煤炭企业信用风险分析及展望
在煤炭行业产能过剩，价格下行，行业低迷时期，市场条件弱化，企业基本面的差异导致盈利能力分化，信用风险差异扩大。其中，煤炭赋存条件较差、矿井老旧、安全风险大、生产成本高、费用居高不下的企业的盈利能力将继续下滑，导致偿债指标恶化，信用风险增加。
煤炭企业调级分析
从2015年煤炭行业整体级别调整来看，主要集中在原级别为AA+的企业，且主要为展望调整，而级别调整幅度较大的为AA-调整为A。纵向来看，2012年以来，级别调整呈现同一企业被持续下调的现象，比如肥城矿业、煤气化集团、龙煤集团、沈阳焦煤、山西华昱。
综合各家评级机构2015年煤炭企业下调原因，主要涉及（1）受煤炭行业低迷，煤炭价格持续下跌影响，企业经营压力增加，出现亏损，短期难以改善；（2）公司债务规模持续增长，资产负债率较高，偿债压力增加；（3）期间费用，特别是管理费用和财务费用对利润侵蚀明显；（4）对外担保较多，被担保企业出现亏损，存在较大或有负债风险；（5）经营获现能力恶化；（6）其他。
2015年1～7月，大公下调煤炭企业9家，其中5家展望调整为负面，4家涉及级别下调。从被调级企业的基本面来看，煤炭赋存条件恶化，包括矿井老旧、资源枯竭、地质条件复杂、安全事故频发等因素导致煤炭生产成本高企，在煤炭价格持续下行的情况下，企业经营风险敞口势必扩大；从非煤业务来看，一般为贸易、煤化工、煤电一体化，如果企业业务构成复杂，与煤炭的协同效应较差，甚至非煤业务亏损拖累整体经营，无疑增加了企业的信用风险。
从财务表现来看，2015年大公下调级别或展望的煤炭企业收入主要来自煤炭和贸易，利润主要来自煤炭生产，而煤炭价格持续下行，导致利润空间大幅收窄，被下调企业2014年的毛利润平均降幅超过30%。由于费用控制不力，使得在企业的收入和毛利润大幅下降的情况下，管理费用仍较高，其占毛利润的比重增幅较大，超过10个百分点。加之，煤炭企业多为高负债经营，随着经营压力的增加，下游回款放缓，企业债务规模持续扩大，特别是有息负债增加较多，财务费用大幅增加，平均增幅30%以上。
短期内，国内宏观经济仍存在下行压力，煤炭下游需求较难有明显改善，行业产能过剩仍将持续，煤炭价格低位徘徊，煤炭企业面临较大经营压力。但其中，具有煤种优势、资源储量和赋存条件较好、生产成本较低、能够有效期间费用、债务规模可控的煤炭企业抗周期性下滑的能力较强；相反，煤炭赋存条件较差、矿井老旧、安全风险大、生产成本高、费用居高不下的企业的盈利能力将继续下滑，导致偿债指标恶化，信用风险增加。
煤炭行业分析及展望 （一）宏观经济增速换挡，煤炭需求增速中枢下调，行业产能过剩矛盾突出，煤炭价格持续下行。
2015年以来，GDP同比增速降为7.00%左右，增速放缓压力持续存在。从其他指标来看，2015年以来规模以上工业增加值、固定资产投资完成额、全社会用电量、社会消费品零售总额的同比增速均出现明显下滑，凸显经济下行压力。通胀水平在1%左右徘徊，PMI指数在过去的一年大部分时间处于枯荣线附近。
从需求端来看，煤炭的下游需求主要集中在电力、建材、冶金和化工等方面。2014年上半年火电、粗钢、水泥的月度产量同比增速基本保持正数，但2014年下半年，均出现负增长，表现出低迷态势。从行业库存来看，2014年以来，六大发电集团的煤炭库存仍旧维持在高位水平，除8月左右由于季节性因素导致库存暂时下降；而秦皇岛港内贸煤库存除4～5月受大秦线检修出现下降明显外，其余月份略有季节波动；广州港集团波动变化较小。炼焦煤港口库存在年中短期上涨后开始下行，而年末再次上扬。
2014国内煤炭产量38.70亿吨，同比首次出现下滑，煤炭价格持续走低，进入8月后，国家限制超产政策出台，以神华、中煤为首的大型煤企也开始采取限产保价策略，因此原煤产量同比出现较大幅度减产。对于动力煤来说，2014年7、8月发电量同比下降，导致动力煤需求旺季不旺，价格季节性上升无力，全年同比继续大幅下降。而焦煤，则是下游需求低迷，价格出现大幅下降，由于基数较高，降幅大于动力煤的价格下跌。进入2015年，煤炭价格再次下探。宏观经济增速放缓，煤炭下游需求低迷，产能过剩矛盾仍旧，价格下行压力较大。
