视点 | 美国劳动生产率之谜、再通胀与货币政策走向

近十年来,美国劳动生产率增速持续下降,拖累了实际工资和消费增速,压制了通胀走势,一定程度上使美联储货币政策正常化速度放缓。对此，IMI研究员陈静和李濛博士认为，美国劳动生产率增速下降,与投资增速下滑、技术扩散受阻和统计因素相关。未来,随着经济进一步复苏、技术转化水平提升和劳动者素质的改善,美国劳动生产率增速或将较快上升,推动实际工资增速上行,加上特朗普相关政策一旦落地可能对实际工资增速的助推,将有利于形成"工资-物价"螺旋式上涨趋势,支持美联储货币政策的正常化进程。

以下为文章全文：

2007 年金融危机以来，美国在能源、信息、生物等技术创新方面均取得了突破性进展，许多技术已在社会经济领域发挥积极作用，但生产率增速却十分缓慢。2016 年，美国劳动生产率增速仅0.16%，低于1996 至2006 年2.8% 的平均水平。类似的情形正在其他国家上演，成为世界性的“谜题”。近期，耶伦等多位美联储官员称，低迷的生产率正在拖累薪资增长，压低通胀走势，不利于美联储货币政策的正常化进程，呼吁政府采取更多措施提高企业投资、促进创新，使美国摆脱生产率“黯淡”的表现。

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生产率衡量指标的比较与选择

生产率是衡量投入与产出之间数量关系的指标，是影响社会经济发展和竞争力的关键要素。正如克鲁格曼所言，“生产率也许不是一切，但在长期它几乎就是一切”。由于生产过程涉及的生产要素包括劳动力、资本、原材料等，选择不同的投入作为研究对象，可将衡量生产率的指标分为单要素和多要素（全要素）生产率。以道格拉斯生产函数Y=F(L,K)=AL^αK^β为例，Y/L、Y/K 分别代表劳动生产率和资本生产率，A 代表全要素生产率。基于数据的可得性、科学性考虑，国际上常用劳动生产率和全要素生产率作为衡量生产效率的指标。其中，劳动生产率是指每单位劳动投入的产出值，计算方法是总产出除以总劳动投入；全要素生产率是在规模报酬不变、技术中性等假定条件下，对经济体中劳动和资本等要素利用效率的综合测算，表现为在等量投入的基础上产出更多，计算方法是实际产品增值率减去实际要素投入增长率。

需要注意的是，劳动生产率名义上是对单要素生产率的测算，但实际上总产出是各种要素共同作用的结果，因此也包含了技术进步（全要素生产率）、资本深化和劳动者素质等对经济增长的贡献。该指标的优势主要是度量难度和误差较小，不足之处是可能会对整个经济效率的考察产生误导。全要素生产率主要体现为各种要素投入组合带来的总效应，在衡量全部生产要素生产率方面优于劳动生产率。此外，由于技术创新等因素对经济增长贡献越来越大，全要素生产率在衡量技术进步等因素方面也具有优势。这两个指标都能较好地衡量生产率，相互之间也具有内在联系，有时还可以将两个指标结合起来考虑。实践中具体选择哪个指标，主要取决于研究目的。由于劳动生产率代表了单位劳动投入的产出值，与产出品成本和个人工资收入关系紧密，因此更适合用于薪资增长、通胀水平等方面的相关研究。

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劳动生产率增速决定实际工资增速并影响物价走势

劳动生产率与工资和通胀关系紧密。根据新古典经济增长理论，在均衡条件下，劳动力价格（实际工资水平）W/p=MPL=αAL^(α-1)K^β=αY/L，劳动生产率决定实际工资水平，且与实际工资保持一定比例，实际工资增速等于劳动生产率增速与劳动份额变化之和。与此相对应，名义工资增速=劳动生产率增速+劳动份额变化+产出品价格增速。在新古典理论中，产出品价格增速近似等于通货膨胀率。劳动份额稳定，不影响其他项。根据该等式，当名义工资增速与劳动生产率增速相同时，不会对通胀水平走势带来影响；当两者增速不同时，就会对通胀带来影响。这种影响表现为：如果名义工资增速高于劳动生产率增速，则推升通货膨胀；反之，则拉低通货膨胀。由于该结论假设条件较多、偏离现实较远，20 世纪80 年代后，效率工资、分享工资等理论从不同角度对实际工资的决定因素进行了补充，但都没有否认劳动生产率对实际工资的决定作用。表1的数据显示，当美国劳动生产率增速上升时，实际工资增速上升；反之则下降。

