埃斯顿（002747.SZ）：是金子总会发光

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本文转载自公众号：五浪财经；

作者：浪哥

面对未来，大多数人给出的画面都是机器人化的时代，而作为应用场景最直接的地方，工业当之无愧有天然的优势。

作为今年新进的工业机器人龙头，今年以来上涨了126.12%，埃斯顿（002747.SZ）收购德国机器人龙头Cloos后，将助力新的成长。

自研+资本收购

公司于1993年成立，是国内运动控制领域的领导者。成立之初以金属成型机床数控系统为主，之后又发展了交流伺服系统和工业机器人业务。

公司2002年推出金属成形机床数控系统，2006年金属成形机床拓展机床电液伺服系统，2008年拓展交流伺服系统，在国内金属成形机床数控系统、电液伺服系统的市场占有率分别超80%、30%。

2016 年 2 月，公司收购 Euclid 20%的股权，布局机器人三维视觉技术；

2016 年 6 月和 8 月分别收购普莱克斯和南京锋远，开始布局系统集成领域；根据资料，上海普莱克斯是国内最早、最全面的压铸机周边自动化设备生产企业，产品主要包括压铸机取件机器人系统、喷涂机器人系统、镶嵌机器人系统、离型剂混合压送装置、自动喷涂装置等及其辅助设备。

2017 年 12月，收购 M.A.i 50%的股权，进军高端系统集成领域。

核心零部件来看，2017 年 2 月，埃斯顿收购 TRIO，提升公司在运动控制领域的技术实力，后续的发展也说明，基于 TRIO 的运动控制解决方案正成为埃斯顿重要的特色和竞争力之一；

2017 年 7 月，公司收购 Barrett Technology 30%的股权，进一步提升其微型伺服系统能力。

2019 年 8 月，公司着手收购全球焊接机器人龙头Cloos，并于 2020 年上半年完成并表，使得埃斯顿在焊接工艺上跻身全球第一梯队；

此外，公司在医疗康复机器人领域的布局亦值得关注，有望成为公司业务新的增长级。

随着公司一系列内生外延的战略改革和扩张，形成了目前“双核双轮驱动”的发展战略，分为自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人及智能制造系统两大核心业务。

公司的自动化核心部件及运动控制系统现在已完成从交流伺服系统到运动控制系统解决方案的战略转型，业务模式正在实现从单轴到单机再到单元的延展升级；

工业机器人及智能制造系统拥有公司自主核心部件的支持，目前在国产机器人领域具备领先优势。

公司计划通过“ALL Made By ESTUN”的全产业链战略，完善从核心部件到工业机器人再到机器人智能系统工程的布局，增强在技术、服务以及成本上的相关优势。

且公司有三个比较重要的数字化项目，

一是以ERP为核心的运营体系、供应链体系；

二是以CRM为核心的营销管理体系；

三是以MES为核心的生产制造体系。

通过这三个项目的结合，埃斯顿可以进一步做到信息的集成，提高整体的运营效率，而且通过每个系统反馈的数据，从中提炼出一些核心的指标，然后通过这个指标来反推业务的提升。

可以看到，公司的发展战略是清晰明朗的，围绕工业领域的核心展开布局。

是金子总会发光

2020年，公司的综合实力终于得到认可，通过定增引入的国家制造业转型升级基金、通用技术集团和小米长江产业基金三个战略投资者，募集资金不超过10亿元，3名战略投资者分别认购4亿元、4亿元、2亿元，发行价格为11.62元/股，发行数量不超过8605.85万股，锁定期为18个月。

募资用途：

1.55亿元拟投向标准化焊接机器人工作站研发及产业化项目；

1.04亿元拟投向机器人激光焊接和激光3D打印研制项目；

1.30亿元拟投向工业、服务智能协作机器人及核心部件研制项目；

1.50亿元拟投向新一代智能化控制平台和应用软件研制项目；

1.02亿元拟投向应用于医疗和手术的专用协作机器人研制项目；

3.59亿元拟用于补充流动资金。

可以说，这次入股极大的补充了公司自有的流动资金，也引入了强力的资本方，有助于在未来形成新的一步合作发展。同时，也是资本市场对于埃斯顿产品的认可。

未来和估值

在2020年披露的三季报，公司收入达17.63亿元，同比增长82.23%，主要为合并Cloos所带来的的营收增长。销售净利润率下降，主要为今年收购Cloos花费的财务费用。

公司2018年至2020前三季度，毛利收入分别为5.26、5.11及6.5亿元，毛利率分别为35.99%、36.01%及36.9%，始终维持较稳定的毛利率水平；销售净利率过低，主要为公司还处在研发发展阶段；

存货周转天数分别为129.48、135.57及137.04天，同行汇川技术为107.07天；

应收账款周转天数分别为125.96、150.72及106.09天，同行汇川技术为94.07天；

可以说，公司相对于行业龙头，还需要一定的发展，且公司的管理费用颇高，达13.23%，对应的销售费用为6.7%，财务费用达4.29%，

未来埃斯顿需要提高净利率，管理费用和财务费用的降低将是发力点，而公司产品还未形成一定的规模优势，以及产品技术还需打磨。

资料来源：埃斯顿财报

由于公司属于高端制造，以及软件销售公司，能够获取一定的补贴，以及系软件产品增值税即征即退及与经营活动直接相关的递延收益结转，这也是公司其他收益的主要来源。投资收益，主要来源于银行理财产品的收益。

资料来源：埃斯顿财报

由于不断的收购公司，埃斯顿的资产负债率，从2015年的32.72%上升至2019年的54.61%，2020年三季报达66.62%

公司2020三季报，货币资金达5.07亿元，期末现金及现金等价物为5.03亿元。

在2019年，长短期借款为19.64亿元。假设定增过会后，将新增10亿元现金流。

前三季度公司收入和利润大增，一方面是由于工业机器人行业和运动控制行业复苏，另一方面是收购的焊接机器人公司cloos合并报表。单三季度来看，公司实现收入5.91亿元，同比增长106.41%；净利润0.24亿元。

剔除CLOOS的合并因素，主要收入增长来源于工业机器人出货量高增长和伺服驱动销售回暖。

预计今年有望达25亿元收入，净利润达1.4亿元；

结合工业机器人的国产替代机会，结合三季度的高增速，假设PS 3-8倍，合理市值为75-200亿元。埃斯顿现价市值为200亿元，处于相对合理的状态。

整体看，埃斯顿凭遵循通用+细分的战略，在光伏新能源、金属加工、消费电子、康复机器人等行业拓展较为顺利，颐中烟草、弘亚数控签订战略合作协议，切入烟草、木工家具细分领域，并带动了本体的销售。

公司拥有良好的前景和市场应用，但问题在于，不断依靠收购带来的业绩增长是低质量的，更何况公司自身造血能力差，大部分的收购都要依赖资本融资手段，也就是不断的股权稀释，未来能否拥有高增长而消化高估值，需要持续跟踪获得超额的认知，现在仍然处于一个探索和想象力的阶段。

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