独家 | 布鲁金斯学会David Dollar：金融改革与中国经济再平衡
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导读
在近期由中国金融四十人论坛、布鲁金斯学会、欧洲50人论坛共同举办的2015中美欧经济学家学术交流会上，布鲁金斯学会资深研究员、美国财政部前驻中国经济金融特使David Dollar指出，对于中国而言，要在中长期保证金融稳定性非常难，除非实现经济的再平衡。这意味着不要过多地依靠投资，而是更多地促进生产和消费来促进需求。中国需要从三个方面改革，使得经济转型更加平稳，同时为中国金融稳定创建出很好的平台和基础。
文/David Dollar（布鲁金斯学会资深研究员、美国财政部前驻中国经济金融特使）
今天讨论的话题非常独特，之前来自人民银行的学者可能会讲很多中国金融结构的内容，我会从中国经济的长期发展和经济改革的角度来谈中国金融稳定问题。对于中国而言，要在中长期保证金融稳定性非常难，除非实现经济的再平衡。这意味着不要过多地依靠投资，而是更多地促进生产和消费来促进需求。
中国经济需要转型的原因
首先，需要回答的是中国经济改革的必要性问题——为什么中国要进行经济重组、重整。中国的经济学家和官员其实已经说了很多经济转型的问题。我认为转型应该从过去过度依靠投资和出口转化为依靠服务和产品生产率，同时要扩大需求和刺激消费。在全球金融危机之后，中国已经把本来很大的投资提升到占GDP的50%，中国当时实行了很多刺激政策来促进消费和需求。当时的措施比较成功，但是投资占GDP达到50%，这一比例非常大，此外，在振兴股市的同时也对股市产生了负面影响。可以看到，现在的中国，特别是房地产行业，以及某些制造业的产能过剩非常严重。在二三四线城市，房地产库存量差不多有两年，水泥、钢铁方面也存在过量的储备、过量的生产。我很喜欢中国的基础建设，我认为比美国好。但是每次当我去中国另外一些城市时，遇到的情况是，基础设施建设非常漂亮，机场非常漂亮，但机场的起降率非常低，一天只有几班，看到了很多产能过剩，同时债务占GDP的比重在中国也是被推高了。此外，产能过剩带来的问题就是回报率下滑，投资不可避免地放缓。这些在中国已经发生了，因为投资放缓，导致中国经济目前放缓，因此经济转型非常必要。
其次，中国的经济转型目前已经取得一定的进步。虽然投资和工业增速放缓，但服务业在今年上半年增长非常好，特别是对于名义GDP而言，服务业成绩非常显眼，所以2015年上半年可以看到中国经济的转型是非常好的。但实际上，全球很多国家对于中国的经济转型仍有一些担忧，能否平稳地进行转型？最近我看到，由于中国的一些金融政策、金融现象，加强了这种担忧。一是股市泡沫，我认为监管方当时推动了股市的上升，这种做法值得商榷。股市增长太快，可以看到后期调整也非常大。二是汇率，改变了汇率政策，在最近的货币政策双降，降准和降息，对于全球经济来说造成了很大的影响。正是这种担忧驱使大家在股市中卖空，导致股指下跌。
刚才讲到了对于中国的信心，也讲到了对于美国的经济增长，美国市场目前也处于高位，需要一定的调整，但是更多的看法是对于中国的担忧。所以在今天会议中我想强调三点，能够帮助中国维持健康的经济增长，也是能够使得它的经济转型更加平稳，同时为中国金融稳定创建出很好的平台和基础。
实现经济转型需要更好的数据和沟通
中国的问题之一是多数的高频数据是和旧经济体制相关，我担心在未来几天里，可能会获得包括发电量、出口量、工业产出、工业PMI、投资等数据。当然这些数据不会太好看，因为在中国这些旧经济数据都在放缓。在未来这些数据出台时，他们可能对中国的市场还是会产生影响，这些数字不会带来好的预期。但是我更希望看到服务和消费方面等新经济方面会有哪些很好的数据。但是高频数据在这方面没有反映出来，目前更多的是传统经济，而不是新经济。观察美联储的数据，现在没有着重关注劳动力，比如劳动力小时工资、失业率、工作的创造等数据，但对于这些指标，他们是有很高质量的数据用以支持他们做出决策。尽管旧经济模式的数据非常多，但中国在转型期间这些新经济的数据积累较少，其后果就是原有数据所显示的放缓事实上影响到大家对于中国经济的预期和展望。数据和沟通是非常重要的。有好的数据才能更好地沟通，原来央行讲到外汇的时候并没有很多的解释，目前中国央行已经有更加多的沟通了。比如IMF报告，前几天的人民币贬值，我认为并没有做好沟通，因为在当时开市的时候一下子大跌。外界对于中国经济的印象，就是中国经济是跌到低谷了，所以中国才开始贬值它的汇率。我喜欢马骏博士讲到的说法，在一个湖里面，美国是一个航空母舰，虽然中国体量可能没有到航空母舰那么多，但是可能他是一个驱逐舰。所以可以看到中国当时做了一个非常小的贬值的决定，对于诸如哈萨克斯坦、马来西亚，中国溢出效应对他们有很大影响，他们的货币贬值非常多。事实上可以看到，中国做出贬值决定后，对世界溢出影响非常大，特别是对于出口原材料型国家。在过去两天里通过我在中国的观察，我发现很难说中国的货币政策在放缓，或仍然维持中性。大家今天给我的是比较清晰的回答，但是我目前还没有看的非常清晰证据表明央行的货币政策放缓。过去几天看到央行是在参与、干预，比如帮助人民币贬值，然后降息降准。央行通过他的中性决策影响外汇，但是很难分清这到底是中性还是刺激性，或宽松政策。
