推荐 | 诺奖得主马斯金：宏观经济学家有能力预测危机
近日，世行首席经济学家保罗·罗默撰文指出宏观经济学的困境，宏观研究究竟能否指导现实的问题再次引起关注。
本文选取2007年诺贝尔经济学奖得主埃里克•马斯金的访谈。他认为宏观经济学或许并不如罗默所言陷入“困境”。他援引一些经典的论文，涉及内容包括银行挤兑、流动性萎缩、银行业监管等。马斯金认为，金融危机在某种程度上已经被经济学家所预警，但是很多有价值的信息并没有传达给政策制定者。如果试图在未来避免新的金融危机，那么政策制定者，特别是监管者，需要关注相关的研究。我们或许不能完全消除金融危机，但是可以在预防和控制方面做得更好。
以下为访谈实录：
问：您首选的文章是由戴蒙德和迪布维格（Diamond 和Dybvig）在1983年合著的经典论文，这篇论文是关于银行和银行挤兑的。与大多数经济学理论一样，对于非经济学界的人来说，这篇论文阐述的问题可能技术性太强了。您可以为我们讲讲这个问题吗？另外，考虑到银行挤兑并非这次危机的主要特征，当然北岩银行除外，您为什么要选择这篇论文呢？
答：戴蒙德和迪布维格在文中论述了银行的作用与流动性概念。尽管目前的金融危机并不是传统意义上的银行挤兑，但它与银行和流动性确有关联。流动性使消费者可以在长期项目占用资金的同时，也能应付即时的开销；同样，流动性还使生产者能够在当前为某个未来才能带来回报的项目融资。而提供流动性恰好是银行的一项职能。根据戴蒙德和迪布维格的说法，银行把未来才能取得回报的非流动资产转换成流动资产。这样，人们就可以自由应付即时的开销，投资预期收益丰厚的项目。银行通过聚集大量单个消费者的风险来达到以上目的。对于银行来说，要预测某个人是选择项目A还是项目B是困难的，但预测有百分之多少的人会选择项目A就要容易得多。这和保险公司开展业务的原理是一样的。
我们不妨假设今天是星期四，门外有很多客户。每个人都有一定数量的资金，但是并不确定自己何时会用到，也就是说，不知道自己会在星期五或者星期六把这些钱花掉。同时，我们有一个预期收益率很高的项目，周四我们投资于该项目的每一美元在周六都会有价值1.5美元的产出。如果某个人在周六之前不需要花钱，那么通过投资这个项目，他就能获得丰厚的回报。星期四，他可以把资金注入项目，到了星期六，他就可以获得50%的收益。但是反过来，如果他在周五就需要花钱，那就不得不把钱从项目中撤出，从而损失了他等到星期六将会得到的50%的回报。
因此，银行就在这中间发挥了作用。许许多多的人在周四把钱存到银行，银行会用这些存款投资于高回报率的项目，尽管银行并不能肯定是不是每个储户都希望在周五取回存款，但它清楚地知道有百分之多少的人会这样做。这样，银行事实上就相当于给这些人提供了保险，不仅让他们取回存款（如果没有银行，由自己保存时，所能得到的那笔钱），还能够支付他们利息，作为交换，银行以低于50%的利率向周六取回存款的人支付利息。换句话说，周六取回存款的这部分人补偿了周五取回存款的这部分人（同样的道理，医疗保险也就是拿健康的那部分人的资金去补偿生病的那部分人）。可以说，银行促成了这种补偿机制。
问：这听起来就很容易理解了。
答：当然，刚才的回答也存在一个问题。假设到了周五，人们担心银行没有足够的钱返还给每个储户。那么，每个人，不仅仅是那些需要在周五用钱的人，包括那些本来可以等到周六的人，都会在周五取出自己的存款。这就是银行挤兑。如果发生这样的情况，银行实际上就没有足够的钱返还给每个储户。
问：因此，这是一个自我实现的预言。
