深度 | 中国房地产的秘密，别让特朗普知道

“房住不炒”的调控底线还需守住。也希望当年的罗瑞康和郑家纯，并没有告诉特朗普太多关于东方世界房地产的“秘密”。

1994年，这对中国来说，是极其重要的一年，我国开始实施分税制改革。分税制，它和土地财政以及高房价有着难以言说的关系。

这一年，48岁的美国商人特朗普来到香港寻求帮助。此时，距离他的第一桩婚姻结束已经4年，他混得不是很好。

之前，特朗普买下了纽约曼哈顿的一个项目。但彼时美国楼市低迷，而且他也缺乏开发资金，甚至连支付买地款利息的钱都拿不出。

他找到了香港商人罗瑞康和郑家纯。他们谈成了合作，香港一方入股注资，帮特朗普解了燃眉之急。最后，所有人都赚了一笔。

香港的地产商是非常独特的一个群体，他们长期游刃于东西世界的缝隙之中，套取政治和经济利益。在一些观点看来，中国内地财经治理改革的很多策略，都一定程度受到了香港地产商的启发。

香港经验主要有两个，一是高地价维持政府开销，二是大企业垄断公用事业和产业上游。这两个经验分别与内地的土地财政和国企改革，有着很多不谋而合之处。

香港的高房价问题，多届特区政府都希望解决，但最后一直都没有行之有效的办法。那么，内地会有吗？

要知道答案，我们需要重新认识三组数据。它们分别是：

400万亿——房地产总市值估计数

70%——房产占家庭财富配置的比例
7比1——人民币汇率的一个关口

  “400万亿” 

资产价格越高，解决资产泡沫的代价也就越大。最后，到底解不解决？

中国房地产的物业总价值，到底是多少？ 到目前为止，还没有“相关部门”愿意统计，因为这是一件“两头”不讨好的事情。

不过，知名地产商潘石屹透露过一些端倪。

2018年11月的第九届财新峰会上，潘石屹有过这样的表述，“有的人说是200万亿人民币，有的人说是300万亿人民币，有的人说是400万亿人民币，最高的一个说到470万亿人民币。”

“最新数据显示，房子的价值达到了65万亿美元。这超过了美国、欧盟加上日本三个地方（房地产市值总和）的数。”潘石屹补充。

潘石屹似乎还有意嘲笑了中国的国企，意思是它们“做大做强”的程度还不够。“65万亿美元的数字怪吓人，我国国有资产总值为66.5万亿人民币。所以，到底是房价高了呢？还是国有资产少了呢？”

65万亿美金！的确彰显了我国房地产市场发展的成果，“美国+欧盟+日本”这三大全球性发达经济集群的房地产总市值，加起来也不过60万亿美金。按照2019年3月的汇率计算，咱们的65万亿美金对应着大约400万亿人民币。

房地产业是中国经济的一大品牌。但木秀于林，风必摧之，国际看空者从来都没有放弃唱空中国楼市的努力。

金融大鳄索罗斯

观察华尔街对中国经济的态度，应该看三个“斯”，分别是三位顶级的基金经理。一个是索罗斯（George Soros），一个是罗杰斯（Jim Rogers），还有一个是查诺斯（Jim Chanos）。索罗斯是相对中性的一个人，这和他年轻时代的遭遇有关。

后面两个“斯”则走向两个极端，罗杰斯专攻唱多，他是中国人民的老朋友，这几年在中国挣了不少出场费。查诺斯则专攻唱空，他说“中国的房地产泡沫比迪拜严重1000倍以上！”这个人曾依靠卖空“造假之神”安然公司而名震江湖，他喜欢出语惊人。

说这话的时候，是在2012年。如果他亲身经历了2016年的中国楼市大爆炸，这位耶鲁大学的毕业生一定会发现自己的数学知识根本不够用。

不过，华尔街的唱空者其实对中国楼市没有什么办法。中国的金融市场的开放程度，决定了他们无法直接做空中国楼市。至多，可能在香港做空某些债台高筑的民营地产公司，比如爱马仕大哥。

