【招商食品】洋河股份：Q3业绩稳增，来年轻装上阵

公司Q3收入业绩分别增长20.1%和21.5%，受7月提价影响，增速环比略有放缓，回款及现金流表现良好。Q4主动控货去库存，来年轻装上阵，公司仍然是行业能力一流公司，产品结构全、渠道管控深、调整能力强，预计来年仍有望保持稳健增长。调整18-19 年EPS 5.41和6.27元，给予19年20倍PE，调整目标价至125元，维持“强烈推荐-A”评级。

报告正文

Q3收入业绩分别增长20.1%/21.5%，环比略有放缓，现金流表现良好。公司18年前三季度收入209.66亿，同比+24.22%，归母净利润70.4亿，同比+26.11%，其中Q3单季收入64.23亿，同比+20.11%，归母净利润20.34亿，同比+21.53%，收入环比略有放缓，主要由于7月1号蓝色经典提价，经销商提前备货，7-8月进货较少所致。三季度预收款27.72亿，同比+13.37%，销售回款222.9亿，同比+24.91%，经营净现金流58.74亿，同比+36.95%，回款及现金流表现良好，部分投资者关心的现金流增速低于收入，系7月提价，部分经销商在6月份打款所致。

消费税调整及产品结构升级，推动毛利率显著提升，费用率下降推升净利率。公司前三季度毛利率73.03%，同比+10.78pct，其中Q3毛利率76.51%，同比+9.18pct，毛利率大幅提升主要两个原因：一是洋河之前的消费税由受托加工单位代扣代缴，计入生产成本之中，影响当期毛利率，自17年9月1日起，改由洋河为纳税主体缴纳，因此毛利率有所回升，但营业税金税率也明显提升；二是由于产品结构持续升级所致，草根调研显示，三季度梦之蓝继续保持50%以上高增长，增速远高于海天，当前在蓝色经典中占比已达35%以上。费用率方面，公司Q3销售费用率12.6%，同比+0.46pct，主要由于中秋加大费用投放所致，管理费用率同比下降2.53pct，主要由于营收高增摊薄所致，净利率同比提升0.38pct至31.67%，盈利能力持续提升。分区域看，Q3依然是省外增速快于省内，省外新江苏市场继续保持高增态势，重点市场任务完成顺利，当前省外占比已接近50%。

双节动销边际有所放缓，Q4主动控货去库存，来年轻装上阵，稳增可期。草根调研反馈，公司Q3终端动销环比上半年有所放缓，与7月1号提价有一定关系，另外今年中秋国庆相隔较近，部分消费者选择国庆购买，一定程度上对中秋销售有些影响。考虑到十月份已经完成全年任务，公司Q4起主动控货去库存，以待来年轻装上阵，保持春节经销商打款。预计Q4超预期概率不大，展望来年，公司产品升级趋势不改，梦之蓝占比逐步提升后，拉动公司整体收入增速，同时公司渠道利润已有改善，内部渠道盈利问题基本梳理完毕，来年稳健成长可期。

Q3业绩稳健增长，来年轻装上阵，仍是行业能力一流公司，维持“强烈推荐-A”评级。公司Q3收入业绩保持稳健增长，受终端需求放缓影响，年底控货以备来年轻装上阵。公司仍然是行业能力一流公司，产品结构全、渠道管控深、调整能力强，预计来年仍能保持较为稳健增长。略调整18-19 年EPS 5.41和6.27元，给予19年20倍PE，调整目标价至125元，维持强烈推荐。

风险提示：行业需求不达预期，省内竞品加大投入，省外拓展不及预期

参考报告

附：财务预测表

作者风采

杨勇胜：食品饮料首席分析师，武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，2011-2013年就职于申万研究所，2014年加入招商证券，6年食品饮料研究经验。

欧阳予：浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学金融学研究型硕士，2017年加入招商证券。

于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，2016 年就职安信证券，2017 年加入招商证券。

李泽明：四川大学本科，北京大学金融学硕士，2017年就职国泰君安证券，2018年加入招商证券，1年消费品研究经验。

招商证券食品饮料研究团队传承十五年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续13年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名。

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