金融学术前沿：浅析《绿色债券支持项目目录（2021年版）》
2021年5月18日晚，第118期“金融学术前沿”报告会在复旦大学智库楼209会议室举行。本次时事报告主题是“浅析《绿色债券支持项目目录（2021年版）》”，由复旦发展研究院金融研究中心（FDFRC）组织举办，中心主任孙立坚教授主持。报告人为孙教授研究团队成员纪晓东。本文根据报告内容、公开材料以及现场讨论，从热点回顾、现状、目录变化及国际对比、专家解读、进一步思考讨论等几方面展开。
一
热点回顾
2021年4月，央行、发改委、证监会三部门联合印发的《绿色债券支持项目目录（2021年版）》成为国内绿色债券的统一指引，将于2021年7月1日生效，统一了国内绿色项目标准，致力于与国际接轨。新目录明确了绿色债券的定义，绿色债券是指将募集资金专门用于支持符合规定条件的绿色产业、绿色项目或绿色经济活动，依照法定程序发行并按约定还本付息的有价证券，包括但不限于绿色金融债券、绿色企业债券、绿色公司债券、绿色债务融资工具和绿色资产支持证券。新目录对绿色债券支持领域和范围进行了科学统一的界定，是专门用于界定和遴选符合各类绿色债券支持和适用范围的绿色项目和绿色领域的专业性目录清单及唯一标准。各类型投资主体投资绿色债券市场、配置各类型绿色债券资产均需参照《 绿色债券支持项目目录（2021年版）》。
早期由于我国多头监管，央行、发改委、证监会、交易所对绿色项目范围的界定标准不统一，央行下属的中国金融学会绿色金融专业委员会（绿金委）于2015年编制了《绿色债券支持项目目录》，国家发展改革委也于2015年发布《绿色债券发行指引》。2021年4月21日，中国人民银行、发展改革委以及证监会三部门联合印发了《绿色债券支持项目目录（2021年版）》，这是该目录自2015年以来的首次更新，本次修订实现了监管口径的统一，将于今年7月1日正式生效。
表1 各部门关于绿色债券的文件
来源：作者自制
在一级目录上，新版目录分为6大领域，并与国际主流绿色资产分类标准和节能环保行业常用统计分类方式保持一致。重要的一点是，《绿色债券支持项目目录（2021年版）》与《绿色产业指导目录（2019年版）》的三级目录基本一致，实现了政策间的统筹协调，有助于国家绿色低碳转型发展重点项目得到“清单”式金融服务。
表2 目录对比
来源：作者自制
除了针对发行方，还针对投资方。多头监管问题。
新目录一共分了4级。前三级基本是一致的，是正面清单。
二
现状、目录变化及国际对比
01
现状
符合国内标准的贴标绿色债券发行量已经达到1.2万亿，今年发行规模预计再创新高。2016年至2021年第一季度，贴标绿色债券历史发行总规模为12177亿元，并呈现逐渐上升趋势。2020年发行规模为2209亿元，2021年仅一季度完成发行1178亿元，预计2021年绿债发行将在政策的推动下大幅上升。
中国发行的国标绿债规模已经仅次于美国。2019年，符合CBI和国内标准的绿色债券规模为313亿美元，居于世界第二位，与美国的500多亿美元仍有一定的差距。此外，只符合国标的绿色债券规模为245亿美元，占绿色债券总规模的44%，说明国内外绿色债券标准差异较大，大量国标绿债难以纳入国际标准，统一标准及纳入国际化认证是亟需解决的问题。
图1：各国绿色债券规模
来源：气候债券倡议组织，平安证券研究所
当前绿债募集资金主要投向清洁交通、清洁能源、污染防治等领域。按中国人民银行《绿色债券支持项目目录（2015年）》的定义，当前国内绿债投向清洁交通和清洁能源的占比最高，2019年募集资金的投向中，清洁能源占比为27%，清洁交通占比达到26%。从ABS的基础资产类别来看也是如此，2019年中国发行的绿色ABS中，以公共交通应收账款为基础资产的ABS占比达到40%。
图2：2018-2019年绿债募集资金使用方向