而且，现在的香江，红色机构林立，早已不是索罗斯能够呼风唤雨的20年前。自身的资金实力，再加上中央政府巨额外储的加持，如果真的发生小规模的“金融局部战”，红色机构分分钟可以让帝国主义丢盔卸甲。

但是，如果走出香江这个中国对外开放程度最高的金融市场，把博弈放置到更大的国际格局之下，那么夸张的房地产总市值带来则并不是骄傲，而是一种负担。换句话说，中国一直都在负重博弈，负重前行。

负重，一是对内而言，它可能绑架了银行和货币政策。二是对外，即这种绑架，可能让我们在很多领域看似高超的操盘策略，变成在大国博弈对手面前的裸奔。

  “70%”  

房地产在家庭总资产中的比重不断走高，将绑架国家治理的“金融工具”——银行体系。

区别于最传统的投资工具股票和债券，房地产一直都被华尔街划分为“另类投资”（Alternative Investment）的范畴。另类投资不需要分析发股、发债公司的基本面，但需要更专业的投资技能。

然而，中国人却是世界上另类投资技能最强大的群体，基本上每一位能读懂人民币面额的国民都深谙此道。在这个缺乏大师的时代，每一位中国购房者都是一位另类投资大师。

这种独步全球的本事，得益于长年累月的“投资者教育”——“上车了吗？”，早已成为普通人毕生奋斗的终极审判。未来，它可能还要替代“吃了吗”，成为人与人之间的问候语。

按照广发银行和西南财经大学联合发布的《2018中国城市家庭财富健康报告》，中国家庭住房资产在家庭总资产中占比77.7%，远高于美国的34.6%。

另有一份报告显示，据2017年的中国家庭金融调查（CHFS）和美国消费者金融调查（SCF）的数据，这个占比中国高达69%，而美国仅为36%。

这个占比，和房地产总市值一样，是不会有相关部门来发布“权威数据”的。但综合很多民间研究机构的研究，这个占比在70%上下浮动，应该比较靠谱。而且，每一位中产的心里都有一本账，经历过踩踏式购房的他们，人人都有发言权。

既然如此，试想一下，如果房价剧烈重估，结果会怎么样？购房者肯定吃亏，但个体的购房者并不具有系统重要性。银行才是。

无论是居民的按揭贷款，还是地产商的开发贷，进入银行的资产负债表之后，便是银行的资产。如果这些资产出现大幅度价值减记，银行的资产负债表将迅速恶化。

银行资产负债表的恶化，危害远比股市崩盘严重得多。股市崩盘可能是少数人跳楼或者关灯吃面。但银行出问题，带来是经济的全面溃败。

始于1929年的大萧条，关键节点便是美联储在股市崩盘资产价值重估之后，没有果断出手拯救银行业。美国的银行业倒闭了三分之一，银行体系几乎失去了对实体经济的融资功能，美国经济步入十余年的衰退深渊。

在中国，银行的重要性比在美国要高很多倍。它是国家的财金治理之本（没有之一），房地产绑架中国经济，更精确的说法其实应该是房地产绑架银行。

2016年是中国房地产的爆炸年，它开启了房地产的新纪元。这一年，中国的个人购房贷款余额 19.14 万亿元，同比增幅是 35%，实属罕见。时隔一年之后，中央政府终于出手，“520大调控”很快冷冻了楼市。

2017年，个人住房贷款余额21.86万亿元，同比增幅22.2%。

2018年，个人住房贷款余额25.75万亿元，同比增幅17.8%。

三年增速渐次下降，2018年已低于2015年的增速23.2%。显然，国家下了决心，庙堂之上的操盘者不愿意看到的房地产进一步裹挟着银行，越走越远。

此举，果断而英明。

  “7比1”  

