王国刚：新中国70年践行稳健货币政策的历史经验

货币政策，是指中央银行为实现其特定的经济目标而采用的各种控制、调节货币供应量和信用量的方针、政策及措施的总称，既是一项主要的宏观经济调控政策，更是一国经济主权的重要基石，主要包括本币制度（或货币制度）、调控目标、调控机制、调控工具和调控政策等。IMI学术委员、中国人民大学财政金融学院教授、中国社会科学院学部委员王国刚对新中国70年以来践行稳健货币政策的历史经验进行了分析和总结。

以下为文章全文：

1948年12月1日，党中央决定组建中国人民银行并发行第一套人民币，标志着构建新中国货币政策体系迈出了决定性的第一步。在党中央的领导下，我国的货币政策体系历经了探索（1949-1978）、形成（1979-2017）和完善（2018-）三个历史时期。在探索时期，主要表现为计划经济时期的货币管理体系；形成阶段始于1979年，虽然中国人民银行1977年便从财政部分立出来，但货币政策是市场经济条件下的宏观调控政策，所以，只有在1978年底召开了党的十一届三中全会，改革开放大幕开启，各项经济活动逐步引入市场机制之后，才能推进形成真正意义上的货币政策体系；党的十九大之后，我国将宏观审慎管理与货币政策相配合，提出建立双支柱架构，这在传统货币政策体系中是没有的，也没有其他国家这么做，因此，货币政策体系进入了创新发展的完善阶段。新中国成立70年来，虽然经历了不少困难和曲折，但“稳健”始终是货币政策的主基调。坚持这一主基调，我国的货币政策实践既有效支持了国民经济健康可持续发展和人民生活水平提高，维护了经济社会生活秩序稳定，又积极推进了金融体制的市场化改革，抵御了多次国际金融危机的严重冲击，取得了举世公认的伟大成就，给发展中国家制定货币政策、完善宏观调控提供了可供借鉴的宝贵经验。

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坚持货币政策的稳健性

“稳健”的含义为“稳而有力”。在西方经济学中，货币政策只有“松”“紧”的说法，没有“稳健”的提法。然而，“松”“紧”只是针对具体经济情势所选择的权宜之策，对构建具有中国特色的货币政策来说，更重要的是建立具有长期性、战略性的货币政策体系，由此，需要探索并形成货币政策的总取向、总框架和基本体系。“稳健”就是对我国货币政策体系和目标的一个客观描述和概括。在新中国70年的经济发展实践中，货币政策的稳健性主要表现在五个方面：第一，维护经济社会的稳步发展。货币政策对经济社会生活秩序的稳定和发展至关重要。面对旧中国留下的历经百年战乱、满目疮痍且百废待兴的烂摊子，从1948年12月第一套人民币发行开始，党中央就已开始谋篇布局新中国的货币体系和货币管理，通过人民币与边币、旧币等的兑换，明令商品、工薪、信贷、投资等以人民币计价结算，集中外汇管理，打击金融投机，抑制通货膨胀，到1950年就基本实现了统一货币，确立了人民币的法律地位，稳住并理顺了生产、流通、分配和消费各环节的经济秩序。此后，中国货币政策的实施始终不忘服务于经济社会发展这一初心，虽筚路蓝缕但砥砺前行。第二，保持货币政策自身的基本稳定。在西方货币政策理论中有着单一规则与相机抉择之争，但中国的货币政策并不以实现短期经济目标为取向，而是始终以推进国民经济稳步发展为根本追求。在探索时期，坚持了禁止财政向银行透支、严格控制货币投放和现金管理等原则；在形成时期，确立了保持币值稳定的最终目标；在完善时期，建立了稳健的货币政策与宏观审慎政策双支柱调控框架。70年间，中国虽然有过物价跌宕起伏的情形，但始终没有发生过长时间的恶性通货膨胀。
第三，保持货币政策传导机制的顺畅有效。在西方国家，货币政策的传导渠道大致按照利率、资产、信贷、汇率等次序展开。我国并没有照搬这一做法，而是从国情出发，主要以调控信贷规模为落实货币政策取向的传导机制，通过发挥银行信用创造货币的功能，摆脱了资金短缺的困扰，因此没有陷入“贫困恶性循环”（贫困恶性循环理论认为，资本匮乏是阻碍发展中国家发展的关键因素。由于发展中国家的人均收入水平低，投资的资金供给〔储蓄〕和产品需求〔消费〕都不足，这就限制了资本形成，使发展中国家长期陷于贫困之中），并在20世纪90年代中期以后，出现了资金相对盈余的现象。此后，随着资本市场的发展、利率和汇率市场化改革的展开，货币政策传导机制逐步向利率、资产和汇率等扩展。
第四，稳步建立货币政策体系。货币政策体系由本位货币、最终目标、中间目标和调控机制等构成。在探索时期，中国虽然没有确立货币管理的最终目标和中间目标，但坚持推进“财政、信贷、外汇和物资”的四大平衡，以实现国民经济运行中各主要经济关系的平衡。在形成时期，确立了“保持币值稳定”的货币政策最终目标、以广义货币供应量（M2）增长率为主要中间目标、以新增贷款和存贷款利率为主要调控机制的货币政策体系。在完善时期，以金融供给侧结构性改革为抓手，守住不发生系统性金融风险的底线，推进了结构性调控机制的建设。经过70年艰苦卓绝的努力，中国货币政策体系框架坚实、内容丰富、操控成熟。
第五，稳步有效协调国际收支。货币政策的调控机制由利率政策、汇率政策等构成。通过外汇管理和汇率市场操作，协调好人民币的对内价格和对外价格，推进国民经济的对内对外平衡，是货币政策的使命所在。70年间，中国形成了一整套有效的外汇管理制度和机制。在探索时期，实行了人民币、外汇和金银的进出国境管理制度，建立了国际清算机制，从而在1952年就扭转了旧中国外汇收支长期逆差的局面。在形成时期，持续推进了人民币汇率改革，建立了以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，有效地促进了对外经济活动的发展，保持了人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。在完善时期，中国将更加深入地推进完善人民币汇率形成机制，有效防范和化解国际金融风险的冲击，支持“一带一路”倡议的落实。