上述等式中，在价格灵活伸缩的背景下，“工资-物价”传导通畅，劳动生产率决定实际工资和消费，而通胀只是一种货币现象。在实际中，由于名义工资的粘性，其变化往往落后于物价，导致名义工资变化带来的产出品成本变动与实际工资变化带来的消费需求变动对物价走势的传导会出现分化，对经济运行产生重要影响。但从长期看，劳动生产率仍最终决定实际工资和消费需求，从而决定通胀形势是否可持续。具体分为以下三种情形：

一是劳动生产率增速持续下降的背景下，由于劳动生产率增速决定实际工资增速，因此实际工资增速也持续下行，导致居民消费增速下降，拖累通胀走势。此时，如果名义工资增速小于劳动生产率增速，将会加剧通胀加速下行的压力；而如果名义工资增速大于劳动生产率增速，则会导致产出品价格增速快于名义工资增速，推动短期内通胀快速上行。在后一种情况下，快速上行的物价又会反过来使实际工资增速降低，导致总需求增速下滑，经济有陷入滞涨的风险。例如，20 世纪70 年代，美国劳动生产率增速下降，名义工资增速超过劳动生产率增速，导致了物价的快速上涨，并降低了实际工资增速；而当消费需求不能有效拉动经济增长和物价时，经济则出现了滞涨。

二是劳动生产率增速持续上升的背景下，长期实际工资将上涨，带动居民消费需求扩大，经济存在通胀压力。如果名义工资增速大于劳动生产率增速，导致产出品价格上涨，但其增速慢于名义工资增速，则短期内通货膨胀加速，但长期内通胀上行会降低实际工资增速，并部分降低居民消费需求，通货膨胀加速势头将有所缓解；如果名义工资增速小于劳动生产率增速，导致产出品价格下降，短期内会拖累物价走势，但长期内通胀下行将提高实际工资，带动需求上升，从而推动通胀上行。

三是劳动份额增速变化导致工资增速变化时，假定剔除这个因素后，实际工资增速与劳动生产率增速相吻合，则劳动份额如果持续降低，意味着收入分配偏向于资本，国民收入日益集中到少数资本所有者手中，从而扩大贫富差距，对社会的可持续发展造成不利影响，长期经济将存在通缩压力；反之，存在通胀压力。

总体而言，如果劳动生产率增速或劳动份额持续下降，导致实际工资增速放缓，将最终降低消费需求和拖累通胀走势；如果劳动生产率持续上升，且名义工资增速与其保持相近的速度增长，则名义工资会从成本端推动物价，而实际工资上涨从需求端拉动物价，从而形成“工资-物价”螺旋上升的良性增长态势。

