又一白马股中招！10亿公司债最后发了5000万，比它更惨的还有……

 最近企业融资有点难，不少想发债的公司发不出去，便悄悄取消了发行计划。但今天有一家公司，融资紧迫到火烧眉毛，明天马上有8亿元债券到期，今天发债却只融到原本计划发行规模的二十分之一。

21日，上市公司东方园林发布公告，2018年第一期公司债发行结果显示——计划发行10亿元，实际发行规模仅有5000万元。而公司原本的计划是，拿出计划募集金额中的5亿元，以偿还公司明天到期的8亿元超短融债券。

尴尬的不止这一家，比起发行失败，还有一群小伙伴直接打退堂鼓、取消发行。最近企业“再融资”艰难的窘境可见一斑。

钱没融够，到期债券怎么办？

公告显示，今年该公司向中国证监会申请，面向合格投资者公开分期发行总计不超过15亿元的公司债券。其中，这次计划发行的2018年第一期公司债券规模不超过10亿元。

按原计划，该债券分2个品种发行，品种一为3年期固定利率债券，附第1年末发行人调整票面利率选择权及投资者回售选择权；品种二为3年期固定利率债券，附第2年末发行人调整票面利率选择权及投资者回售选择权。

实际结果是，品种一最终发行规模5000万元，票面利率7.00%；品种二无实际发行规模。

发行结果一经公告，引发市场关注。午后，东方园林股价大跌，下午一度接近跌停，最终收于17.94，下跌4.01%。

“这种情况很少见。”一位券商债务融资部人士告诉记者，在实际发行额距离原计划相差量很大的情况下，通常的操作就是取消发行。

虽然距离10亿元的“小目标”远了点，但毕竟还是融到钱的，发行是不能取消的。更重要的是，这一次资金募集还有紧要用途。

根据公告，本期计划发行的10亿元债券，其中5亿元拟用于偿还5月22日到期的超短融17东方园林SCP002，到期规模为8亿元。

这让投资者有点担心明天的债券兑付。21日下午，有投资者在深交所互动易询问，东方园林的公司债只发行了5000万元，对公司资金有没有实质影响，会不会影响后续其他债券的兑付？

东方园林的回应是，公司的发展有与之相匹配的资金计划，此次发行公司债不会对公司资金造成影响，也不会影响后续其他债券的兑付。公司经营一切正常。

评级AA+，票利7%，为何没人买账？

其实看一下这只债券，收益还有点诱人。

东方园林的主体信用等级为AA+，本次债券信用等级也为AA+，期限为3年，票面利率为7%。

对比一下行业平均水平，目前AA+评级的3年期信用债利率在5.57%。就连AA-评级的3年期信用债利率也在6.63%。可以说，东方园林开出了高出行业平均水平的票利。

再来看评级，公司方面表示，AA+表示本次债券受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。

但在本次债券存续期内，若因国家政策调整、市场环境发生变化等不可控制因素影响，本公司不能如期从预期的还款来源中获得足够资金，将可能会影响本次债券的本息按期兑付。

评级不低，票利又高，投资者为何不买？

其实今年以来，债市投资者的风险偏好已经发生明显变化。在经济去杠杆、打破刚兑的大环境下，投资者更偏好高信用评级的债券，不少机构内部的风控标准正越来越严。

一位投资人士告诉记者：“现在国企和民企的融资区别很大，国企信用资质会相对好一些。对民企，投资机构就比较谨慎了，AAA及以上的高评级的公司还愿意投，如果投资低评级公司，内控程序非常繁琐，前期尽调也会耗费大量时间，很多都不愿意配置。”

低评级信用债的利差不断走阔，AA+评级的信用债各个期限的利差都在100个基点以上，AA评级的利差则直接跳升到200个基点以上。

长江证券首席宏观固收分析师赵伟说：信用风险加速暴露下，市场风险偏好受到一定压制；就信用债而言，需求或逐渐向短久期、高评级集中，低评级信用债面临较大调整压力。

例如2011年城投债信用危机，信用利差明显走阔，国债收益率整体下行，2016年上半年信用债违约增多时，信用利差也一度快速走阔。

今年已有近2000亿债券想发发不出

比起东方园林的发行失败，还有不少小伙伴面对严峻的现状，直接打退堂鼓、取消或延迟发行。

5月19日，上交所公司债券项目信息平台显示，重庆龙湖企业拓展有限公司拟公开发行的80亿元2017年公司债券已经中止。

5月16日，济宁矿业发布公告，取消2018年度第一期5亿元的短期融资券。原因就是：“近期市场波动较大，本次短期融资券簿记期间在原协商利率区间内认购不足。”

记者通过Wind统计，年初至今，一共有314只、总计1933亿元债券取消或推迟发行。尤其到了5月份，取消发行的债券规模开始增加，融资环境有收紧趋势。其中，公司债取消或延迟发行规模为135亿元。

上述业内人士告诉记者，今年取消发行一般分为两种情况：一是有些高评级发行人觉得当前利率太高，想观望等待融资成本低一些的时间窗口，就暂时取消发行；二是评级低、资质差的企业，利率再高，都没人愿意买。

不过，今年债券发行整体已回暖。去年同期取消发行债券规模高达2899.07亿元，今年已大幅缩减。公司债发行量也较去年明显增长，截至5月10日，在交易所发行的公司债合计4313亿元，而去年同期仅为3159亿元，同比增幅37%。

“水位”回落，还有谁在“裸泳”？

前几年，金融环境较为宽松，市场流动性充沛。不少低资质企业通过债券、非标等各种渠道大幅融资，趁日子好过时，借新还旧、滚动发行的企业不在少数。

但是在融资环境收紧的情况下，负债期限结构较差企业更容易暴露出资金链断裂风险。

其实，东方园林也意识到了这一问题，并想借此次债务融资的机会，来调整内部债务期限结构。以3年期债务来替换原本的270天期债务，拉长负债久期，匹配相应资产。

评级报告显示，该公司即期债务偿付压力较大。截至2017年9月末，公司刚性债务余额为94.08亿元，其中短期刚性债务规模达到64.64亿元。

从2015年到今年5月中旬，东方园林已发行债券产品待偿还余额为74亿元，其中短期融资券25亿元、超短期融资券22亿元、中期票据5亿元、公司债券22亿元。

按照原资金安排计划，公司非流动负债占总负债的比例可由2017年末的10.32%增加至14.23%。长期债权融资比例的适当提高，将使公司债务结构得到优化。

与此同时，公司流动比率将由2017年末的1.13增加至1.18，速动比率也将自2017年末的0.54增加至0.58，流动资产对于流动负债的覆盖能力得到进一步改善与提升，有利于降低财务风险。

但是，眼下并不是一个合适的调整时点。对于企业而言，随着监管趋紧，融资环境已发生变化，市场“水位”回落，“裸泳者”将浮现。

天风证券固收研究团队说：金融环境转向去杠杆、强监管时，一方面，投资者的风险偏好明显下降，对风险的防范心理大幅提高，更加关注和思考“谁在裸泳”，债券市场融资通道明显收紧；另一方面，监管政策全面封堵各类表外和非标通道，非标转标过程中，非标债务滚续难度上升，企业需要依靠表内或者自身经营现金流对接到期债务。 

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编辑：陈羽

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