快评年中政治局会议：稳字当头，子弹打八分

等这个会议好久了，今年上半年以来，太多的政策悬而未决，等待这个最高层的会议一锤定音。

从信用债违约增多引起的对去杠杆的争议，到后面央行和财政部的互怼，到底去杠杆政策要不要？到底货币要多松？市场不断地争论，不断地猜测，直到前几天还有某媒体引用决策层人士的话说，去杠杆由三年变为5-10年，引起各种不安。

而且，上周国雾院常务会议在周一开了，政策大转向的信号已经来了。 会开完了之后，L就出去考察了，到了当地机场就直接去拉林公路施工现场，投资2700亿的这个项目就要成为稳增长的标志性项目了。在现场，他说了，“中西部基础设施建设滞后，要加快补齐这个短板，通过扩大有效投资，加快中西部基础设施建设，逐步缩小东中西部发展差距。”应当说，态度已经很鲜明了。我的公号文章《重磅国常会：政策全面转向 只差最后一步》专门进行了 分析。

但是，从观察财政部的发布会提到对“积极的财政政策更加积极”的解读，以及近期发改委的行动来看，似乎没有太大的动静，表述仍相当的谨慎。

真的要准备大干一场吗？貌似国务院常务会议之后部委传递的信息并不清晰。市场盘面上也可以看出，即使基建类的周期股走了一波行情，但是黑色系的期货仍很谨慎。而且，基建类的后来也下来了。

这需要更高层的定调，我们真的要大干一场？真的要全力稳增长？或者稳增长的力度怎么拿捏？

所以，如果重视这个会议都不过分。本文进行逐条解读：

1，子弹打八分

如果将当前的政策，与1998年面临亚洲金融危机冲击和2008年面临全球金融危机冲击时相比，虽然现在提出了“六稳”（稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期）的总方针，但是当前的政策并没有像那时一样，恨不得火力全开，瞬间把最猛的子弹打出去，出手快，出拳要重。

在我看来，如果说全面政策转向是10分的话，我认为现在的力度是八分，不是全面出击，但是力度已经够大。

为什么会这样说？

因为从会议公报来看，政策并未全面转向，该坚持的仍在坚持，该发力稳增长的发力稳增长。并没有因为需要“六稳”政策全面决堤，该去杠杆的，仍是“坚定做好去杠杆工作”，对房地产这个打不死的幺蛾子，虽对长效机制加了“平稳健康”的定义，但也特别强调，“坚决遏制房价上涨”。

在去杠杆和房地产政策上一个“坚定”，一个是“坚决”，这两个政策基调很重要，不要幻想现在的稳增长就要让这两个地方溃堤。

2，没到最危险的时候

这样的政策取向原因也很简单，因为上半年的经济增速达到6.8%，这样的速度着实不低。这次会议对上半年的总结是“总体平稳、稳中向好态势”，主要表现在几个方面，如主要指标处于合理区间、结构优化等等。

所以，这次会议不仅仅是要总结上半年，更要总结“当前”，当前的判断就不一样了，叫“稳中有变”，而不是上半年的“稳中向好”，从“向好”到“有变”，判断大不相同，那么变的是什么呢？“当前经济运行稳中有变，面临一些新问题新挑战，外部环境发生明显变化。”

变的是和1998年、2008年类似的情况——外部环境发生了明显变化。

总结起来说，上半年很好，未来压力很大，但是未来的压力毕竟没有真正体现在过去的经济数据上，所以不好还没有真正到来。既然不好的还没有真正到来、没有真正发生，所以当然不用打出全部子弹，只需要八分。但这不意味着，未来不会进一步加大力度稳增长。

子弹打八分，我认为这是理解今天会议的总纲，下面逐项分析不同的政策方向。

3，对货币政策和财政政策的表述都出现了一些变化。

比如，对货币政策，虽然仍然定性是“稳健的货币政策”，但是这里没有再强调“松紧适度”这样的表述。松紧适度应该可以理解为更为中性，但是如果没有这样的表述，意味着“稳健”的可想象空间就很大。

2015年，五次双降，事实上已经是明显宽松了，但是官方的政策表述还是“稳健”，所以可以想象，这个“稳健”有多不稳健。

不过，当前货币政策的压力很大，人民币这段时间都被川普批评为像石头一样坠落，虽然国内有宽松的需要，但是如果进一步的大宽松，即使美元指数走弱，人民币的压力也会很大。

所以这里表述也很纠结——“要把好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕。”总闸门确实是关键，之前是“管住”，然后是“管好”，现在是“把好”，从“把好”到“管好”一字之差，到底意味着什么？我认为，管住到管好是明显转变，但管好到把好，则差别很小，管更多地居高临下的角色，“把”更多地是一个技术角色——比如，他只是个把门的。