人民币兑美元“7比1”是一个坎，会不会到来？这不重要，要关注经济基本面。

不同国家货币之间的汇率，如果从短期来看，它取决于暂时性因素，如资本流动，当资本流入多，那么本币汇率升，反之则降。但从长期来看，国家的经济实力才是决定汇率的根本。

最近，两个国际排名非常有意思。

一是欧盟委员会发布的2018年工业研发投资排名。全球排名前10的企业中，中国只有华为一家，其研发支出位居全球第5。

另一个是英国品牌机构brand finance发布的2018年全球最有价值的25个房地产品牌排行榜。中国包揽前10名中的前9名，只把第10留给了中东土豪，阿联酋的依玛儿房产公司。

房地产企业经常为国争光，但多数人都会刻意低调，甚至低调到“比惨”，比如在业绩大会上，到处打出“活下去”的口号，或者对外宣称，自己马上要“裁员一半”等等。

房地产对国家有系统重要性，但房地产商则不是。干这行容易发大财，也容易出事。大家心知肚明。

房地产商是善于洞察中国政经大势的一个群体。据《南风窗》记者了解，2018年的去杠杆大潮让很多人苦不堪言，一些房企痛下决心加强了研究部门，专攻货币当局的货币政策，希望自己能提前一步，不要再次踩到货币周期的“雷”。

房价的本质上是一种货币现象，而货币当局的操作是有规律可循的。

在美联储退出QE之后，全球很多中央银行都将维持资产价格当成了第一要务。为什么？因为，当信用突然收紧，资产价格极可能出现短时间内的急剧下跌，正如我们前面描述的，它将冲击银行体系的资产负债表。

更重要的是，这种资产价格的重估具有严重的传导性，是一种“金融黑死病”，坏的金融机构会很快传导给好的金融机构，把无辜的后者拖下水。

逻辑是这样的：在信用收紧之后，那些经营不善的金融机构将首先面临流动性的巨大压力，它们将抛售资产，以获取流动性。这种抛售会导致市场上相关资产的大幅贬值，进而引发恐慌。好的机构因为也持有这类资产，那么也将同样面临资产价值的减记，等于也得了坏机构的病。

因此，中央银行的责任之一就是要捍卫那些被金融机构广泛持有的资产，遏制它们的价格下跌，并以此斩断金融风险的传导链条。在金融监管上，这个做法叫“宏观审慎”。这几年来，在中国央行的各种文件中，“宏观审慎”出现频率非常之高。

这并非文字游戏，而是折射了一种政策上的信号。守住汇率和捍卫核心资产，两者之间存在着某些微妙的关联。

房地产是中国经济版图之内，最核心避险资产之一，也是人民币最核心的底层资产之一。其实，前面的两个“之一”如果去掉，问题也不是很大。

那么，如此核心的房地产，它和汇率到底是什么关系？

通俗些来说，汇率取决于短期和长期两个层面的因素，短期看外汇市场的本币和外币的供需，这背后是资本流动。而长期则是看本币和外币双方底层资产的质量，这是两种货币的真实购买力，背后是两国经济的质量。

而房地产和短期、长期因素都息息相关。它作为避险资产，其价格大幅下跌会导致资金外流，这将影响短期因素。而它作为底层资产，是本币购买力的信用支撑。因此，说房地产关乎人民币币值稳定和汇率，绝非虚言。

2019年2月，中央机构编制委员会办公室发布《中国人民银行职能配置、内设机构和人员编制规定》，对央行职能配置、内设机构和人员编制予以明确。与2008年的相比，在内设机构上取消“汇率司”，增设了“宏观审慎管理局”。

这是不是一个巧合？

  结语  

人类历史的长河中，所有金融灾难都始于资产价值的剧烈重估，无一例外。但这并不是放任房地产继续做大的理由。

中国发展的国际环境已经改变，回到以前几乎不再可能，国家之间的博弈是一个长期的过程。

如果继续任由房地产不断膨胀，绑架金融体系和国家的货币政策，这无疑等于在谈判之前，让对手提前看到我们的牌。

因此，“房住不炒”的调控底线还需守住。

同时，也希望当年的罗瑞康和郑家纯，并没有告诉特朗普太多关于东方世界房地产的“秘密”。

作者 | 南风窗常务副主编谭保罗 [e-mail]

排版 | 执信

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