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坚持服务实体经济的稳定性

在经济运行中，货币供给状况直接影响着各种价格的波动程度和趋势，影响着各类经济主体的行为和国民经济走势，鉴于此，货币政策调控的取向、松紧、力度和节奏至关重要。新中国成立70年来，中国货币政策紧紧围绕经济金融的运行发展实施调控，虽然面临过一些困难和波折，但总体上有效支持了国民经济健康发展，维护了经济社会生活秩序稳定。我国的货币政策支持实体经济发展，是沿着运行发展和改革开放两条主线展开的，主要取得了以下方面的成就：
第一，维护经济社会生活秩序稳定。货币政策调控状况涉及千家万户和千厂百店，对经济社会发展有着举足轻重的作用。70年间，中国经济社会历经磨难曲折和峰回路转，但货币政策始终围绕着维护稳定和推进发展而实施。在“一五”时期，实行货币信贷的严格管理，落实“统收统贷”制度，加大了货币投放以支持国民经济发展目标的实现；在三年困难时期，强化了信贷计划管理机制，全面落实“银行工作六条”（中共中央、国务院为进一步克服国家财政经济困难，加快国民经济调整进程，于1962年3月10日作出《关于切实加强银行工作的集中统一，严格控制货币发行的决定》，简称“银行工作六条”），推进了货币发行流通进入正常轨道，促进了工农业生产发展、经济结构调整和经济效益提高；在改革开放以后，推进了银行体系的构建，充分发挥银行创造派生货币的机制，克服了资金短缺，避免了“贫困恶性循环”，保障了经济金融的高速增长。
第二，稳步构建了货币体系。在前期实践的基础上，1994年，我国推出了分层次的货币供应体系，分立了现金、支付货币和贮藏货币等各层次货币，将中国人民银行发行的货币（现钞和硬币）界定为M0，M0+机构活期存款界定为M1，M1+准货币（准货币由机构定期存款、城乡居民储蓄存款、财政存款等构成）界定为M2，由此，既明确了货币范畴、细化了各层次货币的边界，为货币政策的精准实施创造了条件，也明晰了实体经济部门对各类货币需求的具体状况，为把握货币需求动向提供了真实可靠的依据。在此背景下，货币政策调控的中间目标、重心和调控机制逐步形成和完善。
第三，稳步推进货币金融体系的改革。在总结探索时期经验教训的基础上，1978年底党的十一届三中全会召开，改革开放大幕开启，标志着中国货币政策进入形成时期。此后的40多年中，沿着渐进式改革之路，货币政策和银行体系的体制机制转变主要涉及三个方面：一是构建银行体系，即由中国人民银行为中央银行，由国有控股银行、政策性银行、股份制银行、城市商业银行、农村合作银行和农村信用社等为经营运作主体的银行体系。二是逐步推进利率体系的改革。1996年6月以后的8年，按照“先外币后本币、先贷款后存款、先长期后短期、先大额后小额”的顺序，对118项本、外币利率进行了改革。2004年以后，又对存贷款利率上下浮动区间进行了改革，同时，积极推进市场利率的形成。2007年1月4日，上海银行间同业拆放利率（Shibor）投入运行；2019年8月20日，新的贷款市场报价利率（LPR）投入运作。三是稳步推进人民币汇率形成机制的改革。在探索时期，中国外汇实行高度集中管理。改革开放后，一度出现了汇率双轨制。1994年1月，中国实行人民币汇率的并轨，推出了有管理的浮动汇率制。2005年7月21日，以市场化形成机制为基点的汇率改革迈上新的征程。这些改革，为货币政策调控机制从行政性调控转向市场化调控创造了条件。
