踩了那么多年港股地雷 | 我总结出的避雷法（中）

文/auia

五、财务分析可以避雷

多数投资者都能看懂没有作修饰的利润表，收入、利润多简单啊，我也经常只看这两个指标就做出了买卖的决策。有些上市公司就利用投资者的懒惰来做文章，通过往利润表注水来迷惑人。这些手法常见的主要有五种。

1、物业重估

港股上市公司常用的招数，特别是香港本地工业股，在珠三角、长三角民营企业的激烈竞争下，它们的工业业务受到严重的侵蚀，收入、利润是保不住了，为了颜面、股价等方面的考虑，它们纷纷动起了物业重估的妙招。

这些公司成立时间比较早，在香港多多少少有些物业，每年挤牙膏似的搞一些物业重估收益。

我对香港的那些公司没有兴趣，不想去看它们的报表。这里我要拿来做案例的是00855中国水务，做供水业务的一家公司，做事低调、名字却像老千，老板是水利部出来的，几年时间把很多三四线城市的供水业务收购到手。

我很早就注意到它，老板段传良常年增持，公司也经常性回购，都有点担心流通股被他们买光了，股价也悄悄的涨了不少。

我看了它的报表后，就打不起来兴趣来，太复杂了。

一长串的会计术语，财报上还是繁体字，一看就晕了。我特别想向会计老师推荐这家公司，让他在课堂上讲这家公司的财报，如果他的学生能够把这家公司的报表搞懂，那就可以不参加期末考试了。

曾经在招聘网站上看到过这家公司招聘财务，想到它的财务水平那么高，我打了退堂鼓，当即打消了投简历的念头。

不过，除了搞出这些难懂的利润表外，这家公司的业务还是很扎实的。差点忘了物业重估这事。2011年-2016年，中国水务光物业重估就增加了4.77亿港元的税前收益。我把那些乱七八糟的东西去掉，是不是更清晰一点？

也还不错，除了2011年外，其他年份水分不太高嘛！

别高兴太早了！在一次投资者交流会上，中国水务的IR觉得市场给他们的估值低了，对投资者把中国水务和北控水务这些污水处理公司相提并论感到愤愤不平，认为他们用建设收入给财报充水，而他们没这么干。

回来后我就看了中国水务的财报，他们没什么好委屈的，最近一年多财务也开始这么干了。

2、提高折旧年限

在2007年新会计准则颁布之前，中国对固定资产的入账金额和折旧有严格的限制。新会计准则实施后，这一块放宽了，多少金额可以算固定资产由企业自行判断，折旧年限也由企业自行判断。

这个空间可就大了，有人就在这上面动了手脚，将折旧年限拉长，每年计入利润表的折旧费用就下降了很多，利润也就相应上去了。

神州租车大家都知道吧，就来扒一扒它。神州租车的大股东陆正耀持股29.37%，二股东则是大名鼎鼎的联想控股，持有24.1%的股份，柳传志的得力干将朱立南入驻了董事会。神州租车被市场普遍诟病的是陆正耀在体外发展了神州优车（神州租车仅持股7.42%），并自己持有不少股份，且存在着大额的关联交易。

我关注的不是这些，这里主要谈它的折旧问题。

我习惯看财报的附注，那里卧虎藏龙，真相都在一些小字里面。打开神州租车2016年年报，先看它的折旧政策，租赁车辆是它最主要的资产。

看起来没有想象那么严重，折旧年限4-10年。实质上呢？

很容易看出来，租赁车辆几乎都是按10年来进行折旧的。你自己买的车能开到十年吗，更何况是专门用来出租的。租赁车辆最合理的折旧方法是加速折旧法，通俗的说就是第一年折旧最多，以后每年折旧金额递减。

我根据神州租车的年报推理出它的车辆年折旧率应该在23%左右，远高于10%的折旧率。

如果按照23%的折旧率来计算，神州租车2016年的净利润将大幅度减少。

港股市场大多数情况下还是非常有效的，神州租车目前市盈率为10倍，如果按照调整后净利润计算，市盈率将达到20倍，并没有被低估。

一年1/3时间停牌的乐视网也通过类似的方法来达到提高利润的目的，在同行都采用加速折旧法摊销购剧成本的时候，乐视网却按直线法摊销，贾布斯不愧是财务出身的老板。
幸运的是，A股市场吃这一套，让无数谨慎的投资者被打脸。