答：是的，这是银行的一个重要特征：在任何时候，银行都没有足够的钱应付随时随地可能上门取款的储户，事实上如果银行经营良好，也不应该有足够的钱。这些钱已经用于投资某个预期回报率较高的项目，是不能流动的。对银行来说，让所有资产都成为流动资产既无法获利，也没有效率。但是，不管怎样，如果每一个人都决定在同一时间取回存款，银行就会出问题。更为严重的是，如果某一家银行发生了挤兑，其他银行随后也可能发生挤兑，因为那些银行的储户也会担心自己的存款，这样很快就会出现金融危机。这个时候就轮到政府发挥重要作用了。政府可以向储户承诺：如果银行无法偿付，政府可以代为偿付，也就是说，它提供了存款保险。政府之所以能作出如此可信的承诺，是因为它有收税的权力。政府可以把从其他人那里征得的税款用于偿还储户。政府一旦作出这种承诺，银行挤兑的风险便不复存在，储户们再也不用在周五争相取回存款了。
现在我们来看看这些安排与现阶段的金融危机有什么关联。存款保险在很大程度上排除了发生传统意义上的银行挤兑的可能。但是，很多金融机构都经历过类似银行挤兑的危机。著名的贝尔斯登公司就因为投资者缺乏信心，纷纷撤走资金，走到了破产边缘。政府对该公司提供的短期资金援助在很大程度上与存款保险类似。
问：目前所有的经济学家似乎一致认为政府当初没有出手救助雷曼兄弟是一个错误决定。这看上去与直觉相左，因为政府救助会鼓励银行冒更大的风险，追求更大的回报和更多的红利。救助对雷曼是件好事，因为如果它出了问题，政府会替它买单。但是，这样会不会出现道德风险呢？
答：戴蒙德和迪布维格的理论是不完整的，因为他们忽略了银行一旦获知存款得到保险，或者知道日后出了问题，总能得到资金援助时很有可能会改变自身的行为。戴蒙德和迪布维格的理论毫无疑问是一个很好的起点，对随后关于银行和流动性的研究具有重要意义。但他们没有考虑到道德风险问题。
问：这篇文章是经济学家用模型研究银行挤兑的第一篇文章吗？
答：在此之前，曾经有过一些银行挤兑的模型，毕竟银行挤兑很早以前就出现了。但是戴蒙德和迪布维格给出了新颖独特的解释。戴蒙德和迪布维格的模型表明，如果政府不再提供存款保险或者停止对银行的资金援助，后果是非常严重的。银行挤兑不仅会吓坏储户，还会干扰生产。如果所有储户都选择在周五取款，银行就不得不从收益颇丰的项目中撤出所有资金，这样到了周六就没有收益了。想要阻止一个经济体的产出下滑，存款保险和短期资金援助都是必需的，但这同时也制造了一个道德风险问题。霍尔姆斯特伦和梯若尔（Holmstrom和 Tirole）在他们的文章中充分考虑了道德风险问题，这可以看作是对戴蒙德和迪布维格理论的拓展。
问：他们在文章《流动性的私人和公共供给》*中提到了解决方法吗？
答：霍姆斯特姆和梯若尔提出的两点和我们今天的话题有关。首先，如何克服道德风险问题，或者至少降低问题的严重性？在霍尔姆斯特姆和梯若尔的模型中，如果银行所有者投资风险项目时，自己也承担部分风险，就可以克服或减少道德风险问题。银行的业务就是把储户的钱投入这些项目，但除非银行所有者，也就是股东自己也有份，否则银行就没有动力明智地将这些存款用于投资。其次，霍尔姆斯特姆和梯若尔认为，政府的角色不仅仅是提供存款保险。在他们的模型中，银行投资的高风险项目随着时间的推移可能会需要更多的资金注入。如果某些项目需要更多的资金，而另一些不需要，那么银行可以制订出保险方案：它们可以拿出一部分多余资金，用于需要的项目。但是我们可以想象一下，如果所有项目同时需要流动性，这就可能引发金融危机，这个危机就叫做“人人同时需要流动性危机”。霍尔姆斯特姆和梯若尔的模型说明了政府应该如何介入，提供额外资金以防止这些投资项目陷入停顿。
问：您刚才所讲的和金融危机又有什么关联呢？
答：现在的金融危机通常始于金融市场流动性的突然萎缩（我们一会再讨论导致流动性突然萎缩的原因）。要阻止金融市场支持的项目被迫终止，就必须有人提供消失的流动性。在美国，政府就是流动性的提供者。因此，美国政府所做的，其实就是霍尔姆斯特伦和梯若尔所认为的政府应该做的事情。
问：对于已有的理论模型，现在有很多批评，比如经济学家保罗·克鲁格曼。但从你所说的来看，现有的模型可以预测金融危机的发生。现在，我想听听您对此有何看法。
