洋河股份（002304）—省内升级加速，全年看20-30%空间

内容摘要                     

参加公司股东大会，管理层释放出较为积极的信号，省内消费升级逐步显现带动天梦系列快速增长，省外新江苏市场从数量和单点增速均在加速，营销模式持续复制，团队执行能力强，受益分红率进一步提高和深港通利好，给予17年20倍，85元目标价，公司股价全年看20-30%空间，持续“强烈推荐-A”评级。                            

精彩内容                            

• 股东大会感受：公司对行业复苏谨慎乐观，QFII客户热情较高。昨日我们参加洋河股份股东大会，参会机构投资者50余人，在深港通的背景下，QFII客户参与热情较高。公司董事长王耀、总裁钟雨及董秘丛学年参加会议。公司认为行业目前仍处于弱复苏和探底之间，对白酒形势仍是谨慎乐观，企业间表现参差不齐，各有欢喜。同时公司认为行业竞争将趋于理性，集中化程度进一步提升。我们认为，公司对行业判断全面务实，自13年行业调整以来，始终将渠道下沉放在工作首位，在行业需求结构调整中抢得恢复先机。

• 区域市场：苏南市场调整效果显现，省内增速有望提升。公司15年省内外市场分别增长1.7%、22.0%，省外市场高速增长主要受益于新江苏市场战略，公司将省外市场单元从省级细化至县市级，对当年收入过800万的县和过1500万的地级市，作为重点资源投入市场，15年合计有393个县市被纳入重点资源投入市场，这种分类方法更有利于资源聚焦，对销售团队的考核也更加到位。省内市场增速低于省外，主要受苏南部分市场增速放缓影响，苏州无锡等地受乱价及经销商更好等因素，甚至出现下滑情况，公司去年底针对苏南市场进行专项治理，整顿渠道乱价，调整营销团队，规范经销商行为，今年春节后效果逐步显现，草根调研3-5月份苏南市场已经有5-10%的增长。

• 产品结构：省内经济基础好，支撑产品结构持续升级。近期我们调研安徽、四川及河北等市场，消费升级趋势非常明显，50-60元向100元价位带，100元向120-150元价位带升级特征显著。江苏省经济基础较好，消费升级更有基础。公司产品结构中，梦之蓝保持快速增长，去年梦之蓝增长21.6%，今年1-4月梦之蓝增速更快，达到35.6%。我们认为，15年梦之蓝触底回升，基数较低，保持20%以上增长，16年增速加快，主要受益于经济发达、消费能力较高的苏南市场调整效果显现。随着省内工作更加扎实，在300元价格带有明显优势的天之蓝也有加速增长的可能。

• 分红政策：分红率有进一步提升空间，深港通的优质投资标的。公司在会上提出，从公司分红历史、股东结构以及未来资本开支三个角度，都有加大分红的能力和动力，15年分红比例已经达到50%，未来有望更高。市场预期深港通年中开通，公司将成为深港通的优质投资标的。

• 投资建议：省内提速升级，分红率有望提升，全年看20-30%股价空间，维持强烈推荐。本轮白酒行情，茅五古成为领涨品种，洋河受省内市场低增速影响，表现相对落后。3月份以来，省内市场调整到位，产品结构升级明显，另外公司未来分红率有望进一步提升，实属深港通背景下的优质投资标的。给予16-17年3.74和4.22元EPS，17年20倍对应85元目标价，全年股价看20-30%空间，维持强烈推荐。风险提示：省内需求不达预期。

作者风采     

董广阳：食品饮料首席分析师，研发中心董事。食品专业本科，上海财经大学硕士，2008年加入招商证券，7年食品饮料研究经验。

杨勇胜：食品饮料资深分析师。武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，2011-2013在申万研究所产业研究部负责消费品研究，2014年加入招商证券。

李重阳：食品专业本科，北京大学金融学硕士，香港中文大学经济学硕士，2015年加入招商证券。

李晓峥：数量经济学本科，上海财经大学数量经济学硕士，2015年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续11年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中四年第一，2015年获新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师第一名。