银行间“借钱”便宜了，流动性充裕如何传导至实体？

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银行的“面粉”终于不比“面包”贵了！

本周一，上海银行间同业拆放利率（Shibor）1年期利率下行至4.298%，低于当前4.31%的1年期贷款基础利率（LPR），正式结束了自去年5月下旬以来Shibor与LPR倒挂的格局。

其中的最大功臣还是央妈。

今年以来，人民银行通过公开市场操作、降准置换MLF等货币政策工具投放不同期限资金，始于去年的银行间流动性紧张现象明显弛缓。

“当前流动性边际上偏松，这两个利率指标倒挂结束，表明了银行体系资金成本下降的信号，至少接下来利率水平不会再往上走。”交通银行首席经济学家连平告诉上证报记者。

流动性充裕了吗？

跨过半年末的关键时点之后，Shibor全线下跌。隔夜Shibor本周更是累降48.8个基点，回落至2.132%，来到自2017年1月以来的最低点。

今年隔夜Shibor中枢较去年下行

而1年期Shibor也持续走低，昨日报价4.082%，短短数日已与LPR拉开22.8个基点的价差。

一年期Shibor价格迅速回落，结束与LPR倒挂

二者的倒挂结束，意味着“面粉”不再比“面包”贵。人民银行货币政策所引导的——流动性合理充裕的效应正逐步体现。

如果说Shibor作为参考利率，不能反映银行实际资金拆借成本的话，那么让我们来看一下更有说服力的。

比Shibor更能代表同业拆借成本的利率之“锚”——R007和DR007等一系列指标正在回落。存款类机构7天质押式回购（DR007）加权平均利率最近在2.6%附近，近一年下降约40个基点。包含了非银机构报价的全市场机构7天质押式回购（R007）加权利率下行至2.7%，当前两者利差缩窄至10个基点左右，表明流动性总体较为适度。

可以明确的是，高企的“面粉”价格正在下滑。

“这次的倒挂结束，意味着银行间资金成本有下降趋势。”中信证券首席固定收益分析师明明对记者表示，“今年以来，货币政策明显体现出结构性特征，通过各种工具来投放各期限的流动性，整个银行间流动性紧张格局明显缓解，短期利率有所下降。”

为什么担忧倒挂？

犹记得去年5月下旬，当银行资金成本高于基准贷款利率时，市场大惊失色。

大家担心的是，银行体系内资金拆借成本攀升，压力最终会传导至实体经济，使得贷款利率调高，企业融资成本抬升。

事实也是，过去一年来，商业银行在负债成本上行的压力下，为了保障息差，不得不提高贷款定价。

“对同样一家授信企业，前两年的提款价格是人行基准利率4.35%，到了去年就要在基准上浮10%左右，今年则要上浮25%。”某银行企业客户经理表示。

记者通过Wind统计显示，金融机构人民币贷款加权平均利率从去年年中至今累计上行近30个基点，今年一季度为5.96%。

反映在实体企业的感受上，今年以来的信用紧缩使得企业再融资压力增加，发债渠道也相应收紧。

银行的资金成本真的变低了吗？

同业拆借成本降低，是否意味着银行整体的资金成本下降呢？

细剖银行资金成本，主要得看货币市场和存款市场：

先来看货币市场，Shibor、DR和R系列的利率中枢较去年已经显著回落。

再看存款市场，去年至今银行的“揽存大战”再度升级，存款流动性一度告急，尤其到了半年末关键时点，银行不惜以高息吸储，负债刚性需求尤其凸显。

因此总体来看，当前银行资金成本较近一年的最高点有所回落，但并不算低。

“值得关注的是，今年以来银行存款增速低于贷款增速，以前两者差大概3个百分点，现在扩大到4至5个百分点”连平表示，“当然从存量来看，存款是大于贷款的，但是增量上发生了微妙的变化，贷款资金来源受到影响，有可能会导致‘无米可炊’。”

截至5月，广义货币（M2）同比增速仍维持在8.3%的历史低位，M1增速从去年的10%以上大幅下降至6%，也反映出银行存款增长乏力。

负债压力下，银行理财产品预期收益率也水涨船高。融360监测数据显示，去年7月银行理财产品平均预期收益率为4.43%，今年2月份一度升至4.91%，上涨近50个基点。

其实对于银行而言，存款才是真正支撑实体信贷投放的主要来源。

“同业市场拆借资金有期限，大多为3个月、6个月，最多一年期，而贷款通常是长期的，如果借短放长、期限错配，会给银行带来资金成本压力。”招商银行资产管理部高级分析师刘东亮对记者表示。

流动性怎么“流”向实体经济？

那么，货币市场利率下降、流动性走向充裕，能否逐步传导到信贷乃至整个信用市场呢？

效果可能无法立竿见影。

“尽管货币政策边际上有所放松，但今年以来实体的直观感受不是钱多了，而是钱更少了。”海通证券宏观研究团队在报告中指出，一方面存款竞争激烈，今年以来银行大额存款利率普遍上浮，负债成本较高的结构性存款呈现爆发式增长。另一方面，银行表外理财的增长也相对有限。

究其原因，是因为注入市场的流动性仍需“水渠”的层层传导。

“银行间的流动性能否传导到实体经济，还尚待观察。因为流动性的宽松和信用宽松不是一一对应的。从流动性到信用，中间有一个货币创造的过程，需要商业银行、实体企业，包括产业政策、财政政策的配合。”明明告诉记者。

因此，从货币宽松到信贷投放仍有很长一段路要走。

“货币市场资金价格便宜并不必然带来信贷投放增加，信贷还受到多重因素影响，比如人民银行的合意贷款规模指导、银行负债能否支撑信贷投放、资本金是否充足、是否满足各种考核指标、银行自身信贷投放意愿等等。”刘东亮表示。

未来流动性和市场会怎么样？

从目前来看，银行体系流动性仍是绝对有保障的。

“受到货币政策和财政政策影响，最近银行负债和流动性都不错，这也和6月末财政存款增加有关，近阶段人民银行实施净回笼，也表明了资金是很充裕的，另外，这次的定向降准还会释放一部分流动性。”连平表示。

反映在价格上，连平指出，利率即便在下半年继续适度降低，也不会非常低，因为过于宽松会阻碍去杠杆。同时，下半年贷款利率明显下降的可能性较小，现在仍有上升压力，但可预期的是上升力度会减小，保持基本平衡。

下半年在去杠杆节奏和力度的平衡把握下，流动性对市场的支持作用也将逐步传导。“财政政策下半年可能还会进一步发力，展望未来，信用情况有望逐步改善。”明明说。

明明在报告中指出，下半年财政支出发力空间值得关注：

上半年财政收入大增，2018年1-5月财政收入累计同比增长12.2%，高于去年；上半年财政支出增速低于去年而进度不弱。支出预算低估与收入高增意味着今年下半年积极的财政政策加码仍有余地。乐观情形下，预计下半年财政力度加大空间为1.49万亿。

编辑：陈羽

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本期责任编辑：张晓光

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