从供给端来看，2006～2011年，国内煤炭价格持续上涨，年度煤炭行业完成投资额不断增加，行业固定资产投资增速保持较高水平。2011年中，煤炭价格达到高点，随着煤炭价格下降，行业固投增速下滑，2014年出现负增长，但是从绝对额来看，仍保持较大规模的投资量。根据煤炭工业协会2014年煤炭业改革发展情况通报，我国煤炭产能已经超过40亿吨，在建规模10亿吨以上，假设2020年全部投完，则平均每年增加2亿吨，短期内仍存在较大的产能释放压力。
（二）在市场与国家调控政策的双重作用下，未来产能收缩主要来自资源枯竭型矿井、超产矿井、高成本矿井的产能缩减，但由于国有产能退出缓慢，实际产能缩减量更多取决于政策执行力度。
煤炭价格持续下行，考验企业的成本费用控制能力，高成本、高费用企业的风险首先暴露。根据我国煤炭赋存条件，东部地区较多存在埋藏深、开采年限久、水文地质条件复杂等情况，加之地面人口密度较高，搬迁难度较大等因素，综合开采成本明显高于西部地区。在煤炭产能过剩，价格持续下行的时期，成本因素超越运力条件限制，形成低成本产能替代高成本产能趋势。
政策方面，2014年下半年以来，国家密集在遏制超产、总量控制、在建矿治违、进口关税、清费立税等方面出台一系列政策，有望促进煤炭行业的产能调整。2014年8月，三部委联合发布《关于遏制煤矿超能力生产规范企业生产行为的通知》拉开产能调整序幕，10月份完成全国煤炭核定产能登记与公示，统计显示核定产能共计31.10亿吨，而统计局公布的2014年煤炭产量为38.70亿吨，以此估算2014年超产约7.60亿吨，因此限产的空间仍较大。
存量调整政策出台后，增量调整政策也相继出台，主要内容包括在建矿井治违和新建矿井控制。进口煤限制政策也同步进行，主要通过质量控制和进口关税税率调整实现。清费立税方面政策主要方向为借资源税改革清理违规收费，资源从价计征，税率制定以不增加企业负担为原则，同时，停止征收煤炭价格调节基金、国家级涉煤费用矿产资源补偿费等。
煤炭行业国有产能占比较大，国有企业在资源、资金、规模上的绝对优势、管理层和地方政府考核侧重GDP贡献、收入、承担部分社会责任以及背后的政府信用等因素，国有企业产能通过市场化调整较为困难。亏损企业难以退出市场，煤炭行业的产能调整将很大程度上依赖政策调控。在严控产能的重要时期，矿难的发生除对企业造成直接经济损失外，政策要求事故企业全部停产整顿或同区域内企业停产整顿，因此对企业的影响较以前有所放大。行业下行时期，维稳的重要性凸显。
（三）2014年煤炭价格继续下跌，行业利润空间继续收缩，收入利润同比大幅下滑，亏损面持续扩大，资产负债率攀升，行业整体的偿债压力增加，区域盈利分化。
从整个行业的盈利状况来看，随着煤炭价格价格大幅下跌，2011年以来，行业收入和利润增速持续下降，销售利润率由2011年的14%左右降至2014年的不到4%，利润空间大幅收窄，2012煤炭企业通过以销量换收入的形式维持收入小幅增长，但利润总额出现负增长，2013年以来，煤炭价格继续下滑，收入和利润双双负增长。
行业内亏损企业个数持续增加，亏损额快速增长，行业亏损面持续扩大。2014年，行业内亏损企业个数增至1,929家，占全部煤炭企业的27.18%，亏损总额达到781.74亿元，占行业利润总额的61.63%。2015年以来，亏损企业个数仍在继续增加，亏损额同比继续扩大。行业盈利能力下降，销售回款放缓，资金压力增加，企业债务规模扩大，资产负债率持续攀升，行业整体的偿债压力增加。
综合来看，煤炭作为传统的、资源型行业，经历黄金十年的高速增长期之后，随着我国宏观经济增速换挡，下游需求增速中枢下调。长期来看，因我国资源禀赋条件限制，煤炭仍将保持能源消费的主导地位，但受环保政策趋严影响，总量将有所控制。短期内煤炭产能过剩矛盾突出，2015年以来，煤炭价格继续下跌，行业利润空间继续收缩，收入利润同比大幅下滑，亏损面持续扩大，资产负债率攀升，行业整体的偿债压力增加，区域盈利分化，亏损由东部向西部蔓延，预计在市场与国家调控政策的双重作用下，资源枯竭型矿井、超产矿井、高成本矿井面临较大的经营压力。分区域来看，2014年安徽、黑龙江、河北、吉林四省为亏损状态，以安徽为首，利润总额亏120.97亿元。在煤炭价格持续下行的市场环境中，成本因素对企业盈利能力的影响显得尤为突出。亏损省份的成本/收入达到90%以上，黑龙江和安徽接近100%。在保持盈利的省份中，2014年山西省利润总额降幅最大，从2013年的329.61亿元，大幅缩减至2014年的28.74亿元。内蒙、陕西情况略好一些。