第四，稳步扩大金融对外开放。新中国70年的经济活动始终与国际经济交往连接在一起。1950年，中国人民银行开始公布全国统一的人民币汇价，标志着新中国经济的对外开放门户是打开的。“一五”时期，中国的贸易外汇收入达到68亿美元。但受帝国主义封锁和国内体制机制的影响，在探索时期，中国经济对外开放程度很低。实施改革开放以后，随着对外经济活动的扩大，货币政策中外汇管理、汇率体系和外汇市场的改革开放也提上了议事日程，尤其是2010年以后，随着人民币日益国际化，货币政策的对外开放进一步扩大。具体的史实主要有三：一是中国人民银行与他国央行之间的人民币互换扩面增量。到2018年，中国人民银行已与38个国家（或地区）签署了35000亿元左右的双边货币互换协议。二是人民币加入国际货币基金组织的特别提款权（SDR）范畴。2016年10月1日，人民币正式成为SDR的成分货币，为人民币国际化提供了良好契机。三是加大了金融市场的对外开放力度。2014年11月以后，“沪港通”“深港通”“债券通”等的实施，拓展了人民币国际化的施展空间，增强了中国金融国际化的联系机制。

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坚持调控机制创新的稳进性

稳健的货币政策，不仅落实在“稳”上，更体现在“健”上，具体表现之一就是持续创新，我们稳中求进地推动了货币政策调控机制的不断创新。远的不说，仅21世纪以来，中国在货币政策调控机制上就进行了一系列有着重要理论意义和实践价值的创新。第一，对冲外汇占款。进入21世纪以后，中国的国际收支顺差明显扩大。国际收支顺差，必然引致大量外汇流入中国境内。按照西方经济学教科书的理论，为了应对持续流入的外汇，央行将被迫发行对应数额的人民币进行对冲，它将引致货币政策独立性、经济过热和群体性事件频繁三个负面效应的发生。但中国并没有按照西方理论的套路展开外汇对冲，而是根据国情，主要运用法定存款准备金率（简称“存准率”）进行操作。主要过程大致是：提高商业银行等金融机构的存准率→从商业银行等金融机构获得人民币资金→用存准资金向商业银行等金融机构购买外汇→将等额的人民币资金归还给商业银行等金融机构。在这个流程中，对中国人民银行来说，没有新增发行货币就完成了外汇的对冲，对冲外汇的三个负面效应也并未发生。
第二，结构性精准施策。2015年以后，在推进供给侧结构性改革的过程中，实体经济对货币金融的需求从总量转向了结构性，与此对应，货币政策的实施从“大水漫灌”向以针对性和灵活性为主的“精准滴灌”扩展。在此背景下，中国人民银行一方面加大公开市场操作业务的力度，有效保障经济金融运行中的流动性，推进市场利率形成机制的转换；另一方面，出台了常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、信贷资产质押再贷款、抵押补充贷款（PSL）和短期流动性调节（SLO）等新型工具，央行“对其他存款性公司债权”从2014年底的24985.27亿元增加到2019年7月的103111.63亿元。2018年10月，面对民营经济资金紧张状况，央行又实施了推进民营企业债券融资支持计划、推进民营企业股权融资支持计划和综合运用货币政策工具计划。
第三，宏观审慎金融监管。2008年美国金融危机以后，宏观审慎监管提到议事日程。为了守住不发生系统性金融风险，维护经济金融运行的稳定，中国积极推进了宏观审慎监管体系的建设。2016年，中国人民银行着手建立“宏观审慎评估体系”（即MPA），将资本和杠杆率、资产负债、流动性、定价行为、资产质量、外债风险、信贷政策执行等7个方面的14个指标纳入评估范畴，为建立货币政策与宏观审慎政策双支柱调控框架创造了条件。

