仍有挖掘价值，目前广西AA+和AA平台的利差空间比较明显，有条件的可以把握配置机会。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读UST大崩盘始末2022-5-18死亡踩踏的幕后花絮185-2022城投化债的根本在于解决融资模式问题磨刀不误砍柴工185-2022财政改革，遇上阶段性困境要在矛盾中找平衡开白名单：woshimeizhiluo

很多平台公司认为自己最核心问题是债务问题。的确，很多平台公司面临着严峻的债务形势，违约风险很大。一方面，存量债务数额大、成本高、结构不合理导致还本付息、借新还旧包袱大；另一方面，新增项目对资金的需求有增无减、不断加码，但监管政策更严格、融资条件更严苛，融资能力已经到了天花板了。债务问题已经严重制约了平台公司转型升级的步伐。但冰冻三尺非一日之寒，这是平台公司长期非市场化发展的恶果，是长期以来落后的投融资模式造成的。透过现象看本质，平台公司债务问题的本质是投融资战略的缺失和投融资模式的落后。想要根本解决债务问题，就不要犯债务短视症，就要将化债与投融资、企业持续发展结合起来，重新定位平台公司的功能，以产融结合为根本，脱虚向实，切实解决平台公司重融轻投、重债轻股、重资产轻资本、重资金轻业务等问题，从顶层设计上建构平台公司的市场化投融资模式，将地方政府的资源转换成平台公司的市场，将地方政府的政策优势转换成平台公司的经营优势。01构建新型的政企模式是战略的逻辑起点无论从哪个角度讲，传统的政信融资模式已经走到了尽头。依靠地方政府背书获得融资不仅在政策上不可行，在实际融资中也不再具有可操作性。平台公司不能继续承担政府项目的融资职能这是平台公司转型升级的必然内容，也是当前平台公司投融资模式重构的关键点。不能依靠政府信用融资，但地方政府对平台公司的要求可不会降低。当前看，地方政府对平台公司有正负两个维度的要求。负向维度的要求就是债务问题，严守隐性债务的红线，妥善通过各种方式处理存量债务，确保债务不爆雷，防止对地方金融造成冲击。正向维度的要求就是平台公司要继续承担融资的功能，服务于区域经济发展大局，只不过从替政府融资变成了平台公司市场化策划项目、包装项目，然后市场化融资。所以，平台公司作为区域经济社会发展的主力军，需要化解债务问题、破解融资瓶颈、提高投资能力，从而更好服务于区域的高质量发展，在城市开发建设运营、产业投资、城乡融合与乡村振兴等各个领域为地方政府提供源源不断的资金支持与服务。要想达到这个目的，就要构建新型的市场化政企关系。一方面，地方政府要坚持市场化的原则，对拥有的国有资产进行全面梳理与盘点，将可市场化经营的国有资源、资产、资本、资金通过注入资本金、划拨非公益性政府资产、特许经营权、优质国企股权等注入平台公司，采取REITs盘活现有资产，并且积极推动平台公司实施政府投资项目，推动平台公司谋划市场化项目，积极协调各类金融机构提供金融支持，支持平台公司市场化投融资，从而增加平台公司的资产规模、现金流，增强平台公司的经营质量。另一方面，平台公司要坚持市场化发展，做实、做强、做大企业，理清政企关系，明确自身定位，加快去行政化，强化独立市场主体地位，按照国企改革的要求建立健全现代企业制度，成为能够市场化发展的市场主体，打造专业的投融资队伍，通过市场化方式用足政策、盘活资产、做优资本，真正起到倍增器的作用。02提高投融资能力是战略的核心平台公司要破解融资瓶颈的关键是提高投融资能力。提高融资能力可以突破融资天花板，提高投资能力可以建立资源-资产-资本-资金的良性循环。平台公司要想提高投融资能力，就要从债务到投融资，从投融资到经营提升进行倒推，大力推动平台公司资产债务重组，推进资产动态配置，对不良资产进行专项处理，提高资产经营效率，同时加快资产的资本化、资本的证券化进程，倒逼平台公司转型升级，从根本上解决投融资能力短板。第一，要从整体上对融资主体进行优化升级，甚至再造新的融资主体。当前受限于监管政策及金融机构的要求，有些债务负担大（尤其是存在隐性债务）的平台公司已经基本上失去了融资能力。因此，应该对所有国有企业进行盘点梳理，对老的融资主体维持，确保不爆雷，用时间换空间，逐渐消化存量债务。要确立甚至新设新的融资主体，区域一盘棋统筹优质资产及业务注入新融资主体，快速推动新融资主体具备融资能力，并以信用评级（AA级及以上）为目标倒推资产、业务的重组。第二，以增量调存量，加快优质资产及项目的注入。要对地方政府拥有的优质资产、项目进行市场化的转换，以合法合规的方式尽快分门别类注入新的业务公司。