3、费用资本化

费用资本化也是上市公司经常用的招数，将本应当期入利润表的费用计入资产，以后年度每年摊销，能够显著提高费用发生当年的净利润。00268金蝶国际就一直采用这种方法来搞事情，随着累积的资本化费用越来越多，摊销金额也越来越高，2016年已经达不到调节利润的效果了。

4、计提资产减值损失

资产减值的拨备是最常用的招，主要有应收账款坏账、存货跌价两种。在公司业绩差的时候，加大计提坏账准备、存货跌价准备，趁机洗个大澡。在公司业绩有所回升时，又将坏账准备、存货跌价准备转回。

01300俊知集团就是这么干的，2016年它的营收是29.2亿元，来自中国三大运营商的收入是26.4亿元，达到营收的90.5%。下图是俊知集团2016年的坏账准备提取情况。

按照以往经验，央企的坏账率是非常低的，俊知以前也是这么判断的。为什么2016年就发生重大的改变呢？合理的解释就是它趁业绩调整期洗个澡。

这种倒无伤大雅。如果上市公司一只按5%的比例计提坏账准备，突然某一年降为3%而又没有说服力的理由的话，那就要特别警惕了，很可能是业绩变脸的前奏。

5、向渠道压货

我曾经在IT分销商呆过，对压货有所了解。在国内，向渠道商压货非常普遍，很多时候是一种积极的营销策略，货放到客户的仓库总比放自己仓库好。虽然主观上没有粉饰业绩的意向，但往往误导了投资者。当然，也有一些公司故意压货来粉饰财报，和经销商说好12月份先发货，第二年的1月份将货退回来。

由于普遍存在压货，消费品公司特别容易落到渠道库存过高的陷阱里面。比如，2011年的体育服饰股。这里拿李宁的案例来说明一下。

2010年之前李宁一直都是大牛股，业绩也连续多年增长，销售额一度超过Adidas。但在2010年4月份到达31.95元高位后，股价一路向下跌至2012年8月，股价最低3.7元。

这一幕伤透了很多港股老司机的心。为什么会这样？

如果像前面所说那样，只看营业收入、净利润数据，那都还不错啊。2010年报出来的时候股价已经跌了一半至13元左右，该抄底了。实际上很多港股老司机正是这么干的，以为抄到了牛股的底，最后却跌得头破血流。

从32楼掉到3楼，与13楼掉到3楼，最后结果没有太大差别。

李宁的报表没有骗人，虽然当时的CEO张志勇是财务出身的。体育服饰一直存在向渠道压货的情况，而且特殊的是经销商订货都会提前半年。2009年体育服饰行业景气，导致了李宁（也包括其他体育服饰公司）和经销商都对第二年的市场感到乐观，经销商为了拿到较高的业绩返点，下了比较高的订单，李宁也乐得如此。

结果2010年市场迅速冷了下来，货压到渠道里卖不出去，在李宁的财报上就显现出收入、利润继续增长，而存货周转率、应收账款周转率迅速下滑。

像体育服饰这种多级经销模式的消费品，终端销售情况与生产商的财务报表会有半年左右的时间差，往往业绩看起来还不错的时候，终端销售已经差的一塌糊涂了。这个时候只有应收账款、存货周转率能够及时的反映真实的情况。

虽然没有买过李宁，但李宁这一幕惨烈的下跌也警示了我。窃以为，由于受巴菲特的影响，消费股的估值大多数情况下都是过高的，买消费股上升空间有限，下跌空间无限。

这一篇所说的几个公司质地其实都是很不错的，但也或多或少存在问题，如果没有注意到这些问题，就有可能会踩到地雷，这种地雷不是上市公司恶意的行为，但爆发的威力不亚于老千股。

下一篇我将分析几个问题股，说一说如何发现上市公司悄悄搞事情的。

经典重温：

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