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美国劳动生产率和实际工资增速下滑压制通胀走势

2007年金融危机以来，劳动生产率增速持续下滑，金融危机后的2007—2016 年，年均增速为1.2%，较金融危机前的1996—2006 年2.8% 的均值下降了1.6个百分点，降幅达57% ；实际工资增速均值在金融危机前后则分别为1.7%和0.2%，金融危机后较之前下降了1.5个百分点，降幅达70%。劳动份额下降和部分行业产出品价格与CPI 走势的背离，是加剧实际工资增速降幅超过劳动生产率增速降幅的重要因素。实际工资增速大幅下降导致消费需求增速下降，使得CPI增速难以提升，不能形成“工资-物价”螺旋式上涨。劳动生产率增速下降方面，主要表现为全要素生产率和资本深化项的贡献下降。数据显示，2007—2016 年，全要素生产率的贡献值为0.4%，较2000—2007 年的1.5% 下降了1.1个百分点；相同时段的资本深化项的贡献均值，分别为0.5%和1%，下降了0.5个百分点；劳动者质量分项的贡献率虽然没有下降，但也没有进一步提升。持续的研发创新没有带来劳动生产率增速上升的原因主要有两个方面：一是技术创新需要通过内嵌于设备投资和人力资本来实现扩散，从而提高产出水平。当经济处于上行周期时，企业投资意愿上升，会增加对新技术、新设备和人力资源等方面的投资，从而加速技术扩散效应；但近十年来经济持续低迷，阻碍了技术扩散。此外，长期的量化宽松货币政策拉低了长期投资回报率，企业家更愿意持有现金、金融和实物资产，而不是进行高效率的投资。这不仅导致资本广化，直接拖累劳动生产率，而且也不利于技术扩散。二是统计误差等因素。主要是GDP的生产率测算方法没有将信息技术（ICT）创新带来的收益和消费者剩余考虑在内。ICT产品价格没有充分体现质量进步，导致物价平减指数被高估，实际产出被低估；同时很多ICT服务也没有反映在GDP 中，例如Google和Facebook等免费互联网服务为消费者创造了实用价值，但却没有计入GDP。对ICT 进行调整后，美国平均GDP提高0.3%。这些都能够有效地解释近年来的美国“劳动生产率之谜”——技术创新取得了巨大突破而劳动生产率增速却停滞不前。

不仅劳动生产率增速下滑压抑实际工资增速，部分行业产成品价格与物价走势背离和劳动份额下降等因素，也使实际工资增速与劳动生产率增速的差距不断扩大。20 世纪40 年代至70 年代初期，劳动生产率增速与实际工资增速几乎保持了相同步伐；70 年代后，实际工资增速开始慢于劳动生产率增速，且二者增速的差距开始逐步扩大（见图3）。

劳动份额下降方面，20 世纪70 年代以来，劳动收入占比开始出现下降，且2001 年以后下降幅度明显加大（见图4）。在美国劳工部公布的183个行业中，77%的行业出现劳动收入占比下降，制造业下降尤为迅速。导致劳动收入份额下降的原因是：第一，全球化进程中，为追求比较优势，美国企业将低端劳动密集型产业外包给其他国家，导致部分可能流向国内工人的收入流向外国；同时，外包服务导致对中间品的采购增加，降低了国内劳动收入的总份额。第二，随着自动化程度的提高，对劳动力的需求下降，导致劳动收入占比下降，而资本收入占比上升。

第三，近年来工业资本贬值速度加快，例如计算机软硬件等设备的升级或更换频率更高，这都需要更高的资本份额来覆盖设备升级。部分行业产成品价格与CPI 背离方面，部分行业产出价格指数增速低于同期CPI增速，导致这些行业的实际工资下降。企业对名义工资定价方面主要根据产成品价格变动，而实际工资往往依据CPI指数进行调整，因此当两者增速不同时，实际工资水平与劳动生产率差距将加大。数据显示，近十年来，在美国劳工部的183个行业中，79%的行业产出品价格平减指数增速低于CPI增速。其中，IT、批发和零售贸易、发电等行业在产品价格大幅下跌时期，CPI却稳步上升（见图5）。

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未来美国实际工资增速或较快上升并实现再通胀

2007 年金融危机爆发后美联储实施了量化宽松刺激政策，经济持续复苏，但劳动生产率增速下滑总体上拖累了实际工资增速和通胀走势，迟滞了美联储货币政策正常化的速度。未来拖累实际工资增长的因素或将逐步消除，预计几个月内实际工资水平将提升，形成“工资-物价”螺旋式上涨。

（一）劳动生产率增速或将持续上升

1. 经济复苏有利于提升劳动生产率增速

OECD的经验研究表明，劳动生产率有一定的顺周期性，即当经济处于上行周期时，劳动生产率增速会上升（见图6）。2016 年以来，全球经济复苏势头加快，尤其是美国经济持续保持了较好的增长态势，将推高美国的劳动生产率增速。目前，市场对2017年美国劳动生产率增速的预期值约为0.82%，比2016 年的0.16% 明显上升。

