华晨汽车负债千亿面临重整，如何再现生机？

作为辽宁国资改革试点的华晨，到了必须要变革的时候

文 | 《财经》记者 李皙寅 王颖 

编辑 | 施智梁 陆玲

一向不缺新闻的华晨汽车集团，这一次尴尬地站在了聚光灯下。

11月13日，全国企业破产重组案件信息网上线了一则消息，格致汽车科技股份有限公司向辽宁省沈阳市中级人民法院申请对华晨汽车集团控股有限公司（华晨汽车集团）重整，案件编号（2020）辽01破申27号，前者是一家汽车冲压模具研产商。

11月16日，华晨汽车集团相关人士回应《财经》记者称，当前华晨生产经营如常，后续等待司法重整情况进展。

16日晚间，华晨汽车集团发布公告，确认华晨汽车已构成债务违约金额合计65亿元，逾期利息金额合计1.44亿元。因企业资金紧张，续作授信审批未完成，造成无法偿还。华晨汽车此次债务违约对华晨汽车本部生产经营造成影响，导致财务状况恶化，极大影响偿债能力。

华晨汽车本不该如此。作为辽宁省国资委的重点国有企业，华晨汽车集团旗下拥有4家上市公司.截至发稿前，华晨系上市公司股价表现各不相同。分别是华晨中国（1114.HK）报收于6.87港元/股，下跌1.86%；金杯汽车股份有限公司（600609.SH）报收于5.23元/股，上涨0.38%；上海申华控股股份有限公司（600653.SH）报收于1.93元/股，上涨1.05%；新晨中国动力控股有限公司（1148.HK）报收于0.32港元/股，下跌4.48%。

违约一事并非毫无征兆，此前《财经》记者曾从多种渠道听闻，为给华晨汽车集团纾困，辽宁省有关部门早已展开了多次讨论。春江水暖鸭先知，早在今年8月份，华晨汽车集团旗下多只存续债券就出现暴跌。其中18华汽01债更是连跌三天，从85元直接跌到55.8元，跌幅高达34.35%。

“哪里不适应就改哪里，哪里有短板就补哪里”这是华晨汽车集团党委书记、董事长阎秉哲的表态，在他看来，适应市场经济需要，全面深化改革，是华晨集团推动创新发展和实现高质量发展的首要任务。

作为肩负辽宁省国企改革重要试点的华晨汽车集团，正在探索混改的深水区；加上庞大上下游产业链，华晨汽车集团牵连着大量配套企业的兴衰；对于债权人来说，华晨汽车集团能否给出一份让彼此接受的重整方案，则需要时间给予答案。

曾经的当红炸子鸡

华晨汽车集团并非一家没有故事的车企：中国放宽汽车行业外商来华投资股比限制后的首位践行者，辽宁省唯一年销售收入过2000亿元企业集团，赞誉满身。

梳理华晨的前世今生，它一直以在资本市场长袖善舞而著称。

1987年，华晨汽车集团的前身，金杯汽车股份有限公司，由沈阳全市近百家街道工厂组合的企业改制而来。耳顺之年的董事长赵希友探索出了公开募股，把买股票的摊子支到了国家体改委的大院里。后来，乘着国务院下发向社会公开募股的政策东风，神秘的仰融携款而来，在百慕大群岛注册了华晨中国汽车控股有限公司，收购了金杯股份。1992年华晨汽车在纽交所上市。

当时，华晨瞅准了中国逐渐起飞的轻型客车市场，引进丰田海狮车型，专门打造了一款低成本的轻型客车。由于踩准了商务车起飞的趋势，金杯海狮占据了市场的半壁江山，投资回报率高达30%。彼时，华晨还通过海外的研发机构，创立了中华牌轿车，与一汽红旗成为当时中国唯二有自主知识产权的轿车。

