百亿FOF管理人杨喆：慢就是快，追求高性价比投资

权威、深度、实用的财经资讯都在这里

广发基金资产配置部总经理杨喆

杨喆身上有一种温和从容的气质，和她的投资风格高度契合：比较厌恶风险，没有追逐风口浪尖的冒进，而是寻求低回撤、高性价比的稳健收益。

她是国内FOF的先行派。职业生涯起步于券商研究所，斩获过2012-2013年“金牛奖”金融工程最佳分析师第一名、“新财富”金融工程最佳分析师第三名，国泰君安的私募基金评价体系由她负责设计。

2013年9月至2021年6月，杨喆在交银基金专攻公募FOF投资，她曾管理市场上唯一一只百亿规模的FOF基金¹，主理过网红基金组合“我要稳稳的幸福”。两只产品都实现了7%以上的年化收益，最大回撤均低于3%²。另一只杨喆管理的中风险FOF³，任期收益28.2%，区间超额收益12%，区间年化收益26.3%，最大回撤7.5%，风险收益比突出。

2021年6月，杨喆加入广发基金，担任资产配置部总经理。因成员背景多元、研究视角多维、投资经验丰富，广发基金资产配置团队有着“梦之队”之称。

这位明星女将的到来，让外界对广发基金资产配置“梦之队”多了一份新的期待。

国内FOF研究的先行者

2008年，杨喆研究生毕业后，进入国泰君安研究所。入行之初，主要从事金融工程研究。这和她的教育背景密不可分，“我本科学计算机，研究生学金融，金融工程恰好可以把这两个专业结合到一起”。

在卖方的五年半里，是杨喆体系化建立本土金融工程研究框架的过程。通过学习海外大型金融机构在量化金融工程方面的研究，她逐步建立了适合国内市场的研究框架。

为此，她撰写了不少颇具影响力的研究报告：

一份是关于Black-Litterman模型的报告，是杨喆根据多篇海外学术论文的原著引入进来，并在国内市场做了数据实测。

另一份是支持向量机在国内指数和个股应用的报告。原理是通过研究诸如神经网络、向量机模型，寻找金融数据中的规律。

后来，CTA在国内蓬勃发展。杨喆经过深入研究，写了有关R-Breaker模型的报告，在买方机构中引起广泛关注。在这一模型的指导下，CTA策略在实践中呈现出“绝对收益、回撤很低、年化收益率高”的特点。

2008年-2009年，公募基金掀起一波“奔私潮”，不少优秀的基金经理自立门户。研究海外经验之余，杨喆负责研发了国泰君安私募基金的评价体系，涵盖指标分析、业绩归因、定性调研等。

这是国内FOF早期研究的缩影。当时，杨喆一方面借鉴晨星、理柏、海通、银河等海内外知名研究机构的基金评价方法，另一方面做了大量的私募基金经理调研，形成了实践经验和理论的结合。

纸上得来终觉浅。杨喆更希望把研究成果运用到投资实践中，抱着这样的想法，她于2013年9月加入了交银基金。

起初，她在量化投资部担任投资经理，管理绝对收益的量化专户。当时做量化对冲可以获得稳健的净值增长，不用承担市场的系统性波动，挣到的是Alpha。她每天苦思冥想的，就是如何提升Alpha并且控制回撤。她的投资理念便是脱胎于这一时期，即“力求用最小的波动取得收益，讲究投资性价比最大化”。

2015年6月下旬开始，A股市场出现大幅波动。当年9月起，国内股指期货限制交易，对冲策略遇到实践难题，业内开始思量转型。

把稳健刻在基因里

杨喆是业内较早试水公募基金组合的基金经理之一。首批公募FOF始于2017年，她对基金组合的探索从2016年就已展开，彼时公募FOF指引还尚未发布。

她带领团队先后在天天基金、且慢上线了多个基金组合，其中就有知名的“我要稳稳的幸福”组合。

2017年4月，证监会发布公募FOF指引，杨喆迎来大展拳脚的机会。由于产品特性和自身的投资理念非常契合，她将FOF作为投资生涯的重要发展方向。

无论是管理基金组合，还是管理公募FOF，杨喆的初心很简单，就是希望发挥资产配置的优势，努力打造一条稳健增长的收益曲线。

从实践的结果来看，最近几年的产品运作，都达到了她最初的预期。招商证券在近期的一篇报告中评价称，杨喆拥有完善扎实的资产配置和基金研究体系，注重产品的风险控制，擅长打造高性价比组合，代表产品年度和季度胜率均为100%，风险收益比突出。

杨喆将其归因为资产配置的贡献。以其曾管理的基金组合“我要稳稳的幸福”为例，在2018年初，股票市场估值较高、波动较大时，她较早地降低了组合中的权益仓位，并增配了纯债基金，有效地抵御了股票资产的下跌。

