最新德邦招股书深入解读:快运龙头市值能否破千亿，又遇到哪些新情况，老员工套现了多少？
该来的还是要来的，继顺丰、圆通、申通、中通、韵达上市后，另一物流巨头德邦也准备上市了。
3月16日晚，证监会发布了德邦物流股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（申报稿2017年3月16日报送），详细地披露了德邦各项的最新数据。《物流沙龙》在这781页的文件中提炼了4个核心观点和整理了9个重点，并进行了分析。文章已经很长了，废话就不多说了。
先来说说几个核心观点
一，与其他几家快递公司市值对比，粗暴预估德邦上市后市值500亿左右，根据崔维星占德邦股份33.04%，估算其身家能超过165亿元。
二，2016年快递业务成长迅速，但与同行比毛利率差距较大，估计仍处于巨大亏损状态。
三，面对市场竞争和采购运力成本的上升，德邦传统零担业务（精准卡航/城运、精准汽运业务）单价下降，毛利率持续走低。
四、德邦整车业务成长较快，对德邦营业收入提升有重要贡献（有福佑卡车功劳）。
五、德邦2016年经营现金流急剧下降，现金已集中在保理业务里，看来德邦进军金融业务的决心很大啊。
六、德邦事业合伙人对网点覆盖率贡献高，但对德邦货量的贡献太低（仅4.88%），未来德邦如何帮助事业合伙人成长是个极大挑战。
七、最想说，行业的标杆企业德邦，营业收入超过170亿，净利润3.8亿，净利率2.2%左右，做物流的同仁们，有想哭的感觉吗？哭吧，除非你能上市。
再来看看有哪六个重点值得关注（目录）？
1、德邦股权架构变更对比（德邦成长二期 三期四期，约50人套现，平均套现750万）；
2、各细分业务营业收入以及盈利情况
3、资产及运营效率情况（人均产值持续走低，外部运力持续增加）
4、前5大客户及供应商变化（对大客户服务能力增强，福佑卡车对外部运力采购支撑明显）
5、事业合伙人价值
6、募集资金主要用途（扩大自建大车队）
详解
1、德邦股权架构变更对比（德邦成长二期三期四期，约50人套现，平均套现750万）；
崔维星在本次发行A股前直接持有和通过德邦控股间接持有股权比例合计为38.81%。上市后，按照全部发行15000万股新股计算，崔维星直接与间接合计持股比例将下降为33.04%。实际控股人仍为崔维星。
此外，通过与2015年6月版的招股说明书对比出德邦控股的自然人股东变更情况，可以看到有50位个人股东选择了减持套现，当然由于德邦成长二期、三期、四期的存在，无法具体确认是哪一期套现的，但是可以根据二期、三期基本确定其套现价格。
（2015年6月版）
德邦成长四期的出现，可以认为德邦成长二期、三期都是已经完全执行完，所以其注册资本和持有股份就可以估算其股份价格，同时与上市公司募集资金的估值水平就可以做比较。
德邦成长及二期、三期如下：
当前招股说明书表明拟发行不超过15000万股，募集资金拟使用29.88亿元，发行后总股本不超过101000万股。那就意味着：德邦要募集30亿元（20元/股），上市后公司估值202亿元。这二十元每股换算到德邦控股（9500万股），那就是95000000*20=190亿元，则德邦控股的每股价格约在200元。
所以德邦成长及二期、三期的老股折价应该是在100元左右的水平。据此水平，我们比较一下2015年6月与2017年3月的自然人股东持有德邦控股股份的变化，大致可以知道这50个选择变现的数额分布情况。
经比较，约有50人选择套现，平均每人套现750万，最多的超过4500万元，最少的不到10万元。超过1000万元的11人，100-500万元的32人。
通过以上表格对比，我们可以粗暴预估德邦上市后的市值会达到500亿左右然后趋于平稳。按照崔维星占德邦股份33.04%，可以估算出其身家达165亿元。
2、各细分业务营业收入以及盈利情况
2016年德邦营业收入为170亿元，比2015年增长31.57%，净利润3.8亿元，比2015年增长12.7%。其中公路快运业务2016年营收126亿元，占比74%，发货量为910万吨。快递业务2016年营收41亿元，占比24%，发货量为128万吨。