但不管是“管”，还是“把”，最后都再次重复了在一季度会议上的要求，“保持流动性合理充裕”。这句话已经被解读了很多遍了，所以可以安心放心，钱荒是绝对不会再发生，货币市场会非常平稳，MLF用完， 央妈一定会再续。货币市场流动性稳定的大局绝对不会出问题。

总结起来，仍要从子弹打八分的角度来理解当前的货币政策，并没有完全转向，而是微弱的变化，要在博大精深的“稳健”二字中，去慢慢体会隐藏的深意。

对财政政策的理解也是如此，1998年曾经专门发1000亿特别国债来稳定增长，为的是保8。今年年初，中央将赤字率主动调低了，现在也没有明确表示要调高赤字率，或者来类似特别国债之类的举措，这仍然说明，子弹只打八分，还留有余地，工具箱里还留一些工具，毕竟还没有到最危险的时候。

这个会议对财政政策有两个要求，一个是扩大内需，一个是结构调整，在这两个方面要发挥更大作用。这两个表述都很简单，如果真的是政策全面转向扩大内需，那应该是要有一套扩大内需的组合拳的，2008年就是如此，全面开弓。这样的政策储备不是没有，只是现在还没有到打组合拳的时候，所以目前并没有在这个点上展开。

结构调整是很有意思的表述，因为动结构是动存量，这里要“打通去产能的制度梗阻，降低企业成本”来分析。去产能这么久，今年都已经不是重点了，但是现在看来，还是有很多制度梗阻，并且这阻碍了降低企业成本。

可是什么在抬升企业成本呢？还不是上游行业，基本上都是国企控制的。如果要降低企业成本，是要动他们的利益的。对于成本的细节，最近圈内有很多讨论，此处不展开。

但是，整个通稿看不出要对国企改革大动干戈的意思，最近刚刚he接了新的小组职位，也出台了关于国资投资运营公司的试点意见，但是这个文件没有特别提到国资改革，也没有提到过去的“僵尸企业"问题，很可能在“稳”字当头之下，这块改革又难有什么进展了。

4，“扩大内需”举措最重要的内容就是基建。

基建是今年的心病，因为增速掉得太厉害了，这直接拖累了整个经济增速。过去都是20%以上的速度，现在都是个位数了。

国家统计局其实在历次的发布会里说过，主要的原因是地方平台和地方债务的整顿，导致地方没钱去投资了。这个突出问题，在上周的国务院常务会议进行了大胆的表述，这个表述类似于2015年那次的政策转向，就是要保在建项目，防止阑尾。

真是会哭的孩子有奶吃，每次都是得逞。每次都是在政策整顿力度加大的时候，遇到了稳增长的需要，然后每次又放松。

今天的这次会议，专门提到了基建——“加大基础设施领域补短板的力度”，是的要加大。但是到底加多大呢？对地方隐性债务的整顿会因为稳增长而放缓吗？这个会干脆回避了这个问题，没有提地方平台。

这个时间点，又要人干活，又要人守规矩，是比较难。整体来看，估计隐性债务整顿还是会继续，基建也会加码。就这样，走钢丝，既要稳增长，又要整顿。最后的结果呢？就看在2000亿美元关税之后，经济回落速度有多快，8分的子弹会不会变成9分。

要分析基建的走向，需要密切关注财政、发改委的动向，圈内会继续紧密关注。目前只能判断加大力度，但力度加多大仍不明朗。

5，千万不要以为去杠杆不要了。

正如文初分析的，去杠杆还是要的。主要有两点可以看出，一是对上半年工作总结部分，对防范金融风险的判断是“取得初步成效”，特别注意成效是“初步”的，而不是阶段性的、历史性的，或者转折性的，都不是，才刚刚开始。

市场隔一段时间就会抛出“去杠杆”不要的声音，我认为都是一厢情愿。易行长在接受财新专访那次就说了，去年杠杆率上升2个百分点，前年是13个。等于是基本接近边际不增长了。今年上半年应该差不多了，所以说是“稳杠杆”，这是有数据支撑的，不是说是政策大转向，杠杆率仍然很高，还是要继续去，只是节奏、力度变了，方向从没有变。相关问题在圈内有较详细回答。此其一。

二是这里面的表述是——“把防范化解金融风险和服务实体经济更好结合起来，坚定做好去杠杆工作，把握好力度和节奏，协调好各项政策出台时机。”

这又是一个“既要……又要……”的政策，即去杠杆不能自己蛮干，要注意和服务实体经济结合，协调出台政策——那么是不是本来要出台的隐性债务整顿的相关文件，是不是会推后呢？还是指，其实资管新规的放松就已经这样做了？那么，金控监管、金融基础设施监管相关文件，会不会受到影响呢？