交银安享稳健FOF是市场上唯一一只规模突破百亿的公募FOF。在杨喆任职期间，该产品累计收益15.4%，区间超额收益为5.9%，每年均实现正收益，区间最大回撤仅2.4%，年化波动率为2.8%，持有该产品超过6个月的平均年化收益约9%⁴（数据来源：招商证券研究所。时间区间：2019年5月30日至2021年5月21日）。

“稳健”说起来容易做起来难。在实践过程中，杨喆遭遇过诸如2018年的股票熊市、2020年疫情初期的市场波动等困难阶段。她发现，有时候控制风险和获取收益并不能兼顾，会面临是否减仓的取舍，或是短期内投资者的质疑。

每一次市场的大幅波动，对她来说都是大事。因为稳健的功力主要体现在熊市，能否扛住极端情况的快速下跌，是对基金经理真正的考验。

对杨喆影响最大的是2015年。整个暴跌的6月，她都处在痛苦之中。因为她管理了几只绝对收益专户，非常看重回撤。如果当时不离开市场，必然会受到市场大幅波动带来的净值回撤，甚至要煎熬很长一段时间才能回到前期的高点。

经历了这段日子的考验，她开始加强风险管理能力提升，无论身处何种风格的市场，都对市场充满敬畏之心。秉持“胜兵先胜而后求战”的理念，把风险管理和回撤控制贯穿在投资的各个环节。

站在长期的角度，她心中有一个明确的“锚”，即稳健增长比什么都重要。因为回撤越大，创新高越难，50%的回撤需要100%的上涨才能回本，“有时候慢就是快。好处是可以获得稳健增值，坏处是不能让人短时间暴富”。

在她看来，FOF的产品优势正是借助不同资产之间的负相关性去平滑波动，同时还能获取收益率。至于最终结果好不好，取决于基金经理资产配置的功底。

在变化中寻找确定性

杨喆的投资框架由两部分组成：一是自上而下做资产配置，二是自下而上选择基金品种。

在资产配置方面，包括SAA战略配置和TAA战术调整；在基金品种选择方面，结合定量研究和定性调研。

过去几年里，杨喆在资产配置方法上做了一些升级。从之前的单维度，扩展到宏观政策面、基本面、估值技术面等多维度的框架体系。在基金选择上，她也在不断扩展能力圈，从境内的一些品种逐步扩展到境外市场，研究领域也从股、债扩展到商品、原油、REITs等。

“我不相信有一套方法能一成不变地战胜市场，因为市场就是在变化的，谁也没有办法永恒地拿出永动机获取收益率”杨喆说。

虽然投资框架在不断完善和迭代，但她的投资风格没有出现过漂移，核心始终是“稳健”，更加关注长期，相信时间和复利的价值。

落到基金组合的构建上，杨喆会首先确定组合的投资目标，然后分配各类资产的比例，最后再进行子基金的选择。

在基金评价上，她采用定性与定量相结合的方法。因为市场上基金的数量众多，需要先用定量的方法对基金进行跟踪筛选，“这个过程是动态的，我们对基金经理的业绩评价和分类也会不断更新。”

总体上，她更偏好风格稳定、能创造超额收益的基金经理。在量化筛选的基础上，会从定性角度去调研和分析，基金经理的投资策略是不是具有连贯性，风格有没有发生漂移，策略是否失效等。

从过去的归因来看，在一年的维度里，基金经理的风格大多维持稳定，但是把维度拉长至两到三年，风格发生漂移的比例还是比较高。

此外，杨喆倾向于选择当前适应性为主的基金，“市场永远不变的是变化，任何一个基金经理都不可能适应所有市场。适合今年市场风格的选手，就是我们要配的优秀选手”。

不适应今年市场的基金，是否就不需要继续跟踪和研究？杨喆给出的答案是否定的，“也许他坚持的投资逻辑在今年不适用，但等到后面市场风格适合他的年份，我们可以再把他找出来进行配置”。

因此，杨喆不会一直看好或不看好某一位基金经理，也会在市场的变化中给一些新的选手或者有新市场适应能力的人以机会。

回撤管理贯穿投资始终

近日，首批获准发行的5只创新型FOF-LOF产品陆续敲定发行档期。10月18日，广发优选配置两年封闭混合FOF-LOF（A类：501212，C类：013825）将率先在建设银行、广发基金直销等渠道发行，拟任基金经理正是杨喆。

广发优选配置两年封闭混合FOF-LOF⁵是杨喆加入广发基金后的首只新产品。她介绍，布局这只产品主要是基于三方面的考虑：

第一，这是一只两年封闭期的产品，希望通过持有期的设置，能帮助持有人管住短期交易的手，力争在长期投资中获得还不错的回报。

第二，这是可以在交易所上市的创新型FOF⁶，有助于满足持有人的流动性需求。在两年内，如果客户有资金的需求，可以转托管到场内卖出基金份额。

第三，在波动加大、风格轮换较快的市场环境下，基民选择基金的难度提升，FOF产品可以帮助基民更专业地挑选基金，通过资产配置、二次分散等方式降低组合风险。

对于广发优选配置两年封闭FOF-LOF未来的定位，杨喆心中已有了清晰的设想，她希望将控制回撤的思想贯穿于组合管理的全过程。

根据基金合同，该产品通过定量与定性相结合的方法精选优质基金，投资于股票型基金的比例为基金资产的30%-80%，业绩比较基准是中证800指数收益率×45% +人民币计价的恒生指数收益率×5%+中债-综合全价(总值)指数收益率×50%。

