第99期复旦-ZEW经济景气指数报告全文发布！

复旦发展研究院金融研究中心邀请相关专家对2021年11月《复旦-ZEW经济景气指数》报告进行了深入分析和讨论，并与2021年10月的报告对比分析，结合目前的经济形势形成了以下3个主要观点：

1

美联储加息预期强化，长期投资意愿减弱

2

利率下调空间增大，滞涨风险上升

3

新动能效果显现，内地抗跌能力较强

复旦发展研究院金融研究中心主任孙立坚教授受邀解读新一期指数

以下是更为具体的解读内容：

01

GDP是经济景气指数的滞后反应，早前的经济景气下行的预测反映在本期的GDP预测中。中国GDP预测下降的原因，主要是中国迎来了经济发展的新旧动能切换的节点，供需结构的失衡导致中小企业的成本上升，企业的营商环境恶化。而美国目前金融过热的环境下，产业空心化的问题逐渐显现。在资本吹捧一批新概念的科技股的情况下，财富性收入增长导致消费需求旺盛，本土供给能力不足凸显结构失衡的问题，市场下调美国2021年的GDP预测。 

2021年的中国经济增长预期为7.60%，与10月的调查数据相比，专家对2021年的中国经济增长预期下调1.67%。从本期调查的美国GDP增长的趋势来看，专家对2021年美国经济增长的预期4.60%，与上期调查相比下调4.59%。

02

中国CPI上涨的原因，主要是PPI的持续上升传导到CPI，上游企业的成本上升压力传导到下游企业。美国CPI长短预期下调的原因，一是美联储加息的预期下供求矛盾扩大。二是中美经贸关系的缓和促使一部分进入美国的消费品的价格下降，一定程度上缓解美国的供求失衡问题。   

未来3个月中国的通胀率为1.66%，未来一年的通胀率为2.10%。与10月数据相比，长短期通胀预期出现上调。美国的短期通胀率为5.23%，1年期通胀率为4.75%，与上月预期判断相比，长短期通胀预测出现下调。另外，11月的PPI短期预测为10.50%,长期预测为9.52%。与上期预期判断相比，长短期的中国PPI预测均出现上调。

03

中国工资预期下调的原因，主要是企业成本上行导致企业利润减少。欧洲短期工资上行的原因是疫情反复下劳动力流动性不足。但未来疫情受控和经济复苏后这种情况可得到缓解，长期工期预期回落。美国短期工资上调，反应市场预期金融过热和拜登的财政补贴计划导致人民的劳动力意愿降低。但目前美国经济的结构失衡逐渐显现，股市向下调整压力大，可能会影响美国就业市场，劳动力需求下降导致长期工资预期下降。    

本期预测短期中国的平均工资增长率短期为4.78%，长期为4.44%，与上期相比，短期下降0.42%，长期下降0.94%；短期欧元区的平均工资增长率为3.54%，与上期相比上调0.19%。长期为3.60%，与上期相比下调0.02%；短期美国的平均工资增长率为4.32%，与上期相比上调0.03%，长期平均工资增长率为4.45%，与上期相比下跌0.24%。

04

SHIBOR上调，货币政策偏紧的原因，一是对房地产市场泡沫现象的管理，二是对美联储加息预期的应对措施，三是通胀压力上行的情况下通过货币紧缩政策抗通胀。存款利率下调的原因，一是反映目前经济下行的预期下企业利润减少，导致企业回流到银行体系的存款减少。二是目前房地产市场和金融市场监管强化，资金回流到银行体系。贷款利率上行，反映结构失衡下营商环境恶化，银行加大对企业的违约风险的顾虑，中小企业的贷款利率上升拉动整体的贷款利率上升。   

3个月期限的SHIBOR短期内（3个月）利率的预期为2.45%，1年后的SHIBOR的利率的预期为2.57%，与上月数据相比，专家对SHIBOR利率的短期预期上调0.04%，长期预期上调0.12%。

与10月预期相比，3个月后的年存款利率的预期为1.50%，与上期相比下调0.01%；1年后年存款利率的预期为1.48%，与上月预期相比下调0.03%。3个月后的年贷款利率的预期为3.85%，与10月调查的结果相比上调0.02%；1年以后的年贷款利率的预期为3.90%，与10月预期相比上调0.05%。

05

上证指数下调的原因，主要是受目前结构失衡现象的影响，大企业的业绩短暂收到影响，但长期大企业受以高质量发展为目标的政策的扶持，长期指数预期上涨。同时，受国家扶持政策影响，强调结构优化和创新驱动的头部企业集中的创业板和科创板的景气指数上扬。恒生指数上升的原因，主要是中美经贸关系缓和下，以转口贸易为主的香港的市场活力回升。WTI预期上升主要来自美国经济过热下供需失衡带来石油价格上涨。同时一部分的金融资本流入期货市场，拉动石油现货的价格上升。   

