2亿！ 曲江发行第1支“文化类”美元债

撰文 | 古城校尉

编辑 | 刘云梦

金融创新总无处不在

20日晚传出消息，19日上午曲江文化控股有限公司3年期2亿美元境外债券完成定价发行。核心信息是超额认购倍数超过3.5倍，票面利率确定为6%，香港、亚洲、欧洲及中国大陆均有投资机构参与。由于此次属陕西“第1支文化类”美元债，很快在陕西资本市场圈引发关注。

作为本土金融观察者，对于这支5月30日获得国家发改委备案、9月25日将在香港联交所上市的“文化类”美元债，金融棒棒糖也乐意研究如下。

最为特殊！非金融非城投

金融棒棒糖之所以特别关注本次曲江美元债，是因为这不但是陕西第1支“文化类”美元债，更关键的是，中资美元债券的发行主体，几乎是清一色的地产业、能源业以及城投平台，能够出现1家文化类公司，实在有些难得。

下图为彭博的相关统计，在发债主体为“行业级”中，地产一项就占据了27.09%。

即使回到陕西境内，可知的大多数仍然是城投公司或平台公司，其投资方向多是基建类、公用事业类，完全以文化产业为募投项目的，仅此1家。

那么，第一个我们要问，曲江文控的文化成色如何呢？

根据曲江文控公开信息中2018年度审计报告所显示，2018年文化类业务收入占比高达77.44%，在西安各开发区的核心企业中，文化成色已相当鲜明。

我们关注的第二个点是，对于拥有曲文投、大明宫、城墙景区、楼观道文化展示区等“西安文化标志”的曲江文控来讲，这笔2亿美元的债务融资将用到什么方向？根据国家发改委的批复件可知：这笔资金将用于“项目建设、置换债务和发展业务”。

作为本土观察者，尽管无法获知2亿美元的具体投向明细，但众所周知“曲江2019的任务很重”。在其发布的《2019西安曲江新区规划（重点项目+活动）》中可知，他们重点打造的项目数达到200个，推出文化活动200项。

即使不考虑曲江核心区、楼观板块、渼陂湖板块等，仅在“城墙圈”周边，金融棒棒糖就留意到两大项目：

1：小雁塔历史文化片区——对标成都太古里。

2：碑林历史文化街区建设——文庙、府学巷、咸宁学巷、长安学巷、关中书院、卧龙寺、下马陵、董仲舒墓均在此列。

作为“瑜亮情结”浓厚的“大西安”和“大成都”，这些项目尽管耗资不菲，但一旦建成，无疑将是西安最新的“文化地标”。

踩准时机？ 曲江挑中“鸽派时间”

我们第一个关注点就是，6%贵不贵？

根据联合资信评估有限公司主权部的相关统计可知，2019年Q2中资美元债的平均成本是6.25%，曲江此役已经低于均值，而且较海外房企相比，则低了30%左右。

中资美元债发行票息分布

主要行业平均票息

又一个重要信息是，2019年第二季度，中资美元债发行井喷了——共发行中资美元债192期，环比上升44.36%，发行规模共计728.93亿美元，环比大幅上升54.69%，创下了季度新高。

既低于成本均值，又赶上发行高峰，为什么是曲江？曲江管委会相关负责人介绍说，这里面虽然有最初的规划，但发行时机的选择确实是考虑了综合背景。“最终我们达成共识，确认了9月的发行窗口”。

形成共识的判断基于以下两点：

1：美联储“鸽派”立场被确认：“当时机构就分析称，美国可能在三季度降息，并停止缩表”，使美国国债得到进一步支撑，收益率可能继续下行。而与此不同的是，中国近期通胀压力加大，中国国债收益率可能小幅走高。

2：中国经济可能见底：财税刺激措施密集出台，例如国常会议上对专项债明年见效的要求，外部环境不会过度影响人民币相对稳定。“毕竟，我们第一次发行美元债券，对汇率肯定也是要重点考虑的”。

在曲江的研究与判断下，2019年内发行中资美元债，可以保证一定的成本优势。而且有意思的是，在最初的价格指引中，曲江“文化类美元债”被确定为6.3%，由于认购倍数超过3.5倍，加之综合分析市场之后，最终收窄30个基点，降低至6%。

为了充分抓住这个窗口期，曲江文控已经没有时间完成境外评级（境内评级为2A＋），金融棒棒糖注意到，同样境内评级２A＋、无境外评级的新疆交投发行成本达到了７.８％。这些，都印证了曲江方面的说法：“整体来看，6%完全低于市场同类型债券的发行成本”。

优化结构！资本大戏陆续上演

多数金融机构的朋友确认，曲江在“财政金融”方面的态度一直比较稳健，那么鼓励“曲江文控”这种核心的一级企业发行美元债券，整体考虑是什么呢？

曲江文控方面表示，主要基于以下四点考虑：

1：优化融资结构：“不能完全依赖银行融资，应该尝试一些新方式”。即使纳入曲江新区“大的资产负债表”，也是希望扩大直接融资比例，鼓励核心企业IPO或发债均归于此类。

2：演练全新通道：美元债券发行的流程与境内有很大的不同，将这个流程全部走下来，本身就是丰富了一个“备用通道”。这一点，与华为寻求境内发债的原因是一致的。

3：成本具有优势：境内发债的成本多在7%以上，以城投公司为例 ，如2A+的贵安新区发到了7.3%，2A+的曹妃甸国投发到了6.6%。

4：扩大知名度：下图为曲江文化美元债的认购结构，从中可以看到，香港、亚洲、欧洲分别有38%、37%和6%的分布，从一定意义上说，“从境内融资”转到“境外融资”，本身就证明发行主体“经营实力较强、信用评级较高”，对“曲江文控”整体影响力有很大提升。

如果说上述理由更多的指向“曲江文控”这家公司，那么回到曲江的“大场景”下，发行美元债券还有另一番意义，那就是曲江对金融产业，正在进行“以资本市场为重点”的另类重构。

这些动作很多：

 1：为什么成立短短1年的曲江金控敢出手华仁药业（300110）：2019年5月10日的这一役，几乎是西安平台“买壳潮”的代表。显性分析是：他们寄望于通过上市公司的投融资能力，为曲江带来“大健康产业”的布局与落地。

2：为什么曲江会带领5家企业去深圳文化交易所挂牌：2019年5月18日，深圳文化所开设“文化产业板*曲江专区”，5家曲江系公司集体挂牌。显性分析是，这是为文化企业直接融资派出了滩头部队，未来则是酝酿本地化的文化产股权交易新形态。

3：为什么曲江开始研讨如何整合旗下多家上市公司：曲江目前拥有多家上市公司，如曲江文旅（600706）、西安饮食（000721）、西安旅游（000610），如果加上华仁药业和刚刚收入的人人乐（002336）。显性分析是：鉴于曲江目前已经开始研讨此事，我们预期“文化+餐饮+旅游+教育+大健康”等分类布局，注定会在不久见出分晓。

上述境内资本市场的大动作，加上本次境外市场的直接融资，已经可以证明曲江对“金融产业”的推进已然加速。不难猜测的是，正在积极探索“陕西省文化金融示范区”的曲江新区，其最大的责任就是肩负起“万亿文化大走廊”，是否继续沿用“传统财政”+“传统金融”推动实体经济发展、助力文化产业建设，恐怕已有全新理解。

最后的提示是，本次曲江文控一共获得5亿美元的批复备案额度，首期发行2亿美元，其余将陆续择机发行。

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