答：我认为那些关于经济理论不能为金融危机提供理论框架的批评是没有道理的。我们今天讨论的这些文章清清楚楚地表明了危机发生的原因和我们应该采取的措施。那些该受批评的经济学都是艾伦·格林斯潘的理想化世界的经济学，在那里，金融市场可以完美地独立运作，不需要政府的行动。当然，仍然有不少经济学家，可能比以前要少一些了，坚信那样的理想化世界是存在的。不过这是一个极端的观点，那些对我们今天所讨论的论文有所了解的经济学家，都不太可能认同这样的观点。
问：我们接下来谈谈德瓦特里庞和让·梯若尔的著作《银行的审慎监管》*吧。
答：德瓦特里庞和梯若尔的书对道德风险提出了一个很重要的观点。他们指出储户并不能监督银行，以确保银行负责任地将储户存款用于投资。这样在储户和银行之间就有一个道德风险问题，监管应运而生。监管者为储户代言，其职责是对银行可以做什么设定限制。其中一个至关重要的限制就是要求银行持有充足的资本。正如之前我们谈到的，银行所有者应该持有足够数额的自有资金，以防止银行承担过多的风险。换句话说，银行的杠杆率，即债务占资产的百分比，不应该过高。不幸的是，在这次危机爆发前，很多金融机构的杠杆率达到了异常高的水平。我认为这是政府监管的失败。
问：经济学家们对政府工作人员提出了警告，德瓦特里庞和梯若尔在书中指出：“对如此高的杠杆率放任不管，简直是疯了！”假设正在发生的事情一目了然，作为一个学院派经济学家，您会如何传递这一信息呢？
答：理论已经清晰地揭示了危险。我实在不知道为什么这些信息没能传达给政策制定者。也许这是理论工作者的过错。
问：您认为这是我们需要完善的吗？首先，关注杠杆率，前提是人们已经吸取了这方面的教训。但是一般说来，这取决于经济学家们和华尔街银行家们之间的沟通。
答：没错。我怀疑那些研究金融的理论家们在未来并不想进一步关注金融实践。现在的一个主要任务是设计监管以避免类似危机的再次发生。理论可以指导工作，但是运用理论制定简单、有效且可行的规则不是一件容易的事情。而且，监管过度的危险也同样存在。我们并不希望政府参与金融机构本身的管理。政府对此并不在行，而且极有可能会扼杀良好的投资机会。所以，我们必须在政府善于做什么和不善于做什么之间谋求平衡。
问：基于您迄今为止的研究结果，您对未来是持乐观态度，还是深表忧虑？
答：我相信奥巴马政府的经济学家们很好地掌握了我们刚刚讨论的这些原理。所以我认为美国很有可能制定出良好的监管政策。我不大确定的是国会审议监管时会怎样做。就像医疗体制改革一样，政府可以提出很多理论上科学有效的金融监管制度，但国会能否给予足够的关注就不清楚了。我们拭目以待，我觉得我属于谨慎的乐观者。
问：关于“华尔街奖金”，您是怎么看的？刚刚在谈论道德风险问题时，您提及了股东，事实上大部分银行家都持有其银行的股份，因而有自己的利益在里头。但是，他们还另外获得了奖金，这个可能鼓励了他们的冒险行为。目前为止有文章谈到这个问题吗？您如何看？
答：我们刚刚讨论的那些文章都是相互关联的。所有文章都指出，如果银行状况良好，奖励银行家完全没有问题，只要在失败的时候他们同样能够受到相应的惩罚。华尔街缺乏相应的惩罚机制，与奖金本身相比，这是个更为严重的问题。这也是我认为大家纷纷要求限制银行家薪酬在某种程度上并不正确的原因。没错，限制银行家的收入会让民众满意，他们也倾向于这样去做。但我认为这种做法并没有触及问题的本质，真正重要的是确保银行家的薪酬方案能够在银行家所获得的奖励和受到的惩罚之间保持合理的平衡。
问：我们继续讨论最后两篇论文吧，这两篇论文揭示了危机的根源。
