爱奇艺放榜，什么是视频行业的护城河？

假如你是一个价值投资者，你会选择一家毛利率-8%，增长率只有16%，经营现金流和自由现金流为负，竞争格局仍然不明朗的企业，作为你的第一重仓股吗？

国内价值投资的标杆 -- 高瓴资本，告诉你，他们会。

曾经，高瓴在大家都觉得QQ是非主流，小孩玩的东西时，allin腾讯，一战成名；在大家觉得京东模式很重，连年亏损时，毅然拿出3个亿，硬生生帮京东烧出了护城河。

高瓴的价值投资，好像在传统价值投资上，又进化了一层：不去纠结利润、毛利率这些财务数字，而是真正去关注企业的能给人们提供什么价值。

但是这一次，爱奇艺给出了一份会员和收入都放缓，内容成本依然高居的财报，单日暴跌8%。

这一次，高瓴可以逆风翻盘吗？

财务

从股价上面来说，爱奇艺的PS水平其实挺好。

但是问题就是，爱奇艺的毛利率是负的，

从支出来说，爱奇艺的销售管理费用，只占到收入的25%左右，大部分的支出都来自于营业成本。

而2018年271亿元的营业成本中，只有23.8亿元来自于带宽，这部分支出的增速，按年只有8%。

也就是说，假如爱奇艺不买剧，不自制，就是一只年收入250亿元，运营利润率60%以上的现金奶牛。

但是，不买，行吗？

版权内容

1年之前，《财经》发布过一个视频平台会员拉新情况，当时火爆全网的《延禧攻略》为爱奇艺带来了1200万的会员拉新，腾讯独播的《扶摇》带来了1000万的付费会员。

好的内容对于付费用户的拉取，一直以来都是爱奇艺的生存宝典，无论是2015年自制剧《盗墓笔记》第一季播出后，短短几天VIP会员便上涨260万，还是网红综艺《奇葩说》、《中国有嘻哈》的成功，都印证了这样的逻辑：

好的内容，是用户付费的动力；持续的好内容，是用户愿意留在视频网站的原因。

所以，内容不光要买，还要持续的买。

2018年，爱奇艺在内容方面的支出总体达到了210亿元，增长率为65%，并收入增长速度还高。

由于视频行业的滞后性，2018年的投入体现在2019年的作品上面。2019年，爱奇艺一共推出了超过20部自制综艺，30部独播电视剧。

虽然爱奇艺已经投入很多，但是和中国的海量影视资源相比，还是九牛一毛。根据天风研究院和国电总局的数据，从2011年开始，每年电视剧的备案数都在1000部以上，发行部数都在300-400部的规模。

视频作品是无限的，但是用户的注意力是有限的，怎么采购视频，就是爱奇艺可以大做文章的地方。

魔球理论

电影《Moneyball》里面讲了一个故事，美职棒的总经理比利比恩，在球队的主力球员都被大球会高薪挖走后，改变经营策略。

他不再追求大牌球员，而是通过数据分析，找到最适合球队的高性价比球员，组成最合理的球队，抗衡薪资高上很多倍的大球队的故事。

这一套理论就是大名鼎鼎的魔球理论，最新的案例是英超的利物浦。波士顿红袜队的母公司芬威集团，传给了大洋彼岸的利物浦，目前利物浦在3年净支出7800万镑的背景下，力压曼城排名第一。

魔球理论，其实也适合爱奇艺所在的视频行业。

我们可以建立一个简单的模型。

假设一个普通人可以看电视的时间，一般就是晚上7点半到11点，一周5天，按一年52周计算，总共900个小时左右的时间就是影视剧要抢的基本盘。

爱奇艺要做的，就是要用最低的成本，去抢占用户的时间，抢占的用户和用户时间越多，会员收入和广告收入就越高。

在最理想的情况下，爱奇艺眼光精准，自制或者采购的电视剧都是爆款，那么每个月只需要推出两部20集的电视剧，分别占据7点档和9点档，一年共24部电视剧，就能垄断整个市场。