来源：气候债券倡议组织，平安证券研究所
图3：2019年绿色ABS基础资产类别
来源：气候债券倡议组织，平安证券研究所
图4：各类企业绿色债券历史发行规模
来源：Wind，平安证券研究所
图5：存续期绿色债券评级情况
来源：Wind，平安证券研究所
从地区特征来看，发达地区绿债发行规模较大。截至2021年一季度，发行人所属省份绿色债券发行规模最高的地区为北京市，发行规模为2426亿元，在绿债中占比26.91%，其他规模较高的省份有福建省、上海市、广东省和江苏省。但是相比于所在区域全部信用债发行规模而言，福建省发行绿色债券的比例最高，达到 6.18%，说明福建绿色债券发行积极性远超其他省份。
图6：各地区绿色债券历史发行规模
来源：Wind，平安证券研究所
从期限来看，绿债期限集中在1-3年。把发行期限按照1年以内、1-3年、3-5年和5年以上划分为四档，绿色信用债中各档占比分别为4.22%、53.16%、27.20%和15.42%，对信用债整体而言，这组数据分别为8.15%、35.10%、33.46% 和23.30%，表明绿色信用债发行期限更长。
图7：绿色债券发行期限
来源：Wind，平安证券研究所
02
发行端与投资端支持政策
发行端支持政策：
全国层面以绿色审批通道、优惠服务费率等推动绿色债券发行
2016年2月，发改委印发《绿色债券发行指引》，提出企业申请发行绿色债券可享受防风险指标的放宽优惠，例如不受发债指标限制，在资产负债率低于75%的前提下核定发债规模时不考察企业负债。
2017年3月，证监会在《中国证监会关于支持绿色债券发展的指导意见》中提出，绿色债券申报和审核将走“绿色通道”，实行“专人对接、专项审核”，适用“即报即审”政策。
2020年1月，上清所印发《关于调降债券业务收费标准的通知》，指出将绿色债券的发行登记费率、付息兑付服务费率降低50%。同时，为了鼓励证券公司积极承担绿色债券发行工作，证监会上述文件中还提出证券业协会应定期发布“绿色债券公益榜”，证券公司参与绿色公司债券承销情况被列为证券公司社会责任评价的重要一项。
地方层面通过债券贴息、财政补贴、上市奖励等多种方式鼓励绿色债券发行
以江苏省为例，2020年3月江苏发布《关于推进绿色产业发展的意见》，列明多项具体绿色债券发行奖励。
其一，上市现金奖励：对于实现境内外上市的绿色企业，可给予最高500万元的一次性上市奖励；对绿色企业增发再融资按其融资额0.5%的标准给予一次性补助，每家企业最高补助80万元。
其二，债券贴息：对经过第三方专业机构评估认定的且成功发行绿色债券的辖内非金融企业年度实际支付利息的40%进行贴息，贴息持续时间为2年，单支债券每年最高贴息300万元。对在境外成功发行绿色债券的辖内非金融企业，给予100万元的一次性奖励。
投资端支持政策：
央行将绿色信贷纳入 MPA 考核，鼓励地方探索绿色金融产品和服务体系
2018年7月，央行发布《关于开展银行业存款类金融机构绿色信贷业绩评价的通知》，将绿色信贷纳入MPA考核，考核指标分为定量和定性两类，其中定量指标包括绿色贷款余额占比、绿色贷款余额份额占比、绿色贷款增量占比、绿色贷款余额同比增速、绿色贷款不良率5项定性得分由人民银行综合考虑银行业存款类金融机构日常经营情况确定。
2019年12月，银保监会也发布《关于推动银行业和保险业高质量发展的指导意见》，提出鼓励银行业金融机构设立绿色金融事业部、绿色分（支）行等方式，提升绿色金融专业服务能力和风险防控能力；积极发展能效信贷、绿色债券和绿色信贷资产证券化；探索碳金融、气候债券、蓝色债券、环境污染责任保险、气候保险等创新型绿色金融产品。
地方金融机构通过完善绿色信贷、创新担保、专项保险等服务体系支持绿色债券融资
一是机构设立奖金，即对于设立绿色金融专营机构的，在设立次年给予一次性奖励100万元。