答：在讨论霍尔姆斯特姆和梯若尔的文章时，我提到过政府应当在金融市场的流动性突然萎缩时进行干预。我们现在就来讨论为什么会出现流动性突然萎缩的问题。清泷信宏和约翰·穆尔（Kiyotaki 和Moore，1977）给出了一种可能的情景。通常，如果一家公司或者银行为某个项目借入资金，必须提供抵押品为贷款作担保。清泷信宏和穆尔的模型合理地假设，只有当贷款至少有等值的抵押品作担保时，借款人才会清偿贷款，也就是说，只有借款人面临丧失抵押品的危险时，他才会有偿还贷款的激励。
项目本身可以作为抵押品，房地产或者其他资产也可以。我们不妨以房地产为例，假设其市场价值略有下降，这可能是因为购房需求没有人们预期的那么强烈。这个价值的减少会产生多米诺效应。因为房价跌了，贷款就有可能减少，因为贷款需求由等值的抵押品作担保。但是，如果发放的贷款减少，产出就会下降。如果产出下降，人们就会更加贫困，买的房地产就会相应减少，这使房价进一步下跌，由此进入一个恶性循环。和我们已经讨论过的其他模型一样，清泷信宏和约翰·穆尔的模型能够很好地说明当前的危机。房地产市场最初出现的问题，其实只是房地产市场中的次贷，但是，次贷危机通过类似清泷信宏和约翰·穆尔所说的多米诺骨牌机制，最终蔓延到整个金融部门，由于金融部门对绝大多数生产都至关重要，最终波及整个实体经济。
问：请您讲讲您选择的最后一篇论文，福斯特和吉纳科普洛斯合写的《杠杆周期和躁动不安的经济》*。
答：福斯特和吉纳科普洛斯的这篇论文讨论的是杠杆率。这篇论文的一个主要观点是，与繁荣和衰退的商业周期紧密相连的，是一个类似的杠杆周期。因此，在繁荣时期，杠杆偏高，事实上有可能过高。我说的过高是指，即使资产价值相对较小的下降，也很容易导致银行或者他金融机构崩溃。现在，高杠杆率是一种可以计算的风险，任何一家银行都愿意承担。如果我的杠杆比率很高，而且下对了赌注，我的回报就很丰厚，因此承担一定程度的崩溃的可能性也是可以接受的。但问题在于，崩溃不会只限于我本人。如果我倒了，其他银行也会倒。福斯特和吉纳科普洛斯的论文要描述的，就是上述情形发生的机制。在他们的模型中，一些银行对资产的预期非常乐观，因为杠杆率很高。如果资产价值下跌，低于他们的预期，银行就会倒闭。现在，随着这些银行的倒闭，对资产的需求就减少了，导致银行资产价值的进一步下跌，这样就会使原本杠杆率相对较低的银行也面临倒闭。如此一来，就发生了类似清泷信宏和约翰·穆尔的文章中提到的恶性循环。因此，这两篇论文是相互关联的。它们解释了为什么一条不那么重要的坏消息能够导致流动性、贷款发放和产出方面的严重恶化。在这两篇论文讨论的两种情形中，一旦资产价值下跌开始，补救的方法是政府介入，以提供流动性。另外，福斯特和吉纳科普洛斯的论文进一步指出，政府应该在第一时间限制杠杆率，以便事先遏制危机（恶性循环）。
问：您是指通过监管来遏制吗？
答：是的，你可以通过杠杆率的监管或者通过限制流动性来遏制危机。如果杠杆率受到约束，银行的资本要求更高，它就不能发放那么多的贷款。换句话说，银行的流动性（为收益丰厚的项目可提供的资金）被削减了。遏制危机的另一个办法是央行提高利率。这样，货币政策和杠杆率/资本要求都紧密联系起来了。不幸的是，在此次危机的酝酿阶段，杠杆率很高，利率很低，两者相结合更纵容了金融机构的冒险行为。
问：福斯特和吉纳科普洛斯的论文写于2008年，这篇论文在金融危机之前就写好了吗？
答：是的，是在危机前就写好了。吉纳科普洛斯在20世纪90年代撰写的一系列文章中就提出了一整套类似的观点。
问：所以政策制定者们，尤其是那些国会议员们特别需要读这些文章。
答：是的，至少应该理解这些文章的内容。我认为，这些文章对理解现阶段的金融危机很有帮助，它们中的绝大多数都是在危机发生前就发表了，只可惜当时并没有引起足够的重视。我们也许不能完全消除金融危机，但是我们完全可以在预防和控制方面做得更好。
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