2. 科技转化为生产力的周期不断缩短

当前信息、生物等科技正处于转化临界点，或将推动美国劳动生产率增速快速上行。由于劳动力、资本和信息等在企业、行业、区域之间的交流更加快捷，技术进步转化为生产力的周期大幅缩短。第一次科技革命转化周期约为70～100年，第二次约为20～30年，而到了第一次互联网信息革命时则缩短到10年左右。过去十年，全球在信息和通信技术（ICT）、生物技术（BT）、能源技术（ET）、制造技术（MT）、防御技术（DT）和金融技术（FT）等方面迅猛发展。这些技术发挥的作用并不比蒸汽和电力革命小。尤其是人工智能、基因工程，在克服人类困境方面将发挥更大作用，且这些技术目前仍存在巨大的发展空间，在经过长达十年的积累期后，目前已经处于爆发的临界点，有望快速地转化为生产力。

3. 就业市场结构逐步改善，劳动者质量持续提升或推高劳动生产率增速

2007 年金融危机爆发之初，美国就业率出现下降，并在2010 年11月达到58.2% 的新低。2011年8月后，就业率缓慢回升。2010 年前，美国失业岗位超过840万个，其中大量中低技术工人失业。就业人口减少，尤其是低技术人员大量减少，导致美国劳动生产率增速在2010 年上升。经济复苏后，这些失业人口开始重新进入劳动力市场，但由于技术匹配失衡，原来的中级技工也都进入低级工作岗位，这部分工人产出水平较低，没有提升劳动者素质分项。非农就业人员的时薪数据也显示，近三年新增劳动力中，低技术、低工资占比最大（见图7）。随着低技术工人的不断学习、再教育和经验的积累，中、高技术工种工人的比例将逐渐提升，劳动市场结构会日趋完善，带动劳动生产率增速上升。

（二）特朗普政策或将提高劳动收入占比和劳动者素质，增加实际工资收入

近年来，劳动收入份额下降和新就业劳动者素质不高，是导致实际工资增速小于劳动生产率的重要原因。特朗普政策或从以下几个方面改变这一状况：一是特朗普贸易保护和再工业化政策吸引资本回流，减少外包服务，增加国内就业，并使外流的劳动收入流向国内，从而提高劳动收入份额。据统计，特朗普当选以来美国软件外包业务的增速接近腰斩，预计2017—2021年，美国外包业务增速将由此前五年间的15%下降至8%。二是特朗普税改政策降低了劳动力和投资边际税率，将促进工资、就业和投资提升。尤其是工薪阶层和中产阶级家庭减税幅度较大，将有利于缩小贫富差距，提高在最终分配中的劳动收入占比。二十世纪八十年代以来，资本获得的收入分配更多，使得全球财富最多的1%家庭在全美家庭财富总额中的占比由24%上升至2014 年的42%。三是“择优积分制”的移民政策将增加受教育程度高、技术水平高的劳动力流入数量。由于这部分人的素质较高，可以提高整体劳动生产率增速和工资收入水平。特朗普的教育改革重点之一，是将教育与劳动力需求结合，发展职业教育，增加社会教育和培训方面的投入，从而填补美国当前的技能劳动力缺口，提升“蓝领”素质，进而提高工资水平。据德勤统计，到2025年，美国将有约350万高薪制造业岗位需要填补。尽管近几个月来特朗普的政策没有取得实质性进展，但以上政策能够直接提升美国劳动生产率，在市场和议会有一定的支持率，未来通过相关法案的概率较高。例如，摩根大通公开表示，美国国会必须实施税收改革，以使国家更具有竞争力。