2002年，一切戛然而止。在仰融登上福布斯中国富豪榜探花的第二年，财政部发文认定，华晨资本归国家所有，仰融经历资产清查、职务解除后，出走美国。同年10月，仰融因涉嫌经济犯罪被辽宁省检察院批捕。

在经历了多年高管走马灯式的换人后，在大连市副市长任上刚干了一年半的祁玉民，手持一纸意外的调令来到沈阳主持华晨工作。

新官上任，他先打响了降价发令枪，在售车型中华尊驰售价最高下调4万元，新车提前下线，搅动了整个车市。2006年，该华晨旗下汽车销量逾20万辆，同比增长71.4%，其中尊驰和骏捷销售5.8万辆，同比增长545%。尊驰轿车一度脱销，华晨一举成为汽车销售增长冠军，扭亏为盈。

2019年祁玉民到点退休。在他卸任之时，华晨汽车集团2018年销售收入突破2000亿元，实现利税超过350亿元，成为辽宁省唯一年销售收入过2000亿元企业集团。

有观点认为，华晨依托合资企业躺赚，乐不思蜀忽略了自主品牌发展。事实上，这种说法并不完全准确。祁玉民很早就提出要重视发展自主。只不过，在他看来，自主车企没必要事必躬亲。他梦想中的产品，底盘是保时捷调校，造型、内外饰用意大利的；发动机和宝马合作。三大资源一整合，自然出好车。

彼时，华晨尝试从宝马引入生产工艺、相关技术，打造了一系列产品，市场并不太认可。

某种程度上说，华晨与宝马合资公司的成功，成为了华晨汽车集团的资源诅咒。与宝马集团的17年合作，让华晨汽车尝到了利用外资研发技术的甜头，但由于过度依赖合资板块，华晨汽车自主板块的发展始终羸弱，销量不断下滑，市场占有率缩水，营收下降。

过于依赖宝马

华晨汽车集团手握4家上市公司，分别为华晨中国、金杯汽车、申华控股和新晨动力，其中华晨中国持有华晨宝马50%股权，盈利能力最强。

华晨宝马正是华晨中国的“现金奶牛”。2020年上半年，华晨中国营收14.5亿元，净利润达到40.45亿元，奥秘就在华晨宝马的利润分成。

2015年至2019年，来自合营企业华晨宝马投资收益分别为40.43亿元、42.46亿元、54.50亿元、62.78亿元、76.09亿元，是华晨中国净利润的1.08-1.25倍。也就是说，华晨中国其他板块是亏损的。

华晨汽车集团的利润主要来自持股38.35%的华晨中国，而后者的盈利又严重依赖华晨宝马。“华晨汽车集团是典型的‘母弱子强’。”远东资信表示，对于母公司相关信用分析，不能仅考察合并报表，而要剥离子公司，对母公司自身的报表深入分析。华晨汽车集团的自主品牌的盈利能力并不强。

华晨汽车集团旗下有三大自主品牌：华晨中华、华颂、金杯，但发展均不尽如人意。数据显示，2019年，华晨汽车集团乘用车销量72.18万辆，其中华晨宝马销量54.59万辆，占比高达75.63%。2020年上半年，“华晨中华”和“华晨金杯”分别销售4937辆和6845辆，销量同比大幅下滑，不及华晨宝马销售的零头。

不过，靠华晨宝马“输血”的日子，或难以为继。

华晨宝马股权调整已进入倒计时。2018年10月，华晨汽车集团曾公告称，拟在2022年前向宝马集团出售华晨宝马汽车25%的权益，交易价格290亿元人民币；同时，宝马集团对华晨宝马的持股比例将从50%将升至75%。届时华晨宝马将不再纳入华晨汽车集团的合并报表范围。这也意味着，华晨汽车集团从华晨宝马获得的收益将大幅缩水。