今天确实可以看到中国政府在货币政策方面出台了一些刺激手段。当然虽然不会像2008、2009年的刺激那么强，但中国央行现在越来越多地开始使用刺激政策。此外，发改委批准了越来越多的项目，同时放开了更多银行方面的融资，我认为这些举措对于目前中国的基本面能产生刺激作用。另外根据David Wessel的观点，不能期待央行可以做所有事情，这一点我是同意的。从货币政策角度而言，一方面货币政策需要其他政策配合使用才能发挥其作用，比如鼓励投资等。另一方面，在刺激经济方面，财政政策可能起到的推动作用更大。而中国可能会觉得货币政策的影响较小，比如利率政策和消费并没有太直接的关系。但中国也有其他的工具，比如财政政策。虽然中国财政政策非常好，我并不十分确定，我手上也没有高频数据看是否货币政策应该被用来刺激经济。但事实上我认为应该更多地使用财政政策，比如降低税率，增加家庭消费和教育支出等。也可以独立增加消费，或通过财政政策增加家庭财富。我认为相比货币政策而言，财政政策的推动更大。
需要更加重视结构化改革
目前全球都遇到了问题，对于了挑战和问题，结构化改革能够发挥的作用很大。虽然不能带来立即的改变，但能够帮助建立信心，同时在中期和长期也能够有很好的信心。中国在十八届三中全会中已经设定了很好的改革方案，这些改革方案可以推动一些行业方面的发展。李克强总理也要求简化政策，放权于民，特别是在建立公司、全民创业方面。但是我认为有些改革的进程落地还是比较慢，特别是大的城市，推动改革的力量不足。另外一个很重要的问题，就是中国目前的服务业对外开放度还不够高。比如在生产行业，中国的制造业比较开放，但金融服务、医疗服务、通信服务等还是相对封闭的。在G20的国家中，中国的服务行业对外开放度是最低的，这也是机会，中国可以通过服务业开放来进一步刺激经济。更多地向国外开放市场，能够引入更多国外民营资本进入。这样能够更好帮助中国经济改革向所预期的改革方向前行。我刚才看到了很多人提到中国国企改革是非常重要的，这个可能是比较困难的。因为在目前的阶段当中，比如说国企改革有一些像关闭厂房或者是使人下岗等等这是比较困难的。但是如果开放服务业，这些政策是比较容易做的，也能够产生立竿见影的效果。
实现资本账户再均衡对于金融改革非常重要
中国可以凭借自己的力量完成金融改革。首先我要祝贺中国人民银行，特别是在存款保险方面的做法很好，是一个里程碑。中国很清楚，在利率自由化的过程中，推动存款保险制度是一个可行的路径，对于这一点媒体报道很少，他们更多专注于降息降准。但是对于存款保证的期限从一年延长到更长了，媒体并没有报道得非常好。过去这方面政策并没有太多，但是目前已经有一些改善。在一个新闻发布会上易纲副行长强调中国目前还有非常大的贸易顺差，今年也提升非常快。一方面大宗商品价格下降，另一方面放缓的投资降低了进口需求。所以中国经济基本面很难支持人民币贬值，但是目前资本市场等因素确实能够增加整个情况的复杂度。到目前为止中国所做的事情我认为是非常令人振奋的。
对于未来，中国需要考虑是资本帐户放开和自由化，一般来说这些放开应该是慢慢来做。我从来不认为一国的资本帐户放开是一个迅速的过程，一些央行官员认为资本控制现在是比较差的，所以应该把资本帐户进行自由化。但是我有一个担忧，在我看来资本帐户现在对于流出已经比较自由，比如每个月400亿美元净流出，说明肯定是已经到了非常开放的程度。这里会遇到一些非对称性问题，这就比较困难了，因为绝大多数外国人可能会说在中国投资并不容易，可能很多部门都是封闭的，所以如果投资人做长期投资的话，在中国不能做并购。尤其是在企业治理结构方面一定要进行大的改革，包括在债券和股市上进行改革，目标是有更好的高质量外商能够购买和持有的人民币计价的资产。从短期来讲，对于资金外流可能会导致货币贬值，短期刺激经济。但是这个长期下去是比较危险的一条路，世界没有足够能力吸收中国经常帐户的盈余。所以资本外逃最终会遇到一些问题。
总结一下，首先中国现在面临一个非常困难的转型时期，其中涉及到很多风险，有很多进展当然是可喜的，但是同时也有硬着陆的风险，所以全世界都在担忧中国急剧放缓。传统的解决问题方法是增加信贷、促进投资，但这本身不足以支持长期增长。如果持续采用这种方法，全球其他国家可能会失去对中国经济恢复的信心。所以给出几点建议，第一，做好数据收集工作，更频繁数据收集和更透明的操作，减少市场担忧。在美国我学到一个经验，就一定要很好的政策的对外选择和沟通。第二，央行不能独自完成这个任务，有很多刺激任务要做，需要很多财政政策的配合。同时，需要要促进服务业和消费，因此建议将部分服务业对外商开放，这对于中国而言是非常重要的方向。第三，中国实现资本账户再均衡对于金融改革非常重要。还是首先恭喜大家在金融改革方面取得的进展，当然还有几个任务要完成，这些任务都是非常微妙。在下一阶段资本市场的非对称性可能会导致一个很大的资本外流的趋势。所以中国如果能够实现资本帐户再均衡的话，这就是很大的一个成就。
（本文为作者在2015年8月29日由中国金融四十人论坛、布鲁金斯学会、欧洲50人论坛共同举办的2015中美欧经济学家学术交流会“中国金融稳定与货币政策”上所做的主题演讲，由中国金融四十人论坛秘书处整理，未经作者审核。）
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