（三）美国劳动力市场持续趋紧，将推升整体工资水平

随着美国经济复苏，劳动力市场表现强劲。2017年7月，非农新增就业人数再次大超预期，连续82个月扩张，失业率则降至2001年5月份以来的新低，基本处于充分就业状态。值得关注的是，美国职位的空缺数已攀升至2000年12月开始编纂该数据以来的最高水平。数据显示，2017年6月职位空缺新增46.1万个，经季节性调整后职位空缺总数为620万个（见图9）。职位空缺中，增长最多的为专业和商业服务行业，其次为教育及医疗行业。由于劳动力缺口较大，预计在需求的拉动下，工资整体水平有望提升。此外，之前雇佣的低技术劳工经过经验积累、再学习之后，也将逐步进入中高级技术工种，有利于推升整体工资水平。

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美国再通胀预期支持美联储货币政策正常化进程

美联储对今年缩表达成一致，但对年底能否再加息一次存在分歧，其主要原因是对短期通胀的看法不一致。部分官员认为，近期通胀存在下行风险，不支持加息；而部分偏“鹰派”官员认为，劳动力市场或出现过热迹象，未来几个月工资水平将上行，叠加过高的资产价格，可能导致通胀急剧上升，因此美联储不能在加息上拖延。

2017 年7月份美联储召开政策会议时，美国CPI连续4个月下行，但劳动力市场表现强劲。会议之后，美国公布的7月份非农就业数据大超预期，但CPI和PPI数据仍表现不佳。在6月份时，多数美联储官员认为，菲利普斯曲线尽管较为平缓，但仍是有效的；通胀疲软与特定因素有关，如大宗商品价格表现低迷、通讯费率和药价下调等，具有暂时性，对中期通胀预期影响较小。然而，7月份强劲的就业并没有带来通胀的上行，因此美联储官员出现分歧，并对加息、缩表的路径进行了调整，将原先可能在9月份加息、12月份缩表的计划调整为或在9月份缩表，这期间对经济和通胀走势进行观察，以便确定12月份是否加息。

当前劳动生产率增速已经出现上升迹象。数据显示，2017年二季度为0.9%，环比上涨0.8个百分点，同比上涨0.1个百分点。根据前面的分析，技术积累已经到达临界点，未来劳动生产率增速或将较快增长，为实际工资增长提供良好的基础，从而推动CPI上行。尽管特朗普政策存在一定的不确定性，但在提升劳动生产率增速方面的政策，还是得到广泛认可，因此实施的可能性较大。这将加速劳动生产率和实际工资收入增速的上升。 

由于货币政策具有一定的时滞，美联储官员不会等到美国经济逼近通胀反弹的临界点再采取行动。如果等待太久，经济将出现过热风险，美联储将被迫加快后续加息节奏，这很可能导致金融环境收紧超出预期，从而威胁到美国经济。因此，美联储更倾向于提前加息。针对未来美国“再通胀”或有超过目标值的风险，这将支持美联储渐进加息的货币正常化路径。

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美国劳动生产率增速上行和再通胀对金融市场的影响

美国劳动生产率增速上行、再通胀和美联储货币正常化，将对美国金融市场带来较大影响：一是提高美国企业的竞争力，增加企业投资和企业利润，有利于支撑想·美国股市，缓解当前的高估值压力，降低由于流动性收紧导致的股市大幅下行风险。二是推动国债收益率曲线陡峭化进程。此前美联储官员普遍担心，随着短端加息，收益率曲线会出现平坦化趋势，并将导致中长期信贷环境收紧，加大金融市场风险。美联储缩表将改变国债供求，叠加再通胀和经济增长预期的作用，长端国债收益率或将上行，使国债收益率曲线呈现陡峭化的态势。三是或推高美元指数。当前，受政治因素和欧元走强因素等影响，美元指数连续5个月下跌。美元指数走低在一定程度上打消了特朗普担忧货币政策正常化使美元过度强势的担忧，为下一步加息提供了条件。未来，随着美国企业竞争力的增强、国债收益率曲线的陡峭化和美元资产吸引力的增强，美元指数或将持续走高。

编辑  田雯 罗琦

来源  国际金融

审校  田雯

监制  安然

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