一位咨询机构人士对《财经》记者分析称，单以市盈率来看，宝马相当于提前预支了10年左右的利润分成。在国内车市调整期的顶点，华晨汽车集团拿钱抽身不失为明智之举。

部分市场人士担心，剥离华晨宝马将对华晨汽车集团未来的盈利及偿债能力产生较大影响，也会对公司再融资能力产生冲击。但也有业内人士表示，转让华晨宝马股权所获得的股权转让款，反倒可能提升华晨汽车集团的偿债能力，减轻其资金链压力。

账上“有钱”，为何不还？

在此次被申请破产重整之前，华晨汽车集团早已债务缠身。

早在今年8月份，华晨汽车旗下多只存续债券就出现暴跌。今年10月份，华晨汽车因未能如期兑付10亿元的私募债“17华汽05”再次陷入舆论漩涡。

目前华晨汽车集团的债务高达1300亿。公司2020年债券半年报显示，总资产为1933.25亿元，总负债1328.44亿元，资产负债率68.72%。从期限结构看，流动负债占比达到77.28%，公司短期债务规模较大，流动比率1.1，速动比率0.83，存在短期集中偿债压力。

仔细分析1026.61亿元的流动负债，主要为应付票据及应付账款524.8亿元，短期借款165.21亿元，一年内到期的非流动负债53.94亿元。

截至2020年6月末，华晨汽车集团货币资金513.76亿元，但其中167.58亿元为受限资金，除去受限资金后，可动用资金为346.18亿元。对比前述负债，现有资金远远不够。

在银行贷款、信托、保险资金债权计划均违约的情况下，还拖欠供应商款项，华晨很难单独兑付公司债券。所以账上有钱，不代表就能还债权人的钱。

对于坐拥四家上市公司的华晨汽车集团来说，除了自身的资金，外部是否还有腾挪的空间？在11月9日的“17华汽05持有人大会”上，华晨汽车集团表示，其作为上市公司控股股东，不得非金融性占用上市公司资金用于偿还债务。华晨汽车集团可动用的资金很少，且分布在多家企业中，各企业可动用资金余额较低，不足以偿还债务。

“这说明国企集团公司（母公司）为子企业募集资金的模式有问题。”中国企业改革与发展研究会研究员吴刚梁告诉《财经》记者，当前的国企集团不再负责具体经营，而将业务和资产下沉到子公司。由于子公司是独立法人，集团公司和母公司不能随便动用子公司资金。加上集团公司经常作为融资主体，借钱给子公司使用。导致在集团的合并报表上，资产和营收规模很大，但大额的货币资金只是合并财报上的数据，而这些真金白银并非趴在集团母公司银行账户上，而是在子公司手里。这就导致集团内部调剂资金的能力也有限。

也就是说，华晨汽车集团既动不了华晨宝马的钱，也动不了金杯的钱，能动的就是中华和华颂两个公司的钱。但中华汽车、华颂汽车近几年的销量却不容乐观、库存堆积如山。

而未来，华晨汽车集团未偿还债券还有13只，余额为162亿元。合计超过162亿元，从到期分布情况来看，2021至2023年将是债券到期及回售压力的集中期。因此，华晨汽车集团的偿债能力堪忧。

对于此次华晨汽车集团违约事件，中证鹏元评级提醒投资者，对于“子强母弱”企业，需注重关注母公司实际对子公司的管控能力，由其子公司是独立的上市主体，信用需要分开来看，往往对子公司掌控弱或者子公司为上市公司企业，实际集团信用都要明显弱于子公司。