例如土地、房屋、股权、特许经营权等注入，从而改善平台公司的资产结构，支持平台公司做实做强。同时，平台公司要积极寻找合作伙伴，积极谋划有前景、有收益的市场化项目，并且尽快推动其尽快启动，从而改善平台公司的业务结构，提高企业自身的经济效益，改善企业的现金流状况与盈利状况。第三，存量出让盘活，扩拓财源。要对现有的债务进行全面的盘点，对具备实施条件的债务，平台公司可以积极探讨“债转股”模式，通过对企业的资产债务进行重组，以债转股方式降低资产负债率，改善平台公司或子公司的财务结构，增强平台公司的融资能力。同时，平台公司可以设立子公司，对平台公司旗下所有的不良资产集中进行处理，以改善资产结构，提高资产经营效率，增加现金流，盘活存量资产。第四，创新投融资模式，多方利用资源。要构建多层次的融资模式与投资模式，创新投融资模式。一方面要充分与银行对接，用好银行信贷这一最重要的间接融资模式，密切与银行的常态化对接交流机制，加强与银行的项目对接合作，争取银行的支持。另一方面，要积极改善融资结构，大力推动直接融资。平台公司要切实提高企业主体信用级别，通过发行企业债券、公司债券、非银行金融机构债券，加大直接融资规模。同时要积极介入资本市场，以并购、IPO、创投等多种方式发育登陆资本市场，提升整体的融资能力。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读县城才是撬动基建的支点2022-5-16区县城投的春天要来了？165-2022城投过得怎么样？分化和改善同样明显165-2022网红城投已公开辟谣差距拉的有点大开白名单：woshimeizhiluo

随着社融数据与财政数据的公布，上半年经济形势的严峻终于揭开了冰山一角，使得悲观情绪持续蔓延，关于地方财政的压力解读与情绪输出热度持续升高。但从宏观政策与财政系统的角度来说，实际上并不担忧短期财政收入的下降，因为这些问题完全可以通过增加财政赤字、调整地方债券额度、以及发行特别国债的方式予以解决。真正应当思考的问题，是当前阶段性的困境对正在关键阶段的财政体制改革产生了实质影响：政策空间仍有余力，困境并不难解自疫情开始，经济运行产生的影响就曾对地方财政收入造成一定的影响，2020年上半年的地方财政收入就曾出现过明显的滑坡，也曾引起过市场的高度关注。但随后的经济复苏与外贸出口增长，很快使得财政收入数据出现明显好转，随后税收监管措施的升级也弥补了税基增长的放缓，使得财政预算收入能够如期完成。从宏观政策的角度来看，从去年开始就已经预期到今年的国际形势与经济增长会出现较大压力，预留的政策空间相当充足，因此地方财政的短期收入下降实际上并不构成太大的问题，财政预算收入的缺口完全可以通过发行特别国债、提前下达明年预算等方式进行衔接，并不影响积极的财政政策持续发力。因此，我们可以很明确地说，地方财政收入的下降只是阶段性的困境，在充足的宏观政策工具下并不构成问题，预留的政策空间与发力空间完全可以应对当前的困难。并且，许多地方财政出现运转困难的现象，其实是存量隐性债务尚未消化、财政预算体系仍未有效运转的表征；疫情只是加速了许多问题的出现以及其严重程度，问题的根源并不在此。地方政府艰难转型，收支矛盾扩张那么当前财政的艰难，问题到底出在哪儿呢？实际上，当前正处于地方产业结构转型、地方发展模式转型以及地方治理模式转型的共同当口，再遇上疫情的冲击，自然雪上加霜、捉襟见肘。当前的地方政府亟须顶着疫情压力，解决以下问题：一是地方产业发展的问题。在经济的逆周期下，地方政府需要加大对地方优势产业的帮扶力度，以及配套基础设施的建设。这意味着当前地方政府不仅需要克服收入的下降，还应当积极保持投资力度，才能获得远期的收入来源以及健康发展；二是地方隐性债务治理的问题。过去地方政府通过融资平台等路径，以举债投资的方式实现发展，但也带来了风险丛生的地方隐性债务问题。当前亟须厘清隐性债务问题，化解潜在的债务风险，调整地方债务的结构与期限，构建可持续发展的地方财政结构；三是处理好改革背景下的若干历史遗留问题。在深化预算改革的过程中，可以明显看到对地方财政收入、支出等环节监管的加强，许多历史遗留问题也在近年逐渐浮出水面，地方政府仍然需要时间去消化、处理。但疫情的冲击将这些问题的紧迫性再次提高，使得地方政府疲于应付，往往需要上级政府介入才能解决问题。但这同样也是地方政府“甩去历史包袱”的最佳时机，地方政府可以通过这段时间，去解决一些过去难以下手的遗留问题，为新一轮的发展做好准备。