表6中调查数据显示，本期调查时的上证综合指数基准为3514.41，专家预测3个月后的预测平均值上升约16点，1年后的预测平均值上升约301个点；本期调查时的恒生指数为25307.90，3个月后的预测平均值上升约232个点，1年后的预测上升约2283个点。本期调查时的创业板指数为3358.86，3个月的预测上升约6个点，1年后的预测上升约156个点。本期调查时科创50指数为1423.70，3个月的预测上升83个点，1年后的预测上升约238个点。WTI原油价格短期调查基准值为84.23美元/桶，3个月后价格预期上调4.47美元。

06

供需失衡的背景下，成本上行压力大导致出口量减少，紧随的是中间品进口的减少，出口和进口的景气指数下调。面对上游成本上升和一带一路沿线国家的疫情反复，FDI输出的景气指数下调。民营企业营商环境恶化影响消费市场活力，FDI输入景气指数下调。市场预期美联储加息，进入中国市场的资金减少或出现资金撤离，同时在美元强势的预期下配置在非美地区的海外资产有收益缩水可能性，外汇储备景气指数下调。    

21年11月外汇储备预测指数为10.00，与上期数据相比减少约7个点；FDI输出预测指数与10月份相比减少10个点；FDI输入预测指数与10月份相比减少约13个点；出口预测指数与上月相比减少35个点；进口预测指数与上期相比减少约2个点。

07

民间消费景气指数保持稳定，目前消费仍处于低迷状态，但受房地产管控政策的影响，房价挤压消费的情况得到一定的控制。此外“双十一”带来的消费推动作用并不明显。经济发展新旧动能切换的过程中，投资增长主要是来自于国企、央企和头部民营企业的拉动。国内债务的景气指数向下调整，主要是今年是债务到期的高峰年，国内债务管理正在强化。外债增加反映虽然国内处于结构失衡的状态，但外资并没有撤离，仍看好未来结构优化后的中国市场。民营企业环境变差，劳动力需求下降，就业率下降。新能源汽车消费的增加拉动汽车登记率的上升。三大经济体各存在结构失衡的问题，影响经济体之间的贸易，世界贸易份额减少。   

民间消费景气指数为-10.00，与上期相比不变；民间投资指数为-20.0，与上期相比增加约13个点；政府支出指数为60.00，与上期相比增加约13个点；国内债务指数为55.00，与上期相比减少5个点；国际债务指数为15.00，与上期相比增加约8个点；就业率景气指数与10月份调查结果相比减少约7个点；汽车登记率增加约2个点；世界贸易份额景气指数减少25个点。

08

外债增加对冲外汇储备减弱的影响，人民币兑美元的贬值的范围仍然受控。长期预期保持稳定反映中美经贸关系缓和后，部分消费品恢复出口，外汇储备积累。人民币兑欧洲的汇率短期内保持稳定，但在美联储加息的预期下，美元强势。非美货币贬值的预期下，欧元贬值的程度比人民币高，这是由于中国为保持人民币汇率稳定会进行一定程度的干预。    

专家预测美元兑人民币汇率3个月后的平均值为6.53，1年后的平均值为6.64，与上期数据相比，人民币短期出现贬值，长期预期不变；专家预测欧元对人民币汇率3个月后的平均值为7.47，1年后的平均值为7.44，与上期数据相比，人民币短期预期不变，长期出现升值。

09

资产质量下降和目前整体营商环境恶化，商业银行和投资银行的景气指数向下调整。恒大事件后，保险业受部分企业的资金链断裂可能性增大的影响，赔付压力上行，保险业景气指数下调幅度较大。   

本期发布的金融行业指数与10月调查结果相比，专家对下调各金融行业的景气预期。

10

经济发展的新旧动能切换的节点下，像化工/制药、能源和建筑这些往日经济发展的旧动能的主要行业景气指数下挫，电讯行业受成本上行压力的影响景气指数下调。新的经济发展动能中，新能源汽车和利用人工智能的机械/工程等行业的景气指数上扬。零售贸易景气指数上扬只要受经济发展新动能的行业中供应端的内贸活力增加的影响。   

与10月调查结果相比，调查对象行业中汽车、机械/工程、零售贸易的行业景气指数上调。其中，汽车行业的景气指数上调幅度较大。

11

区域景气指数下调的原因，一是疫情反复的情况下人员流动性减弱，二是区域的民营企业受营商环境恶化拖累业绩下降和投资意愿下降。受新能源汽车产业发展的影响，汽车工业重镇的重庆的景气指数的抗跌能力较强。其他城市受持续的国家调控房地产的举措的影响，房价景气指数下调，但重庆受新能源汽车产业发展的影响，商业和工业用地需求增加，景气指数上扬。    

与10月调查结果相比，调查对象各地区经济景气指数均出现下调。11月最高经济景气指数为香港，为10.00；天津经济景气指数最低，为-40.00。从房价景气指数来看，与10月调查相比，除重庆外，调查对象所有城市的房价景气指数均出现下调。本期调查中，深圳的房价景气指数最低，为-55.00。

排版 | 刘宣

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