PIIE所长亚当·珀森：负利率并不可怕，它只是一种政策工具
◎文丨亚当•珀森 彼得森国际经济研究所（PIIE）所长
◎译丨邹策
推行量化宽松政策的美好时光一去不复返了，当初央行行长们对于需要采取什么措施来刺激经济增长看法一致，现在不再如此了。
日本央行(BoJ)行长黑田东彦(Haruhiko Kuroda) 在东京刚重申，他不排除“进一步降低该国负利率的可能性”。相比之下，英国央行(BoE)行长马克•卡尼(Mark Carney)宣称，他不是负利率的粉丝，而瑞士央行(Swiss National Bank)行长托马斯•约尔丹(Thomas Jordan)重申，包括负利率在内的“当前做法是正确之举”。与此同时，美联储(Fed)主席珍妮特•耶伦(Janet Yellen)在今年5月向美国国会表示，“尽管（她）不会完全排除使用负利率的可能性，但它们将是最后手段。”
负利率只是一个政策工具，人们对它有些小题大作了。央行行长们的戏剧性反映和分歧反映出扭曲货币政策讨论的两个认知错误。同样是这些错误促使人们将量化宽松政策妖魔化，称其为“非常规政策”，因而是危险的，但实际上它在降低利差、鼓励购买更高风险资产以及调整汇率方面非常符合预期。事实将会证明，负利率没有那么普遍适用，但它的影响是可预测和有用的。
第一个错误是相信大多数财务决定将在显著程度上回应政府借款成本的变化。金融危机爆发前，政策制定者们假设，微调短期利率就足以影响所有重要的财务决策。从美国20年的非典型经历来看，这只是一厢情愿。其他经济体仍需要额外的政策工具，就像危机后的美国所做的那样。从信贷增长与利率之间缺乏稳定关系，从央行业务实践的历史看，政策制定者和投资者应该明白，政府债券市场不是唯一“游戏”。
遗憾的是，在有关负利率担忧的炒作中依然没有提及此类结构性差异，还忽视了一个简单的事实。负利率对德国和意大利等经济体的益处较少——这些国家很大一部分储户只将资产放在银行存款账户，大部分企业从银行贷款获得融资。如果有什么利弊，那就是它们将承担直接成本。相比之下，在美国和澳大利亚等经济体，储户的储蓄和公司的融资手段更为灵活，他们会撇开银行，采用其他形式的储蓄和融资。
第二个错误是忽视了政治背景，有机构就会有政治利益。围绕负利率的讨论没有考虑这些。当然，官方声明在多大程度上承认受到政治影响是有约束的。然而，此类忽视限制了讨论，导致了错误的政策设计。
如果银行和官员的小圈子致力于让存款捆绑在传统银行业体系，而储户又依赖这种安排的话，政治上对负利率的反应将会较大。如果储户有更多选择，他们往往会持有更为多元化的资产，对负利率的阻力也会较小。对企业有更多选择从而不那么依赖银行的经济体来说，道理同样如此。
如果货币政策对此类问题作出反应，它将反映出政治压力，由此带来保护银行和储户免受负利率影响的措施。但是，如果央行保护储户不受负利率的影响，那么他们就没有动力移动资金，该政策的整体效果将会非常小。
同样的分析错误也导致央行忽视资本自由流动对负利率有效性的重要意义。理论上，除了中国以外的所有大型经济体都有开放的资本账户。然而，即便是在最富裕的经济体当中，资本市场一体化水平也有极大的差异：与瑞士储户相比，日本储户远远不太可能将资产转移出境。尽管这两个国家的大型跨国公司都在全球筹集资金，但瑞士其他企业的国际资本敞口远高于日本同行，它们的适应性也更强。政治的发展强化了这些模式：瑞士公民和企业认识到，他们避免不了全球溢出效应，而日本公民和企业期待政府保护他们。
因此，人们不应感到意外的是，瑞士比日本有更多的政治空间追逐负利率。正如欧洲央行已经发现的那样，人们应该预计德国或意大利会做出类似于日本的回应。在传统银行业和小企业占政治主导地位的地方，融资和储蓄选项往往更为有限，不满意的储户进入全球市场的可能性更小。在此类情况下，负利率对汇率也没有明显影响。其结果是，可以预计在那些经济体中，负利率不太有效。
考虑到这些往往被忽视的因素，英国央行和美联储（尤其是后者）在推行负利率方面应该减少犹豫。与日本或许多欧元区国家相比，美国和英国家庭有更多的选择，人们的理财方式也展示出更高灵活性。负利率只是又一种货币政策工具，在某些情况下有用，在另一些情况下没用，不需要认为它有多神秘或者有多戏剧性。
（本文来源：FT中文网）
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