拿什么拯救你？

如何拯救华晨还考验着辽宁地方政府。因为华晨的庞大体量，对沈阳乃至辽宁经济影响巨大。

华晨汽车集团目前拥有160余家全资、控股和参股公司，现有员工4.7万人。旗下4家上市公司，分别为华晨中国、金杯汽车、申华控股和新晨动力。

其中，华晨宝马拥有350家一级供应商和超过400家二级供应商，其中超过20%的一级供应商来自辽宁。

多位不同领域的专家对《财经》记者表示，由于华晨在辽宁的重要地位，救是肯定会救的，关键在于怎么去救？

由于此前在处理东北特钢和大连机床时，辽宁当地政府提出的债务违约处置方案，曾引发过债权人不满及舆论争议。这也让相关人士在面临华晨的债务困局时，头顶有了一丝阴霾。

“债权人应该更多地参与到公司治理中来。”吴刚梁认为，要打破“国企信仰”，政府不应该再为国有企业债务进行背书。有些地方出现国资部门捆绑辖内国企信用的做法，这不利于树立国有企业独立的市场主体地位，虽然短期内可以提高地方国企的信用、减少融资成本，但助长“国企信仰”会使某些国有企业债务越陷越深。

华晨汽车集团也在积极自救。

据2020辽宁省政府工作报告显示，华晨汽车集团是两家辽宁省国有资本投资公司改革试点单位之一。

“放权，赚钱。”一位接近华晨汽车集团的人士对《财经》记者表示，华晨汽车集团将从现有具体的经营业务中解脱出来，用股权管理的方式，推动下属的股权合作项目，从而盘活国有资产。

新思路已经渗透到毛细血管，一位华晨汽车集团的中层告诉《财经》记者，扁平化成为集团管理层改革的关键词，从此前繁复的9级，逐渐压缩到了3级，总部机关人员急剧缩减。集团总部作为资本层，是决策和管控中心，具体划分为五大业务方向，分别为乘用车、商用车、零部件、新能源以及出行与服务业务。

不过，华晨的混改究竟走向何方仍是一个问题。早在四年前，振兴东北三年方案出炉时，辽宁曾有计划出售华晨股权，不过没过多久，华晨就从上述名单中退出。对于华晨汽车集团来说，如何既不让国资流失，又能引入良策展开混改拯救华晨，成为一个不容易的问题。

今年9月，国资委召开全国国有企业改革三年行动动员部署会议，该行动试图做优做大国有经济，增强国有企业活力，提高效率，加快构建新发展格局。明确指出，国有企业首先必须发挥经济功能，创造市场价值。还要健全市场化经营机制，积极稳妥深化混合所有制改革。

去年从沈阳市副市长任上调任华晨汽车集团董事长的阎秉哲正是华晨自救的关键先生。

梳理阎秉哲的履历发现，毕业后的他，在短暂的高中教师生涯后即进入沈阳市的公务员体系，在区建委、市政府办公厅、城建局、城管局、市辖区、国土资源局、国资委等部门先后调任，并于2017年成为沈阳市市长。在这其中，2012年至2015年间，其主政沈阳市铁西区，而这里也正是华晨宝马的工厂基地所在。

在其就任前的2018年6月，辽宁省国资委改革处调研华晨汽车集团时专门强调，作为辽宁省综合改革的试点单位，希望华晨汽车集团成为辽宁省属国有企业的改革标杆，将改革成果经验在省属国有企业范围内进行分享和推广。

在外界看来，阎秉哲十分低调。除了2019年上海车展亮相后，罕有对外发声。在今年华晨缺席北京车展时，华晨相关人员告诉《财经》记者，集团内部正在厉兵秣马，筹划、落实改革。

从中观来看，华晨汽车集团已经不单纯是一家辽宁省国资委旗下的汽车生产集团。其更被赋予了一系列重要的探索意义，这背后事关东北产业振兴、国资改革等。

时值“十四五发展规划”的编制之年，华晨汽车集团也提出了自己的展望。

“2019年华晨汽车集团销量超过80万辆，即便受到疫情影响，华晨汽车集团今年的销量预期仍在87万辆左右。”今年稍早前，华晨汽车集团副总裁齐凯曾在接受媒体采访时表示，华晨汽车集团目前正处在高速发展期，华晨汽车集团到2025年计划乘用车销量110万辆，商用车85万辆。　　　　

然而，只有活下去才有未来的更多可能。

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