我认为，监管大方向不会变，变只是节奏。

6，房地产仍是老大难。

为什么这么说？因为都一年过去了，还是加快建立长效机制。去年年中的正智局会议说的是，“要稳定房地产市场，坚持政策连续性稳定性，加快建立长效机制”。

今年的呢？“下决心解决好房地产市场问题，坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩序，坚决遏制房价上涨。加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制。”

一年过去了，房地产政策仍然束手无策，依靠的仍是说不清道不明的长效机制。

对房地产政策，可以从几个方面来理解：第一，这次长效机制加了一个定语——促进房地产市场平稳健康发展的长效机制。这下大概可以放心了，长效机制是要平稳第一，健康第二，不平稳的长效机制不要。

第二，“坚决遏制房价上涨”，可是如果货币要松，其他投资渠道基本都不畅，连P2P都暴类连连，资本管制又不断加强，那么如何能让房价不上涨真是个难题，除了各种限——购、贷、售……之外，基本上没有其他办法了。如果一二手倒挂，那么是不是未来二手房也一起管起来？目前看不到新的政策方向。房地产税近期也出不来。

第三，今年房地产开发投资仍在高位徘徊，虽然其中很大一部分靠土地购置费撑起来，新开工项目并不多。那么，下半年房地产开发投资如果像基建投资一样坠落，那么房地产政策会不会又松动？毕竟当前房地产投资还不错，还没有到危险的时刻，所以子弹只打了8分。

比如，到时候会不会悄悄地放松房地产公司的融资渠道，上半年可是各种围追堵截啊。即使如此，房地产公司在上一轮赚得太多，政府通过卡融资、限价促使其降价，但是一些开发商故意把预售证弄丢，然后装模作样地发遗失声明，为的是不卖房。这说明，他们口袋的钱还多着呢。政府给的是方向，放松的方向，他们就又灿烂了。

第四，这轮决心更大了，明确表示要“下决心解决好房地产市场问题”，如何理解这个“决心”，建议参阅本公号之前分析杨wm在陆家嘴论坛上讲话的文章。（见本公号文章《高层不满改革滞后  政策风向面临大变》）

7，重提社会问定工作，准备迎接难关了。

今年上半年，就业形势可以说好得不得了。L在中东欧的访问，介绍中国的经济情况，反复都提到了调查失业率，是这几年有数据以来的最低，注意是最低。之前他的介绍也提到了，调查失业率连续三个月在5%以下。

我们是很重要这个数字的，也是这几年为了减轻对GDP过于关注的压力，经过不断试运行才推出的调查失业率的数据，最初的数字是L在一次讲话中披露，之后统计局就开始发布了。

但是，即使如此，这次会议还是特别提到了就业、民生和社会问定。这是比较少见的。会议公报这样表述，“把稳定就业放在更加突出位置，确保工资、教育、社保等基本民生支出”。

这个时候确实是考验，民生欠账太多太多，最近东bei某地养老金出了点问题，引起轩然大波，但说是小错误，马上就正常发放了。

这样的表述，说明真的准备迎接难关了。

8，回避了一个重要问题。

上面分析了那么多的政策调整、转向或者微调也罢，都是因为一个原因，就是中美贸易战，但是全文却没有一处提到，而是用“外部环境”带，这显然不是故意的疏漏，而是有意的处理，不希望在这样层级的会议上，激起对这个问题的关注。

而且，贸易战的问题较为敏感，现在的时间点也很微妙，即使有全盘的方案、部署，目前也不宜公开，更不宜在这个会议上来谈应对的方式。所以干脆回避。

对于贸易战分析，本公号3月底有一篇长文（见本公号文章《中美贸易战是一场迟来的告白》），此处不展开。

9，改革表述很弱。

贸易战爆发以后，许多人有一种乐观的分析，也就是压力必然会导致改革和开放力度的加大，这是大好的机会。

但是，无论是从当前的改革举措，还是从这次会议的表述来看，对改革的表述并不多。市场一直诟病，三中全会所指出的市场在资源配置中起决定性作用，希望这句话能够得到落实，但现实情况可能市场的力量反而有所退步，这是值得警醒的。

这次会议对改革和开放的表述有简单的一段——“推进改革开放，继续研究推出一批管用见效的重大改革举措。要落实扩大开放、大幅放宽市场准入的重大举措，推动共建“一带一路”向纵深发展，精心办好首届中国国际进口博览会。”

显然，从这里看不出来真正的改革方向，反而表现出一种急功近利的心态，重大改革举措要“管用见效”，可是真正的基础性改革大多不是速效药，甚至可以初期起到负面作用，但不改未来难题更大。扩大开放的问题，在圈内分析过上海开放举措，大体如此，此处不展开。

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