资管行业，路在何方？

2018-2019年资产管理行业出台了多个各个细分领域的政策文件如资管新规及理财子公司相关政策对资管行业的发展产生了深远的影响。基于资管新规这个行业的“宪法”基础上，各类资管机构如银行的理财产品不再“保本”、刚性兑付在一个个资管领域被真正打破、理财子公司的运转情况也得到了披露等等。整个资管领域的新生态、新格局正在逐步建立起来，行业头部机构随着两极分化的到来优势得到加强，战略眼光短视，没有布局增量资管业务的机构在存量业务转型的泥潭里无法自拔，资管行业正在发生巨大的变化，在这个变局之中，无数资管行业资深人士不禁发问，未来资管行业路在何方，在本文中，正略咨询通过整理近年来行业专业人士观点，研判未来大资管行业发展方向。

资产管理一言以蔽之就是“受托人代人理财、委托人风险自担”。委托人作为投资人将资金委托给管理人且投资的收益与风险由委托人自行承担，受托人通过发挥自身的专业投资管理能力从而实现受托资金的投资增值且根据约定收取管理费。资产管理增值能力是行业永远的稀缺资源。

大资管行业由商业银行理财、证券公司及其资管子公司、公募基金、私募基金、信托公司、保险资管、期货资管等构成。

截至2021年底，行业整体规模达到140万亿，管理资产规模从大到小为银行理财，信托计划，公募基金，私募基金，券商资管，基金专户，保险资管，期货资管等。预计到2025年将达到200万亿元。

行业现状

行业标准逐步统一、政策框架已经搭建完毕。

2012-2017年资管行业在混乱中高速成长，2018年4月资管新规及理财新规、理财子公司管理办法、证监会体系私募资管新规、信托新规、保险资管新规等大量资管行业细分领域的规范文件发布后将大资管行业的标准进行了初步的统一，也指明了资管行业明确的转型方向，具体体现在以下4个方面：

• （1）通过确立基金法和证券法作为上位法明确了信托关系、资管产品为证券产品的法律关系。

• （2）对投资端、销售端与产品发行端等资管行业价值链各环节进行了标准统一并要求基于资管新规制定各个细分领域的准则，大幅降低了资管机构的监管套利机会从源头抑制不平等竞争。

• （3）鼓励机构开展主动管理类和投资类业务并抑制资金（资产）池业务且打破刚性兑付，同时将通道类业务大幅的压缩，抑制融资类和通道类资管业务。

• （4）提出了存量资产的管理要求，通过明确各个资管细分领域相关政策的安排指明资管行业的转型方向。

发展方向

01

牌照管理模式将会

覆盖私人银行等财富管理业务

鉴于产品的分类以及销售端的约束，后续监管机构可能会对开展私人银行业务、财富管理业务以及高净值业务采取牌照管理模式，设置一定的准入门槛。中长期来看强烈建议商业银行积极主动发展私人银行业务，否则后续面临准入门槛时再行开展可能会遥遥无期。目前更多的银行正期望于通过私人银行业务模式将传统的资产管理业务客户迁徙成为中高端客户，如平安银行、招商银行、北京银行等。

因此，私人银行业务通过不断地交叉营销提高了存量客户的质量，不单单起到增加客户黏性的目的。同时，客户数量并不是限制私人银行业务发展的障碍，例如招商银行提供的私人银行产品主要受众是外部客户而非本行零售客户，因此私人银行从另一个角度看对银行的展业有一定的帮助，提高了银行的渠道销售能力。

02

竞争合作并存，

行业生态重塑

大资管行业涉及到银行、信托、券商、公募基金、私募基金、保险、期货、金融资产投资等各领域，应该说是最能体现金融生态演进的一个领域。特别是在资管新规及行业细则的统一规范下，我们看到并可预期到，未来各资管行业正在统一的规则下公平运行、平等竞争。

考虑到不同细分资管行业的优劣势存在明显差异，如公募基金和私募基金更擅长上市股票投资、私募股权和创投基金更擅长股权创投类企业的股权投资、保险资管更擅长大项目和长期限项目、券商更擅长信用债投资、银行更涉及债权类资产，因此当一类资管机构想要搭建其大类资产配置框架时，采取和不同资管机构之间的合作无疑是最好方式，这也是近期以来FOF、MOM较为火爆的大背景，实际上这并不遥远，很多资管机构已经践行于此。

