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天合光能(688599):释放业绩,半年投资窗口期

周知 丫丫港股圈 2021-01-11
2020年是《能源发展“十三五”规划》的最后一年,“十三五”规划中确定的光伏累积装机目标是105GW。截至2020截止6月底,光伏发电累计装机达到216GW,远超既定目标,离平价上电似乎已一步之遥。

2020年后也将是“十四五”的开始,在这临门一脚的时候,有理由相信,光伏装机量继续保持高增长趋势,唯独政策补贴或有所下调。

基于这一点,在股市有句老话,强者恒强。这对靠市场,不依赖补贴盈利的龙头企业是个挺好的机会。

基于以上假设作为前提,可选的企业并不多,从“买公司”及“炒股”两个角度看,于2020年6月上市的科创板次新股天合光能或许可留意下。

释放业绩叠加确定性

作为科创板光伏第一只次新股天合光能其实一点都不“新”,作为老牌的光伏企业,天合光能早在2006年作为第一批光伏公司赴美上市,于2016年8月1日宣布达成私有化的最终协议。

先看看公司的基本面情况如何。

天合光能主要业务分为光伏产品、光伏系统、智慧能源三大板块。其中:

光伏产品包括单、多晶的硅基光伏组件的研发、生产和销售;

光伏系统包括电站业务及系统产品业务;

智慧能源包括光伏发电及运维服务、智能微网及多能系统的开发 和销售以及能源云平台运营等业务。

从业务占营收比看,天合光能收入来源主要为光伏组件销售,位于产业链中游

截至2019年,公司主营业务收入为226.11亿元,较2017-2018年已出现连续两年的营收下滑。


从收入地域可知,天合光能收入地域以海外地区为主,国内占比不高。

公司在2004开启了市场国际化的进程,进军欧洲市场。2009年,在瑞士建立欧洲区域总部,并随后相继在德国、 西班牙、意大利等国设立了销售公司。2010年,在美国加州设立了美洲区域总部,全面开展北美和拉美市场业务。

2017年-2018年期间欧盟的反倾销,美国政府“201 法案”等海外政府的自我保护,叠加国内“5•31 政策”是造成营业收入减少的核心原因。

由此可判断,公司过去的经营重心是“重海外,轻国内”,而过去三年的国内光伏装机增速远超海外,所以也是公司在此期间业绩不怎么样的其中一个原因。

虽然2017-2019年期间的营业收入下滑,但两年复合增速下滑仅为5.75%,期间归母净利润从2017年的5.42亿元增长至6.41亿元,两年复合增长8.75%,这一表现其实并不算差。


基于公司的业务重心及目前的交易因素情况,可判断股价上涨的逻辑。

一是业绩,背后是组件出货量暴增,订单确定性可从“自愿披露的采购框合同”及“项目投资协议书”来结合业绩判断;

二是市场风口,例如前段时间光伏玻璃涨价,反映的是光伏抢装,需求短期上升。

至于为何说目前下跌空间有限,将在第二部分作简析。

回到上涨逻辑,那么组件业务的产品力、订单、未来扩张计划是关键。

从产品角度看,天合光能过去三年的组件销售量规模没有上升,截止2019年底,光伏组件的销售量为8756.91MW,较2017年仅增加299.3MW。


与同行对比,2017-2019 年期间的公司光伏组件出货量排名稳居世界前三,其实也不算差。


2017-2019年期间组件单价从2017年的2.56元/W逐年下降至2019年的1.87元/W。

组件销售单价两年复合增速为-14.53%,但公司组件毛利率逐年上升,从2017年的15.28%增长至2019年的17.22%,主要得益于单位成本变得的幅度大于单价下降幅度。


从营业成本的变化可知,影响单位成本下降的原因是上游材料成本下降以及制造费用下降(可理解为工艺改善,良品率上升)所致。


公司目前组件方向以主流单晶为主,目前的单晶产能占比约60%,到2020年底预计超过75%。

组件的核心是转换功能,其自主研发的可商业化光电转换效率为25.04%,是迄今为止经第三方权威认证的中国本土首次效率超过25%的单结晶体硅电池,高于隆基绿能的24.06%。


经历完单、多晶硅之争后,在单晶逐渐成为主流的阶段里,如何降低成本之余,提高转换功率就显得尤为重要。

面对此现象,公司于2020 年 2 月面向全球发布“210 至尊系列超高功率组件”;3月,至尊组件中试线正式量产并出货4月,公司至尊组件完成权威第三方机构德国莱茵 TÜV 测评,组件功率高达 515.8W;7 月,公司发布 600W+至尊组件,引领行业进入600W时代。

截止2020年6月底,至尊组件订单已接近1GW。

现阶段也就到了组件的尺寸之争,目前市场主流分为两派,以隆基为主具备成熟工艺技术的166mm以及中环、天合新推出的210mm。

在度电成本方面,210mm比166mm低6%以上,在发电量方面,210也略胜一筹,但制造工艺尚未成熟,隆基曾就210硅片表示过良品率低,摩擦成本高,不具备性价比。

针对扩产能方面,计划电池片的产能在2020年底达到约13GW,2021年底达到约28GW,到 2022年底达到约 30GW;

并继续保持对光伏组件的投入力度,2020年底计划组件产能超过20GW,2021 底超过30GW,2022年底超过 40GW,其中继续加码210mm,预计在2021年底占比达到70%左右。

对此公司到处签订投资项目协议,其中包括宿迁6GW高效 210mm 大尺寸组件投资项目协议,盐城10GW高效210mm大尺寸太阳能电池投资项目协议,在常州高新区开展年产 15GW 的大功率高效组件项目,在苏州征地扩建10GW 高效光伏组件及光伏衍生产品。

在结合公司前三季度营收及扣非后的归母净利润增速分别为18.66%、78.21%,反映出公司正处于业绩释放,确定性高阶段。

私有化回归的后遗症

截至2020年12月03日,公司上市至今的股价涨幅达到148%,市值约418亿元,离当初私有化约11亿美金的现金回购,约6倍丰厚收益。

当初2016年私有化的目标也很明确,估值、市值长期处于低位,相反在A上市的隆基、中环犹鱼得水,从提议到完成私有化用了不到3季度的时间,可想而之大家都比较急。

目前天合光能老板持有公司约40.86%的股权,股权不足,相反股权基金持有大量公司股权,合计约37.56%,当中并未计入个人投资持有的部分股权。


即使公司未来有较好的成长空间及确定下,但看到股权结构方面,着实心里一凉,股价拐点大概率是在解禁期后,那么从“炒股”的角度看,公司的投资窗口期是在2021年6月前,6月后的走势几乎可以参考私有化后回A上市的公司。

唯一可能的变数是老板回购股份,提高股权比重。

结 语

目前股价下跌空间大概有限,关键在于流动股数量以及市场情绪,但越到后面,博弈越重,鉴于市场情绪变化无常,届时各种有利好或许也只能维持股价在中高位。

从“买公司”角度看,公司不差,差在里面获利盘太多且目前市场情绪高涨。


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