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坚持防范化解金融风险的稳固性

防风险是金融的永恒主题。金融是识别、评估、分散（或组合）和管理风险的一套机制，金融领域中的各种风险，既有来自于实体经济部门转移的风险，也有来自于金融机构经营运作中形成的风险。在市场经济中，微观风险通常由微观主体自己防范化解，但金融层面的微观风险有着溢出效应，不仅可能给相关客户带来经济利益的损失，而且可能扩展为区域性乃至系统性的金融或经济风险。中国在20世纪90年代中期就已将防范化解金融风险列为货币政策的一个主要取向，采取了一系列措施处置各类金融风险。第一，处置金融机构的不良资产。1999年，从工、农、中、建四大行中剥离了1.3万亿元的不良资产；2004年以后在这些银行的股份制改制过程中又剥离了1万多亿元的不良资产。此外，在信托投资公司、农村信用社及其他金融机构整顿中，央行运用再贷款机制，支持了对不良资产的处置。
第二，适时整顿金融机构。1982年以后，信托投资公司先后经历了6次大整顿，数量从370多家减少到52家；1993年以后，证券公司先后经历了3次大整顿，基金业经历了2次大调整；1995年以后，保险业先后经历了2次大调整。2016年以后，对互联网金融（尤其是P2P平台等）展开了整治；2018年又对资产管理（尤其是影子银行）的乱象进行了整顿。
第三，及时平抑金融市场的异常波动。在拆借市场、期货市场、债券市场和股票市场等金融市场走势出现严重异常的情况下，央行等金融监管部门都会及时出手，防范异常波动的延续。2013年6月20日，拆借市场的隔夜拆借利率突然飙升到13.34%，央行等金融监管部门紧急出手，有效防范了银行间市场利率波动向债市和股市的蔓延。2015年7月初，在A股市场出现大幅下跌走势的异常波动下，多个金融监管联手出台了“组合拳”措施，避免了股市波动转化为金融危机。
第四，坚决打击违法违规金融活动。近年来，央行等金融监管部门采取果断举措，对各种非法集资、电信诈骗、内幕交易、操纵股价、老鼠仓等行为进行了坚决打击，同时，对金融机构的各种不规范经营运作及时予以纠正。
党的十八大以后，随着中国经济发展步入新常态，经济增速从高位转向中高位，防范化解金融风险的重要性日渐突出，为此，历年的中央经济工作会议都强调要防范金融风险、守住不发生系统性金融风险的底线，并采取了一系列防范化解金融风险的政策举措。2017年12月，中央经济工作会议更是将“防范金融风险”列入2018-2020的3年攻坚战首位，强调防范化解金融风险（尤其是守住不发生系统性金融风险的底线）是金融工作的根本性任务。在深化金融供给侧结构性改革的过程中，巩固防范金融风险已取得显著成果，完善金融预警机制和应急机制，筑牢不发生系统性金融风险的底线，是中国稳健货币政策的历史使命和职责所在。

编辑  刘文婕

来源  光明理论

责编  胡晓涛、金天、蒋旭

监制  朱霜霜

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