构建新的循环体系，财权掌控之变在之前的文章中，我就曾经强调，从近年的经济发展来看，财政的收入虽然有所下降，但仍然保持着一定程度的增速；之所以地方财政逐渐不能自给，本质上是中央财政在财政收入分配的时候拿走了更多的比例、用于全国范围内的财政再分配；以便平衡地区经济发展，加强国内经济内循环的动能。因此，当下地方财政不能自给是财政分配结构导致的现状；既是央地多层次博弈的结果，也是中央治理不断加强的明证。而在新一轮经济发展要求建立统一大市场、健全国内经济循环体系的目标下，地方政府的财权不得不出现进一步的下降；在更大的目标下，地方财政已然不仅仅是地方自己的财政，而是需要以省为单位、全国一盘棋的状态重新看待。这也就意味着，地方财政的合规性运作与监管会越来越多，归属上级财政统一管理、调配、监管的支出体系也会逐渐健全。就算当前的财政阶段性困境安然渡过，未来的地方政府与财政，仍然将持续“苦日子”与“紧支出”。未来的财政改革，将持续在收与支的矛盾下寻找新的平衡，以及为宏观经济发展提供更好的支撑。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读县城才是撬动基建的支点2022-5-16区县城投的春天要来了？165-2022城投过得怎么样？分化和改善同样明显165-2022网红城投已公开辟谣差距拉的有点大开白名单：woshimeizhiluo

市场震动的，则是加密金融市场的第三大稳定B—UST和其姐妹代B—Luna遭遇的“死亡踩踏”。先介绍一下UST，UST又名TerraUSD。这是韩国团队做的项目，是由总部位于新加坡的Terraform

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近日，螺蛳粉市网红城投公司公开发布辟谣声明，公司从未沟通美元债展期需求，也无需对美元债展期，并于本月5日完成美元债本息兑付资金的准备工作。公开信息显示，该城投公司只有一笔美元债，到期日是2022年5月22日，余额1.8亿美元，票面利率为7%。对于这一事件，有几点值得关注：第一，该区域融资成本较高，部分定融产品融资成本已经超过10%；第二，该城投公司2021年末净资产为162.6亿，较2020年末减少了67亿，减少幅度为29%，主要原因是公司下属七宗土地因相关政策要求，被当地自然资源局予以注销，注销土地金额共72亿元；第三，3月31日，惠誉下调该城投公司评级，从“BB-”下调至“B+”。我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读城投松绑是长期必然2022-5-12符合未来趋势125-2022特别国债传闻与国家队新动向会再来一次吗？125-2022万亿融创4笔美元债到期未付要步恒大的后尘开白名单：woshimeizhiluo

以后县城才是真“王道”了。近日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》，明确指出，推进以县城为主要为重要载体的城镇化建设。文件要求“到2025年，以县城为重要载体的城镇化建设取得重要进展，县城短板弱项进一步补齐补强，促进城镇体系完善、支撑城乡融合发展作用进一步彰显。此次的《意见》重点指出未来若干年我国的新型城镇化建设的风口在县城，而且此次的《意见》也是国家针对县城城镇化的首个中央层级的文件，也说明了国家对县域建设的重视。那为什么是县城呢？其实我国之前的很长一段时间的城镇化中心都是以城市为中心。经过长时间的建设，城市已经创造出了大量的工作就业机会，良好便利的生活环境等。现在将建设中心转移到县城，当然因为县城在我国经济发展上占据着重要的地位。从城乡协同发展的角度来看，县城位于“城尾乡头”，是连接城市、服务乡村的天然载体。从常住人口数据来看，2021年底，中国1472个县的县城常住人口为1.6亿人左右，394个县级市的城区常住人口为0.9亿人左右，县城及县级市城区人口占全国城镇常住人口的近30%，县及县级市数量占县级行政区划数量的约65%。2010-2020年中国人口收缩的县区市，新疆数据暂缺根据国家统计局数据显示，我国城镇化率自2000年的36.22％提升至2021年的64.72％，每年提升超过1%，但是与发达国家80%以上的城镇率还是有着较大的差距的。而我国与发达国家城镇化率的差距的主要突破点是在于县城的城镇化，根据德邦证券的初步测算，我国1900个县城的平均城镇化率只有24.2%，这一数值甚至不到全国的一半。