地区收入方面，传统的华南仍是收入最高的地区，但增速有明显下降的趋势；
营业成本支出方面，近三年里人工成本和运费是支出最大的两个部分，2016分别占比42.57%和38.92%。
德邦各业务经营情况如下：
精准卡航：用于运输出发运作城市与到达运作城市之间的距离在480公里以上的货物；精准城运：用于运输出发运作城市与到达运作城市之间的距离在480公里以内的货物。两者共占整体营业额42.39%，绝对主角。但随着快递业务增长，占比逐年减少10%左右。
精准汽运：没有运输距离的限制，针对对时效要求不高的货物，运费较低
2015年及2016年，德邦精准卡航/城运业务的平均单价为1.29元/吨公里和1.24元/吨公里，同比变化分别为-5.93%和-3.66%，平均销售单价的变化对收入增长贡献分别为-3.8亿元和-2.4亿元；精准汽运业务的平均单价分别为0.92元/吨公里和0.84元/吨公里，同比变化分别为-15.66%和-7.69%，平均销售单价的变化对收入增长贡献分别为-4.66亿元和-2.34亿元。
我们分析认为，造成这方面的原因主要有三个：
1）在安能、天地华宇、佳吉等零担物流的竞争下，德邦为保持市场占有率，2016年德邦在全国400多个区域推出了有针对性的优惠活动，使得单价下降；
2）合伙人网点从2015年的905个增长至2016年底的5190个，合伙人承揽的货量占比达到了4.88%。合伙人收费模式与直营网点不同，是按照扣除合伙人收派服务费用后金额确认的，结算单价较终端客户低，随着合伙人货量的加赠，对整体单价肯定是有影响的。
3）2015年下半年起德邦曾有一个举动，就是将大票产品业务划分至精准汽运，由于大票产品平均单价相对较低，所以在一定程度上也影响了汽运阢的整体单价。
整车业务：用于单票货物重量在6000KG以上的的产品，业务逐年增速明显，对德邦营业额提升有重要贡献。
快递业务：快递业务的营业部数量为4983个（不含事业合伙人网点），是占比逐年增速最快的业务，2016年，占比已经达到24.09%。不过毛利和同行快递业务差距较大，2016年预计亏损较多。
由于德邦快递业务起步较晚，在面对同行业中的顺丰和发展加盟时间更长的“三通一达”相比竞争力仍然不大，因为德邦现阶段系统的不稳定、线下流程相对复杂和前端大客户开发等原因，导致成本较高和服务不到位。在2014年和2015年的毛利率仍处于负状态，分别为-12.65%和-29.69%，所以其净利润率也是负状态的。
2016年德邦的毛利率是5.03%，但它亏不亏钱呢？我们还是要看它的净利率。
好，我们来估算一下，从顺丰和韵达公开的年报得知，顺丰2016年的毛利率为19.55%，净利率为4.6%；韵达的毛利率大约为30%，净利率为16%。
因此，我们可以粗暴推测快递业的管理费用等成本为14%上下。
最后按照德邦的毛利率5.03%来算，预估德邦的净利率是-9%左右。（5%减去14%）。
按照2016年德邦快递业务营收41亿元来算，就可以预估出德邦去年在快递业务上已经亏损了4亿元左右。（任性小编不对推测具体亏损金额负责，仅供参考）
航空运输代理业务：与国内主要航空公司建立战略合作关系，代理其空运物流服务
3、资产及运营效率情况（人均产值持续走低，外部运力持续增加）
截止2016年12月31日，德邦网络覆盖全国32个省、市、自治区的315个城市，共拥有营业网点5320个（不含事业合伙人网点），拥有各型运输车辆10221台（仅考虑长途车车头而不考虑半挂车的计算口径），分别在北京、上海、广州、武汉、成都等各区域城市有114处分拨中心。同时，拥有运输线路984条，其中长途线路681条（大于480KM），短途线路303条（小于或等于480KM）。
车辆各种类情况如下：
分拨中心情况如下：
值得注意的是，德邦在在近三年在外请车辆运力方面有着明显的增长。到2016年，外请车辆运力占比已高达63.66%。