也就是说，业绩比较基准中，权益类基金的占比是50%，类似于半仓的平衡型权益产品。因此，杨喆的管理理念是在权益基金维持中枢仓位的基础上，当市场可能出现较大波动时，向下控制风险；当市场有阶段性机会时，提升权益类基金仓位，力争用较低的风险代价获取权益市场的平均收益。

值得一提的是，作为追求低回撤、高性价比收益的基金经理，杨喆会从顶层的大类资产配置、中观的战术资产配置、底层的基金产品选择以及设置风险管理机制四方面来管理组合的回撤。

首先，顶层的大类资产配置主要通过多元资产之间的负相关性，分散单一资产的波动风险，让净值曲线更加平滑。

其次，中观的战术资产配置，会结合宏观、基本面、估值、情绪和技术面等五维框架体系研判，对配置方案进行动态调整。

第三，自下而上的基金选择，找到具有Alpha能力的基金，这类基金未必短期表现最优，而是风格相对稳定、有望为持有人带来持续超额收益的产品。

第四，建立了贯穿事前、事中和事后的风控管理机制。事前会对潜在的风险进行预判、开展压力测试，事中会跟踪管控，对风险进行及时处理，事后会总结分析并完善框架。

（风险提示：观点仅供参考，不构成投资意见。购买前请阅读《基金合同》、《招募说明书》等法律文件。市场有风险，投资需谨慎。过往业绩不代表未来表现。）

备注1：交银安享稳健养老FOF成立于2019年5月30日，基金2019年5月30日至2021年5月21日间由杨喆管理。根据基金季报，交银安享稳健养老FOF在2020年末、2021年一季度末的资产净值规模分别为113.49亿元、133.39亿元，是市场中仅有一只资产规模超百亿的FOF产品。

备注2：业绩出自招商证券研究报告《注重风险控制，擅长打造高性价比组合——广发基金杨喆投资风格分析》第6页“交银安享稳健养老FOF任期收益为15.4%，区间超额收益为5.9%，每年均实现正收益，区间最大回撤仅2.4%，年化波动率为2.8%”，交银养老2035任期收益为28.2%，区间超额收益为12%，区间最大回撤7.5%”；“交银养老2035的组合净值创新高的天数共63天，在纳入统计的99个FOF基金中排名第4，最大回撤在全部养老目标日期2035基金中最小，回撤控制能力突出。”第8页中“统计“我要稳稳的幸福”组合在20170120~20210331区间业绩，基金组合在期间的累计收益率为34.5%，年化收益超过7%。”

备注3：业绩出自招商证券研究报告《注重风险控制，擅长打造高性价比组合——广发基金杨喆投资风格分析》第6页“交银养老2035任期收益为28.2%，区间超额收益为12%，区间最大回撤7.5%”；“交银养老2035的组合净值创新高的天数共63天，在纳入统计的99个FOF基金中排名第4，最大回撤在全部养老目标日期2035基金中最小，回撤控制能力突出。”

备注4：业绩出自招商证券研究报告《注重风险控制，擅长打造高性价比组合——广发基金杨喆投资风格分析》第6页“交银安享稳健养老FOF任期收益为15.4%，区间超额收益为5.9%，每年均实现正收益，区间最大回撤仅2.4%，年化波动率为2.8%”。统计时间区间：2019年5月30日至2021年5月21日。

备注5：本产品由广发基金管理有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。在本基金封闭运作期内，基金份额持有人不能赎回基金份额，只能通过证券市场二级市场交易卖出基金份额变现。在证券市场持续下跌、基金二级市场交易不活跃等情形下，有可能出现基金份额二级市场交易价格低于基金份额净值的情形，即基金折价交易，从而影响持有人收益或产生损失。本基金的风险等级为中风险，请投资者选择符合自身风险承受能力、投资目标的产品。投资前请认真阅读本基金基金合同和招募说明书等法律文件，充分了解本基金详情及风险特征。基金有风险，投资须谨慎。

备注6：本基金A类份额和C类基金份额之间暂不允许进行相互转换。本基金A类份额封闭期内可上市交易，满足投资者对流动性的需求。封闭运作期届满后，本基金A类份额转为上市开放式基金（LOF），LOF产品既可以在一级市场申赎，也可以在二级市场买卖，交易机制灵活。

（CIS）

版权声明

上海证券报微信保留本作品的所有权利，未经书面授权，任何单位或个人不得转载、摘编、链接或以其他方式复制发表，否则将被依法追究法律责任。

微信热线：王老师 021-38967805；版权合作：范老师 021-38967792。

好看，你就点一下！