03

存量转型迫不得已，

增量转型弯道超车

虽然这两年来在资管新规以及相关行业细则等强监管环境的约束之下，一些资管机构的规模出现了不断压降的情形，意味着对这些机构而言，其存量压降的速度大于增量增长的速度，但是正略咨询要说的是，这种做法并不可取。

实际上存量转型是非常被动和短视的做法，目前整个资管行业已经告别了单纯存量压降的时代，诸如公募基金、银行理财、保险资管等细分资管行业已经在规模上进入了明显上扬的通道中。在这种环境下，正略咨询看到，行业分化已经十分清晰，一些率先转型并大力发展增量资管业务的机构已经走在市场前列，而那些存量资管业务规模过大，增量业务布局缓慢且无法转型的机构正在逐渐成为被市场淘汰的对象，行业分化的格局正逐步形成。

标杆启示

通过对国内外优秀资管机构的标杆分析，坚持长期主义的主动管理资管机构往往在大资管行业周期变化中竞争胜出，该类资管机构的典型关键成功因素有：

01

公司治理方面建立市场化股权架构

员工持股绑定利益

资管公司治理特殊性较强，人是资管公司最关键的核心资产，不同于一般企业的公司治理，人力资本为资产管理公司主要的资本形态，虽然对资本金有一定要求但实际门槛不高，管理的主要是投资者委托的资产和人力资源。而股权结构决定了公司管理体系和治理机制，不稳定的股权结构、频繁的变动交易，不利于资管公司长期管理体系的发展。

根据晨星的研究成果，私有股权架构的美国基金公司在回报率和费用率上有一定优势。根据1997-2016年的的基金回报率、费用率数据进行统计分析，私有股权结构基金相比公共股权结构基金，年平均回报率高出47bps、年平均费用率低13bps，充分体现出私有股权架构基金在经营上的优势。

02

管理体系方面多元基金经理机制

竞争壁垒重要来源

多基金经理制度的优势主要体现在避免明星基金经理衍生问题、激励机制和薪酬体系清晰、突破大型基金管理障碍、资产组合更加多样化等。根据晨星研究，3名以上基金经理管理的基金有较为明显的长期超额回报。

根据晨星基于1997-2016年基金回报数据统计分析，采取1名/2名/3名及以上基金经理管理的基金相对美国大型基金行业平均回报率的超额收益分别为年均8bps/-7bps/15bps，3名以上基金经理管理的基金有较为明显的长期超额回报。

03

组织架构方面构建扁平组织体系

催生创新思想理念

以扁平组织架构为核心，力求人人平等，相互尊重、共同发展。在等级森严的制度下，员工往往会受到制度的限制而无法传达有价值的想法，从而让许多好的投资理念在诞生前就被终止。有时出彩的想法可能来自那些有创新思想的个体，而不是由公司发起的自上而下的指令，因此鼓励企业家精神，倡导和激励思想创新可以把公司架构看成是一个有机体，当体内“细胞”能够不受到等级的限制持续地创新迭代，让整个有机体保持活力。

04

晋升机制方面高自由度晋升路径

完善人才梯队建设

弱化等级制度、提供弹性的调整机制和自由度较高的职业选择路径。注重开发个人和团队能力，为了发挥每位员工的最大优势和能力，在组织架构和设计方面不断进行创新，根据每一位员工的具体特点将每一份工作精心设计且不断改进。

05

投研文化方面秉持价值投资理念

坚持长期主义

关注被投标的和资产的全方位细节，远高于同业平均水平的实地独立调研，充分了解行业内的公司，并同管理层建立联系，以获得更多的信息进行深入研究，辅助投资决策。重视基本面研究及估值，在投资组合及面对市场波动时经验丰富，换手率低于同类型资管机构。

06

产品策略方面低费率叠加高夏普

抵御风险能力突出

在产品设计上坚守长期策略，不跟风设立流行行业基金，而是依据自身投资理念和价值评判设计产品。收益方面，长周期看产品基本均能跑赢基准。

-END-

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作者：朱汉文、陈睿、刘剑锋

编辑：Xiao

责编：Little J 

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