我们分析认为，德邦使用外请车辆明显增长的原因在于，德邦在部分线路上的出发和到达货量不对等，导致部分线路的日均货量较难以完全准确估计，德邦为保证业务正常开展、降低经营成本和提升运营效率以及避免自有车辆出现装载率不足。
德邦人员情况如下：
运营效率如下：
我们先来看看人均运营的效率的变化，2014年、2015年、2016年分别为15.21、15.14、14.27，连续三年出现下降，2016年较2015年同比下降6%；
车均效率处于上升状态，2016年较2015年同比上升5%；
此外，德邦在2016年的快递异常签收率比去年增幅较大，高达115%，这可能由于合伙人网点增多和系统不完善而导致服务能力下降。
4、前5大客户及供应商变化（对大客户服务能力增强，福佑卡车对外部运力采购支撑明显）
从近三年的客户销售金额来看，上升较为明显。2014年、2015年、2016年前五大客户合计销售金额分别为2914万元、5721万元、11647万元，2016年较2015年增长204%；第一大客户的销售金额也从744万元上升至3689万元。2016年前五大客户平均销售金额2329万，说明德邦服务大客户能力在增强。
主要供应商变化如下：
从以下三年的对比信息可以发现，德邦主要支出的营业成本在于外车采购和油费，比较有意思的是，福佑在线电子（福佑卡车）到2016年成为了德邦的第一大供应商，采购金额高达12.6亿元，占德邦总营业成本的8.31%。
那么福佑卡车是家什么公司？
据了解，福佑卡车上游连接德邦、顺丰、日日顺、嘉里大通等大型三方物流公司，下游连接几万名货运经纪人，通过独特的竞价模式帮助货主更快地寻找到最优价格，最稳定的服务。通过互联网技术高效匹配经纪人和卡车司机，帮助经纪人和卡车司机提升效率，增加收入。另外，德邦也是该公司的战略投资人。
5、事业合伙人价值
在直营网络达到一定规模后，德邦于2015年8月启动了事业合伙人的经营模式，截止2016年12月31日已签约合伙人个体5190个。事业合伙人的网点通常覆盖在德邦传统上相对薄弱的支线地区。
德邦认为，这样能有效的与直营网点形成良性互补，快速且低成本的扩大支线网络覆盖范围。但是5190个合伙人承揽的货量占比只有4.88%，5320直营网点货量占比95.12%。如何让合伙人规范服务水平，获取更多货量，帮助合伙人成长，对德邦来讲，是个很大的挑战。
事业合伙人的发展，也另德邦关停了长期亏损的自营网点，2016年德邦的自营网点数较2015年末减少了261个。
公告显示，2015年度、2016年度，事业合伙人业务模式产生的营业收入分别为785.92万元、3.04亿元，占营业收入的比例分别为0.06%、1.79%。
为什么要德邦推出“事业合伙人”计划？
德邦虽然在放开“加盟”之前已经有五千多家直营网点，但由于快递需要上门取件，而零担物流则是客户送货上门，德邦门到门的网络依然欠缺。所以，德邦必须扩大自己的服务网络。但如果使用以往的直营扩张模式，成本高需要大量资金，扩张的速度自然慢。
于是，德邦选择了在一些网络覆盖不到的地方，或者做得不够好的地方放开加盟，对于德邦而言，一方面可以以低成本而且快速的模式去完善德邦网络覆盖范围，另一方面也能够加速了其业务的持续增长（市场份额），这是加快拓展快递及快运的业务规模的重要一步。
6、募资用途 扩大自建大车队
公告显示，德邦拟公开发行不超过1.5亿股A股股票，所募集的资金将用于以下用途：
德邦的目的也很明确，主要有三大点：
1）拓展网络覆盖范围，扩大市场占有率，增强竞争力。
2）外请车辆成本近几年都是德邦比较大的运营支出，通过运输车辆的购置，能降低外采车辆的成本和提高货物运输服务效率。
3）至于建设物流信息一体化平台，明显是要提升业务的信息处理速度、安全性和协调性，对于内部一直存在管理沟通问题的德邦，有助于增强德邦的管理决策能力。
作者 | 小周伯通 物流沙龙记者 微信ID：zhimingco
此文系作者个人观点，不代表物流沙龙立场
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