二是为绿色担保公司提供风险补贴。对于通过绿色担保成功为企业实现融资的，担保额度在1000万元以内，按其担保业务的季度平均余额给予不高于2%的风险补偿。同时，以政府风险补偿基金为企业融资担保，担保方式可为金融质押品质押、房地产抵押、保证人担保等。企业单户担保额度最高500万元。
三是奖励第三方绿色服务机构。鼓励境内外会计师事务所、环境咨询类公司、学术类研究机构提供绿色认证、绿色评估、绿色评级等专业服务，对于经综合评定的绿色金融、绿色技术第三方专营机构和成果转化机构，每年最高奖励80万元。
四是为绿色产业投资基金提供现金奖励,提出优先支持、参股符合国家绿色基金相关标准、绿色投资相关指引的绿色产业子基金。根据设立形式和实缴注册资本规模（或实际募集资金），给予最高1500万元的奖励。
03
新版目录的变化
《绿色债券支持项目目录（2021年版）》主要参考了《绿色债券支持项目目录（2015年版）》和《绿色产业指导目录（2019年版）》。以《绿色产业指导目录（2019年版）》的框架格式为标准，保留《绿色债券支持项目目录（2015年版）》的大部分支持项目和领域的同时，根据国家绿色发展的战略和绿色产业支持的重点进行了适当的调整。
在结构上调整了分类方式，并细化分类。对于分类方式，2015版目录主要分为节能、污染防治、资源节约与循环利用、清洁交通、清洁能源、生态保护和适应气候变化等六类，而2021版目录中该六类均调整整合至二级分类下，并且新增绿色服务大类，包括有关绿色农业、绿色建筑、可持续建筑、水资源节约和非常规水资源利用等新时期国家重点发展的绿色产业领域类别。对于具体的分类，2021版目录在2019版目录三级分类的基础上进行了进一步细化，增加了四级分类，并与国际主流绿色资产分类标准和节能环保行业常用统计分类方式保持了一致。
图8：节能环保产业目录变化
来源：作者自制
在内容上，2021版目录相较2019版删除了“城镇污水处理厂污泥处置综合利用装备制造”、“燃煤电厂超低排放改造”、“非常规油气勘查开采装备制造”、“海洋油气开采装备制造”、“煤层气（煤矿瓦斯）抽采利用设施建设和运营”、“燃煤发电机组调峰灵活性改造工程和运营”、“清洁燃油生产”、“煤炭清洁利用”、“煤炭清洁生产”；新增“二氧化碳捕集、利用与封存工程建设和运营”。2021版目录不再将煤炭等化石能源清洁利用项目纳入绿色债券支持范围，主要原因在于煤炭等化石能源在本质上仍属于高碳排放项目，国际主流绿色债券标准均未将其纳入支持范围。
图9：清洁生产、清洁能源产业目录变化
来源：作者自制
04
绿色债券的国际标准与差异
GBP:
国际资本市场协会(ICMA)联合130多家金融机构发布的《绿色债券原则》 (Green Bond Principles，简称GBP)是绿色债券的国际标准。GBP中的绿债发行标准需要满足募投项目范围达标以及保证专款专用的一系列流程。为保证募投项目专款专用，绩效达标，发行人需要满足一系列认证要求：
（1）发行人应向投资者明确披露募集资金所投项目符合绿色债券标准的依据、绿色项目评估流程。
（2）对于募集资金及项目收益应建立专门账户，以适当的方式跟踪募集资金的使用。
（3）发行人应至少一年一次对外披露募集资金使用情况（包括募集资金投向的绿色项目清单及资金分配、项目的简要说明及预期影响），并在出现重大进展时及时报告。
（4）在存续期内，募集资金必须定期调整，以保证其始终投向适用的绿色项目。
GBP对第三方认证的态度是引导或推荐式的,“建议债券发行人使用外部审查的方式来确认其发行的债权符合绿色债券原则，即GBP所规定的核心要件”，但GBP不对这些出具意见机构的资质进行认证，机构自觉服从GBP的监管要求。
CBS:
气候债券倡议组织(CIB)发布的《气候债券标准》(Climate Bonds Standard，简称CBS)是另一国际标准。
发行前的认证重点是募投项目是否属于CBS认可的范围。CBI在其官网公布了绿色项目的分类结果，总共分为8大类行业：能源类、交通类、水资源类、建筑类、土地利用与海洋资源、工业、污水防治、网络通讯设施污染，各大类项下还有细分项。2020年10月，CBI募集资金中用于投向绿色项目的比例由95%调高至100%。也就是说，只有将预期所有净收益都投向绿色项目或活动的债券才能认证成为绿色债券。发行后的认证重点是跟踪募集资金的用途是否与此前募集说明书中列示的绿色项目一致，其次是对发行人偿债能力的跟踪，当所募投项目的市场公允价值小于债券未偿规模时，发行人将失去绿债项目的所有权。
CBS对第三方认证的要求相对严格，发行前、发行后都必须要第三方机构的认证，认证通过才会被CBS认定为“绿色债券”，发行人才可以在债券营销中使用绿色债券认证标志。在债券发行以及债券募集资金开始分配后，发行人必须继续指定第三方审核者，获取保证报告并上交给绿色债券标准委员会，以保证债券仍然符合认证标准。
对比：
在资金使用定向占比上，国际监管标准更加严格，CBI要求全部募集资金投向绿色项目，而国内发改委管辖的绿色企业债要求80%以上，沪深交易所的绿色公司债要求70%以上投向绿色项目。
在第三方认证上，CBI的第三方认证属于强制性的。我国仍在积极推进第三方认证，但目前仍属于自愿阶段，措辞上多以“鼓励”为主，这与CBI的强制认证机制是不同的。未来随着绿色债券的进一步扩容，为了更好地监管，防止“非绿”企业“漂绿”，第三方认证可能成为绿色债券发行的必要流程。
在存续期督导上，国际原则的存续期管理要求更加严格，发行人需要每年对外更新募集资金使用进度报告，CBI要求发行人聘请第三方机构对存续期内绿色债券是否仍符合原则进行认证，防止绿色债券“褪色”。国内监管规定在绿色公司债券存续期内，鼓励而不是强制发行人按年度向市场披露由独立的专业评估或认证机构出具的评估意见或认证报告。
三
专家点评
针对《绿色债券支持项目目录（2021年版）》，专家学者均提出了看法。
中国人民银行行长易纲表示，《绿色债券支持项目目录（2021年版）》将传统化石能源的生产、消费类项目移出支持范围，增加气候友好型项目，彰显我们坚定履行减排承诺的决心和担当。以碳中和目标为约束条件，进一步完善绿色金融标准，通过修订国内标准和国际合作，积极推动国内外绿色金融标准的趋同，便于国际投资者参与中国绿色金融市场。
中国人民银行研究局局长王信表示，《绿色债券支持项目目录（2021年版）》第一次统一了绿色债券相关管理部门对绿色项目的界定标准，有效地降低了绿色债券发行、交易和管理这个全过程的成本。因此，提升了绿色债券市场的定价效率。
讨论
关于政府补贴和绿色债券市场发展。可以看到，中国依然坚持高质量发展的目标，即便当前的城镇化和工业化还在进程中，也选择接受高标准。但在高标准下存在是否可持续的问题，现阶段政府需要用补贴来帮助企业减负，让企业在能接受高标准的同时留在实体经济的赛道上，做有利于社会的事情。在企业转型过程中依然会有一些非绿项目，若一味强调专款专用的高标准，则融资难融资贵的问题仍然存在，这也是我国现阶段仅要求70%款项使用的原因所在。作为特殊的债券，绿色债券很可能因为其本身是绿色项目享受3A的评级，从而存在更严重的道德风险问题。因此，当前国企发行绿色债券的占比是非常高的，至少国企能做到严格执行标准。此外，民企本身面临融资难的问题，在高标准下更难以生存，在探索期让国企担任更重要的角色，绿色债券市场还有可能发展下去。相较国际标准而言，这并不是放松贷款的标准，而是更适合我国国情的标准。这些特点共同体现出了中国特色的转型。如果只是看重补贴，那么这些政策最终只是引来一场监管套利。
排 版 | 刘 宣
往期回顾