而每部电视剧的成本也不一定需要很高，以2019年2月份的网红剧《都挺好》来举例，其在爱奇艺的单集版权费用大概为270万元，按20集来计算，总的采购版权成本为5400万元。

那么算下来，全年的采购费用，只需要13亿元。

当然，这个是最理想的情况。现实中，中国人口众多，观众口味不一，以2月25日的电视剧收视率为例，根据CSM的调研，湖南卫视的《完美关系》以2.6%的收视率排名首位，但是市场份额为8%。而前20名的市场份额占比也不过50%。

目前，爱奇艺的策略是将头部电视剧、电影、综艺版权都进行采购，2019年上半年热度前20的剧集中，爱奇艺和腾讯视频都有14部，覆盖面广。

这种策略的好处就是可以尽可能多的覆盖用户需求，但是缺点就是成本支出非常高。

当然，这里面也有行业的原因，2014年起，随着BAT的入局，内容行业处于爆发状态，行业相对无序，很多流量剧支付了演员巨额的片酬，但是剧情、道具很差，导致口碑崩坏，播放量低。

从2018年的《延禧攻略》开始，爱奇艺的自制剧通过启用新演员，将成本用到合理的地方，投资3亿中，演员片酬只占2400万。更重要的是，这部剧广告超2亿，版权卖给了90个国家，收益超过3亿。

这个也是未来爱奇艺的出路，通过用户的数据，精准的打造出用户喜欢的影视作品，提升资金使用效率。

内容阈值理论

内容行业除了魔球理论，还有一个内容阈值理论。

这个理论的核心思想就是，当内容投入达到一定程度之后，内容库已经足够丰富，可以满足大部分原有用户和新用户的观看需求。

后续只要进行一定的内容投入，对内容库进行更新，就可以以较小的成本留住老用户和吸纳新用户。

美国的奈飞就是这样做的。

在持续多年的烧钱过程中，奈飞打造了更加丰富和优质的原创内容库。据What's on Netflix统计， 截止2018年一季度末，奈飞的原创内容共有602部，其中电影119部、电视连续剧110部，占奈飞内容库中电视剧和电影总数的13.5%。2018年，奈飞的内容投入预算为80亿美元，主要用作原创内容的生产，包括80部电影、30部动漫等。到了2018年底，奈飞的原创内容数量突破了700部。按照奈飞管理层的说法，未来奈飞的原创内容占比计划达到50%。

也就是奈飞通过烧钱，烧出了护城河。类似京东烧钱做物流，视频网站烧的钱也在建立护城河，只是地方不一样而已。

爱奇艺和腾讯视频也有机会做一样的事情，他们有着广阔的用户和数据，以及处理数据的能力。

假如他们可以提高精品率，打造出自己的品牌，可以在降低采购成本的同时，提升版权收入和用户粘性。

另外一方面，爱奇艺也在着手打造自己的内容生态，通过海豚计划扶持更多的内容制造商。

其实相对影视公司来说，视频网站的格局还是更优的，只要供需关系逆转，整个行业可以向更好的方向发展。

竞争格局

无论是魔球理论，还是内容阈值理论，都是给爱奇艺降低内容成本提供了一个参考，让其有机会实现盈利。

但是判断一家公司是否好公司，能盈利还不够，还要很强势的盈利。

而盈利是否强势，大多来自于行业竞争格局。当你的公司做的东西，其他公司做不了的时候，你才会获取超额利润。

回过头来看视频网站，目前的格局真的不太好。

首先是同样做长视频网站的腾讯视频、优酷土豆、另一个维度的各个省级电视台以及出生于省级电视台的芒果TV，以及各种小的新平台。

比如最近疫情蔓延，很多爱看韩剧的女生，就会下载一个叫韩剧TV的应用。

真的是毫无平台粘性。

更大的维度去对比，做短视频的抖音、快手，都在抢占用户的时间，他们的成本更低，竞争格局更好，当然，盈利能力也更强。

此外还有社区型的B站，依靠着丰富的Up主生态，B站的UGC和PGC内容是其他长视频网站做不到的，形成了独特的竞争力。

要成为一家伟大的公司，爱奇艺的路还有很长。

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