怎样把鸡蛋放在不同的篮子里

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在构建投资组合时，我们经常会提到一个词：均衡性。大家肯定都理解“不要把鸡蛋（风险）放在同一个篮子里”的道理。同样，在构建一个投资组合时，不集中于一两个行业或赛道，而是在多个行业之间作相对均衡的布局，这样在市场出现回调时，往往可以有效控制回撤幅度。而在极端市场中，均衡性甚至能成为保护组合不受到“致命伤”的“盾牌”。

但是，有时候我们努力追求均衡性，例如分散地购买多只不同行业的股票，可从结果上看，在市场下跌过程中，投资组合的跌幅一点都不低于大盘的跌幅，没有达到均衡的效果。那么，如何才能把鸡蛋真正放到不同的篮子里呢？我认为要尽力做到以下三个维度的均衡：

第一个维度是行业的均衡。如果我们回溯几个重要行业指数的表现，例如消费、医药生物、TMT、金融、机械、汽车等，会发现它们的短中长期走势有一定相关性，但确实又存在较大的差异。在不同的行业中挑选高质量证券构建投资组合，在部分情况下是有效、且是最经常被用到的方法。然而仅仅是行业的均衡并不能完全达到分散风险的目的。

第二个维度是基本面风险因子的均衡。许多行业的结构非常复杂，它们的需求是由不同的细分市场构成的。例如机械、化工等偏上游的制造业，他们面对的可能是快速消费品、耐用消费品、房地产、电子元器件、新能源等完全不同的下游。购入一个机械行业上市公司的股票，我们须要深刻理解它面对的基本面风险并不完全是机械行业的风险，而是来自下游客户的风险。如果你买入两只下游完全不同的机械行业上市公司的股票，他们的表现可能几乎完全不相关；然后如果你买入了一只机械行业上市公司的股票，同时买入了其下游客户的股票，那么他们的表现可能是强相关的，而且机械股的波动幅度往往会更大。

第三个维度是资产风格的均衡。要做到这点，笔者认为难度更大。物以类聚，股票的波动特征往往也有“风格族群”，例如近两年非常火热的“茅指数”，其中大部分股票呈现波动率正相关——2019至2020年表现为稳定上涨、下跌幅度非常有限，而2021年开始波动显著加大。其实A股每年的风格特征都不尽相同，总会有某些“风格族群”的股票在某些年份表现得特别突出，例如2012年的绩优股、2013至2015年上半年的小盘股、2017年的蓝筹股；反之亦然，例如2012年表现特别好的绩优股就在2013年四季度至2014年上半年表现惨淡。必须承认，参与A股的资金整体考核周期较短，往往容易出现风格的巨幅切换，即往一个方向抱团到极致后快速瓦解，然后再往另一个方向抱团。因此，如果你的投资组合“风格族群”恰巧没有与市场当红的“风格族群”相契合，那么很不幸，这个投资组合或许会经历一段相当痛苦的时期，尽管长期来看这个组合的收益率可能并不差。

三个维度的均衡，需要管理人在自下而上精选高质量个股的同时，自上而下不断审视组合所面对的各种风险，以及这些风险发生时组合可能会遭受损失的大小。而这种审视能力，背后包含了管理人对上市公司的驱动要素、行业特征的理解力，以及对市场脉络的感知力，更需要长期的积累、耐心的纠错、精细的管理。

风险提示：文章涉及的观点和判断仅代表我们对当前时点的看法，基于市场环境的不确定性和多变性，所涉观点和判断后续可能发生调整或变化。本文仅用于沟通交流之目的，不构成任何投资建议。投资有风险，入市须谨慎。

(CIS)

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