热点点评 | “15号文”补充通知——真的放松了吗？
"主要内容
近日，银保监会针对《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》（银保监发[2021]15号，以下简称“15号文”）发布补充通知，主要内容包括隐形债务主体标准以单一法人主体为口径，存量流动贷款可以视必要程度续作，标准化债券和合格的资管产品不受15号文的约束、信托租赁的“流动贷款”不可新增但可续作，民生类企业融资限制可放松。明面上在执行层面释放了一定操作空间。
但补充通知明确要求隐形债务不新增且不断压降，城投公司需要制定隐形债务化解计划，银行保险机构审慎放贷，为可化解债务提供融资，政府部门需对涉及隐形债务的城投公司担负起融资审批职责。综合来看，15号文补充通知对于隐性债务显示出严格监管态度，积极推动隐形债务不断降低并归零，推动城投公司市场化转型。实质上仍是强监管精神的延续。
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“15号文”补充通知的明面梳理
由
近日，银保监会针对《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》（银保监发[2021]15号，以下简称“15号文”）发布补充通知，主要涉及5点内容：
1. 隐形债务主体标准不以集团公司为口径，而以单一法人主体为口径。以往城投公司经常有层层股权嵌套的情况，而且随着交易所“红黄橙”分档审批的政策实施，各地城投公司为做大做强，陆续出现合并区域内城投、组建集团企业从而提升公司资本实力的情况，尤其是在城投资产较为分散、城投公司资质不高的发债区域。隐形债务主体新标准让母子公司可以根据自己的实际情况继续寻求银行、信托、租赁等的流动贷款，不至于出现因集团内某一家公司涉及隐形债务导致整个集团公司融资受到限制。猜想后续各地方城投整合的步伐可能会进一步提速。
2. 对于涉及隐形债务的城投公司，各银行、保险机构的存量流动贷款可以视必要程度续作。城投角度看，其在逐步化债的过程中有了一定缓冲，避免陷入融资困局。特别是网红区域的城投公司，债券融资渠道本就不通畅，银行放贷审核更加严格，如果存量流动贷款不可续作，势必会对这些城投公司的信用资质造成实质冲击，加剧其流动性紧张局面。机构角度看，其可以根据城投公司的融资必要性自主决定是否续期流动贷款，“续与不续”的权利重新回归。但细品，这字里行间总透着一丝不安的成分，猜想以后机构在“续”之前必定会多掂量掂量，毕竟，非隐性债务到底怎么解决，还有很多未知数。
3. 标准化债券和合格的资管产品不受“15号文”的约束。“15号文”发布后，机构投资者针对涉及隐性债务的发债主体出现过债券投资“一刀切”的情况，这提高了城投公司发债难度，降低了债券流动性。但补充通知不再对标准化债券和合格的资管产品进行要求，放松了这方面的监管，将监管责任交给相关业务主管部门。在供给端，交易所和协会对债券用途进行管控，而在投资端，城投公司债券购买者大多为银行、保险机构，这些机构投资者可继续自主进行投资决策，其合规风险有所降低。很显然，标品的控制主要还是侧重于供给端。
4. 信托公司、融资租赁公司发放的贷款如未指定贷款用途均认定为流动贷款，这类贷款不可新增但可续作。补充通知限制了城投公司的信托、租赁类贷款新增，但未限制续作，一定程度上给予城投公司更多时间去降低融资成本，优化融资结构。一般而言，非标债务较多的城投公司所处的区域经济财政表现较弱，融资环境本就不佳，经营能力也较弱，在化债方面推动难度较大，所以非标债务的续作显得尤为重要，给城投公司更多时间去化债。从总量上来看，还是只减不增。
5. 民生类企业（包括当地粮食供销企业）的融资限制可以放松。补充通知特别提到这一点，也是顾及到了民生类企业的特殊性，其担负的社会责任通常较大，如果民生类企业出现流动性问题，对区域环境的稳定性将形成较大负面影响，所以对其融资限制与城投公司有所差异。
“15号文”补充通知的深层理解
（）由
补充通知虽然对于“15号文”的部分内容进行了补充解释，可以缓释市场对于城投流动性风险的焦虑，然而“15号文”严监管抓落实的力度却并没有变化，其大部分内容仍然需要贯彻，包括3个主要要求：
1. 监管机构对于严禁新增地方政府隐形债务的要求态度依然坚决。监管机构要求不能以任何形式新增隐形债务，并堵住当地政府或财政通过各种形式给予城投融资支持的渠道。针对城投公司的融资管理，监管机构不仅要求银行保险机构落实自身责任，严格把控针对城投公司的授信放贷，同时要求地方政府需要担负起涉及隐形债务的城投公司的融资审批责任。
2. 在不新增隐形债务的前提下，不断压降隐性债务规模。对于银行等机构，监管机构要求其以市场化手段为城投公司提供化债融资，帮助城投公司降低融资成本，将即将到期债务延长为长期债务。对于城投公司，监管机构要求其设定隐形债务化解计划，细化到每笔隐形债务的还款日期、金额以及详细资金来源。
3. 各银行、保险机构需要细化自身主体责任，提高地方政府债务风险管理能力，完善管理制度。此要求下，各银行、保险机构需根据主体责任健全风险管理制度，对融资平台公司统一授信管理、定期风险评估，落实各部门的问责机制。从细节上看，银行等机构还需要排查隐形债务未结清的城投公司的偿债风险，一户一策地落实化债计划，明确区域债务风险限额。
综合来看，“15号文”补充通知仍然针对隐形债务显示出严格的监管态度，积极推动隐形债务的化解工作。“15号文”补充通知传达出的信号仍是城投信仰逐步打破，非隐形债务财政不兜底。在过去很长一段时间，金融机构对于城投信仰深信不疑，认为城投公司和当地政府存在紧密关系，但现在来看，城投公司市场化转型的步伐逐步迈开，不少城投公司与政府逐步脱钩，通过产业投资、项目运作、资产运营产生收入。所以城投信仰将逐步淡化，债务融资自主化，同时城投公司自身造血能力将不断提高，而不仅仅是为政府承担基建或公用事业职能。
其次，“15号文”补充通知的目标仍是全面压降隐形债务，确保隐性债务最终清零。以往年度，金融机构提供的贷款降低了城投公司的资金压力，但却助长了城投公司的盲目融资态势。“15号文”的补充通知进一步规范了银行对城投公司发放流动贷款的管理，并继续强调不新增隐形债务，同时为降低隐形债务提供明确方案，严格要求金融机构审慎发放流动贷款。
所以，明面上看“15号文”补充通知是在执行层面释放了一定操作空间，甚至部分市场参与者对其进行了过于乐观的解读，但我们认为，补充通知对于隐性债务的全面压降并没有任何实质性放松，其本质上仍是强监管精神的延续。总而言之，不要低估本轮监管对于化债的决心，丢掉幻想，准备战斗！
作者 I 陈俊松、杨培峰
部门 I 中证鹏元评级 商贸零售评级部
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●7月份交易所信用债发行3,338.83亿元，发行规模环比下降6%，整体发行利率下行，利差收窄
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