孙立坚：日韩股债汇三杀 亚洲经济体如何应对美联储加息冲击？

6月15日，日本国债期货下跌，触发了东京证券交易所的熔断机制。在此之前，央行方面就表示，日本国债期货市场面临强大的抛售压力。虽然国债市场面临抛售危机，但日本仍旧增加国债购买。从本月15日起，日本央行计划增加3年、5年、10年期国债的购买，并将根据需要调整购债时间表。但就在日本央行加速干预债券市场时，日元汇率仍持续波动。截至6月16日17时，日元兑美元汇率为132.94，呈现出从低点反弹的态势。

同样担忧金融市场波动的，还有韩国政府。6月14日，韩国财政部官员称，金融市场和经济形势“非常严峻”，韩国财政部和央行将共同努力稳定市场。一方面，韩国将把政府债券回购规模从2万亿韩元提高至3万亿韩元；另一方面，韩国央行也表示将密切监控韩元的过度波动。

当前，亚洲多国正被卷入股市、汇率、债券价格同时下跌的风暴，央行的“干预”是否有效？陷入股债汇走弱的局面，亚洲各国经济将何去何从？复旦发展研究院金融研究中心主任孙立坚教授受《21世纪经济报道》邀请对相关问题进行解读。以下内容由发展研究院根据采访内容及孙教授增补内容编辑而成，供读者参考。

Q1：日本和韩国相继对货币下跌发出“口头干预”，您认为亚太国家密切监控货币走势的波动的原因是什么？这种关注和表态能否能缓解金融市场的波动？

孙立坚

当前日本、韩国相继对货币贬值发出“口头干预”，实际上反映了外汇市场表现出来的价格扭曲，并造成了严重的货币贬值现象。

适度的货币贬值对国家的制造业有利，但当货币过度贬值，即便商家能通过薄利多销增加市场份额，但是输入型通胀所造成的成本上升压力，也将削弱因汇率和价格便宜所带来的竞争力，最终商家可能还是得不偿失。 

Q2：继周二额外购买5000亿日元5至10年期国债后，日本又于周三购买2500亿日元10-25年期日本国债。另外，韩国也将债券回购规模从2万亿韩元提高至3万亿韩元。您认为日韩两国频繁购债的原因是什么？是否能起到稳住金融市场，阻止货币继续贬值的作用？加速购债是否会引致负面效果？

孙立坚

由于担心货币价值的扭曲加剧通货膨胀，影响制造业商家积极性，日本和韩国央行决定出手干预外汇市场。但从该两国国债价格下行的情况来看，央行的“口头干预”影响十分有限，因为货币政策无法解决经济的结构性问题，而且两国的货币走向在很大程度上取决于美联储加息的频率。可以说，开放度高的日本、韩国等亚洲国家都不具备货币政策的独立性。在当前面对货币贬值和通胀压力的问题时，这些国家的央行若通过加息来解决目前的贬值和通胀压力，那么这些国家的经济更会雪上加霜。

央行加速回购国债，并没有达到他们预想的效果。国债收益率的提升，反映的是外界较高的通胀预期，反而加速了货币的贬值。因为这些国家的货币政策缺乏空间，它们想通过购买国债支持财政的刺激计划，支撑起经济基本面，降低金融市场的过度反应，以此提振国内消费并借此减少经济对外部市场的依赖。比如日本开放旅游业，加速国内基础设施建设和推进产业数字化，以此提升经济活力，就是一种“以时间换空间”的做法。

Q3：当前货币持续贬值，特别是对于通过出口拉动经济的亚洲经济体来说，若不控制货币急剧贬值，将有哪些后果？（日本央行行长称日元急速贬值对经济不利）是否会引发1997年亚洲金融危机那样的动荡？

孙立坚

相比起韩元、卢比等亚洲货币，日元的市场流动性和国际化程度是最高的，这一前提条件就决定了其他亚洲的货币政策独立性更弱，无法主动通过竞争性贬值政策来达到抵御日元贬值所造成的对本国出口竞争力冲击的效果。出口方面，东南亚受到货币贬值的负面影响可能会比日本更大。在出口结构上，东南亚和日本、美国在供应链、价值链上是互补关系，其中，东南亚国家尤为依赖美国市场所提供的机会。伴随着美国加息，美国金融市场的财富效应将有所减退，有可能会导致美国需求和消费能力萎缩，东南亚国家的经济将会受到重挫。

Q4：目前，除了日本始终维持宽松货币政策，韩国和印度都进行多次加息，您认为在韩元和卢比下跌之际，韩国和印度是否还能通过加息来缓解货币贬值？而在美联储加息落地后，韩国等其他亚洲地区央行是否会计划加息？您如何预期美联储加息对这些国家经济的影响？

孙立坚

一旦美国进入加息周期，亚洲地区货币与美元之间的利差不断扩大，各国都面临风险。日元贬值，让日本央行担心会造成资本外逃的情况。而经济体量要小得多的东南亚国家，受到的冲击将会更大。后续印度和韩国有可能会继续加息，来缓解货币的贬值。

韩国等大部分亚洲国家与日本在经济基本面上情况不同。日本有强大的国际金融中心的存量优势和较为强大的实体经济支撑，相较之下，韩国等亚洲国家仍有很大的差距。因此韩国等亚洲国家更加注重的是眼前的生存问题，它们极有可能只能被动地跟着美联储加息，以此避免市场过度反应。

Q5：美联储加息75个基点正式落地，日本央行接下来会怎么做？是否会进行无限量购买国债的操作？若继续实施无限量购债，是否会引致金融风险？日元与美元利差不断扩大，日本是否会为了避免资本外逃而选择改变宽松的货币政策？

孙立坚

按照日本央行的构想，央行通过回购国债利用财政渠道把资金布局到供给端的结构优化上，而不会出现用传统货币政策刺激经济复苏反而可能会导致资金直接进入到国际金融市场进行套系交易的后果。因此，我预计日本央行将不会有进一步的行动，而会继续宽松政策并延续购债计划。对于美联储进一步加息所造成的日元贬值等影响，其实早已在日本央行的预期范围内，但目前日本央行还是认为改善日本的关键在于供给端的优化。因此日本央行行长黑田东彦认为，只要解决了供给端的造血问题，就自然能吸引投资者投资实业，避免“脱实向虚”的问题。

从日本央行的角度看，购买国债是为了提供资金继续履行“岸田经济学”的内容，而且流动性投放有利于市场估值水平的提升。只要日本股市表现强劲，就能够通过股市财富性的收入来解决日本经济低迷造成经济不振和信心疲软的情况。若股市表现稳定，日元贬值的情况可能会放缓。

但目前，日本央行也承担着风险，若日本市场不认可央行的观点，股市走向与央行所构想的背道而驰，那么市场的过度反应将会继续引起日元大幅度贬值。若股市、汇市表现不佳，同时叠加企业业绩疲弱，届时日本将不得不被动加息。

来源 | 《21世纪经济报道》

排版 | 刘宣

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