发展县城城镇化的基调肯定是未来发展的重点，当然1900多个县城有着各自的特点，发展的路径肯定也是有所不同的，《意见》中也表示要尊重县城发展规律，顺应县城人口流动变化趋势，合理确定不同类型县城的发展路径：一是加快发展大城市周边县城，支持位于城市群和都市圈范围内的县城融入邻近大城市建设，发展成为与邻近大城市通勤便捷、功能互补、产业配套的卫星县城。二是积极培育专业功能县城，支持具有资源、交通等优势的县城发挥专业特长，发展成为先进制造、商贸流通、文化旅游等专业功能县城，支持边境县城完善基础设施。三是合理发展农产品主产区县城，为有效服务“三农”、保障粮食安全提供支撑。四是有序发展重点生态功能区县城，为保护修复生态环境、筑牢生态安全屏障提供支撑。五是引导人口流失县城转型发展，促进人口和公共服务资源适度集中，加强民生保障和救助扶助。此次的《意见》主要是引导大家的目光不要只关注于大城市，在很大程度上肯定了县城在我国经济发展中的重要作用。那现在国家的城镇化发展目标有了，要落实推动县城城镇化，最为关键的发力点肯定就是基建了。根绝2020年统计数据来看，我国县城的市政公用设施投资完成额为3884亿元，占全社会固定资产投资总额约0.7%，而城市的公用投资完成额为22284亿元，相差5.74倍。虽自2018年起城市/县城的比重有所下降，但两者的差距还是较大，这也足以说明县城的基建有着较大的空间去开拓。其实从去年下半年开始，我国就面临着需求收缩、供给冲击、预期转弱的“三重压力”，受到国际形势变化，特别是国际大宗产品价格的影响，加之国内投资和消费不振的影响，我国经济下行压力非常明显地表现出来，而从2022年一季度宏观经济运行来看，三重压力确实在生产侧、需求侧等方面充分明显地呈现出来，而在这样的背景下，在整个3月份又出现了很多超预期的变化，比如国际政治格局、国际地缘关系的演变，国际大宗商品市场的进一步演变，也有国内疫情的扩散。从数据上来看，2022年第一季度GDP增速为4.8%，与全年GDP增速的5.5%有着不小的差距，稳增长的压力可谓有增无减，而在这种经济下行的时候，促进消费这条路可能并不能达到预期的效果，大力加码基建无疑是一个主要的方法。其实，从去年年末的中央经济工作会议中就开始反复的提出“适度超前的基建投资”，也可体现国家对基建投资的重视程度，而在基建投资中县城的城镇化基建投资又有着巨大的发展空间。要加大对县城基建的投资，肯定是需要资金做支撑的，而投资资金从哪里来呢？《意见》中也有明确说到建立健全省以下财政转移支付与农业转移人口市民化挂钩机制，重点支持吸纳农业转移人口落户多的县城；建立健全省以下城镇建设用地增加规模与吸纳农业转移人口落户数量挂钩机制，专项安排与进城落户人口数量相适应的新增建设用地计划指标。也即是说财政转移支付跟着人走，建设用地跟着人走。并且还有地方发专项债，银行发中长贷，参与县城城镇化的企业发公司债，有利润的基建项目可以发REITs，央企下场参与，方式多种多样。当然县城基建离不开县城城投公司发力，而近期随着央行“23号文”等一系列城投利好政策的出台，4月交易所债券终止数量大幅下降，县城城投平台的春天是不是要到来了呢？我们建立了一个融合城投债、资管、私募基金、公募基金、信托等多领域的圈内资源交流群定期分享与交流高收益债券资源、暴雷风险预警、政策动态等信息扫码添加管理员微信即可入群推荐阅读城投松绑是长期必然2022-5-12符合未来趋势125-2022特别国债传闻与国家队新动向会再来一次吗？125-2022万亿融创4笔美元债到期未付要步恒大的后尘开白名单：woshimeizhiluo

又有传言说要发特别国债了，回顾来看，我国历史上只发过四次特别国债：第一次98年补充四大行资本金，第二次07年吸纳国内的流动性过剩并设立中投，第三次续发07年的到期国债，第四次20年抗疫国债。事后来看，以上截图为广东一券商分析师的研究报告建议。虽有辟谣，但以10年国债为代表的的利率债信了。具体这个事情笔者会结合从体制内专家了解到的情况在星球交流。现券期货小幅走弱，国债期货小幅收跌，银行间主要利率债收益率普遍小幅上行。当然，可能也有通胀小幅上升的原因，数据来看，4月份居民消费价格涨幅小幅上升，工业生产者出厂价格压力仍居高不下。“谣言是遥遥领先的预言，预期会自我实现。”确实，国常会也没有提到特别国债，会议要求财政货币政策以就业优先为导向，稳住经济大盘；部署进一步盘活存量资产，拓宽社会投资渠道、扩大有效投资；确保能源供应，在前期支持基础上，再向中央发电企业拨付500亿元可再生能源补贴，通过国有资本经营预算注资100亿元，支持煤电企业纾困和多发电。另一方面，证监会官网今天发布了《开展民营企业债券融资专项支持计划